我們將繼續(xù)以極端分散——當(dāng)然,，幾乎聞所未聞——的方式來運(yùn)營(yíng)伯克希爾。但是我們也會(huì)尋找機(jī)會(huì),，作為一個(gè)融資伙伴來和Jorge Paulo合作,，就像他的集團(tuán)收購(gòu)了Tim Horton’s 一樣，或者作為股權(quán)融資伙伴,，就像亨氏一樣,。我們也會(huì)偶爾和他人合作，就像我們和Berkadia成功做過的那樣,。

　　然而,，伯克希爾只會(huì)和合伙人做友好的收購(gòu)。誠(chéng)然,，某些惡意收購(gòu)是事出有因的：一些CEO忘記了他們?cè)跒槟男┕蓶|工作,，同時(shí)其他的經(jīng)理也是嚴(yán)重的不稱職。不論哪種情況,，董事可能會(huì)無視問題所在或者只是簡(jiǎn)單地不情愿對(duì)需求做出改變,。這時(shí)就需要新人了。我們會(huì)把這些“機(jī)會(huì)”留給其他人,。在伯克希爾,，我們只去歡迎我們的地方。

　　伯克希爾公司去年在它的“四大”投資——美國(guó)運(yùn)通,、 可口可樂,、IBM(132.03, -2.47, -1.84%) 和富國(guó)都增加了所有者權(quán)益。我們購(gòu)入了更多IBM和富國(guó)的股份（到2014年年末我們對(duì)IBM的股權(quán)從7.8 %增加到 8.4%,，對(duì)富國(guó)的股權(quán)從9.4%增加到9.8%）,。在其他兩家公司，可口可樂公司和美國(guó)運(yùn)通,，股票回購(gòu)也提高了我們所有權(quán)的百分比,。我們?cè)诳煽诳蓸饭镜墓蓹?quán)從 9.2%增長(zhǎng)到 9.3%，對(duì)美國(guó)運(yùn)通的股份從 14.8%上升到 15.6%,。倘若你覺得這些看似小小的改變并不重要,，我們可以做一個(gè)算術(shù)：伯克希爾在這四家公司的權(quán)益總和每增加一個(gè)百分點(diǎn)，獲得的年收益就會(huì)增加5億美元,。

　　這四個(gè)投資對(duì)象擁有優(yōu)秀的業(yè)務(wù),，而且都由那些既有才華又維護(hù)股東利益的人員管理。它們帶來的有形資產(chǎn)的回報(bào)非?？捎^甚至驚人,。在伯克希爾,，比起完全擁有一個(gè)一般的公司，我們更喜歡擁有優(yōu)秀公司的某些實(shí)質(zhì)部分,，盡管它不受我們控制,。正如擁有所有的水鉆都不如擁有希望之鉆的部分所有權(quán)。

　　如果以伯克希爾公司的年終控股來計(jì)算,，我們?cè)凇八拇蠊尽?015年的股權(quán)收入達(dá)47億美元,。然而，在我們向你報(bào)告的收益中,，我們只計(jì)算他們的分紅——去年約18億美元,。但毫無疑問：我們沒有報(bào)告的這些公司近30億美元的收入和我們記錄下來的部分每一分都有同樣的價(jià)值。

　　我們的投資對(duì)象保留的收入通常用于回購(gòu)自己的股票——這是一項(xiàng)增加伯克希爾未來收益的比重,，而不需要我們付出一分錢的舉動(dòng),。這些公司留存的收益也用來創(chuàng)造生意機(jī)會(huì)，通常最后都會(huì)發(fā)現(xiàn)是有利的,。所有這些讓我們相信,，這四個(gè)投資對(duì)象每股的收益總體上將隨著時(shí)間的推移而大幅增長(zhǎng)。如果確實(shí)有收益,，給伯克希爾的股息就會(huì)增加,，因此，我們未來的資本收益也會(huì)增加,。

　　相比僅限于收購(gòu)他們會(huì)運(yùn)作的公司,，我們?cè)谫Y本配置上的靈活性——具體來說，我們被動(dòng)地在非控制企業(yè)上大額投資的意愿——給了我們很大的優(yōu)勢(shì),。伍迪·艾倫曾說,，雙性戀的優(yōu)勢(shì)在于它讓你周六晚上找到約會(huì)的機(jī)會(huì)加倍。以相似的方式——當(dāng)然,，并不完全一樣的方式——既愿意運(yùn)作企業(yè),，又愿意被動(dòng)投資的胃口加倍了伯克希爾為其無盡井噴的現(xiàn)金找到明智的使用方式的幾率。除此之外,，擁有巨額的有價(jià)證券組合給我們提供了存在重大收購(gòu)時(shí)可以利用的資金儲(chǔ)備,。

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　　今年是個(gè)選舉年，候選人們不會(huì)停止討論我們國(guó)家的問題（當(dāng)然,，這些問題只有他們能解決）。這種消極宣傳的結(jié)果是,，很多美國(guó)人現(xiàn)在認(rèn)為他們的孩子不能像他們那樣生活得好,。

　　這種觀點(diǎn)大錯(cuò)特錯(cuò)：今天在美國(guó)出生的嬰兒是歷史上最幸運(yùn)的孩子。

　　美國(guó)人現(xiàn)在的人均GDP為56000美元,。就像我去年提到的——實(shí)質(zhì)上是我出生的那年,，1930年人均GDP的驚人的六倍,，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了我的父母和他們同時(shí)代的人最瘋狂的夢(mèng)想。今天的美國(guó)公民不是本質(zhì)上比以前更聰明,，也不是比1930的人更加努力工作,。而是工作得更加有效率從而產(chǎn)出更高。這種強(qiáng)力的趨勢(shì)會(huì)確切地延續(xù)下去：美國(guó)的經(jīng)濟(jì)魔力保持良好和活力,。

　　一些評(píng)論家哀嘆我們現(xiàn)在每年2%的實(shí)際GDP增長(zhǎng)——是的,，我們都希望看到更高的增長(zhǎng)率。但是讓我們用過分悲觀的2%的數(shù)字做一下簡(jiǎn)單的數(shù)學(xué)計(jì)算,。我們會(huì)看到,，增長(zhǎng)帶來了驚人的收益。

　　美國(guó)人口每年增長(zhǎng)0.8%（出生率減死亡率的0.5%和凈移民率的0.3%）,。因此2%的整體增長(zhǎng)產(chǎn)生大約1.2%的人均增長(zhǎng),。這可能聽起來并不令人印象深刻。但對(duì)一代人來說,，25年來,，這種增長(zhǎng)速度會(huì)帶來34.4%的人均實(shí)際GDP收益（復(fù)利效應(yīng)產(chǎn)生的超額的百分比會(huì)通過簡(jiǎn)單的25x1.2%來計(jì)算）。反過來,，那34.4%的收益會(huì)為下一代帶來驚人的19000美元的實(shí)際人均GDP增幅,。平等的分配下，一個(gè)四口之家每年可獲得76000美元,。今天的政客們不需要為明天的孩子流淚,。

　　確實(shí)，今天的孩子大部分都不錯(cuò),。我所有中產(chǎn)階級(jí)的鄰居都定期享受比約翰·D·洛克菲勒在我出生時(shí)更好的生活水平,。他無與倫比的財(cái)富買不到我們現(xiàn)在擁有的，無論是什么領(lǐng)域——僅舉幾個(gè)——交通,、娛樂,、通信或醫(yī)療服務(wù)。洛克菲勒當(dāng)然有權(quán)力和名聲,，不過他不能活得像我的鄰居現(xiàn)在一樣好,。

