這個點,，再來分析資管新規(guī),，感覺像是下了一場雪，雪已經(jīng)化了一樣,。因為鋪天蓋地的“逐條解讀”昨晚已霸屏,。

所以這里不再做逐條分析，而是抓重點,，把骨架子給挖出來,。最后再分析此前《銀行的抗議》的效果及對市場的影響。

A,，廢家規(guī),，天下大同

資管新規(guī)看上去很深奧的事，但其實很簡單,。

表面上看,，這是一個規(guī)范市場的文件，會對金融市場帶來巨大的影響,，所以關注度很高,。但實質上，這并不是規(guī)范市場的文件,，而是解決官僚系統(tǒng)內部打架的文件,。換句話說，這不是一個規(guī)范人民內部矛盾的文件,，而是規(guī)范官僚內部矛盾的文件,。

這個文件及官方解讀，處處充斥了這樣的詞,，“統(tǒng)一同類資管產(chǎn)品監(jiān)管標準”,、“公平的市場準入”等等，在舊版本的起草說明中,，還出現(xiàn)了“拉平監(jiān)管差異”的表述,。

這些詞說明了什么？就是過去的市場不統(tǒng)一,、不一致,、不公平,。什么叫不統(tǒng)一？比如,，我在A省賣煙草,，一斤要交10元的稅，但是在B省卻只要交5元,，那么A省的人就會想各種辦法把香煙運到B省去賣,，這就是規(guī)則不統(tǒng)一帶來的監(jiān)管套利，在金融市場是一樣的道理,。

資管新規(guī)的第二條,，囊括了銀行、信托,、證券,、期貨、基金,、保險等諸業(yè)務類別,。表面上看，好像是規(guī)定了哪些東西要納入這個文件監(jiān)管,，但背后的實質是因為這些條線各有各有的婆家,，各有各的家規(guī)。所以,，金融監(jiān)管這幾年很難做,，銀監(jiān)會總是按下葫蘆，證監(jiān)會就浮起了瓢,，這里不讓做的生意,，到了另外一個部門管轄的地盤，這事就讓做了,。

資管新規(guī)要做的事,，就是廢除家規(guī)，天下大同,，同類產(chǎn)品都只有一個規(guī)則,。

比如，過去銀監(jiān)會對銀行給地產(chǎn),、平臺貸款有一些規(guī)定,、要求?？墒倾y監(jiān)會只能管銀行,、信托，其他的不歸銀監(jiān)會管,，所以其他的金融業(yè)態(tài)就搞起一些看似創(chuàng)新的產(chǎn)品,，給不合規(guī)的地產(chǎn)商“放貸”,。或者,，兩個串通好,，銀行不許直接貸的，給你基金子公司1個點,，你再投這個不合規(guī)的項目,，走個通道，事情照做,。而且客戶還是銀行的客戶,，通道幾乎啥也不用干，坐收漁利,。通道憑什么賺錢,？就是牌照嘛,，就是牌照紅利,、監(jiān)管套利嘛。

中國的資管行業(yè)很多通道業(yè)務,，其實都是在鉆一個一個家規(guī)的空子,，看起來很高大上，做的高大上的生意,。其實客戶靠的是關系,，技術拼的牌照，經(jīng)營粗放,，技術含量不高,。

現(xiàn)在好了，甲乙丙丁,，不管你們之前有什么家規(guī),，你是同一類別的產(chǎn)品得都一個標準運作，都站在同一個起跑線上起跑,。

昨天發(fā)布的新規(guī),，在許多地方做到了規(guī)則的統(tǒng)一和明了。

1,，杠桿標準,，負債杠桿方面，對開放式公募,、封閉式公募,、分級私募和其他私募資管產(chǎn)品分別設定了統(tǒng)一的杠桿上限；在分級方面,，禁止公募和開放式私募分級,，封閉式私募分級也根據(jù)不同的分級比例,。

2， 風險補償金標準,。統(tǒng)一為管理費的10%,，最高為產(chǎn)品余額的1%。過去不同產(chǎn)品的各種家規(guī)一概廢除,。

3,， 其他各類統(tǒng)一的標準，如期限方面,，封閉式產(chǎn)品不低于90天,，那么90天以下的理財未來要消滅掉了。再比如,，產(chǎn)品投資集中度方面,，也設立了明確的標準。

當然,，設立標準本不稀奇,，過去不是缺少標準，而是各家家規(guī)的標準太多了,，現(xiàn)在的重點是統(tǒng)一標準,。先把產(chǎn)品進行分類，同類的產(chǎn)品,，就只有一個標準,。那么鉆空子的空間就大大減少了。

當然,，對私募有例外的規(guī)定,，畢竟受人之托的事，從根本上是民事法律關系,，也就是說意思自治是第一位的,。所以，只要不妨礙第三者利益和社會公益,，應該允許自由交易,，在私募相關法律沒有規(guī)定的情況下，才適用這個,。

