 寫上市公司的分析文章,，我總是要特別說明，因?yàn)閾?dān)心閱讀此文的朋友會(huì)對(duì)股票走勢浮想聯(lián)翩,。本文僅為上市公司基本面分析探討,，僅為筆者日常工作學(xué)習(xí)的必要組成部分,。如果看完此文還在問股票交易買賣的問題,，下次就不發(fā)了。
東方雨虹為建筑防水領(lǐng)域的龍頭企業(yè),，是該細(xì)分領(lǐng)域的隱形冠軍。自2008年上市至今,，市值從十幾億漲到了如今兩三百億,，這家十倍股公司是如何跑出來的呢？本文將做粗略分析,。
》》》》》從財(cái)務(wù)角度分析
公司是過去10年的大牛股,。2011-2017年公司營業(yè)收入上漲了3.16倍，歸母凈利潤上漲了10.8倍,。毛利率從2011年開始逐漸上漲,，從27.58%漲到了16年最高42.63%。
2011年是個(gè)奇怪的年份,。這一年公司的經(jīng)營性現(xiàn)金流是負(fù)數(shù)（在2011年之前幾年也都是負(fù)數(shù)）,，公司報(bào)表里是這么解釋的：報(bào)告期公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量為負(fù)數(shù)主要是公司通過給予客戶一定賬期、增加存貨儲(chǔ)備等方式實(shí)現(xiàn)經(jīng)營規(guī)模和市場占用率快速提升所導(dǎo)致,。2011 年地鐵,、機(jī)場等國家基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目集中開工，重大項(xiàng)目的付款期為2-4 個(gè)月,，周期較長,，造成應(yīng)收賬余額較大，另一方面原材料貨源緊張,，為不影響供貨速度及鎖定優(yōu)惠的采購價(jià)格,，公司多采用“先款后貨”的方式采購原材料，上述兩個(gè)原因?qū)е陆?jīng)營性現(xiàn)金流量凈流出金額增加,。
而從2012年開始,，公司的經(jīng)營性現(xiàn)金流一直在改善。而從這一年開始,，公司業(yè)務(wù)從高鐵軌道交通轉(zhuǎn)向了房地產(chǎn),，正好趕上了這波從15年初開始的房地產(chǎn)大牛市。從報(bào)表上看,，營收和利潤從15年開始上漲的特別快,。
2011年公司加權(quán)ROE突然降到了9.96%，這主要是公司非公開發(fā)行1348萬股,，募資4.51億元,，導(dǎo)致計(jì)算加權(quán)ROE有偏差。但如果用平均ROE來計(jì)算,，這一年也是最差的,。通過杜邦分析拆開分析，在杠桿比例差不多的情況下,，這一年公司凈利率下滑至歷史最低4.21%,，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率降至1.09,。
過去7年公司的產(chǎn)能一直在擴(kuò)張。但從15年開始,，公司的產(chǎn)能擴(kuò)張速度呈幾何倍上漲,。而2015年正好是這輪地產(chǎn)超級(jí)大牛市的起點(diǎn)。這也是過去幾年公司股價(jià)長期大幅上漲的重要原因之一,。
2017年似乎是個(gè)分水嶺,，這一年公司的毛利率和經(jīng)營性現(xiàn)金流一改以往高歌猛進(jìn)的局面，出現(xiàn)了下滑,。公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額較上年同期減少95.94%,。公司解釋，主要系本期間公司大量采購原材料儲(chǔ)備所致,。而毛利率下滑至37.73%,，主要是營業(yè)成本較上年同期增長59.61%，高于營業(yè)收入增長,，成本上漲主要是原材料瀝青價(jià)格自2016年開始上漲,，目前瀝青價(jià)格依然處于上升通道，公司成本未來可能繼續(xù)承壓,。
2018年1季度，趨勢還在向下,，毛利率下滑至35.95%,。公司經(jīng)營性現(xiàn)金流-8.71億，遠(yuǎn)高于2017年1季度的-1.59億,。2017年一季度公司解釋主要是因?yàn)椴少徳牧献鰞?chǔ)備及上年度部分采購采用票據(jù)結(jié)算方式而本期間償還到期票據(jù)所致,；2018年一季度，公司解釋是因?yàn)楣局Ц堵募s保證金所致,。同時(shí),，公司的負(fù)債率開始上升，從2014年最低32.66%上漲到2017年的48.23%,。
