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本文系基于公開資料撰寫,，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議,。 昆蟲學(xué)中有一名詞叫“化性”,，是指昆蟲在一年間繁殖的代數(shù)，兩代及以上稱之為多化性,；另一個(gè)詞“世代疊加”,，則指多化性昆蟲由于從發(fā)生期到成蟲產(chǎn)卵期較長等原因，而使其前后世代間表現(xiàn)出明顯重疊的現(xiàn)象,。昆蟲的化性其實(shí)并非一成不變,，具體取決于昆蟲各自所處的地區(qū)溫度,、發(fā)育快慢以及休眠情況等環(huán)境因素。 實(shí)際上,，“世代疊加”現(xiàn)象在當(dāng)前時(shí)代背景下,，也能夠解釋為什么同一時(shí)期同一行業(yè)下不同商業(yè)底蘊(yùn)所對(duì)應(yīng)的價(jià)值各不相同，規(guī)?；俾?、成長空間、產(chǎn)業(yè)價(jià)值等因素度量著商業(yè)間不同代際差,。 今年的道路貨運(yùn)行業(yè)就出現(xiàn)了明顯的“世代疊加”現(xiàn)象,，滿幫集團(tuán)（NYSE:YMM）、福佑卡車（NASDAQ:FOYO）以及圖森未來（NASDAQ:TSP）都走向資本市場(chǎng),，其中圖森未來和滿幫集團(tuán)已先后成功登陸美股,，市場(chǎng)則給出了判斷。 圖：左圖森未來,，右滿幫集團(tuán),，來源：雪球 敏銳的資本能夠甄別出貨運(yùn)行業(yè)“世代疊加”中不同公司對(duì)照的世代縮影： 滿幫披著互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的外衣，從事著服務(wù)貨運(yùn)司機(jī)的業(yè)務(wù),，依托平臺(tái)屬性能夠快速產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng),，但模式依循傳統(tǒng)貨運(yùn)邏輯，平臺(tái)與司機(jī)存在固有矛盾,，市場(chǎng)天花板易見,； 福佑雖然同樣是一家平臺(tái)公司，但瞄準(zhǔn)的是大企業(yè)“倉到倉”的貨運(yùn)服務(wù),，通過中臺(tái)調(diào)度系統(tǒng)向行業(yè)輸出標(biāo)準(zhǔn)化服務(wù)體系,，同時(shí)提升合作車隊(duì)的運(yùn)營效率，這一模式前期規(guī)模效應(yīng)弱,，強(qiáng)項(xiàng)在于行業(yè)介入深度足夠,，商業(yè)價(jià)值在于效率提升的空間，成長性較強(qiáng),； 圖森則是一家技術(shù)公司,，在福佑的商業(yè)模式基礎(chǔ)上，通過自動(dòng)駕駛技術(shù)完成對(duì)貨運(yùn)行業(yè)核心生產(chǎn)要素司機(jī)的替換,，完成行業(yè)生產(chǎn)力的提升以及生產(chǎn)關(guān)系的轉(zhuǎn)變,，以技術(shù)創(chuàng)新激發(fā)市場(chǎng)紅利。 構(gòu)筑三家公司的商業(yè)內(nèi)核依次是傳統(tǒng)散單貨運(yùn)模式,、平臺(tái)優(yōu)化調(diào)度模式,、以及技術(shù)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)模式，世代關(guān)系已是一目了然,。 不過,，商業(yè)模式并沒有絕對(duì)的高低貴賤,，環(huán)境不同就會(huì)孕育公司不同的化性，導(dǎo)致公司間不同世代差,。