　　盡管由下一代分享的餡餅會(huì)比今天的大得多，它將被如何劃分仍將被激烈爭(zhēng)議,。就像是現(xiàn)在這樣,，在勞動(dòng)力和退休人員之間，健康和體弱者之間,，繼承者和霍雷肖·阿爾杰之間,，投資者與工人之間，特別是那些市場(chǎng)都十分看重的人才和同樣努力的缺乏市場(chǎng)技能的美國(guó)人之間會(huì)為了更多的產(chǎn)品和服務(wù)而奮斗,。這種沖突永遠(yuǎn)在我們身邊——并將永遠(yuǎn)繼續(xù),。國(guó)會(huì)將會(huì)是戰(zhàn)場(chǎng),，金錢和選票將是武器。游說將是保持增長(zhǎng)的產(chǎn)業(yè),。

　　然而,，好消息是即使是“落敗”那一方的成員也將幾乎肯定可以享受——正如他們應(yīng)該的那樣——將來比他們?cè)谶^去所擁有的遠(yuǎn)遠(yuǎn)更多的商品和服務(wù)。他們?cè)黾拥莫?jiǎng)金的質(zhì)量會(huì)也顯著改善,。在生產(chǎn)人們想要的商品上,，沒有什么能競(jìng)爭(zhēng)的過市場(chǎng)系統(tǒng)，在提供人們還不知道他們需要的商品上更是如此,。我的父母年輕的時(shí)候,，無法想象一臺(tái)電視機(jī)，我在我50多歲的時(shí)候,，也不曾認(rèn)為我需要一臺(tái)個(gè)人電腦,。這兩種產(chǎn)品，當(dāng)人們看見他們能做什么之后,，迅速?gòu)氐赘淖兞怂麄兊纳?。我現(xiàn)在一周花十個(gè)小時(shí)在網(wǎng)上打橋牌。而且,，當(dāng)我寫這封信時(shí),，“搜索”功能對(duì)于我來說是十分寶貴的。不過我還沒準(zhǔn)備好使用Tinder（一款手機(jī)交友APP）,。

　　240年來,，和美國(guó)打賭一直是一個(gè)可怕的錯(cuò)誤，而且現(xiàn)在仍然不是開始的時(shí)候,。美國(guó)的商務(wù)與創(chuàng)新的金鵝將繼續(xù)下更多和更大的蛋,。美國(guó)對(duì)社會(huì)保障的承諾將兌現(xiàn)，也許會(huì)更慷慨,。而且,，是的，美國(guó)的孩子們的生活將遠(yuǎn)比他們的父輩要好,。

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　　考慮到這種有利的形勢(shì),，伯克希爾（要肯定的是，其他許多企業(yè)也一樣）幾乎肯定會(huì)蓬勃發(fā)展,。那些查理和我的繼任經(jīng)理們將根據(jù)以下我們簡(jiǎn)單的藍(lán)圖,，增加伯克希爾的每股股票的內(nèi)在價(jià)值：

　　1． 不斷改善我們眾多附屬公司的基本盈利能力；

　　2． 通過補(bǔ)強(qiáng)并購(gòu)進(jìn)一步增加他們的收益,；

　　3． 從增長(zhǎng)的投資中獲益,；

　　4． 在相對(duì)于內(nèi)在價(jià)值而言具有有意義的折扣時(shí)回購(gòu)伯克希爾股票；

　　5． 偶爾進(jìn)行大型收購(gòu),。管理部門也會(huì)通過少量發(fā)行伯克希爾的股份（如果有的話）,，盡量使你的收益最大化。

　　　企業(yè)內(nèi)在價(jià)值

　　盡管查理和我經(jīng)常談?wù)撈髽I(yè)內(nèi)在價(jià)值,，我們還是無法告訴你們伯克希爾哈撒韋(198190, -708.50,-0.36%)公司股票的確切價(jià)值（而且,，事實(shí)上，對(duì)任何股票都是如此）,。但是我們可以做一個(gè)合理的估計(jì),。我們?cè)?010年的年度報(bào)告中提出了三個(gè)因素，我們相信其中一個(gè)定性的因素是我們對(duì)伯克希爾哈撒韋公司的內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行估計(jì)的關(guān)鍵,。關(guān)于這個(gè)問題的討論會(huì)在113-114頁進(jìn)行完整的再現(xiàn),。

　　在這里對(duì)兩個(gè)定量的因素進(jìn)行更新：2015年我們的每股現(xiàn)金和投資增加8.3%，至159794美元（包括我們擁有的卡夫亨氏股份在市場(chǎng)的價(jià)值）,，而且我們從許多生意中賺錢——包括保險(xiǎn)承銷收入——每股收益增加2.1%至每股12304美元,。在第二個(gè)因素中，我們從我們持有的投資中剔除股息和利息,，因?yàn)樗麄儠?huì)產(chǎn)生重復(fù)計(jì)算的值,。在計(jì)算我們的收入時(shí)，我們扣除所有的企業(yè)開銷,、利息,、折舊費(fèi)、攤銷和少數(shù)股東權(quán)益,，但不扣除所得稅,。也就是說，我們計(jì)算的是稅前收入,。

　　我在上面的段落中使用斜體,，是因?yàn)槲覀兊谝淮渭尤氡ｋU(xiǎn)承銷業(yè)務(wù)收入。當(dāng)我們最初介紹伯克希爾哈撒韋公司兩個(gè)支柱性定量因素的估值時(shí),，之所以沒有計(jì)算在內(nèi),，是因?yàn)槲覀儽ｋU(xiǎn)業(yè)務(wù)的結(jié)果深受災(zāi)難覆蓋范圍的影響。如果沒有颶風(fēng)和地震,，我們會(huì)獲得豐厚的利潤(rùn),。但是一場(chǎng)大災(zāi)難就會(huì)產(chǎn)生虧損。為了保守的闡述我們的商業(yè)收入,，我們一貫假定保險(xiǎn)業(yè)務(wù)會(huì)盈虧平衡,，從而在第二個(gè)因素的年度計(jì)算中忽略保險(xiǎn)業(yè)務(wù)所有的收入和損失。

　　今天,，我們的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)很可能更穩(wěn)定,，因?yàn)橄啾扔谑畮锥昵埃覀冏尨笮蜑?zāi)難變得不那么重要,，極大地拓展了作為我們主要收入來源的業(yè)務(wù)線,。參照這部分的第二段,，去年，保險(xiǎn)承銷收入在我們每股12304美元的收益中貢獻(xiàn)了1118美元,。在過去的十年中,，保險(xiǎn)承銷收入平均每年達(dá)到每股1434美元，而且我們預(yù)計(jì)在之后的大部分年份中都會(huì)贏利,。但是你應(yīng)該認(rèn)識(shí)到,，保險(xiǎn)承銷業(yè)務(wù)在任何一年都有可能無利可圖或是大賺。

　　自1970年以來,，我們的每股投資以18.9%的年均增長(zhǎng)率增長(zhǎng),，收入（包括在第一年和最后一年的保險(xiǎn)承銷業(yè)務(wù)收入）的增長(zhǎng)率達(dá)到23.7%,。伯克希爾哈撒韋公司的股票價(jià)格在接下來的45年,，增長(zhǎng)速度與我們兩種因素測(cè)量的值非常相似并不是巧合,。查理和我喜歡通過這兩個(gè)領(lǐng)域去理解收益，但是我們的主要目標(biāo)是建立關(guān)于營(yíng)業(yè)利潤(rùn)可復(fù)制的模型,。