》》》》》從經(jīng)營角度分析 公司是建筑防水領(lǐng)域的龍頭企業(yè),，是隱形冠軍，是該領(lǐng)域最具品牌效應(yīng)的企業(yè),。筆者曾經(jīng)和一位做防水的工人聊天,。這位工人告訴筆者，東方雨虹是他們這個(gè)行業(yè)的NO1,，牌子響,，在卷材這塊沒有競爭對(duì)手（法國德高的產(chǎn)品跟它不一樣，但價(jià)格還沒有雨虹貴）,。
這位工人告訴筆者,，他們的產(chǎn)品是用輪胎皮制造的，用起來比其他雜牌子柔軟，而且耐用,。在南京這種溫度的城市他們敢質(zhì)保10年,。
產(chǎn)品品質(zhì)和品牌效應(yīng)是公司能從一家十來億市值的小公司成長起來的原因，但公司能發(fā)展到今天,，成為一個(gè)不起眼行業(yè)里跑出來的10倍大牛股,，卻不僅僅是因?yàn)槠放坪推焚|(zhì)。
筆者看來,，公司上市后的經(jīng)營分為兩個(gè)歷史階段,。第一階段是08-10年，第二階段是12年至今,。08-10公司是四萬億的受益者,，主要業(yè)務(wù)來自于高鐵及軌道交通客戶；12年轉(zhuǎn)型房地產(chǎn)至今,，是這輪地產(chǎn)大牛市的受益者,，主要業(yè)務(wù)來自于開發(fā)商。
2010年公司前五大客戶都是高鐵客戶,，只有萬科一家開發(fā)商,。
2011年萬科上升為第一大客戶，這一年發(fā)生了7.23鐵路撞車事故,。
2012年高鐵客戶沒了,，前五大里面有四家是開發(fā)商。
2013年徹底轉(zhuǎn)型,，從2014年至今就沒要求披露了,，估計(jì)應(yīng)該全是開發(fā)商了。正好趕上這波從2015年開始的波瀾壯闊的房地產(chǎn)大牛市,，產(chǎn)能恐怖擴(kuò)張,，利潤翻番。
公司發(fā)展到現(xiàn)在（2018年）,，又到了歷史轉(zhuǎn)型期的窗口,。四萬億早已遠(yuǎn)去，17年開始的地產(chǎn)調(diào)控依然在持續(xù)深入,，而公司已經(jīng)成長為市值近300億的中大型企業(yè),。未來如何發(fā)展，東方雨虹面臨新的挑戰(zhàn)與抉擇,。
未來東方雨虹可能的發(fā)展方向： 1,、 發(fā)展民用建筑市場。工程施工來錢快,，公司一直以工程業(yè)務(wù)為主,，對(duì)于民用市場開拓不夠,，或者說沒有決心全力以赴， 2016年公司在零售渠道收入占比為16%,，雖然同比在大幅提升,，但占總盤子的比例還較小。公司于2017年成立新零售部,，有意開拓這塊業(yè)務(wù),，筆者今年也看到公司在打一些廣告。（價(jià)格也是個(gè)問題,，據(jù)筆者了解,，雨虹產(chǎn)品比別人貴一倍，大部分個(gè)人用戶不了解的情況下,，接受程度是個(gè)難點(diǎn)） 對(duì)標(biāo)開拓民建后市場的偉星新材,，市場也給予財(cái)務(wù)上更健康的偉星以更高估值。
2,、 房地產(chǎn)行業(yè)集中趨勢及精裝修趨勢,。公司目前在行業(yè)整體市場份額僅占7%左右，行業(yè)依然處于大行業(yè)小公司的情況,。2012年之前公司前五大客戶中只有萬科一家開發(fā)商,，隨著開發(fā)商集中度提升和精裝修房成為趨勢，公司在開發(fā)商業(yè)務(wù)上依然有開拓提升空間,。
3,、多元化收購和全球化業(yè)務(wù)拓展。公司產(chǎn)品多元化的戰(zhàn)略由來已久,，相關(guān)產(chǎn)品的營收占比近年來逐漸增加，其他業(yè)務(wù)收入占比（公司將除防水材料,、工程業(yè)務(wù)收入以外的收入計(jì)入其他業(yè)務(wù)收入）由2012年的1.12%攀升至2017年的5.53%,。公司之前收購了建筑涂料公司DAW，進(jìn)軍建筑涂料市場,。此外,，公司在防水涂料、特種砂漿,，建筑涂料,，保溫材料以及硅藻泥等領(lǐng)域都有布局。對(duì)照瑞士巨頭西卡的發(fā)展路徑,，未來公司依然有很大的成長空間,。
