報告來源：國海證券 分析師：（李航,、彭若恒、邱迪）

一,、2023年光伏行業(yè)核心關(guān)注點

1 . 1 核心關(guān)注點（一）：硅料價格回落奠定全球光伏市場“高增長”基調(diào)

2022年底開始硅料價格快速下拐,，短期內(nèi)大幅度回落：硅料作為晶硅產(chǎn)業(yè)鏈最上游的主要原材料，2021年5月以來至 2022年底一直維持200元/kg以上的高水平,，為2020年60-95元/kg價格的2-3倍,，而去年全年硅料價格也一直處于漲勢， 下半年突破300元/kg,，價格堅挺,。

但從2022年12月開始，硅料的市場成交均價出現(xiàn)斷崖式下跌,，2023年前兩周便已快速回落到170元/kg以下,，最低甚至打破150元/kg。

供不應(yīng)求為高價格根本,，隨產(chǎn)能瓶頸打破回歸合理水平：價格背后反映的是供需的平衡,，此前硅料價格的高企根本原因是 供不應(yīng)求，只能價高者得,。

在2020年左右隨光伏發(fā)綜合電成本的快速下降,，加之“碳中和” 目標(biāo)驅(qū)動加速各國能源結(jié)構(gòu) 轉(zhuǎn)型，光伏組件需求快速爆發(fā),，但硅料的產(chǎn)能建設(shè)周期大幅長于其他環(huán)節(jié),，擴產(chǎn)相對更慢，因此很快成為供應(yīng)鏈瓶頸,，全行業(yè)硅料產(chǎn)能滿開仍遠不能滿足供應(yīng)所需,，硅料企業(yè)基本庫存為零,。

在這種情況下價格大幅攀升，達到下游能接受的極限,， 從終端來看即光伏發(fā)電項目投資方能接受的收益率下限水平,。因此當(dāng)充足的新硅料產(chǎn)能釋放，供給不再緊張,，高價硅料便 失去支撐,。

硅料產(chǎn)能釋放節(jié)奏再提速，當(dāng)前行業(yè)供給已由不足轉(zhuǎn)為充裕,，淡季催化下高價硅料時日難多：

（1）由于硅料擴產(chǎn)速度較慢,，而主要的新產(chǎn)能項目都是在2020年下半年開始啟動，因此2021年整體硅料產(chǎn)能提升有限,，到后期雖然少部分新項目開始投產(chǎn)爬坡,，但國內(nèi)實際產(chǎn)量僅增加20%左右，而因潛在需求大幅增加,，終端組件的出貨量基本由硅料產(chǎn)量決定,，硅料價格也來到高位。

（2）進入2022年后,，實際硅料新產(chǎn)能的釋放在年初已開始提速,，國內(nèi)月度產(chǎn)量同比增幅已經(jīng)達到接近50%的水平，但硅料價格是仍居高不下持續(xù)上漲,，超出市場預(yù)期,，反映供給依然緊張，主要系年初印度搶裝及俄烏沖突等因素,，進一步刺激了全球光伏組件的需求,，年中部分硅料企業(yè)的檢修也帶來了一些產(chǎn)量波動。

（3）自2022年9月開始,，隨部分原有產(chǎn)能檢修的結(jié)束和新產(chǎn)能的繼續(xù)投放爬坡,，國內(nèi)硅料產(chǎn)能釋放再次提速，到12月國內(nèi)硅料月產(chǎn)能已經(jīng)達到9.7萬噸,，較上年同期增長98.2%,，我們預(yù)計當(dāng)前國內(nèi)月產(chǎn)能已提升至10萬噸以上水平，而正逢下游淡季,，較少的訂單和不高的開工率導(dǎo)致硅料端采購積極性不高,，出現(xiàn)了庫存累積，更加助推硅料價格的快速回落,。

（4）根據(jù)我們測算,，在2022年底全球已投產(chǎn)的硅料產(chǎn)能達到131.5萬噸，保守估計對應(yīng)下游480GW以上的組件產(chǎn)量和400GW以上的并網(wǎng)量，而到2023年底,，全球硅料已投產(chǎn)產(chǎn)能還將翻番至260萬噸,，因此硅料產(chǎn)能實際已經(jīng)轉(zhuǎn)向十分充裕的水平，因此我們預(yù)計硅料價格再難維持高位,，即使考慮工業(yè)硅原料價格,、電價變化因素，長期來看也將回歸至100元/kg以下的水平,。

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其他主材環(huán)節(jié)降價開啟，節(jié)奏有所差異,，快速降價有利于減值壓力盡早釋放：硅料成本下降沿主材產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo),，但因上下游博弈、 供需,、存貨等因素,，各環(huán)節(jié)降價節(jié)奏并不一致。

（1）硅片端,，作為硅料的直接下游,，價格博弈相對激烈，此次降價速度甚至更快,，當(dāng)預(yù)見成本將快速下行,，盡早出售高成本庫存是 有利的選擇，而在相對低的開工率時快速降價,，既在采購端可強化話語權(quán),，庫存減值壓力也相對較小,。

（2）電池端,，降價節(jié)奏一開始相對硅料、硅片更緩,，但后來加速較快,，一方面成本傳導(dǎo)，另一方面也反映了淡季下游需求變化,，而 相關(guān)企業(yè)存在較強清理高價庫存動力,。

（3）組件端，總體來看降價節(jié)奏相對最慢,，但實際上組件銷售期貨屬性較強,，現(xiàn)貨比例一般不高，現(xiàn)貨價格往往基于過去一段時間 的生產(chǎn)成本,，此外組件的終端銷售相對分散,，且存在較復(fù)雜的渠道體系，并受下游需求影響較為直接，因此價格也相對調(diào)整緩慢,，節(jié) 后需求回升時價格情況將成為關(guān)鍵,。

