我們知道,，股票絕對(duì)估值法是將公司預(yù)期的未來(lái)現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)。在股利折現(xiàn)模型中,，對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流理解為公司發(fā)放的現(xiàn)金股利,。但是，現(xiàn)實(shí)中,，很多公司并不一定采取現(xiàn)金分紅的股利政策,，或者支付極少的現(xiàn)金股利，這時(shí),，采用自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型,，能更好的對(duì)公司價(jià)值或股權(quán)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。

自由現(xiàn)金流是公司在履行了財(cái)務(wù)義務(wù)和滿足了再投資需要之后剩余的現(xiàn)金流,。相對(duì)于股利來(lái)說(shuō),，自由現(xiàn)金流是一種受人為干擾更少的財(cái)務(wù)指標(biāo)。自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的通用表達(dá)式如下:

企業(yè)價(jià)值或股權(quán)價(jià)值V,，等于各期自由現(xiàn)金流FCF的現(xiàn)值之和,。自由現(xiàn)金流可以分為兩類：一是流向股權(quán)投資者的自由現(xiàn)金流，稱為股權(quán)自由現(xiàn)金流,，簡(jiǎn)稱FCFE,；二是流向企業(yè)的自由現(xiàn)金流,，稱為企業(yè)自由現(xiàn)金流，簡(jiǎn)稱FCFF

一,、FCFE折現(xiàn)模型,。用股權(quán)自由現(xiàn)金流FCFE進(jìn)行折現(xiàn)，可直接求出企業(yè)的股權(quán)價(jià)值,。FCFE折現(xiàn)模型的表達(dá)式如下：

股權(quán)價(jià)值等于各期股權(quán)自由現(xiàn)金流FCFE的現(xiàn)值之和,。其中，折現(xiàn)率re為股權(quán)資本成本,。那么,，股權(quán)自由現(xiàn)金流(FCFE) 如何計(jì)算呢?股權(quán)自由現(xiàn)金流(FCFE) 是企業(yè)在支付了各種經(jīng)營(yíng)性支出，并滿足了投資的需要,，以及履行了各種財(cái)務(wù)義務(wù)之后,，可供企業(yè)普通股股東支配的剩余現(xiàn)金流。我們可以從凈利潤(rùn),、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流,、稅息前收益、稅息與折舊和攤銷前收益等多個(gè)角度來(lái)計(jì)算股權(quán)自由現(xiàn)金流(FCFE) ,。例如,，從凈利潤(rùn)出發(fā)，股權(quán)自由現(xiàn)金流的計(jì)算公式如下:

股權(quán)自由現(xiàn)金流=凈利潤(rùn)+非現(xiàn)金支出凈額-資本性支出一營(yíng)運(yùn)資本增加凈額+負(fù)債凈增加額

計(jì)算出了股權(quán)自由現(xiàn)金流之后,，我們還需要計(jì)算對(duì)應(yīng)的折現(xiàn)率?，F(xiàn)金流必須與所使用的折現(xiàn)率相匹配，這是自由現(xiàn)金流折現(xiàn)公式中最不容忽視的原則,。股權(quán)自由現(xiàn)金流,，應(yīng)采用股權(quán)資本成本re (或稱為權(quán)益資本成本Ke) 作為折現(xiàn)率。股權(quán)資本成本的計(jì)算公式如下:

有了股權(quán)自由現(xiàn)金流和相應(yīng)的折現(xiàn)率,，就可以采用零增長(zhǎng),、固定增長(zhǎng)或多重增長(zhǎng)模型，來(lái)計(jì)算股權(quán)的價(jià)值,。以多重增長(zhǎng)模型中的兩階段增長(zhǎng)模型為例,，股權(quán)價(jià)值的計(jì)算公式如下。

提醒一下,在計(jì)算在T時(shí)點(diǎn)的股權(quán)價(jià)值VT時(shí),，用到了兩階段增長(zhǎng)模型中的公式。

二,、FCFF折現(xiàn)模型,。用企業(yè)自由現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)，所求得的是整個(gè)企業(yè)的價(jià)值,。FCFF折現(xiàn)模型的表達(dá)式如下,。

企業(yè)價(jià)值等于各期企業(yè)自由現(xiàn)金流FCFF的現(xiàn)值之和。其中，折現(xiàn)率WACC為企業(yè)加權(quán)平均資本成本,。如何計(jì)算企業(yè)自由現(xiàn)金流(FCFF) 呢?