　　現(xiàn)在,，讓我們用我們的操作方法去檢查4個(gè)主要部門。與其他部門相比,，它們每個(gè)都有截然不同的資產(chǎn)負(fù)債表和收入特點(diǎn),。我和查理會(huì)視他們?yōu)樗膫€(gè)獨(dú)立的業(yè)務(wù)（盡管把他們放在同一屋檐下有重要和持久的經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)）。我們的目的是為您提供我們?cè)谀銈兊奈恢蒙蠒?huì)希望獲取的信息,，就像你們是報(bào)表經(jīng)理而我們是缺席股東,。（別激動(dòng)，我們并沒有考慮和你們互換職務(wù)）,。

　　　保險(xiǎn)

　　先看看保險(xiǎn)行業(yè),，自從我們?cè)?967年以860萬美元的價(jià)格，收購(gòu)了國(guó)家賠償和它的姊妹公司國(guó)家火災(zāi)與海事保險(xiǎn)公司以來,，這個(gè)行業(yè)的財(cái)產(chǎn)-意外險(xiǎn)（P/C）分支就是推動(dòng)我們擴(kuò)張的動(dòng)力所在,，今天，從凈市值來算,，國(guó)家賠償是世界上最大的財(cái)產(chǎn)-意外險(xiǎn)保險(xiǎn)公司,。不僅如此，它的內(nèi)在價(jià)值遠(yuǎn)超我們?cè)跁斜磉_(dá)的那些,。

　　我們喜歡P/C行業(yè)的原因是因?yàn)樗慕?jīng)濟(jì)特點(diǎn)：P/C行業(yè)的承保人先收取擔(dān)保費(fèi),，而后才會(huì)支付索賠。在一些極端的例子中,，比如某一位工人的事故補(bǔ)償金,，支付期限甚至可以長(zhǎng)達(dá)好幾十年。這種“現(xiàn)在收取，隨后支付”的模式讓P/C公司擁有一大筆現(xiàn)金,，我們稱之為浮存金,，這些錢最終都會(huì)進(jìn)入別人的口袋。但同時(shí),，這些承保人可以用這些浮存金來為自己謀利益,。雖然個(gè)人的保險(xiǎn)單和補(bǔ)償金來來回回，但整個(gè)承保機(jī)構(gòu)的公開流通股票總額卻保持在一個(gè)與擔(dān)保費(fèi)總量相關(guān)的相對(duì)穩(wěn)定的水平,。因此，隨著我們公司的業(yè)務(wù)增長(zhǎng),，我們的公開流通股票也在增長(zhǎng),。我們的增長(zhǎng)之路，如下面的圖表所示：

　　想要在浮存金上獲取更多收益比較困難,。一方面,，政府雇員保險(xiǎn)公司和許多像我們這樣的專業(yè)操作公司都已經(jīng)在高速增長(zhǎng)。國(guó)家賠償保險(xiǎn)公司的再保險(xiǎn)業(yè)務(wù)與大多數(shù)因?yàn)楦〈娼鹂焖傧禄磳⒉辉偻侗５暮贤嚓P(guān),。如果我們?cè)诟〈娼鹫馐芟陆档臅r(shí)候及時(shí)操作,，這將會(huì)變得十分緩慢（外界看來速度不會(huì)超過每年增長(zhǎng)3%）。但是我們保險(xiǎn)合同的自然屬性就是這樣,，讓我們不可能承受對(duì)于資金的快速的或者短期的需求,，因?yàn)檫@些浮存金對(duì)于我們的現(xiàn)金資源來說十分重要。這個(gè)結(jié)構(gòu)是人為設(shè)計(jì)的,，也是伯克希爾經(jīng)濟(jì)堡壘中最重要的一個(gè)成分,。這個(gè)結(jié)構(gòu)永遠(yuǎn)不會(huì)被放棄。

　　如果我們的擔(dān)保費(fèi)超過了我們所有花費(fèi)和最終損失的總和,，那么我們將會(huì)簽署一個(gè)承保盈利,，而這些將會(huì)增加我們的產(chǎn)品產(chǎn)生的投資收入。當(dāng)這樣的利潤(rùn)被賺取之后,，我們就會(huì)盡情地享受這種免費(fèi)得到的資金,，當(dāng)然，最好的結(jié)果是,，我們能夠因?yàn)檫@筆資金再賺些錢,。

　　不幸的是，這種希望所有承保人都實(shí)現(xiàn)這種美好結(jié)果的期望引發(fā)了了業(yè)界緊張的競(jìng)爭(zhēng)局勢(shì),。如此劇烈的需求導(dǎo)致它時(shí)常引發(fā)P/C行業(yè)作為一個(gè)整體去操作一個(gè)非常嚴(yán)重的承保損失,。這種損失，實(shí)際上,，是產(chǎn)業(yè)為了維持其發(fā)行市場(chǎng)而支付的,。有競(jìng)爭(zhēng)力、有活力的市場(chǎng)總是能夠保證保險(xiǎn)產(chǎn)業(yè)在相較于其他美國(guó)行業(yè)時(shí)，總還是能夠維持乏味的歷史記錄,，在有形資產(chǎn)凈值上賺取低于正常水平的回報(bào),，盡管這些發(fā)行資金所獲得的收益是行業(yè)所有公司都在共享的。這段整個(gè)世界現(xiàn)在都在應(yīng)對(duì)的很長(zhǎng)的低利率期實(shí)際上確認(rèn)了一點(diǎn),，在浮存金所能獲取的收益在未來幾年將會(huì)持續(xù)減少,，因此惡化了承保人所面對(duì)的收益問題。當(dāng)產(chǎn)業(yè)成果在未來十年下滑到比過去幾十年還低時(shí),，這是一個(gè)投資的好機(jī)會(huì),，尤其對(duì)于那些對(duì)于再保險(xiǎn)十分專業(yè)的公司來說，更是如此,。就像這份報(bào)告此前提及的一樣,，伯克希爾哈撒韋公司到目前為止，已經(jīng)連續(xù)13年保障著承諾利潤(rùn),，我們這個(gè)階段的稅前收入總計(jì)262億美元,。那并不是一個(gè)偶然，嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估是我們?nèi)康谋ｋU(xiǎn)經(jīng)理們的日常關(guān)注焦點(diǎn),，他們知道什么時(shí)候的股票浮動(dòng)是有價(jià)值的,，盈利也可能因?yàn)樘偷某兄Z利潤(rùn)而血本無歸。所有的承保人都能給出那樣的空頭承諾,。在伯克希爾哈撒韋公司這是一個(gè)傳統(tǒng),，類似舊約全書的的風(fēng)格。

　　那么我們的股票浮動(dòng)是如何影響我們的固有市值的呢,？當(dāng)伯克希爾哈撒韋公司計(jì)算賬面價(jià)值的時(shí)候,，我們的全部浮存金就像債務(wù)一樣被扣除，就像我們明天必須支付但是不能補(bǔ)充它,。但是把浮存金全部等同于債務(wù)又是不正確的,，它可以被視作一個(gè)周轉(zhuǎn)金。每天我們都需要支付一些日常開支和債務(wù),，這些支付行為減少了浮存金,，2015年的245億美元里面就有超過600萬美金是用來支付債務(wù)的。就像每一天,，我們開發(fā)新的業(yè)務(wù),，那也會(huì)很快產(chǎn)生新業(yè)務(wù)的債權(quán)，可增加浮存金,。