組件價格遠期將突破歷史低位：組件市場平均價格在2020年中達到最低，大概在1.45元/W左右,，彼時也存在新冠疫情沖擊的因 素,，但實際由于技術(shù)進步，光伏組件價格長期都為下降趨勢,，而近兩年多以來因硅料價格的高企,，下游各環(huán)節(jié)更是大力推動技術(shù) 降本，因此隨硅料價格回落至正常水平,，我們預(yù)計組件價格后期有可能創(chuàng)歷史新低,，但若下游接受度較高則還可維持一定水平。

“高增長”為2023年全球光伏市場主基調(diào),，新增裝機有望超350GW：隨硅料價格回落的實現(xiàn),，組件價格的下降將帶動光伏 系統(tǒng)成本降低，使得光伏發(fā)電項目收益率顯著提升,，從而吸引大量的建設(shè)投資,。#了不起的中國基建#

同時，全球光伏累計裝機量在2022年剛突破 1TW,，發(fā)電量占比不到5%,，仍有很大的發(fā)展空間。因此,，我們預(yù)計今年全球光伏新增裝機將迎來可觀增長,，交流側(cè)有望超 350GW。

集中式光伏項目建設(shè)有望大幅放量,，但分布式潛力仍值得期待：集中式光伏電站項目對于IRR投資回報要求相對嚴格,，因此 對投資成本更為敏感，相比之下分布式項目其他建設(shè)成本相對較低,，且不少為自發(fā)自用,，投資回報要求相對寬松，對組件價 格接受度更高,。

于是,，在此前硅料供應(yīng)不足時分布式項目的組件需求可以被更多的滿足，而集中式需求則被較大程度抑制,， 這在國內(nèi)體現(xiàn)得也較為明顯,。

目前硅料供應(yīng)已轉(zhuǎn)為充足，組件價格預(yù)期下降,，因此前期被壓制的集中式光伏需求有望釋放,。 但另一方面,，組件價格降低也將同步帶來分布式成本降低，而此前分布式旺盛的需求反映了很大潛力,。

電池提效為光伏發(fā)電關(guān)鍵降本手段,，對全產(chǎn)業(yè)發(fā)展和單個企業(yè)競爭力皆有重要影響：

（1）光伏發(fā)電作為一種能源形式，成本上滿足經(jīng)濟性,，達到與傳統(tǒng)能源“平價”是長期存在的基本條件,，而相對更低的成本則 是驅(qū)動發(fā)展提速，成為主要能源的核心動力,。

（2）電池轉(zhuǎn)化效率提升后,，同等功率的電池面積減小，不僅電池本身所需的材料可以減少,，而且在組件端各類輔材的耗用同樣 也減少,，更進一步，在系統(tǒng)端如土地,、支架,、線纜等與面積相關(guān)的成本可以得到明顯節(jié)省。

（3）目前光伏電池轉(zhuǎn)化效率仍在逐年提升,，同時TOPCon,、HJT等新型電池技術(shù)路線也有更大的提效潛力。

（4）對于光伏電池的生產(chǎn)研發(fā)企業(yè),，量產(chǎn)產(chǎn)品的轉(zhuǎn)化效率方面取得領(lǐng)先就意味著以功率計算的單瓦產(chǎn)品成本有望做得更低,，有 機會獲取超額收益，或者以更低的價格獲取更多訂單和更大市場份額,。

1.2 核心關(guān)注點（二）：電池技術(shù)加速迭代開啟,，產(chǎn)業(yè)前沿曙光爍動

N型電池技術(shù)持續(xù)突破，隨效率成本優(yōu)勢逐步顯現(xiàn),，將加速成為主流：TOPCon和HJT為兩種主要的新電池技術(shù),，都是基于N型硅片開發(fā)，相比當(dāng)前主流的P型PERC電池,，不僅具備遠遠更高的效率潛力,，而且還具有低溫度系數(shù),、高弱光響應(yīng),、高雙面率等發(fā)電量增益優(yōu)勢，硅片厚度也具更大的減薄空間,，二者去年以來在提效和降本方面的突破都十分迅速,。

（1）TOPCon電池：

1）效率方面，理論上在雙面結(jié)構(gòu)下效率最高可達28.7%,，目前實驗室最高效率已由晶科能源突破到26.1%,，量產(chǎn)效率也已經(jīng)能超25%，此后隨著激光SE等技術(shù)的運用還有望繼續(xù)提升，組件端產(chǎn)品的效率也在近期也提升到23.23%,，

2）生產(chǎn)成本方面,，主要隨柵線技術(shù)提升，銀漿耗量持續(xù)下降,，同時硅片厚度也已經(jīng)減薄到130um,，仍有一定下降空間。

（2）HJT電池：

1）效率方面,，理論上最高效率為28.5%,，目前實驗室最高效率近期已由隆基綠能突破到26.81%，為所有晶硅電池新高,，量產(chǎn)效率也已可達到25.2%,，未來隨雙面微晶化、無主柵,、銅電鍍等技術(shù)的運用,，效率還將持續(xù)突破，

2）生產(chǎn)成本方面,，目前HJT電池仍在較高水平,，接下來主要著眼于漿料的降耗、少銀,、無銀化帶來的突破性效果,，此外HJT硅片厚度也已經(jīng)減至130um，而其減薄空間更大,，也是進一步降本的重要方向,，同時在靶材的替代降本、設(shè)備投資額方面都還有較大突破空間,。