》》》》》從管理角度分析 公司的發(fā)展離不開優(yōu)秀管理者。公司能成為行業(yè)內(nèi)第一品牌,，跟創(chuàng)始人李衛(wèi)國分不開,。從企業(yè)成立開始李衛(wèi)國就堅(jiān)持“不做非標(biāo)”,，在行業(yè)內(nèi)樹立了品牌美譽(yù)度。同時(shí)他確立了“產(chǎn)品+服務(wù)”的標(biāo)準(zhǔn)化體系,，而不僅僅是銷售防水產(chǎn)品,，這使得公司建立起領(lǐng)先于競爭對(duì)手的核心競爭力。 公司實(shí)施的“合伙人機(jī)制”使得員工和經(jīng)銷商的利益與公司捆綁,。 一方面通過股權(quán)激勵(lì)機(jī)制激發(fā)內(nèi)部員工,。東方雨虹在2013年和2016年分別推出兩次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，共1500余名公司員工（包括大部分的中高層管理人員,、技術(shù)人員）得到激勵(lì),。另一方面公司在2016年和2017年分別與199名、198名工程渠道代理商合伙成立東方雨虹產(chǎn)業(yè)投資第一股份有限公司和虹毅科技公司,，通過股權(quán)關(guān)系將代理商利益與公司綁定,，形成共享利益的“合伙人機(jī)制”。
2018年7月,，公司擬使用自有資金以集中競價(jià)交易方式回購部分公司股份,，用于后期實(shí)施員工持股計(jì)劃?；刭徔偨痤~不低于3億元,，不超過10億元，回購價(jià)格不超過22元/股,。
》》》》》從估值角度分析 從PB角度,，公司目前市凈率4.02倍，處于歷史分位值的17.51%,。公司PB中位數(shù)為4.95倍,。歷史最大值為13.49倍（2010年4月），最小值為1.54倍（2008年10月）,。
從PE角度,，目前公司TTM市盈率為20倍，分位值為5.88%,。公司PE中位數(shù)為32.83倍,。TTM市盈率最大值為84.82倍（2010年），最小值為15.22倍（2008年10月）,。
從PS角度,，目前公司PS-TTM為2.36倍，歷史中位數(shù)為2.84倍,，目前處于分位點(diǎn)29.3%的位置,。TTM最大值7.45倍（2010年4月），最小值為 1倍（2008年10月）,。
對(duì)標(biāo)國際巨頭,，公司市值還有一定的成長空間,。
（單位：人民幣）
【綜述】 1、公司受經(jīng)濟(jì)周期影響,。上市10年,，不管是高鐵基建還是房地產(chǎn)業(yè)，公司都是以工程業(yè)務(wù)為主導(dǎo),，在享受過去10年基建投資和房地產(chǎn)泡沫紅利的同時(shí),，公司股票也明顯受到經(jīng)濟(jì)周期的影響。上市以來公司經(jīng)歷過四次大跌： 第一次大跌（08年,，跌幅約45%）：金融危機(jī),。 第二次大跌（10-11年，跌幅約53.5%）：四萬億退潮,，10年4月股災(zāi),，11年發(fā)生723高鐵特大事故。 第三次大跌（13-14年,，跌幅約34.4%）：宏觀經(jīng)濟(jì)收縮期,，股票持續(xù)熊市。 第四次大跌（15-16年,，跌幅約64%）：杠桿牛市,、熔斷引發(fā)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，股災(zāi),。 2,、 公司具備一定的護(hù)城河。公司有比較強(qiáng)的產(chǎn)品競爭力和品牌溢價(jià),，行業(yè)內(nèi)鮮有競爭對(duì)手,。同時(shí)，公司圍繞防水主業(yè),，通過自建子公司與收購的方式,，完成全國產(chǎn)能布局，建立起有競爭力的產(chǎn)品矩陣,。 3、 公司面臨新的挑戰(zhàn)與機(jī)遇,。公司目前又來到了歷史轉(zhuǎn)型期,。未來10年，公司如果能大幅提升民建的市場份額,，實(shí)現(xiàn)工程和民建雙輪驅(qū)動(dòng),，或?qū)⑻嵘竟乐怠?/span>to C 和to B是兩種玩法，能不能再次轉(zhuǎn)型成功,，投資者還需要邊走邊看,。轉(zhuǎn)成了,，消費(fèi)股估值；轉(zhuǎn)不成,，還是工程股,。 PS
|
|
|