　　如果浮存金是成本低廉和持續(xù)性的,，就像我們相信的那樣，那么這項(xiàng)負(fù)債的真實(shí)價(jià)值將會(huì)大大低于會(huì)計(jì)們所計(jì)算出來的負(fù)債價(jià)值,。擁有一美元,，實(shí)際上永遠(yuǎn)不會(huì)離開這個(gè)世界——因?yàn)榭倳?huì)有新的業(yè)務(wù)來代替它,，這就完全不同于擁有一美元——然而明天就會(huì)消失。然而,，這兩種不同形式的負(fù)債,，卻在通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中被視為等量。

　　能部分抵消了的這一被夸大的負(fù)債是價(jià)值155億美元的“商譽(yù)”資產(chǎn),。我們?cè)诒ｋU(xiǎn)公司購(gòu)買保險(xiǎn)時(shí)產(chǎn)生,，這能夠增加賬面價(jià)值。在很大程度上,，這種商譽(yù)代表了我們?yōu)楸ｋU(xiǎn)公司獲得的浮存金能力所支付的價(jià)格,。然而，對(duì)商譽(yù)進(jìn)行的花費(fèi)和它的真實(shí)價(jià)值之間沒有聯(lián)系,。例如,，如果一個(gè)保險(xiǎn)公司維持長(zhǎng)期的、高金額的損失,，那么任何書面的商譽(yù)資產(chǎn)承諾都應(yīng)該被視為毫無價(jià)值，不論其原始成本究竟是多少,。

　　幸運(yùn)的是,，伯克希爾并不是這樣。查利和我相信,，我們保險(xiǎn)公司的“商譽(yù)”是真正地有經(jīng)濟(jì)價(jià)值的,，而且還會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)地超過它的歷史價(jià)值。如果我們能夠擁有這樣的公司,，我們將會(huì)愉快地去支付他們的浮存金,。事實(shí)上，幾乎所有的155億美元——我們?cè)诒ｋU(xiǎn)業(yè)務(wù)中由商業(yè)信譽(yù)所帶來的,，2000年的時(shí)候已經(jīng)在我們的書上提到過,。然而隨后，我們有了三倍的浮動(dòng)?，F(xiàn)在,，它的價(jià)值是一個(gè)原因——一個(gè)為什么我們相信伯克希爾的內(nèi)在商業(yè)價(jià)值大大超過其賬面價(jià)值的巨大的原因。

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　　伯克希爾有吸引力的保險(xiǎn)經(jīng)濟(jì)模式之所以存在,，是因?yàn)槲覀冇幸恍﹥?yōu)秀的的管理者,，他們正以一種嚴(yán)格的態(tài)度去運(yùn)行著一種極難復(fù)制的商業(yè)模式。讓我來向你們介紹一些主要部門

　　首先,，浮存金額度最高的是由Ajit Jain管理的伯克希爾?哈撒韋再保險(xiǎn)公司,。Ajit敢于對(duì)一些其他人根本沒有什么興趣或者沒有資本接受的保險(xiǎn)進(jìn)行投保。他進(jìn)行投保是總是集能力,、速度,、決斷力和智慧于一身,。更重要的是，在保險(xiǎn)界,，他總是有一些與眾不同的想法,。但是，他不會(huì)讓伯克希爾置身于資源不合適的危機(jī)當(dāng)中,。

　　事實(shí)上,，伯克希爾在規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)上的方法比絕大部分保險(xiǎn)公司要保守。例如,，如果保險(xiǎn)公司將在一場(chǎng)特大災(zāi)難中損失2500億美元,，這將是保險(xiǎn)業(yè)迄今為止最大賠償?shù)娜叮敲床讼栕鳛橐粋€(gè)整體,，他們將在這一年度要獲得更多的收益,，因?yàn)樵摴镜臉I(yè)務(wù)范圍十分廣。我們也要準(zhǔn)備充裕的現(xiàn)金以求在波動(dòng)巨大的市場(chǎng)上找到有前景的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì),。與此同時(shí),，一些主要的保險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司將會(huì)面臨赤字問題，甚至瀕臨破產(chǎn),。

　　1986年的那個(gè)周六,，Ajit走進(jìn)了伯克希爾的辦公室，那時(shí)的他甚至沒有一點(diǎn)保險(xiǎn)業(yè)方面的經(jīng)驗(yàn),。盡管如此,，保險(xiǎn)公司的主管Mike Goldberg還是讓他管理再保險(xiǎn)業(yè)務(wù)。在這種鼓勵(lì)和推動(dòng)下,，Ajit在保險(xiǎn)界嶄露頭角,，并且很快大放異彩，為伯克希爾公司獲得了巨額的收入,。

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　　我們還有另外一個(gè)保險(xiǎn)業(yè)的巨頭——通用再保險(xiǎn)公司,，該公司由Tad Montross管理。

　　本質(zhì)上,，一個(gè)運(yùn)行穩(wěn)定的保險(xiǎn)公司需要遵守四大規(guī)則,，它包括：（1）、理解一切會(huì)讓保單發(fā)生損失的風(fēng)險(xiǎn),；（2）,、對(duì)可能發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行謹(jǐn)慎評(píng)估并預(yù)計(jì)可能發(fā)生的損失；（3）,、設(shè)置保費(fèi),。就一般而言，保費(fèi)需要稍高于可能發(fā)生的損失和運(yùn)營(yíng)需要的總和,；（4）,、懂得在無法獲得合適保費(fèi)的時(shí)候放手,。

　　許多保險(xiǎn)公司都能夠遵守前三條規(guī)則，卻忽略了第四條,。他們無法舍棄競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都去積極爭(zhēng)取的業(yè)務(wù),。但是老話說：“別人都在做，我們也要去做”,，很多行業(yè)都存在這個(gè)問題,，但是這個(gè)問題在保險(xiǎn)行業(yè)尤為突出。

　　Tad卻能夠做到這四條,，他的業(yè)績(jī)表現(xiàn)就體現(xiàn)了這些,。在他的領(lǐng)導(dǎo)下，通用再保險(xiǎn)公司的巨額浮存金的表現(xiàn)一直好于零成本,，我們預(yù)計(jì)這種情況將繼續(xù),。我們對(duì)通用再保險(xiǎn)公司的國(guó)際人壽再保險(xiǎn)業(yè)務(wù)十分滿意。從我們1998年收購(gòu)此公司以來,，它就一直保持穩(wěn)定,、持續(xù)的盈利。

　　不過在購(gòu)買通用再保險(xiǎn)公司不久后,，它也出現(xiàn)了一些問題,。這讓一些評(píng)論家——包括我自己都相信我犯了一個(gè)很大的錯(cuò)誤。不過這一天已經(jīng)過去了,，通用再保險(xiǎn)公司依舊是一個(gè)寶貝。

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　　最后,，是政府員工保險(xiǎn)公司,。托尼·萊斯利現(xiàn)在管理著政府員工保險(xiǎn)公司，他18歲就進(jìn)入了公司,，截止到2014年,，他已經(jīng)為公司服務(wù)了53年。1993年,，托尼成為了公司的CEO,，從那以后，該公司飛速發(fā)展,。世界上再也沒有比托尼更好的經(jīng)理了,。