此外,，隨更多N型電池在實際項目中的運用，其發(fā)電量增益效果也將有更好的驗證,，進一步助推技術(shù)推廣,。

TOPCon技術(shù)路線已成為確定趨勢，產(chǎn)能已超70GW,，2023年內(nèi)預(yù)計仍有上百GW項目投產(chǎn),，全年出貨占比預(yù)計超1/3：目前晶科能源已投產(chǎn)24GW行業(yè)領(lǐng)先，而鈞達,、中來,、一道、正泰,、通威,、中潤,、中清、尚德等公司已經(jīng)建成數(shù)GW規(guī)模產(chǎn)能,，年內(nèi)晶澳,、天合、潤陽等行業(yè)龍頭的10GW級別主要產(chǎn)能項目也將投產(chǎn),，更多其他項目還在持續(xù)推進,，而全產(chǎn)業(yè)在建和規(guī)劃中的產(chǎn)能已超過380GW，因此我們預(yù)期TOPCon技術(shù)出貨占比在2023年內(nèi)至少為1/3,，快速成為主流電池技術(shù)之一,。

圖表：TOPCon部分主要企業(yè)產(chǎn)業(yè)化進展（截止2022年12月）

HJT現(xiàn)產(chǎn)能達10GW，領(lǐng)先企業(yè)重點項目快速推進,，核心提效降本手段若良好實現(xiàn)則有望帶來產(chǎn)業(yè)化大幅提速：

（1）因HJT電池生產(chǎn)成本依然較高,，當(dāng)前大規(guī)模產(chǎn)業(yè)化推進還未進入實質(zhì)的加速階段，目前擁有GW規(guī)模產(chǎn)線（含中試）的企業(yè)主要為華晟,、金剛,、愛康、通威等領(lǐng)先新興企業(yè)和行業(yè)龍頭,。

（2）領(lǐng)先新興企業(yè)在GW級項目的落地推進方面持續(xù)快速推進,，并在無主柵、銀包銅漿料,、硅片超薄化,、半棒半片等應(yīng)用方面也很積極，如果驗證良好,，我們預(yù)計有望在年內(nèi)形成對PERC技術(shù)在成本經(jīng)濟性方面的優(yōu)勢,，在此帶動下現(xiàn)有超200GW的規(guī)劃項目有望加速啟動。

圖表：HJT部分主要企業(yè)產(chǎn)業(yè)化進展（截止2022年12月）

BC背接觸電池正面效率高,、美觀性強,，與分布式場景匹配度高：BC電池擁有正負極柵線全部位于電池背面的特殊結(jié)構(gòu)，實 現(xiàn)了正面無遮擋效果,，因此可以最大化的利用光照,，從而獲得轉(zhuǎn)化效率的明顯提高。

另一方面,，正面無柵線的設(shè)計使得組件 更具美觀性,，對于戶用、工商業(yè)等分布式場景業(yè)主有著額外吸引力,，而正面功率的強化也適合于分布式屋頂背面發(fā)電增益不 明顯,，而安裝面積有限的特點,，因此在這種應(yīng)用場景下具有獨特優(yōu)勢,。

國內(nèi)一線龍頭引領(lǐng)產(chǎn)品技術(shù)開發(fā),，大規(guī)模市場化推廣開啟：BC類電池由于工藝復(fù)雜而成本較高，過去主要由海外公司 Maxeon生產(chǎn)并面向高端市場銷售,。

去年國內(nèi)一體化組件龍頭隆基和電池龍頭愛旭皆取得了產(chǎn)品技術(shù)的重要突破,，其中隆基發(fā) 布HPBC 電池效率可突破 25.3%，并基于此推出了Hi-MO 6組件產(chǎn)品家族,，西咸15GW的HPBC電池產(chǎn)線也于9月正式投產(chǎn),，近 期公告將產(chǎn)能加碼至29GW，愛旭方面則發(fā)布了基于自主研發(fā)的N型ABC電池的組件產(chǎn)品,，其在珠海規(guī)劃16GW新世代電池產(chǎn) 能,，一期6.5GW建設(shè)正快速推進。在兩大龍頭的推動下,，我們預(yù)計2023年BC技術(shù)有望在市場占據(jù)一定份額,。

鈣鈦礦電池與晶硅電池材料體系截然不同：鈣鈦礦指具有鈣鈦礦結(jié)構(gòu)（ABX3）的一大類化合物，A,、B分別是指離子半徑不同的有機或無機陽離子,，X代表陰離子。鈣鈦礦電池一般以機金屬鹵化物半導(dǎo)體作為吸光材料,，將光能轉(zhuǎn)化成電能,，過程中需通過電子傳輸材料和空穴傳輸材料將載流子分別傳輸至正面和背面電極，為自上而下五層結(jié)構(gòu),，又分介孔,、正式和反式三類。

鈣鈦礦電池效率上限,、發(fā)電能力,、外觀豐富、原材料可得性等優(yōu)勢突出,，也可構(gòu)建疊層電池：鈣鈦礦電池較傳統(tǒng)晶硅電池存在諸多優(yōu)勢,。

1）吸光材料的帶隙可以隨組分調(diào)整，對太陽光譜的利用范圍更廣,，因此理論轉(zhuǎn)化效率極限可以達到31%以上,，2）鈣鈦礦電池在弱光下和高溫下的發(fā)電能力更強，3）外觀上可以做成不同色彩的半透明形態(tài),，4）鈣鈦礦所需要的核心原材料儲量豐富,，價格低廉，5）生產(chǎn)方面鈣鈦礦做成組件的總工序少,，產(chǎn)業(yè)鏈短,，6）用寬帶隙的鈣鈦礦電池作為頂層電池，再配上晶硅等相對窄帶隙材料底電池,，則可以組成具有更高光能利用能力,，即更高轉(zhuǎn)換效率的疊層電池,。