另外,，還給與了一些豁免，比如創(chuàng)業(yè)投資基金,、政府出資的產(chǎn)業(yè)投資基金等,。這也是這次新規(guī)改進的地方，政府產(chǎn)業(yè)基金問題很大,，但主要是財政部在管,，主要募集來源也是普通的居民,，創(chuàng)投基金則局限在一定領域，為了鼓勵創(chuàng)新,，需要這樣的支持,。

B，通道死,，非標殘

既然資管新規(guī)廢除了家規(guī),，那么為什么要廢除呢，各家自己發(fā)展自己的產(chǎn)品,，市場亂哄哄,、自由地競爭不好嗎？

央行的解讀直接指出了過去存在的嚴重問題,，每一條都不輕：1,，干擾了宏觀調控；2,，提高了社會融資成本,；3，影響了金融服務實體經(jīng)濟的質效,；4,，加劇了風險的跨行業(yè),、跨市場的傳遞,。

其中最重要的是第一條，干擾了宏觀調控,。正如上文所舉的例子,，本來銀監(jiān)會要管理銀行理財資金進入房地產(chǎn)和地方平臺的，但管了銀行和信托,，證監(jiān)會下轄的基金子公司又冒出來了,，監(jiān)管和市場的貓鼠游戲永無止境。

現(xiàn)在,，好了,，這些搶銀行生意的影子銀行非標業(yè)務，通通去死,。

你們要代客理財,，你就老老實實，分得清清楚楚,，你是做股權的,，債權的，股債混合的,，還是做商品衍生品的,，等等,，我都給你劃清楚了。這個可投資的范圍,，都是標準化的產(chǎn)品,，啥叫標準化？

這次的規(guī)定有重大進步,，如對標準化債券產(chǎn)品有明確規(guī)定,，等分化、可交易,、信息披露充分,、集中登記、獨立托管,、公允定價,、流動性機制完善、在國務院同意設立的交易場所交易等,。未來,，央行還會出專門的規(guī)矩。

而那些亂七八糟去支持房地產(chǎn),、平臺,、高能耗企業(yè)，很多是宏觀調控限制投向的領域,，對公募產(chǎn)品就要限制其投資,。

如果要獲得公募的資金對接，那么這些非標的資產(chǎn),，首先要進行證券化,，搞個ABS，資管再去買ABS,。經(jīng)過ABS這樣一洗,，至少中介機構進來看了一遍，信息公開透明了,。所以,，未來非標轉標的業(yè)務會很火，諸如ABS這種,。

那么,，未來宏觀調控的效率會更高。過去,，只要出得起更高的融資成本,，不管是房地產(chǎn)、地方平臺，還是高能耗的企業(yè),，總是可以在市場上找到足夠的錢來支持,，但是未來不一樣。這些在一個地方不許投資的,，在其他任何地方也不允許,。那么，即使你用再多的錢,，你可能也找不到除私募外的資金,。

這會讓房地產(chǎn)、地方平臺和國家限制的高能耗行業(yè)更難過,。

C,、剛兌破，資金池禁

相比于上面說的統(tǒng)一規(guī)則,，以及去通道,、打非標，可能資管新規(guī)最大的調整是破剛兌,，禁資金池,。

破剛兌是非常難的事，因為會影響到社會wen定,。記得有年信托業(yè)年會,，當時的監(jiān)管領導在會上大罵，一些機構出了問題,，也不去擺平,。并且嘲笑下面的機構，你們還真以為你們是影子銀行,，連銀行的影子都不是,。

這就陷入了悖論,，一方面,，一出事，就要機構去擺平,，誰的孩子誰抱走,。但是同時，又不允許你用人民幣擺平,，這讓機構很為難,。

過去，一個產(chǎn)品沒做好沒關系,，其他的產(chǎn)品賺得錢多,，湊一點過來就補上了，反正產(chǎn)品的收益率都是預期收益率，蒙投資人的,。一個機構的產(chǎn)品,，可能都在一個大池子里，自己都搞不清楚這個資金都怎么挪騰的,。更談不上,，那個產(chǎn)品賺的多，那個少,。

這相當于變相的保本,，給的預期收益率，就是要兌現(xiàn)的,。至今這樣的投資觀念仍是主流,。未來這個轉變將是巨大的考驗。（現(xiàn)在相比征求意見稿有些調整,，后文有分析）

每個產(chǎn)品是獨立,，每個產(chǎn)品收益不是預期的，而是凈值化管理,，你可以看到收益率,，如果虧了，不允許拆東墻補西墻,。雖然這次新規(guī),，采納了市場意見，允許符合條件的一部分資產(chǎn)不用凈值化管理,，但這是少數(shù)例外,。

現(xiàn)在考驗還沒有開始，未來看看執(zhí)行中會不會變形走樣,。這是一個唐吉坷德大戰(zhàn)風車的舉動,。

D，新機會,、舊機會

通道死,，非標殘，剛兌破,，池子滅,。

看上去，資管新規(guī)帶來金融行業(yè)的一片蕭條,，這種蕭條已經(jīng)持續(xù)了一段時間,，但死去的是一個舊世界，迎來的是一個新世界,。

首先,，既然過去家規(guī)的要求不一,，那么有的比現(xiàn)在的寬松，有的比現(xiàn)在的高,。舊家規(guī)和資管新規(guī)之間的落差,，本身就孕育了機會。