　　1951年2月，我第一次聽說政府員工保險(xiǎn)公司,，我被該公司相比于其他保險(xiǎn)巨頭的巨大成本優(yōu)勢(shì)給震驚到了,。當(dāng)時(shí)我就知道了這個(gè)公司一定會(huì)大獲成功。

　　沒有人喜歡買車險(xiǎn),，但是幾乎每個(gè)人都喜歡開車,。對(duì)許多家庭而言,，給車投的保險(xiǎn)是一個(gè)家庭的巨大開銷。儲(chǔ)蓄對(duì)家庭而言是很重要的——只有低成本的保險(xiǎn)公司才會(huì)提供這種業(yè)務(wù),。所以,，至少40%的人在閱讀了這篇文章后可以在政府員工保險(xiǎn)公司的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)上省下錢。所以,，快停止閱讀,，登錄geico.com或者撥打800-368-2734。

　　政府員工保險(xiǎn)公司的成本優(yōu)勢(shì)是它能夠持續(xù)擴(kuò)大市場(chǎng)份額的主要原因（1995年伯克希爾?哈撒韋公司收購(gòu)它的時(shí)候,，它的市場(chǎng)份額只有2.5%,，而在2015年市場(chǎng)份額達(dá)到了11.4%）。政府員工保險(xiǎn)公司的低成本成為了其他競(jìng)爭(zhēng)無法超越的鴻溝,。

　　我們的吉祥物“gecko”不怕疲倦地告訴美國(guó)人政府員工保險(xiǎn)公司怎樣幫助他們?nèi)ナ″X,。我喜歡聽到這個(gè)小家伙傳達(dá)的信息：“只要15分鐘就能夠幫你省15%或者更多的汽車保險(xiǎn)?！保ú贿^總會(huì)有那么幾個(gè)愛發(fā)牢騷的人,。我的一個(gè)朋友就和我說過，一些能夠說話的動(dòng)物,，除了談到過保險(xiǎn)再也不會(huì)討論其他的問題,。）

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　　我們除了擁有這三個(gè)主要的保險(xiǎn)公司，還有一些其他的小公司,，他們中的大部分都在保險(xiǎn)界中勤勤懇懇地干著自己應(yīng)該做的事情,。大體來說，這些公司發(fā)展非常好,，穩(wěn)定地盈著利,。在過去的十年里，他們從保險(xiǎn)業(yè)務(wù)中獲得了29.5億美元的利潤(rùn),，同時(shí)浮存金從17億美元增長(zhǎng)到86億美元,。查理和我都很看重這些公司和他們的領(lǐng)導(dǎo)者。

　　不到三年前,，我們成立了伯克希爾哈撒韋特殊保險(xiǎn)公司（“BHSI”）,，我們也讓它加入了這個(gè)隊(duì)伍中。我們第一個(gè)決定就是讓Peter Eastwood去管理這個(gè)公司,。這是一個(gè)全壘打的舉措：伯克希爾哈撒韋特殊保險(xiǎn)公司的年度保費(fèi)量已經(jīng)達(dá)到10億美元,，而且在Peter的領(lǐng)導(dǎo)下，它有望成為保險(xiǎn)業(yè)的領(lǐng)頭羊之一,。

　　這是一些決策所帶來的增值收益和浮存金的概括：

　　伯克希爾優(yōu)秀的經(jīng)理人,、出色的金融能力和許多獨(dú)特的商業(yè)模式在保險(xiǎn)業(yè)中建立了巨大的鴻溝，讓它在保險(xiǎn)界別具一格,。各種力量的集合為伯克萊爾的股東們帶來了巨大的資產(chǎn),，而且這份資產(chǎn)還會(huì)隨著時(shí)間不斷增值,。

　　受監(jiān)管的資本密集型業(yè)務(wù)

　　我們的主要業(yè)務(wù)有兩塊：BNSF and BHE，它們存在共同的優(yōu)點(diǎn),，而他們的這些特質(zhì)又和我們其他的業(yè)務(wù)不一樣,。所以我們把他們的各項(xiàng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)從我們GAAP準(zhǔn)則下的資產(chǎn)負(fù)債表和收益表中分離出來，在這封信中單獨(dú)來談,。

　　它們的一個(gè)主要的共同特點(diǎn)就是對(duì)長(zhǎng)期的,、受監(jiān)管的資產(chǎn)進(jìn)行大量投資。這些資產(chǎn)部分由大規(guī)模長(zhǎng)期債務(wù)支撐,，但是不是伯克希爾擔(dān)保,。這些資產(chǎn)不需要我們進(jìn)行信貸支持，因?yàn)榧词菇?jīng)濟(jì)情況不好,，它們的盈利也能彌補(bǔ)他們的利率負(fù)債,。例如，去年,，在鐵路經(jīng)濟(jì)不景氣的情況下,，BNSF的利息保障比率超過了8：1（我們對(duì)于利息保障比率的定義是稅前收益/利息，而不是稅息折舊及攤銷前利潤(rùn)/利息,，盡管后者才經(jīng)常被人使用,，但是我們認(rèn)為這種方法存在很大的問題）。

　　與此同時(shí),，在對(duì)于BHE,，有兩個(gè)因素能夠保證公司在任何情況下都能夠支付債務(wù)支出。第一個(gè)在很多的公共事業(yè)項(xiàng)目中十分常見：抗衰退收益,，這些來自于這些公司提供的獨(dú)家額外服務(wù),。第二個(gè)只有我們其他幾個(gè)少數(shù)的公共事業(yè)項(xiàng)目所享有，即收入來源多樣化,，這樣可以讓我們免于因?yàn)橐粋€(gè)單一監(jiān)管機(jī)構(gòu)而遭受損失。我們獲得的大部分收益,，很多是由于強(qiáng)大的母體公司所擁有的巨大優(yōu)勢(shì)帶來了一些補(bǔ)充,，這樣就讓BHE和它的一些有用的分公司降低了他們的債務(wù)成本。這些讓我們和我們的的顧客獲得了很大的收益,。

　　眾所周知,，去年BHE和BNSF這兩家公司花費(fèi)了116億美元在修建和裝備上，對(duì)美國(guó)的城市內(nèi)部結(jié)構(gòu)做出了重要的貢獻(xiàn),。只要它們能夠承諾合理的收益回報(bào),，那么我們很愿意做這樣的投資。不過前提就是,，我們對(duì)未來的規(guī)劃有絕對(duì)的信心,。

　　我們的這種自信心,，不僅來自于我們自身過去的經(jīng)驗(yàn)，而且來自于我們對(duì)社會(huì)清晰的認(rèn)識(shí)——社會(huì)永遠(yuǎn)都會(huì)需要這種對(duì)于交通和能源的巨大投資,。確保資金穩(wěn)定流入一些重要的項(xiàng)目,，對(duì)政府部門很有利。同時(shí),，做這些項(xiàng)目的投資對(duì)我們而言也是十分有利的,，它可以讓我們贏得政府及人民的信任。

　　低廉的價(jià)格是讓這些支持者們高興的重要原因,。在愛荷華州,，BHE的平均零售價(jià)是5分/千瓦時(shí)，Alliant,，該周的另一個(gè)主要的有用能源,，均價(jià)是9.3美分。這里有一些來自附近州的可進(jìn)行比較的價(jià)格數(shù)據(jù)：內(nèi)布拉斯加州9美分,、密蘇爾州9.3美分,、伊利諾斯州9.7美分、明尼蘇達(dá)州9.7美分,。國(guó)家的平均價(jià)格大概是10.4美分,。我們的底價(jià)為我們工薪階層的顧客增加了一些額外的收益。