目前中國貨運(yùn)物流仍處在由“散,、小”的傳統(tǒng)模式向平臺(tái)模式轉(zhuǎn)型，也即以滿幫和福佑為代表的貨運(yùn)商業(yè)模式,；技術(shù)優(yōu)勢(shì)總是短暫的,，圖森也必然將面臨慘烈的競(jìng)爭(zhēng)。 01 滿幫：信息掮客輔助貨運(yùn)司機(jī) 從滿幫（NYSE:YMM）的業(yè)務(wù)構(gòu)成看,，貨運(yùn)撮合服務(wù)（包括經(jīng)紀(jì)收入,、會(huì)員費(fèi)、交易傭金）和增值服務(wù)（信用貸款和ETC服務(wù)）基本是3:1關(guān)系,，其服務(wù)對(duì)象聚焦“小,、散”市場(chǎng)的貨車司機(jī)，圍繞他們需要的接單信息,、稅務(wù)掛靠,、資金需求等展開業(yè)務(wù)。 本質(zhì)上看,，滿幫做的是撮合交易,，在傳統(tǒng)“黑板展示”模式的基礎(chǔ)上構(gòu)造一個(gè)新的網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)渠道，背后的價(jià)值是解決車,、貨雙方的不信任問題,。 圖：滿幫集團(tuán)相關(guān)運(yùn)營數(shù)據(jù)，來源：公司公告 在商業(yè)模式上,，其圍繞司機(jī)本身,，通過聚合供需兩端信息提高貨運(yùn)司機(jī)的業(yè)務(wù)周轉(zhuǎn)效率，公司未來的業(yè)務(wù)規(guī)模增長依賴于司機(jī)的體驗(yàn)情況,，規(guī)模與司機(jī)在平臺(tái)中承接的訂單數(shù)量成正比,。數(shù)據(jù)顯示，滿幫的凈收入/GTV（平臺(tái)貨運(yùn)交易總額）基本穩(wěn)定在1.7%上下,，這也是滿幫的盈利來源，增長只能通過不斷做大平臺(tái)交易額來實(shí)現(xiàn),。 截至2021年底,，已有280萬貨車司機(jī)在滿幫平臺(tái)上完成過交易，其中130萬為平臺(tái)的MAU司機(jī),，涉及服務(wù)20%的中國中型和重型貨運(yùn)司機(jī),；2020年平臺(tái)GTV為1738億元，總完成訂單7170萬件,，覆蓋了中國300多個(gè)城市,。 所以理論上,，這又是一門流量生意：前期平臺(tái)可以靠砸錢換司機(jī)，以50%的貨運(yùn)司機(jī)滲透率估計(jì),，未來平臺(tái)的GTV或能達(dá)到4300億元,，其年凈收入約能達(dá)到70億元。 圖：滿幫營收結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù),，來源：公司公告 不過,，滿幫的撮合交易屬性并不純粹，2020年其凈收入中貨運(yùn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占據(jù)大頭約13.65億元,，而公司的增值稅收入達(dá)到14.34億元,，增值稅與貨運(yùn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)直接相關(guān)；而2020年包含增值稅的收入成本（即扣除增值稅退稅部分）為10.99億元,，占據(jù)收入成本的85%,；2020年滿幫經(jīng)營獲得現(xiàn)金流5.75億元，其中增值稅退稅部分貢獻(xiàn)了絕大部分現(xiàn)金流,。 簡(jiǎn)單來說,，滿幫更像是一家大型的無車承運(yùn)平臺(tái)，滿足貨運(yùn)司機(jī)開票的需求,。 中國的貨車司機(jī)大多是個(gè)人車主,，2016年增值稅改革之后，他們只能通過掛靠代開增值票,，但在某種程度上并不合規(guī),，所以2016年試點(diǎn)了無車承運(yùn)，2020年變?yōu)榫W(wǎng)絡(luò)貨運(yùn),，并且給予了稅收優(yōu)惠,。