比如,，過去銀行理財是個水龍頭,，看似很厲害，但是限制也很多,。未來銀行理財自己玩,，“要求金融監(jiān)管部門對各類金融機構開展資管業(yè)務平等準入”。那么,，過去依靠委外,，現(xiàn)在銀行理財子公司可以自己玩了。只要能力跟上去,，未來潛力大大的,。所以，一些券商研究所也在抓緊去對接銀行下屬的理財子公司去了,。

再比如,，因為非標投資受到很多限制，那么非標轉標的ABS業(yè)務將會蓬勃發(fā)展,，這也是新的機遇,。

其次，從居民財富配置需求的角度來看,。當前,，居民的主要資產(chǎn)配置在房地產(chǎn)，要是房地產(chǎn)能勻一些些到其他市場,，其他市場都要撐死,。

未來，中國居民不用為買房背負債務,，手頭閑錢越來越多,，買了車看了電影，還花不完,，那必定要更多地依賴資管行業(yè),，讓中國老百姓的資金保值增值——這個意義與國資要求保值增值一點不差。

這就需要資管機構,，而且不僅僅是需要在國內投資的資管機構，還要全球的資管機構,，在全球范圍內配置資源,，對沖風險。否則，國內水太多,，泡沫太大,，投資趨同性太高，總是喜歡追風和閃崩,，這個投資很難做,。所以，在我看來,，資管新規(guī)是處于一個歷史的風口,，是必須要做，未來前景大大大大的,。

當然,，要始終記住的是，金融是附在實體經(jīng)濟身上的螞蚱,，實體經(jīng)濟不好,，不能創(chuàng)造利潤，你資管能力再強,，也是巧婦難為無米之炊,，也不可能真正會讓居民財富保值增值。所以,，僅僅靠統(tǒng)一度量衡還遠遠不夠,，實體經(jīng)濟要改革，各個提供標準化產(chǎn)品的金融市場也有很多很多很多的問題需要改革,。

E,，銀行贏了

記得去年12月，前沿君發(fā)了一篇《銀行的抗議》文章,，反映的是股份行對資管新規(guī)的意見,，言辭激烈，大有不改就攜30萬億銀行資管死給你看的架勢,。

現(xiàn)在,，資管新規(guī)正式稿發(fā)了。市場此前最大的擔心其實也是銀行,，畢竟銀行理財是老大哥,，如果銀行理財被迫集中變賣債券、股票等流動性較高的資產(chǎn),，會影響到金融市場的穩(wěn)定,。

現(xiàn)在來看，抗議有效,，新規(guī)作了很多妥協(xié),，從理想主義回到了現(xiàn)實主義：

1,，當時意見反映了可能出現(xiàn)流動性危機的問題。這次新規(guī)有了專門的安排,，解決這個問題,。一是大幅延長了寬限期，二是允許在過渡期內為了接續(xù)存量未到期的資產(chǎn),，可以繼續(xù)發(fā)老產(chǎn)品,，并不是一刀砍斷。

2,，當時意見反映銀行理財遭受了不公平的待遇,，本來是資管的老大哥、水龍頭,，卻落得個虎落平陽被犬欺,。

新規(guī)作了較大的調整，要求監(jiān)管部門對資管業(yè)務實行平等準入,，促進資管產(chǎn)品獲得平等的主題地位,，而且意見也刪除了銀行公募產(chǎn)品以固收產(chǎn)品為主的要求。那么,，意味著過去銀行理財在成立了資管子公司后,，可以自己來做投資。

這會帶來巨大的想象空間,。銀行理財這條龍和其他各類資管產(chǎn)品一樣,，可以獨立地成長飛起來,。因為銀行網(wǎng)點多,、客戶資源多，具有明顯的競爭優(yōu)勢,，如果投研能力跟上,，未來有很大發(fā)展空間,。

3，對于打破剛兌的問題,，雖然大方向沒有改變,，但是還是作了調整。

過去的要去凈值生存符合公允價值原則,，現(xiàn)在改為符合企業(yè)會計準則原則規(guī)定,。對封閉式產(chǎn)品進行了豁免，不強行要求按凈值化管理,，而是作出了更加細致的要求,。這緩和了打破剛兌的沖擊，將打破剛兌的核心目標指向了保本收益,、滾動式產(chǎn)品的資金池模式,、代償,。

目前,，銀行保本理財正在加速轉型為結構性存款,，其他類的剛兌雖然仍存在風險，但過渡期較長,，存量可以逐步按過去的模式處理,，所以應不會帶來太大沖擊。

從這個意義上說,，銀行真的贏了,。市場對資管新規(guī)沖擊的擔憂也會大大減弱。