　　對(duì)于BNSF而言,，它的價(jià)格很難和一些主要的鐵路公司去進(jìn)行比較,，因?yàn)樗麄冊(cè)谶\(yùn)輸貨物和運(yùn)輸里程上和其他公司存在著巨大的差異。然而,，為了提供未加工的措施,，去年我們的收益低于3美分每噸每公里，然而其他四個(gè)主要的美國(guó)鐵路客戶的電子運(yùn)輸費(fèi)用至少比我們高40%,，從4.2美分到5.3美分不等,。

　　BHE和BNSF公司已經(jīng)成為美國(guó)能源友好型產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)頭羊。在風(fēng)力發(fā)電產(chǎn)業(yè)上,，沒有哪個(gè)州能夠超過愛荷華州,，去年我們生產(chǎn)的風(fēng)電相當(dāng)于我們鐵路顧客所用電量的47%。（新增的風(fēng)電項(xiàng)目將會(huì)讓這個(gè)指數(shù)在2017年達(dá)到58%）,。

　　BNSF,，和其他一等鐵路公司一樣，僅僅用一加侖的柴油可以讓一噸的貨物移動(dòng)500米,。這比卡車的能源利用率高了4倍,！而且，更重要的是，鐵路運(yùn)輸減少了高速公路的擁堵情況和嚴(yán)重堵車所帶來的巨大開銷,。

　　這里是BHE和BNSF的一些主要數(shù)據(jù)：

　　我目前希望在2016年BHE能增加稅后收益,，但是BNSF收入在降低。

　　制造業(yè),、服務(wù)業(yè)和零售業(yè)

　　我們要詳細(xì)地談?wù)劜讼柕倪@部分業(yè)務(wù)狀況,。讓我們來看一看該業(yè)務(wù)部門的資產(chǎn)負(fù)債表和損益表。

　　資產(chǎn)負(fù)債表12/31/15（單位：百萬美元）

　　損益表（單位：百萬美元）

　　*已經(jīng)重申了不包含馬蒙集團(tuán)租賃業(yè)務(wù)的2013年收入,，現(xiàn)在這部分業(yè)務(wù)收支已計(jì)入了金融和金融產(chǎn)品部門,。

　　我們根據(jù)一般會(huì)計(jì)公認(rèn)原則得出的收支信息在第38頁。相比之下,，上表中的營(yíng)業(yè)支出不是根據(jù)一般會(huì)計(jì)公認(rèn)原則計(jì)算的,，因?yàn)樗鼪]有包括某些收購(gòu)記賬項(xiàng)目（主要是一些無形資產(chǎn)的攤銷）。我們這樣做是因?yàn)椴槔砗臀艺J(rèn)為經(jīng)過這樣調(diào)整后的數(shù)字比一般公用會(huì)計(jì)原則數(shù)據(jù)更能精確反映表中所有業(yè)務(wù)的實(shí)際收支情況,。

　　我不會(huì)一一解釋每一個(gè)調(diào)整細(xì)節(jié),，其中有些調(diào)整很微小，也很難解釋,。但是專業(yè)投資者應(yīng)該能理解無形資產(chǎn)的特殊性質(zhì),。有些無形資產(chǎn)會(huì)隨時(shí)間減值，而有些則完全不會(huì),。比如拿軟件來舉例,，軟件資產(chǎn)就有切切實(shí)實(shí)的攤銷費(fèi)用。相反地,，針對(duì)其他一些無形資產(chǎn)形成的費(fèi)用,，比如按照收購(gòu)會(huì)計(jì)核算原則而產(chǎn)生的對(duì)諸如客戶關(guān)系之類的無形資產(chǎn)進(jìn)行的攤銷，就明顯不能反映其真實(shí)資產(chǎn)狀況,。公認(rèn)會(huì)計(jì)原則對(duì)這兩種費(fèi)用不加以區(qū)分,，在計(jì)算利潤(rùn)時(shí)把這二者都計(jì)入了支出。然而從投資者的視角來看,，這兩種費(fèi)用完全不一樣,。

　　第38頁中會(huì)計(jì)公認(rèn)原則數(shù)據(jù)顯示，該部門有11億美元的攤銷費(fèi)用被作為費(fèi)用入賬,。我們可以說其中只有“20%”是實(shí)際發(fā)生的費(fèi)用,，其它全不是。因?yàn)槲覀冞M(jìn)行了大量收購(gòu)活動(dòng),，所以這個(gè)曾經(jīng)不存在的“非實(shí)際”費(fèi)用如今變得十分龐大。隨著我們進(jìn)行更多的收購(gòu),，非實(shí)際攤銷費(fèi)用也肯定會(huì)進(jìn)一步增加,。

　　第55頁列示了按一般會(huì)計(jì)公認(rèn)原則計(jì)算的無形資產(chǎn)現(xiàn)時(shí)狀況報(bào)表。我們現(xiàn)在有68億美元的可攤銷無形資產(chǎn),，其中41億美元將在未來5年內(nèi)攤銷,。當(dāng)然,，最終這些“資產(chǎn)”都會(huì)攤銷殆盡。一旦全部攤銷完,，就算實(shí)際利潤(rùn)沒有什么變化,，報(bào)表反映的利潤(rùn)卻會(huì)增加。（這是我給我的繼任者的一份禮物,。）

　　我建議你最好忽視一部分按一般會(huì)計(jì)公認(rèn)原則計(jì)算的攤銷費(fèi)用,。但這么做會(huì)讓我害怕，因?yàn)槲抑垃F(xiàn)在企業(yè)管理者告訴股東忽視一些費(fèi)用項(xiàng)目幾乎已成了常態(tài),。其中最常見的一個(gè)例子就是“股份補(bǔ)償,。”這個(gè)費(fèi)用項(xiàng)目名稱中有“補(bǔ)償”兩個(gè)字,，如果補(bǔ)償不算費(fèi)用的話,，那還有什么能算費(fèi)用？如果收入計(jì)算不包括真實(shí)費(fèi)用和經(jīng)常性費(fèi)用,，那還有什么費(fèi)用能包括進(jìn)去,？華爾街分析師也經(jīng)常這樣做，用這些管理層提供的忽視“補(bǔ)償”的費(fèi)用去做分析,。也許是這些分析師不太懂,，或者他們怕與管理層關(guān)系搞壞。又或者他們就是玩世不恭,，認(rèn)為其他人都這么做,，為什么自己不順應(yīng)潮流呢。不管原因是什么,，這些分析師向投資者傳遞這些誤導(dǎo)性信息是有罪的,。

　　折舊費(fèi)是一項(xiàng)更復(fù)雜的費(fèi)用，但幾乎總是真實(shí)的實(shí)際費(fèi)用,。毫無疑問伯克希爾也有折舊費(fèi),。我希望我們能在保持業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力的同時(shí)盡可能減少折舊費(fèi)支出，我花了51年才想出來該怎么做,。誠(chéng)然,，我們的鐵路業(yè)務(wù)的折舊費(fèi)支出下降速度比鐵路業(yè)務(wù)正常運(yùn)轉(zhuǎn)所需資本支出的下降速度慢得多，這也導(dǎo)致了會(huì)計(jì)一般公認(rèn)原則下收入賬面數(shù)據(jù)比實(shí)際高,。（這個(gè)現(xiàn)象在整個(gè)鐵路行業(yè)都存在,。）如果有CEO和投資銀行家用未折舊前的數(shù)據(jù)向你推銷，例如未計(jì)利息,、稅項(xiàng),、折舊及攤銷前的利潤(rùn)，那么他十有八九就在故意忽悠你。