但在現(xiàn)實(shí)中，這部分稅收差額并沒有惠及太多個(gè)體車主,，大部分留存到了平臺(tái),。 從這個(gè)角度看，滿幫的商業(yè)前景和利潤空間并不會(huì)很大,，對(duì)于最求高PE的投資者來說,，缺乏想象空間。 圖：網(wǎng)絡(luò)貨運(yùn)平臺(tái)的增值稅,，來源：網(wǎng)絡(luò) 總體上,，相比于貨運(yùn)經(jīng)紀(jì)人在小黑板上展示貨運(yùn)信息并賣給貨運(yùn)司機(jī)的傳統(tǒng)模式，滿幫是借助互聯(lián)網(wǎng)和聚合平臺(tái)等工具使傳統(tǒng)模式在無邊界的網(wǎng)絡(luò)上迅速實(shí)現(xiàn)規(guī)?；?，一定程度上消減了貨、車之間的信用問題,，但在貨運(yùn)流程上仍不透明,，只是一種傳統(tǒng)模式的線上化改造,。 02 福佑：標(biāo)準(zhǔn)化滲入托運(yùn)環(huán)節(jié) “互聯(lián)網(wǎng)+”模式里，流量撮合是一種直接快捷的打法,，數(shù)字化垂直滲透行業(yè)則是另一條路徑,。后者的難度顯然更大，擴(kuò)張速度更緩慢,。 但后者經(jīng)過沉淀后垂直滲透往往更有爆發(fā)力,，原因在于其聚焦產(chǎn)業(yè)交易鏈，通過數(shù)字化的方法將貨運(yùn)的交易和運(yùn)輸環(huán)節(jié)呈現(xiàn)出來,，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)交易價(jià)格的穩(wěn)定,，運(yùn)輸環(huán)節(jié)中時(shí)間和空間上的優(yōu)化，以此提升產(chǎn)業(yè)效率,。 就目前情況看,，這條路并不好走，今年同樣在美股遞交IPO的福佑卡車（NASDAQ:FOYO）已經(jīng)反映出這個(gè)問題,。其2019年和2020年毛利率分別為-0.3%和3%,，2020Q1和2021Q1的毛利率則分別為2.1%和1.5%，在業(yè)務(wù)還不具備規(guī)模效應(yīng)的情況下,，利潤低和利潤不穩(wěn)定是最直接的顯現(xiàn),。 圖：福佑的成本和費(fèi)用數(shù)據(jù)，來源：公司公告 簡(jiǎn)化看,，福佑的業(yè)務(wù)主攻運(yùn)輸服務(wù)領(lǐng)域,，具體又可分為兩塊（即前端交易競(jìng)價(jià)和后端貨運(yùn)數(shù)字化），主要服務(wù)于大客戶（KA）和中小企業(yè)客戶（SME）,，聚焦企業(yè)的“倉到倉”貨運(yùn)需求,，形成標(biāo)準(zhǔn)化貨運(yùn)服務(wù)。 福佑依賴于前期貨運(yùn)數(shù)據(jù)的沉淀,，貨主提供托運(yùn)需求之后,，平臺(tái)會(huì)優(yōu)化需求信息再分配給經(jīng)紀(jì)人競(jìng)價(jià)，這可以穩(wěn)定平臺(tái)中的價(jià)格波動(dòng)和引導(dǎo)供需雙方的心理預(yù)期,；當(dāng)大量貨源訂單達(dá)成后,，平臺(tái)將不同客戶、不同時(shí)點(diǎn),、不同線路的臨時(shí)性整車訂單整合重構(gòu),，從全局優(yōu)化調(diào)配訂單及托運(yùn)路線；后續(xù)平臺(tái)通過車管,、調(diào)度、客服,、運(yùn)營來給司機(jī)作業(yè)監(jiān)控,。 這個(gè)業(yè)務(wù)難以立竿見影,，原因在于：