效率為突破口，穩(wěn)定性為關(guān)鍵,，鈣鈦礦產(chǎn)業(yè)化提速進行時：鈣鈦礦電池自2009年問世,，短短十余年間實驗室轉(zhuǎn)換效率便從3.8%快速突破到了25.7%，為產(chǎn)業(yè)化帶來的曙光,，但穩(wěn)定性是鈣鈦礦電池最大的挑戰(zhàn),，其受各種因素影響可能產(chǎn)生大量缺陷、結(jié)構(gòu)改變甚至分解,。

因此在大面積情況下做到高效率和長壽使用壽命是實現(xiàn)商業(yè)化的根本目標(biāo),，目前國內(nèi)協(xié)鑫光電、纖納光電等領(lǐng)先企業(yè)已經(jīng)可以在1平米的全鈣鈦組件上實現(xiàn)15%以上的效率,，并建成100MW級產(chǎn)線,，產(chǎn)業(yè)化正在加速。

1.3 核心關(guān)注點（三）：政策因素驅(qū)動與全球光伏產(chǎn)業(yè)鏈格局影響

全球變暖的氣候問題將繼續(xù)推動各國政策層面長期支持光伏能源發(fā)展：基于傳統(tǒng)化石能源的工業(yè)化導(dǎo)致全球氣溫升高,，威脅人類持續(xù)發(fā)展和生存,，目前已成為世界各國普遍共識，截止2022年06月已有超過130個國家提出了“碳中和”承諾,，覆蓋了全球88%的二氧化碳排放,、90%的GDP和85%的人口。

光伏作為無碳排的主要清潔能源代表自然成為重點支持方向,，像國內(nèi)提出“30·60”目標(biāo)同時也出臺了光伏“十四五規(guī)劃目標(biāo)”,、“分布式光伏整縣推進”、“風(fēng)光大基地”等配套政策,。

能源安全問題將持續(xù)提升各國對光伏等可再生能源的支持力度：傳統(tǒng)化石能源除了對環(huán)境存在影響,，總儲量也有限制，終有開采枯竭的時候,，地域國家分布上也很不均勻,，但對任何國家而言，能源都是保障社會經(jīng)濟運行的重要基礎(chǔ),，受制于人則會面臨極大的風(fēng)險,，從現(xiàn)實的能源安全角度，各國對可再生能源都有望給予大力度的政策傾斜,。

中國在全球光伏產(chǎn)業(yè)鏈中占據(jù)絕對主導(dǎo)地位,，將持續(xù)受益光伏支持政策：在過去近十年的時間里，國內(nèi)光伏企業(yè)在制造技術(shù)方面不斷取得重大突破,，加之人口紅利,、良好的制造業(yè)基礎(chǔ)等因素，在全球范圍內(nèi)取得的了絕對領(lǐng)先地位，憑借生產(chǎn)效率,、成本等優(yōu)勢成為光伏產(chǎn)業(yè)的主導(dǎo)者,，同時是新技術(shù)方面的引領(lǐng)者。

從2021年看來,，“多晶硅料-硅片-電池-組件”四大環(huán)節(jié)的國內(nèi)產(chǎn)能在全球占比皆在80%以上,，其中最高的硅片環(huán)節(jié)高達98.1%,，產(chǎn)量占比也基本一致,，在當(dāng)下需求快速增長之際，國內(nèi)企業(yè)擴產(chǎn)積極性也相對更高,，因此各類旨在促進光伏市場規(guī)模擴大的政策也將使得國內(nèi)光伏企業(yè)受益,。

本土制造呼聲起，重塑全產(chǎn)業(yè)鏈初具動力：歐洲作為全球第二大光伏市場,，大部分產(chǎn)品都從中國進口,，同樣是一種嚴重的對外依賴。

由于中國企業(yè)強大的競爭力,，當(dāng)前歐洲僅有硅料環(huán)節(jié)的瓦克等少數(shù)企業(yè)還在光伏產(chǎn)業(yè)占據(jù)一定市場,。去年歐盟委員會正式成立了歐洲光伏行業(yè)聯(lián)盟，提出了打造2025/30年30/80GW完整產(chǎn)業(yè)鏈的目標(biāo),，對本土制造的推動我們預(yù)計將逐步加強,。

美國打壓光伏中企力度升級，但其國內(nèi)需求強烈引致利弊權(quán)衡,，本土化制造直接支持啟動：美國為與歐洲體量差不多的全球三 大市場之一,，但過去多年來一直對中國光伏企業(yè)采取打壓政策。

1）早在2011年就發(fā)起了雙反調(diào)查,，筑起關(guān)稅壁壘,，2018年 在貿(mào)易摩擦中美的背景下大幅加碼關(guān)稅，今年開始針對東南亞發(fā)起反規(guī)避調(diào)查,，對布局東南亞產(chǎn)能的國內(nèi)光伏企業(yè)形成很大壓 力,，

2）以新疆問題為由出臺禁令和法律，對中國企業(yè)組件通關(guān)設(shè)置很大障礙,。

3) 貿(mào)易障礙也造成了美國市場組件供給嚴重不足,、 價格高企的局面，權(quán)衡之下美國也出臺了東南亞2年免稅期的政策,，而在反通脹法案中對本土制造提供直接補貼支持,。

二、主材環(huán)節(jié)要點分析

2.1 硅料：行業(yè)盈利能力將分化,，一線企業(yè)已建立牢固先發(fā)優(yōu)勢

隨硅料價格回落,，成本差異下各企業(yè)盈利和生存能力將大幅分化：

（1）硅料行業(yè)歷經(jīng)了接近兩年的高盈利周期，當(dāng)前隨硅料價格回落已接近尾聲,， 此前部分一線企業(yè)毛利率可高達80%以上,，但從歷史角度來看2021年前大約在 30%左右水平,。