企業(yè)自由現(xiàn)金流(FCFF) 是企業(yè)在支付了各種經(jīng)營(yíng)性支出,，并且滿足了企業(yè)投資需要之后，可供全體資本提供者支配的剩余現(xiàn)金流,。企業(yè)資本提供者包括債權(quán)人,、普通股股東和優(yōu)先股股東。與股權(quán)自由現(xiàn)金流一樣,，我們也可以從凈利潤(rùn),、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流、稅息前收益,、稅息與折舊和攤銷前收益等多個(gè)角度來(lái)計(jì)算企業(yè)自由現(xiàn)金流(FCFF) ,。

例如，從凈利潤(rùn)出發(fā),，企業(yè)自由現(xiàn)金流的計(jì)算公式如下:

企業(yè)自由現(xiàn)金流=凈利潤(rùn)+折舊與攤銷等非現(xiàn)金支出凈額+利息費(fèi)用*(1-所得稅率)-資本性支出-營(yíng)運(yùn)資本增加凈額

計(jì)算出了企業(yè)自由現(xiàn)金流之后,，再來(lái)計(jì)算對(duì)應(yīng)的折現(xiàn)率。企業(yè)自由現(xiàn)金流采用的折現(xiàn)率是企業(yè)加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC,。企業(yè)加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC的計(jì)算公式如下:

計(jì)算出了企業(yè)自由現(xiàn)金流和對(duì)應(yīng)的折現(xiàn)率WACC后,我們可以采用零增長(zhǎng),、固定增長(zhǎng)或多重增長(zhǎng)模型來(lái)計(jì)算企業(yè)的價(jià)值。有了企業(yè)的價(jià)值后,，再用企業(yè)的價(jià)值減去企業(yè)債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值,，即得到企業(yè)的股權(quán)價(jià)值。用股權(quán)價(jià)值除以發(fā)行在外的股票數(shù)量,，就可以得到每股股票的內(nèi)在價(jià)值,。

三、FCFE模型和FCFF模型的關(guān)系,，根據(jù)前面所講的內(nèi)容,，你應(yīng)該發(fā)現(xiàn)了，我們一共有兩種方法來(lái)計(jì)算股權(quán)價(jià)值:

第一種方法是直接計(jì)算,，使用FCFE模型,，直接求出股權(quán)自由現(xiàn)金流的現(xiàn)值總和。

第二種方法是間接計(jì)算,，先使用FCFF模型求出整個(gè)企業(yè)的價(jià)值,，然后再減去企業(yè)的債務(wù)市場(chǎng)價(jià)值，便得到企業(yè)的股權(quán)價(jià)值,。

這兩種方法的計(jì)算結(jié)果相等嗎?應(yīng)該是不相等的,。那么，具體應(yīng)該用哪一種方法?或者說(shuō),，F(xiàn)CFE模型和FCFF模型,哪個(gè)的計(jì)算結(jié)果更可靠?這需要根據(jù)具體情況而定,。在下列兩種情況下,，使用企業(yè)自由現(xiàn)金流FCFF折現(xiàn)模型更可靠。

第一,，股權(quán)自由現(xiàn)金流經(jīng)常小于零的企業(yè),，適用FCFF模型。那些債務(wù)負(fù)擔(dān)重,，一定時(shí)期內(nèi)固定資產(chǎn)投資需求巨大,，或?qū)儆谥芷谛孕袠I(yè)的企業(yè)，容易出現(xiàn)股權(quán)自由現(xiàn)金流為負(fù)值的情況,，在這種情況下FCFF模型更適用,。

第二，財(cái)務(wù)杠桿正在或即將發(fā)生變化的企業(yè),，適用FCFF 模型,。原因在于財(cái)務(wù)杠桿的不穩(wěn)定導(dǎo)致企業(yè)負(fù)債的波動(dòng),使得預(yù)測(cè)這些企業(yè)的股權(quán)自由現(xiàn)金流中的新增債務(wù)凈額很困難。而且財(cái)務(wù)杠桿的變化也會(huì)改變企業(yè)的增長(zhǎng)率和風(fēng)險(xiǎn),，對(duì)這些變化,，股權(quán)價(jià)值比企業(yè)整體價(jià)值反應(yīng)更為敏感，定價(jià)更加困難,。