第二,，貨源主要集中在KA手里,，平臺(tái)對(duì)KA溢價(jià)能力弱，短時(shí)間內(nèi)利潤天花板難破,； 第三,，托運(yùn)環(huán)節(jié)的標(biāo)準(zhǔn)化管控也推高了成本，一方面需要數(shù)字化設(shè)備投入（云服務(wù)支出）,，另外對(duì)貨運(yùn)司機(jī)也需要維護(hù)成本（保險(xiǎn)及其他福利支出）,。 但也具備潛力，由于參與交易環(huán)節(jié),，平臺(tái)的營收規(guī)模要比撮合交易高很多,；而標(biāo)準(zhǔn)化貨運(yùn)服務(wù)更符合KA以及基于“短平快”調(diào)性SME的貨倉調(diào)度需要，所以貨單資源有保障,；隨著地推規(guī)模逐步擴(kuò)大,，平臺(tái)的司機(jī)數(shù)量、城市數(shù)量,、路線數(shù)量都將增長,，基于大數(shù)優(yōu)化帶來的資源效率的提升，將拓寬利潤空間,。 圖：福佑“倉到倉”物流服務(wù),，來源：網(wǎng)絡(luò) 截至2021年3月底，福佑只在中國37個(gè)城市設(shè)有分支機(jī)構(gòu),，超58萬司機(jī)在平臺(tái)完成貨運(yùn)訂單,，其中2020年平臺(tái)年收入超5萬元的司機(jī)數(shù)為1.52萬人；對(duì)應(yīng)的KA數(shù)量為230家,，SME則超過1萬家,。這樣的規(guī)模相比于全國的貨運(yùn)司機(jī)數(shù)量和企業(yè)數(shù)量，福佑還處于創(chuàng)業(yè)階段,，未來的想象空間是亮點(diǎn),。 而站在道路運(yùn)輸產(chǎn)業(yè)效率上看，福佑提供的是一套標(biāo)準(zhǔn)化及數(shù)字化貨運(yùn)服務(wù)流程,，在規(guī)模擴(kuò)大的情況下,，能夠在體系內(nèi)優(yōu)化貨運(yùn)資源在時(shí)間和空間上的配置效率，這也是福佑之于行業(yè)發(fā)展的價(jià)值所在。 03 圖森：終究科技才是第一生產(chǎn)力 盡管福佑試圖在路運(yùn)的產(chǎn)業(yè)流程及配置優(yōu)化上挖掘商業(yè)價(jià)值,，但歸根結(jié)蒂這一模式仍受制于司機(jī)的成本和效率約束,，本質(zhì)上依然是依附于“互聯(lián)網(wǎng)+”式模式創(chuàng)新，并不能從更深層次上改變路運(yùn)行業(yè)的生產(chǎn)力和生產(chǎn)關(guān)系,。 不過,，新生產(chǎn)力已經(jīng)在醞釀中。 遠(yuǎn)在太平洋彼岸的貨運(yùn)干線上,，已經(jīng)有50輛搭載著自動(dòng)駕駛裝置的大型卡車在美國城際間穿梭（也有20輛搭載同樣裝置的卡車在中國的封閉式貨運(yùn)碼頭測(cè)試作業(yè)）,，這套基于L4級(jí)別的自動(dòng)駕駛系統(tǒng)及搭載卡車來自于今年剛剛上市的圖森未來（NASDAQ:TSP），這是一家專注研發(fā)貨運(yùn)物流領(lǐng)域L4級(jí)別自動(dòng)駕駛解決方案的技術(shù)公司,。 圖：圖森未來卡車,，來源：網(wǎng)絡(luò) 當(dāng)然，由于目前中美兩國道路監(jiān)管的區(qū)別,，貨運(yùn)自動(dòng)駕駛要在中國落地還有一段監(jiān)管適應(yīng)期,，但正在起勢(shì)。 在剛剛落幕的上海人工智能大會(huì)上,，自動(dòng)駕駛成為一大看點(diǎn),，不僅云集了圖森未來、嬴徹科技,、智加科技和西井科技等自動(dòng)駕駛卡車解決方案商,，還包括Apollo和AutoX的Robotaxi、美團(tuán)的無人配送車,、仙途智能的無人清掃車等自動(dòng)駕駛相關(guān)公司及產(chǎn)品,，國內(nèi)無人駕駛市場(chǎng)的前景清晰。 