（2）總體上看，硅料行業(yè)不同產(chǎn)能之間存在較大成本差異,，主要系各個項目的建 設(shè)年代,、工藝技術(shù)成熟度、固定資產(chǎn)投資,、所在區(qū)域能源價格,、綜合管理水平不同， 此前較先進產(chǎn)能生產(chǎn)成本大概在4-5萬/噸,，而落后的高成本產(chǎn)能則可達10萬/噸水 平,，當(dāng)硅料價格回落正常水平，各企業(yè)盈利能力將大幅分化,，部分企業(yè)可能陷入微 利甚至虧損狀態(tài),，極端情況下硅料價格打破現(xiàn)金成本會迫使部分企業(yè)停產(chǎn)。

2.1 硅料：行業(yè)盈利能力將分化,，一線企業(yè)已建立牢固先發(fā)優(yōu)勢

一線硅料企業(yè)產(chǎn)能及成本全面領(lǐng)先,，享受完整周期紅利，先發(fā)優(yōu)勢更牢固：在2020年尾開啟的本輪硅料紅利期中,，通威股份,、 大全能源等一線企業(yè)本身已具備較大的產(chǎn)能規(guī)模，同時由于技術(shù)管理成熟,，準(zhǔn)備充分,，新產(chǎn)能投放節(jié)奏更快，成為最大受益 者,，更強的綜合實力也將帶來長期地位鞏固：

1）經(jīng)過本輪擴產(chǎn),，一線企業(yè)規(guī)模再次擴大，規(guī)模優(yōu)勢將更為突出,，特別是在當(dāng) 下行業(yè)盈利快速下行之際,，其新項目的建成投產(chǎn)確定性也更高。

2）成熟的技術(shù)管理能力本身有利于一線企業(yè)獲取更低的生 產(chǎn)成本,，加之大量的新投產(chǎn)能,，在成本方面較其他老產(chǎn)能企業(yè)和新進入者都可取得優(yōu)勢。

3）一線企業(yè)近兩年賺取了十分豐厚 的利潤和現(xiàn)金,，對于未來可能出現(xiàn)的行業(yè)波動和競爭都有更強的應(yīng)對能力,。

顆粒硅技術(shù)具低碳低成本特點，有望進一步獲得推廣：近兩年由協(xié)鑫科技大力推動的顆粒硅產(chǎn)能已經(jīng)達到10萬噸級別,，相比主流棒狀多晶硅料所采用的西門子法,，顆粒硅所用烷流化床法具有能耗更低、成本更低等優(yōu)勢，在品質(zhì)提升方面已不斷取得下游主流客戶驗證,。

2.2 硅片：競爭加劇態(tài)勢下,，制造技術(shù)能力與管理水平差異將凸顯

充足原材料供應(yīng)或引發(fā)較激烈價格競爭，非硅成本占比提升有利領(lǐng)先龍頭企業(yè)發(fā)揮優(yōu)勢：

1）在前期的技術(shù)擴散下,，硅片行業(yè)產(chǎn)能擴張較快,，諸多新進入者和大量新項目涌現(xiàn)，由隆基,、中環(huán)主導(dǎo)的雙寡頭格局有所變化,，但硅料供應(yīng)有限行業(yè)競爭并未加劇，隨硅料產(chǎn)量的大幅釋放,，為訂單和市場份額而競爭或難避免,。

2）此前硅料價格高企使得原材料在成本中占絕大部分,，對盈利影響較大,，而與技術(shù)工藝、生產(chǎn)管理,、品質(zhì)要求等方面相關(guān)的非硅成本影響弱化,，隨硅料價格回歸常態(tài)，對于具有領(lǐng)先制造技術(shù)能力,、管理水平以及規(guī)模效應(yīng)的企業(yè),，可憑借成本優(yōu)勢獲取更高盈利或換取份額提升，而由于成本壓力較大,，加之新電池技術(shù)等快速推進,，近兩年行業(yè)在推進薄片化、細線化等方面大幅提速,，對技術(shù)工藝掌握要求更高,，將進一步拉開各家差距。

石英砂和坩堝供應(yīng)可能成為生產(chǎn)瓶頸,，支撐硅片價格,，龍頭企業(yè)將較大獲益。

硅片生產(chǎn)中,，硅棒制作環(huán)節(jié)需要在石英坩堝中進行,，而坩堝的主要原料為特定的高純石英砂。由于石英砂擴產(chǎn)相對緩慢,，已持續(xù)處于趨緊的狀態(tài),，若未來進一步短缺，則可能對硅片供給造成限制,，在這種情況下,，硅片價格可能超預(yù)期堅挺，而能在石英砂保供方面做好準(zhǔn)備的龍頭企業(yè)將有更強的出貨保障能力。

2.3 電池：偏緊周期存拉長可能,，新技術(shù)優(yōu)秀掌握者還將長期受益

中小尺寸加速清退而新產(chǎn)能不足,，行業(yè)實際有效產(chǎn)能緊張，電池進入高盈利階段：自2022年Q1開始電池環(huán)節(jié)盈利快速反轉(zhuǎn),，此后一路走高,，從一線企業(yè)來看當(dāng)前已處于較高水平，這也反映電池成為相對緊俏,，供不應(yīng)求的環(huán)節(jié),，從原因來看：