　　當(dāng)然了,，我們公布的收益報(bào)告還是要遵循一般公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則,。要了解真實(shí)準(zhǔn)確信息，你一定要記得把我們報(bào)告中的大多數(shù)攤銷費(fèi)用加回到利潤(rùn)額上去,，然后還要減去一些以反映柏林頓北方圣塔菲公司少計(jì)的折舊費(fèi),。

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　　讓我們回到我們的制造業(yè)、服務(wù)業(yè)零售業(yè)業(yè)務(wù),，這些業(yè)務(wù)涉及的公司的產(chǎn)品從棒棒糖到噴氣式飛機(jī)等什么都有,。其中有些公司經(jīng)濟(jì)狀況十分好，其無抵押有形資產(chǎn)凈值收益率能達(dá)到稅后25%至100%,。其他一些公司則可以達(dá)到12%~20%的良好收益水平,。但也有少數(shù)幾家公司收益水平相當(dāng)糟糕，這是我在做資本配置工作中犯的一些嚴(yán)重錯(cuò)誤,。這些錯(cuò)誤大部分都是由于我在評(píng)估這家公司或其所屬行業(yè)的經(jīng)濟(jì)動(dòng)態(tài)時(shí)出的差錯(cuò),，現(xiàn)在我的這些錯(cuò)誤讓我們付出了代價(jià)。有時(shí)候我在評(píng)估現(xiàn)任經(jīng)理和未來經(jīng)理候選人的忠誠(chéng)度和工作能力時(shí)出錯(cuò)還會(huì)更多,；真的,，沒騙你。如果我們幸運(yùn)的話,，這種情況只會(huì)在我們極小部分的業(yè)務(wù)中發(fā)生,。

　　如果把這個(gè)部門中的公司視為一個(gè)單一的主體，那么其業(yè)績(jī)是相當(dāng)杰出的,。它們?cè)?015年擁有平均256億美元的凈有形凈資產(chǎn),，其中包括大量過剩現(xiàn)金和少量負(fù)債,，并在此基礎(chǔ)上獲得了18.4%的稅后有形資產(chǎn)凈值收益率,。

　　當(dāng)然了，為一家經(jīng)營(yíng)經(jīng)濟(jì)狀況很好的公司支付過高收購(gòu)價(jià)格一定是一項(xiàng)糟糕的投資,。我們已經(jīng)為我們的大多數(shù)公司所擁有的凈有形資產(chǎn)支付了大量的溢價(jià),，其成本反映在我們數(shù)額龐大的商譽(yù)和其它無形資產(chǎn)項(xiàng)目上。但總的來說,，我們這樣部署資本的方式為我們帶來了很好的資本回報(bào),。等到2016年內(nèi)我們對(duì)金霸王公司和Precision Castparts的收購(gòu)?fù)瓿珊螅覀冞€會(huì)看到更多的資本回報(bào)增長(zhǎng),。

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　　我們?cè)谠摌I(yè)務(wù)部門擁有太多公司,，所以我不能一一對(duì)它們?nèi)荚u(píng)價(jià)一番。而且,，這些公司現(xiàn)有的和潛在的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都可以讀到這份報(bào)告,，如果他們對(duì)我們的數(shù)據(jù)有太多了解,，那這只會(huì)對(duì)我們的公司不利。因此,，對(duì)于那些在評(píng)估伯克希爾時(shí)不具有規(guī)模重要性的業(yè)務(wù)，我們只按照規(guī)定進(jìn)行披露,。不過,，在第88至91頁你可以找到我們很多業(yè)務(wù)的詳細(xì)數(shù)據(jù)。

　　金融和金融產(chǎn)品業(yè)務(wù)

　　我們的三項(xiàng)租賃業(yè)務(wù)是由CORT（家具）,、XTRA（半拖掛車）和馬蒙（主要業(yè)務(wù)包括油罐車,、冷藏車、聯(lián)運(yùn)式罐式集裝箱和吊車）三家公司構(gòu)成,。這三家公司都是行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者,，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)之際都取得了很大的收益增長(zhǎng)。我們?cè)谶@三家公司擁有設(shè)備上的投資比他們的任何一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)者都要多,，這讓我們獲得了回報(bào),。發(fā)揮自身長(zhǎng)處是伯克希爾經(jīng)久不衰的優(yōu)勢(shì)之一。

　　Kevin Clayton旗下Clayton Homes公司再次取得了行業(yè)領(lǐng)先業(yè)績(jī),，成為美國(guó)第二大活動(dòng)房屋制造商,。去年該公司賣出了34，397套房屋,，占全美活動(dòng)房屋銷售量的45%,。2003年我們買下Clayton時(shí)，它的市場(chǎng)占有率只有14%

　　活動(dòng)房屋讓美國(guó)低收入人群實(shí)現(xiàn)了買房夢(mèng),，Clayton賣出的46%的房屋都是通過我們的331家自營(yíng)商店銷售的,，其它大部分銷量是通過1395家獨(dú)立零售商賣掉的。

　　Clayton盈利的關(guān)鍵是其所擁有的128億美元的按揭貸款,。其中35%貸款來源于活動(dòng)房屋,，37%來源于零售業(yè)務(wù)，大部分余額來源于獨(dú)立零售商,，其中有些會(huì)賣我們的房屋,，還有一些只賣我們競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的房屋。

　　從借方角度講,，Clayton是所有出借方中最可靠最長(zhǎng)久的,。有了伯克希爾的支持，Clayton能在2008年至2009年凈金融危機(jī)期間穩(wěn)定源源不斷地向房屋購(gòu)買者提供按揭貸款,。在那段期間,，Clayton確實(shí)也用其寶貴的資金向那些沒有賣Clayton房屋的經(jīng)銷商提供了按揭貸款支持。那段時(shí)間我們?yōu)?a target="_blank">高盛(150.25, 2.00, 1.35%)集團(tuán)和通用電氣(29.4, 0.17, 0.58%)公司提供的資金支持占據(jù)了各大媒體頭條,；伯克希爾在背后默默向Clayton注入的資金讓許多美國(guó)普通人擁有了自己的房子,，同時(shí)也讓許多非Clayton房屋經(jīng)銷商活了下來,。

　　我們?cè)贑layton房屋零售店都用了簡(jiǎn)單明了的宣傳語，不斷提醒消費(fèi)者他們可以選擇多種消費(fèi)渠道,，我們向消費(fèi)者建議最多的就是讓他們?nèi)ギ?dāng)?shù)劂y行申請(qǐng)貸款,。同時(shí)我們從消費(fèi)者也得到了他們確實(shí)收到了我們的提醒的反饋。