美國則直接走在了智能駕駛市場(chǎng)的最前沿處,，目前已有43個(gè)州允許L4自動(dòng)半掛卡車測(cè)試,，其中24個(gè)州允許商用部署，美國貨運(yùn)自動(dòng)駕駛市場(chǎng)即將駛?cè)肟燔嚨?，這也在一定程度上解釋了圖森未來目前所取得的5700輛L4卡車的訂單規(guī)模,。 類似于福佑卡車的模式，圖森未來承接的依然是企業(yè)間“端到端”的貨運(yùn)業(yè)務(wù),，但它的標(biāo)準(zhǔn)化范圍囊括了貨車司機(jī)這一核心生產(chǎn)要素,，這意味著圖森模式蘊(yùn)含著更為充沛的能量。 圖：自動(dòng)半掛卡車對(duì)傳統(tǒng)貨運(yùn)成本的影響,，來源：公司公告 以美國市場(chǎng)為例,，預(yù)計(jì)到2023年卡車司機(jī)缺口將達(dá)到10萬人；卡車司機(jī)每英里的運(yùn)營成本為43%是絕對(duì)成本支出,，高于第二的燃油成本近80%,；在高速場(chǎng)景中,，無人卡車可以節(jié)省10%上下的燃油支出；美國10%的道路干線完成了80%的貨物運(yùn)輸工作,；據(jù)麥肯錫公司表示,，無人貨運(yùn)可為美國卡車運(yùn)輸業(yè)節(jié)省800億至1250億美元的總體運(yùn)營成本；今年6月亞馬遜已經(jīng)向智加科技訂購了1000套自動(dòng)駕駛系統(tǒng),，用于自家的物流網(wǎng)絡(luò)。 具體而言,，美國貨運(yùn)卡車行業(yè)毫無差異性,，進(jìn)入壁壘低，價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)是主要手段,，這導(dǎo)致運(yùn)營商的利潤率低于10%,。然而，圖森的自動(dòng)駕駛方案,，省掉最大的人力成本,，預(yù)計(jì)運(yùn)費(fèi)降低15%。 因此傳統(tǒng)模式面臨覆滅：要么虧損保訂單,，要么維持運(yùn)費(fèi)價(jià)格但訂單隨自動(dòng)駕駛卡車公司們產(chǎn)能提升而逐漸被侵蝕,。 唯一的不確定性在于，圖森當(dāng)前的產(chǎn)能還很低,，一切還在理想狀況中運(yùn)行,。2020年，圖森只擁有70輛試運(yùn)營的L4貨運(yùn)卡車,。當(dāng)5700輛訂單逐漸落地,，自動(dòng)駕駛系統(tǒng)是否還能經(jīng)受考驗(yàn)，這是個(gè)問題,。 長期看,，美國和歐洲均有230萬輛的重型卡車保有量，亞太地區(qū)則達(dá)到760萬輛,，現(xiàn)階段圖森5700輛訂單,，滲透率不到歐美亞市場(chǎng)的萬分之五，這是它的潛力所在,。不過必須意識(shí)到,，貨運(yùn)自動(dòng)駕駛競(jìng)爭(zhēng)激烈，包括智加科技,、小馬智行等都在加大投入力度,，圖森還遠(yuǎn)談不上有穩(wěn)固技術(shù)護(hù)城河。 貨運(yùn)行業(yè)世代疊加的過程中,，交易撮合平臺(tái)的滿幫,，鎖定大客戶能在一定程度上優(yōu)化效率的交易平臺(tái)福佑,，以及自動(dòng)駕駛平臺(tái)圖森，三家公司各自的命運(yùn)暫且不提,，比如圖森所在的領(lǐng)域,，會(huì)有更多的同類物種誕生。 但它們演進(jìn)的過程——更先進(jìn)技術(shù)驅(qū)動(dòng)的商業(yè)模式替代就有商業(yè)模式——將是不可逆轉(zhuǎn)的洪流,。 
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