1）雖然全行業(yè)表觀產(chǎn)能不小，在2021年底已接近400GW,，但近幾年來硅片電池大尺寸化不斷推進,，成為主流產(chǎn)品僅兩年多的166等尺寸在2022年加速清退，而當(dāng)前主流的182以上大尺寸都是在2019年后問世,，過去的許多產(chǎn)線存在不兼容或經(jīng)濟性差的問題,，實質(zhì)上已經(jīng)退出。

2）出于對電池技術(shù)變革即將來臨的預(yù)期,，考慮到成熟產(chǎn)能可能被較快被淘汰而不能收回投資的風(fēng)險,，全行業(yè)此前在擴產(chǎn)決策上較為謹慎。

新技術(shù)投產(chǎn)爬坡存不確定性,，領(lǐng)先企業(yè)可享短期高盈利和長期市場主導(dǎo)紅利：

（1）當(dāng)前正在建設(shè)和規(guī)劃的新電池產(chǎn)能已基本采用新技術(shù)路線,，由于不像PERC技術(shù)已經(jīng)完全成熟，各企業(yè)的掌握情況會存在差異,，在后續(xù)的升級優(yōu)化以及綜合管理等方面的能力也不一樣,，因此新產(chǎn)能的投產(chǎn)進度未必能按預(yù)期進行，投產(chǎn)后的調(diào)試爬坡周期也可能比預(yù)計更長,，因此電池供給相對偏緊的周期在今年可能持續(xù)拉長,。

（2）對于鈞達股份等已經(jīng)順利投產(chǎn)大規(guī)模新型電池產(chǎn)線，同時生產(chǎn)技術(shù)領(lǐng)先,，產(chǎn)品取得主要客戶認可的電池企業(yè),，由于電池偏緊將持續(xù)獲取可觀盈利，此外由于后續(xù)產(chǎn)能建設(shè)節(jié)奏快,、確定性高,，我們預(yù)計長期還將取得市場份額的顯著提升，形成較高產(chǎn)業(yè)地位,。

2.4 組件：盈利轉(zhuǎn)強可期待,，頭部品牌廠商綜合優(yōu)勢依然突出

上游價格回落向下傳導(dǎo)，銷售價格調(diào)整相對更緩,，組件環(huán)節(jié)盈利有望轉(zhuǎn)強：

1）高企的原材料價格在挑戰(zhàn)終端接受度同時也造成了對下游組件環(huán)節(jié)利潤的擠壓,，當(dāng)前快速回落的硅料價格將沿產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)至組件成本端,。

2）在銷售端，一方面組件具有較強的期貨屬性,，大量訂單存在數(shù)月的交付期,，主要系光伏項目從方案確定到實際開工建設(shè)有一定周期，同時歐美等海外主要市場存在較長運輸時間,，因此實際執(zhí)行層面的訂單價格反應(yīng)相對較慢,，另一方面組件在分布式市場的渠道體系也相對分散，具有一定C端屬性,，廠商及渠道商可以擁有一定維持較高現(xiàn)貨報價的把控力,。

頭部品牌廠商憑借更強銷售能力和成本控制力，隨需求大擴張可實現(xiàn)出貨大幅增長和市場地位的鞏固：

（1）組件環(huán)節(jié)的技術(shù)和投資門檻較低,，從產(chǎn)能來看最為靈活,，但由于直面廣闊而復(fù)雜的終端市場，要爭取訂單和盈利對綜合實力的要求較高,。

1）生產(chǎn)管理方面,，需要保證多種原材料的供應(yīng)，排產(chǎn)的順利進行,，滿足訂單的交期交付要求,，同時需要保證過硬的產(chǎn)品質(zhì)量,，盡可能降低生產(chǎn)成本,。

2）市場銷售方面，需要取得集中式和分布式等不同類型廣泛終端客戶的認可,，建立覆蓋面足夠廣的渠道體系,，并能把握從區(qū)域市場到全球市場的動向及時調(diào)整跟進。

3）產(chǎn)品研發(fā)方面引領(lǐng)或緊跟技術(shù)趨勢和市場偏好等,。

（2）目前以晶澳,、天合、晶科,、隆基等為代表的頭部組件企業(yè)在生產(chǎn)銷售規(guī)模方面大為領(lǐng)先,，生產(chǎn)制造方面形成了一體化布局，同時已建立強大的品牌認知和全球化的渠道體系,，綜合優(yōu)勢還將繼續(xù)凸顯,。

三、輔材環(huán)節(jié)要點分析

3.1 輔材：受益裝機需求高增確定性強,，技術(shù)變革帶來差異化領(lǐng)先

主材出貨放量拉動訂單高增長,，旺盛需求有利于盈利趨勢向上：

（1）輔材是光伏各制造環(huán)節(jié)中除含硅材料外所需使用的一系列材料，種類豐富且不可或缺,，組件端包括膠膜,、玻璃,、背板、焊帶,、支架等,，電池端主要為銀、鋁漿料及各類化學(xué)品,，而硅片端的金剛線,、石英坩堝、熱場等必須的生產(chǎn)耗材也可作為輔材看待,。

（2）裝機量增長在拉動組件產(chǎn)品出貨同時,，也將帶動輔材的需求，因集中式和分布式對組件型號要求的差異,，對特定輔材的用量還可能有更強的帶動,，另一方面，輔材在成本端獨立性較強,，相比主材各環(huán)節(jié)可能出現(xiàn)的利潤重新分配,，需求增長直接驅(qū)動各輔材價格向上、盈利增加的確定性更高,，特別是對于能維持相對較好競爭格局的行業(yè),，以及龍頭地位相對牢固的公司。