　　按揭貸款對(duì)于借方和整個(gè)社會(huì)都有極大好處,。毫無疑問,，導(dǎo)致2008年金融危機(jī)進(jìn)而引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退的元兇之一就是不顧后果的濫放按揭貸款行為。危機(jī)發(fā)生之前,，一個(gè)腐朽的按揭貸款模式往往是這樣：（1）比方說加尼福利亞州的一家金融機(jī)構(gòu)放了許多貸款（2）然后這家機(jī)構(gòu)迅速把這些貸款賣給一家比方說是在紐約的投資銀行或商業(yè)銀行,，這家銀行會(huì)把積累許多貸款，把這些貸款抵押作為抵押貸款證券的抵押物（3）隨后又把這些證券賣給世界各地不知情的機(jī)構(gòu)或個(gè)人,。

　　似乎上述的惡行還不足以引發(fā)壞結(jié)果,，一些異想天開的投資銀行有時(shí)還在此基礎(chǔ)上炮制出第二層融資產(chǎn)品，這些產(chǎn)品的價(jià)值主要依賴于那些初次發(fā)行債券的垃圾部分,。（如果華爾街聲稱他們發(fā)明了什么新產(chǎn)品,，你可要當(dāng)心！）上述這種情況就好像是要求投資者讀幾萬頁麻木無聊的散文,，然后再評(píng)估要買的這支證券,。

　　上述的貸款發(fā)放人和粉飾證券的銀行真的都不要臉，他們的眼里只有錢,。許多貸款屋主都指望著這筆貸款,，而貸款發(fā)放人心里卻打著另外的算盤。當(dāng)然了風(fēng)險(xiǎn)最大的信貸產(chǎn)品會(huì)產(chǎn)生最大的收益,。狡猾的華爾街銷售員們依靠向顧客推銷他們不懂的產(chǎn)品就能年入百萬（同樣地,，為什么分級(jí)機(jī)構(gòu)能夠?qū)Ρ人麄兏鼜?fù)雜的機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)級(jí)呢？然而他們就這樣做了）,。

　　Barney Frank可能是2008金融危機(jī)期間最懂金融的國(guó)會(huì)議員了,。最近他在評(píng)價(jià)2010年《多德弗蘭克法案》時(shí)說，“我發(fā)現(xiàn)在該法案在執(zhí)行過程中有一個(gè)巨大缺點(diǎn),，那就是監(jiān)管者沒有把風(fēng)險(xiǎn)自留強(qiáng)加給所有住房抵押貸款,。”今天,，一些立法者和評(píng)論家還在建議要讓貸款發(fā)放方承擔(dān)1%至5%的風(fēng)險(xiǎn)自留,，以保障貸款發(fā)放方、貸款人和擔(dān)保人的利益一致,。

　　在Clayton,，我們有100%的風(fēng)險(xiǎn)自留。我們每發(fā)放一筆貸款,，就會(huì)一直持有它（除了少數(shù)有政府擔(dān)保的貸款）,。我們?nèi)绻刨J不慎,，那么我們自己承擔(dān)代價(jià)。這筆代價(jià)著實(shí)不小,，比我們的房屋原始銷售利潤(rùn)都要多,。去年我們?nèi)∠?，444筆活動(dòng)房屋按揭貸款的抵押品贖回權(quán),，為此我們共計(jì)損失了1.57億美元,。

　　我們?cè)?015年發(fā)放的貸款平均每筆是59，942美元,，對(duì)于傳統(tǒng)放貸者來說數(shù)額很小，但對(duì)于許多低收入貸款人來說意義非凡,，他們能依靠這筆貸款獲得一棟體面的房子,，平均每月只需支付552美元的本息?？纯次覀?cè)谀陼?huì)是那個(gè)展示的房子照片吧,，多漂亮。

　　當(dāng)然了,，有些貸款人可能會(huì)失業(yè),，會(huì)離婚或者是去世。也有人會(huì)遭遇其它經(jīng)濟(jì)問題,。遇到這種情況我們會(huì)損失錢,，我們的貸款人會(huì)失去首付款。即便如此,，但是我們的FICO評(píng)分,、我們的貸款人的收入和他們?cè)诮?jīng)濟(jì)危機(jī)期間的償還貸款情況都要比其它同類按揭貸款要好，而那一類按揭貸款的貸款人的收入往往是我們的貸款人的收入的好幾倍,。

　　貸款人對(duì)于擁有一個(gè)家的強(qiáng)烈的渴望是我們持續(xù)經(jīng)營(yíng)房屋按揭貸款業(yè)務(wù)的主要原因之一,。同時(shí)我們可以浮息債券和短期固息債券為這些按揭貸款融資。最終我們?cè)诮陙順O低的短期利率和按揭貸款收入之間操作范圍越來越大,，這就會(huì)催生固定利率,。（有時(shí)候我們僅僅只購(gòu)買長(zhǎng)期債券然后以短期方式進(jìn)行融資，那么我們也能得到類似的結(jié)果）

　　一般情況下,，短期借入并以固定利率長(zhǎng)期借出,，是風(fēng)險(xiǎn)較高的行為，然而我們旗下克萊頓房產(chǎn)公司（Clayton）的營(yíng)運(yùn)模式卻正是如此,。過去幾年來,，幾家以此模式運(yùn)作的金融巨頭紛紛不堪重負(fù)、關(guān)門大吉,。而我們伯克希爾公司采取自然抵消策略,，我們現(xiàn)金等價(jià)物的業(yè)務(wù)額始終維持在200億美元以上,，以此賺取短期利率。更多情況下,，我們的短期投資額介于400億至600億美元之間,。假如我們將600億美元用于投資少于25%的股票，那么短期利率將會(huì)急劇上漲,，我們便可以從中獲利,，這與我們投資在克萊頓的130億美元抵押貸款組合相比，前者的賺頭遠(yuǎn)大于后者所需承擔(dān)的較高融資成本,。在銀行業(yè)務(wù)中,，伯克希爾將保持一貫的資產(chǎn)高度敏感性，并會(huì)因此從上升的利率中獲得收益,。

　　現(xiàn)在我來談?wù)劻钗乙詾榘恋囊豁?xiàng)業(yè)務(wù),，此業(yè)務(wù)需要謹(jǐn)慎守法地運(yùn)作。當(dāng)年的經(jīng)濟(jì)大蕭條導(dǎo)致抵押貸款放貸商,、服務(wù)商,、包裝商受到了極為嚴(yán)苛的監(jiān)管，還遭受了巨額罰款,。

　　這些監(jiān)管顯然波及到了克萊頓,，其抵押貸款業(yè)務(wù)頻頻遭到檢查，檢查內(nèi)容包括貸款發(fā)放,、服務(wù),、匯集、宣傳推廣,、法令遵循,、內(nèi)部管控等環(huán)節(jié)。至于聯(lián)邦政府方面,，我們要接受聯(lián)邦貿(mào)易委員會(huì),、住房與城市發(fā)展部、消費(fèi)者金融保護(hù)局等政府部門的監(jiān)管,。不勝枚舉的各種州立法律也制約著我們,。在過去2年里，聯(lián)邦政府及來自25個(gè)州的相關(guān)機(jī)構(gòu)常常造訪克萊頓,，以65種五花八門的理由調(diào)查其抵押貸款業(yè)務(wù),。調(diào)查結(jié)果如何？這段時(shí)間里我們總共被罰了3.82萬美元,，退還給顧客704678美元,。此外，在過去的一年里,，盡管我們不得不取消2.64%的活動(dòng)房屋抵押品贖回權(quán),，但95.4%的借款者已接近年終還款期限,，還清貸款后，他們的房產(chǎn)就不再背負(fù)抵押債務(wù)了,。