技術(shù)變革仍為競爭關(guān)鍵,，產(chǎn)品突破將帶來超速成長機會：

（1）輔材是光伏技術(shù)進步中的重要部分,，一方面如電池技術(shù)、硅片切片等主要技術(shù)的升級需要相關(guān)輔材環(huán)節(jié)進行配套,，另一方面輔材本身為非硅成本的主要構(gòu)成部分,，在組件總成本中占比較高，技術(shù)特性提升也能帶來較顯著降低成本,、助力提效的作用,。

（2）對于輔材企業(yè)，若能實現(xiàn)技術(shù)上的突破,，推出具有差異化的產(chǎn)品,，為下游帶來降本增效的收益，則有望在領(lǐng)先的窗口期獲取可觀紅利,，實現(xiàn)自身的加速成長和市場地位提高,，這對于擁有研發(fā)優(yōu)勢、深諳行業(yè)技術(shù)發(fā)展趨勢,、能與主要客戶緊密配合的公司較為有利,。

3.2 膠膜：新型電池配套要求升級，POE需求大增,，光轉(zhuǎn)技術(shù)露頭角

N 型電池技術(shù)對環(huán)境條件更為敏感,，POE膠膜為首選封裝方案：

（1）兩種主要的N型電池雖然效率很高,，但易受環(huán)境侵蝕影響。

1）TOPCon 電池正面與 PERC 電池背面結(jié)構(gòu)類似,，會發(fā)生較明 顯的 PID 衰減現(xiàn)象,，而柵線所使用的銀鋁漿對EVA膠膜材料可能分解的醋酸也非常敏感，2）HJT 電池主要是對水汽敏感度很高,。

（2）相比膠膜中運用較多的EVA材料,，POE材料具有多方面優(yōu)勢特性。

1）絕緣性強,，體積電阻率高 10 倍以上,，2）阻水性高， 水汽透過率僅為 1/10 左右,，3）性質(zhì)更穩(wěn)定,，不會濕熱老化水解出具有腐蝕性的醋酸。因此為了保證N型電池的性能效率,，特別是 各企業(yè)大規(guī)模推廣新技術(shù)產(chǎn)品之際,，我們預(yù)計POE膠膜基本將成為必要選擇。

POE粒子可能成為供給瓶頸,，需求大增下原料準(zhǔn)備充分的企業(yè)將獲取較高利潤：由于目前POE粒子原材料還依賴于進口,，2022年光伏料進口量估計約30萬噸，而在完全使用POE膠膜的情況下,，中性預(yù)計N型技術(shù)所需粒子將達到50萬噸以上,，即使考慮后期單層POE或EPE方案的突破，對粒子的需求仍然會大幅增加,，若出現(xiàn)供給緊張,，能與主要供應(yīng)商建立牢固協(xié)議與合作關(guān)系的膠膜企業(yè)，則有望分享到較高的超額溢價收益,，當(dāng)前來看主要包括福斯特、海優(yōu)新材,、賽伍技術(shù),、激智科技等業(yè)內(nèi)主要公司。

光轉(zhuǎn)膜可對HJT電池帶來顯著增益,，有望成為標(biāo)準(zhǔn)配置：HJT在紫外光的影響下較其他技術(shù)更容易產(chǎn)生明顯的效率衰減,，轉(zhuǎn)光膜則是一種能將紫外光轉(zhuǎn)換為可見光加以利用的創(chuàng)新型產(chǎn)品，可以帶來較好的提效作用,，進一步助推HJT電池的產(chǎn)業(yè)化,，目前已由賽伍率先發(fā)布并在核心HJT企業(yè)中開始應(yīng)用，未來有望成為行業(yè)標(biāo)配,，膠膜企業(yè)本身也將受益技術(shù)紅利,，形成獨特優(yōu)勢,。

3.3 背板：低成本無氟化大勢所趨，透明背板存機遇

下游降本需求迫切主導(dǎo)背板技術(shù)變革：傳統(tǒng)背板主要采用復(fù)合膜工藝,，成本相對較高,，而最主流的氟材料PVDF（用于外層膜） 此前也處于了價格高位，對組件企業(yè)造成了更大的成本壓力,。因此,，以中來為代表，工藝簡單成本更低的涂覆型背板逐步成為 主流,，雖然理論性能有所下降,，但仍能滿足特定使用要求，而當(dāng)前背板也主要運用于條件環(huán)境相對不太嚴苛的分布式場景,。

無氟背板兼具環(huán)保和低成本兩大優(yōu)勢,，短期推廣迅速，長期成為趨勢：一般背板中的氟材料雖然能大幅增加背板的耐候性能,， 但也造成了未來廢舊組件在處理回收方面的難題,，其劇毒特性也成安全隱患。不含氟材料的背板只要滿足基本性能要求,，則可 較完美地解決環(huán)保問題,，同時也節(jié)省了較高昂的氟材料成本。

明冠新材的BO背板作為一種獨具代表性的無氟背板,，利用聚烯 烴材料膜代替氟膜,，結(jié)合耐候性PET，形成更簡單的兩層膜結(jié)構(gòu),，大幅節(jié)省了材料成本,，工藝也更簡單，憑借低廉的價格和環(huán) 保特性近兩年在國內(nèi)迅速打開市場,，獲得頭部組件企業(yè)認可,，銷量快速增長也直接推動了無氟背板滲透率的較快提升，而在盈 利能力方面也得到了強化,。綜合而言,，未來無氟背板有望逐漸成為行業(yè)主流選擇。

透明背板結(jié)合玻璃和背板優(yōu)勢,，有機會在集中式市場中開辟空間：采用特殊材質(zhì)的透明背板可以兼具玻璃的高透光性和背板輕 質(zhì),、功率增益、可完全使用EVA膠膜等優(yōu)勢,，在核心背板企業(yè)的大力推廣下,，未來有望在集中式光伏電站市場中占據(jù)一定份額。

3.4 焊帶：組件提效降本息息相關(guān),，工藝技術(shù)壁壘加深

焊帶相關(guān)技術(shù)對于光伏組件的提效降本起到關(guān)鍵作用：焊帶通過與電池主柵結(jié)合而將組件中獨立的電池片相互串接起來,，多主 柵技術(shù)（MBB）則為當(dāng)前提升電池和組件效率的重要手段,，通過增加電池主柵的數(shù)量，可以降低每根焊帶中的電流從而減小電 學(xué)損失,，這也需要更細的焊帶配套,，否則將會增大電池正面的遮光造成光學(xué)損失。

目前電池主柵數(shù)量已經(jīng)發(fā)展到9根以上,，焊 帶的直徑也隨之下降,，用于TOPCon電池的SMBB焊帶直徑僅0.25mm左右，未來發(fā)展到無主柵技術(shù)后還有可能降至0.2mm 以下,。另一方面,，三角焊帶也是一種通過改變光線反射路徑來增加光照利用率，從而達到提升效率目標(biāo)的特殊焊帶,，分段焊帶 則通過設(shè)置扁平段來縮減電池片間的距離,，達到減小組件尺寸從而降本的目的。

焊帶升級對工藝技術(shù)要求加大,，有利于龍頭企業(yè)強化市場地位,，提升盈利水平：從圓形焊帶來看，直徑越細越工藝難度越大,， 產(chǎn)品的均勻性,、良率都將面臨考驗，能較好掌握SMBB技術(shù)進行出貨的主要為宇邦新材,、同享科技等行業(yè)龍頭公司,，規(guī)模較小 的企業(yè)不僅在研發(fā)投入方面相對受限，也不容易獲得下游主要客戶的一線配合支持,，實際包括三角焊帶,、分段焊帶等特種產(chǎn)品 都需要焊帶企業(yè)與客戶的密切配合。同時,，領(lǐng)先技術(shù)產(chǎn)品在盈利水平上也會較過去常規(guī)產(chǎn)品更高,。

3.5 其他輔材

光伏玻璃：集中式項目放量主要拉動雙玻組件需求，因此光伏玻璃增長彈性更大,，不過當(dāng)前行業(yè)供應(yīng)相對充裕,，產(chǎn)能彈性小， 而新規(guī)劃項目總量較大,，不過實際新產(chǎn)能投放節(jié)奏則受聽證會影響，此外在特定應(yīng)用場景的TCO玻璃,、彩色玻璃等也有望迎 來快速發(fā)展,，可關(guān)注行業(yè)龍頭福萊特和信義光能，大客戶訂單增長較快的公司如亞瑪頓,，以及TCO玻璃龍頭金晶科技,。

支架：集中式電站建設(shè)提速對支架需求同樣有較強拉動作用,，目前鋼材等主要原材料價格穩(wěn)定，也持續(xù)有利于盈利強化,，此 外跟蹤支架在國內(nèi)滲透率仍然不高,，而可帶來發(fā)電量增益效果明顯，未來加速推廣可期,，可關(guān)注支架龍頭,、跟蹤支架國內(nèi)領(lǐng) 先的中信博，海外布局產(chǎn)能的意華股份,。

接線盒：隨組件功率持續(xù)增大,，接線盒同樣配套升級，芯片接線盒可以承受更大電流,，同時生產(chǎn)效率,、良率更高，有助與成 本降低,，有利于具備較強資金研發(fā)實力的頭部公司擴大市場優(yōu)勢,，關(guān)注上市龍頭通靈股份、快可電子,。

邊框：由于原材料價值占比高,，邊框生產(chǎn)經(jīng)營對流動資金要求較多，在需求放量時,，規(guī)模實力,、融資能力較強的企業(yè)具有更 強獲取訂單獲取能力，關(guān)注上市龍頭鑫博股份,。

銀漿：對于TOPCon及HJT等新電池技術(shù),，單瓦銀漿耗量較大，雖然隨降本推進持續(xù)下降,，但在一段時間內(nèi)的用量我們預(yù)計 仍將遠大于PERC電池,，同時由于技術(shù)工藝要求高，加工費和利潤水平都相對更高,，新電池產(chǎn)能的大規(guī)模落地將帶動銀漿出 貨量價齊升,，關(guān)注蘇州固锝、聚和材料,、帝科股份,。

石英砂及坩堝：目前來看可用于光伏拉晶的高純石英砂資源屬性較強行業(yè)壁壘較高，大規(guī)模擴產(chǎn)難度大,，總體而言產(chǎn)能瓶頸 相對明顯,，目前仍處于偏緊局面，特別是高品質(zhì)海外進口砂，未來存在進一步漲價可能,，關(guān)注國內(nèi)石英砂龍頭石英股份,，以 及石英坩堝龍頭歐晶科技。

金剛線：在此前高價硅料的驅(qū)動下,，近年來金剛線細線化推進大幅提速,，后續(xù)細線化預(yù)計放緩，行業(yè)將隨硅片需求同步增長,， 但新進入者相對積極,，而鎢絲金剛線新技術(shù)仍值得關(guān)注，可關(guān)注行業(yè)龍頭美暢股份等,。

熱場：前期行業(yè)價格降幅較大,，隨產(chǎn)能出清疊加需求高增長，此后有望迎來盈利反轉(zhuǎn),，龍頭為金博股份,，以及中天火箭、 天宜上佳等,。

風(fēng)險提示：市場有風(fēng)險,，投資需謹慎。投資者不應(yīng)將本報告為作出投資決策的唯一參考因素,，亦不應(yīng)認為本報告可以取代自己的判斷,。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構(gòu)成對任何人的投資建議,。