要點
雖然美聯(lián)儲通過增加流動性成功地控制了年底的隔夜貸款利率,，但美聯(lián)儲對超額準備金的處理及其資產(chǎn)負債表的規(guī)模將是2020年市場對高風(fēng)險資產(chǎn)類別的信心的關(guān)鍵,。我們認為，隨著時間的推移,，隨著環(huán)境的變化,，美聯(lián)儲將調(diào)整其維持隔夜利率市場充足流動性的努力，這將要求其大幅擴大資產(chǎn)負債表,，并增加超額準備金,。這將支撐風(fēng)險資產(chǎn)，并使收益率曲線變陡,。 流動性措施使年底隔夜利率受到控制我們在2019年10月的文章《回購波動性是否有助于投資者逃向高質(zhì)量資產(chǎn),？》中提到,，美聯(lián)儲永久性解決隔夜利率異常波動問題的能力，將影響市場對信貸市場高風(fēng)險領(lǐng)域的信心,。美聯(lián)儲于10月中旬開始每月購買600億美元的短期國債,，并承諾在2020年第二季度繼續(xù)購買，并實施了暫時的定期和隔夜回購操作,。 這些措施成功地穩(wěn)定了貨幣市場,，支持了股市和信貸市場的反彈。即使在年底,，由于監(jiān)管機構(gòu)對銀行資產(chǎn)負債表的審查,，銀行準備金的需求處于最高水平，回購利率也幾乎沒有波動,。 去年10月,，我們曾說過，要讓市場相信美聯(lián)儲有能力控制短期利率,，一個辦法就是承諾實施永久性的回購便利,。不過，盡管美聯(lián)儲提到了實施永久性回購計劃的可能性,，但尚未最終確定該計劃,。 美聯(lián)儲流動性計劃的兩種可能情況我們目前認為，美聯(lián)儲未來支持流動性的可能性有兩種,。第一種情況更為悲觀,，它要求央行只做它已經(jīng)承諾要做的事情——逐步結(jié)束所有的定期回購操作，用更高水平的短期國債購買來取代回購,。在這種情況下,，由于將到期債券的本金進行再投資，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表到6月底只會增加相對較小的750億美元,，不會有額外的超額準備金進入銀行系統(tǒng),。 在第二種情況下，也就是我們的基本情況,，美聯(lián)儲將根據(jù)不斷變化的流動性狀況調(diào)整其操作,。如果央行發(fā)現(xiàn)流動性需求繼續(xù)增長(我們認為這是可能的)，它將保留大部分定期回購操作,。美聯(lián)儲還將延長所購買證券的期限,，一方面是為了提供額外的流動性緩沖，另一方面是因為可供購買的短期國債數(shù)量可能會減少,。我們估計,，在這種情況下——根據(jù)需要提供持續(xù)增加的流動性——到今年上半年末，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表將擴大約2000億美元,，超額準備金將增加約1200億美元,。 影響隔夜利率的銀行監(jiān)管要求我們認為第二種情況更有可能出現(xiàn),。近幾個月高風(fēng)險資產(chǎn)的強勁表現(xiàn)可能會增加銀行的交易業(yè)務(wù)，并要求它們持有更多準備金,，以滿足監(jiān)管機構(gòu)的最低資本金要求,，從而限制了貨幣市場上可用資金的供應(yīng)。盡管連美聯(lián)儲都不知道系統(tǒng)中有多少準備金實際上是“過剩的”,，但我們認為,，美聯(lián)儲意識到，它提供的流動性將需要增加,。在2019年12月聯(lián)邦公開市場委員會(Federal Open Market Committee)會議后的新聞發(fā)布會上,，美聯(lián)儲主席鮑威爾承認，更嚴格的銀行資本監(jiān)管可能會影響融資市場,。 如果央行只是履行其目前的承諾(我們認為這種可能性較低),，流動性的提振將基本結(jié)束，對高風(fēng)險資產(chǎn)類別的支持也將消失,。要讓風(fēng)險市場延續(xù)強勁勢頭,，美聯(lián)儲需要逐步調(diào)整并擴大其流動性計劃。不過,，我們將關(guān)注其他可能支持當前通貨再膨脹交易的因素,。如果貿(mào)易沖突仍相對可控，且衡量實際生產(chǎn)的美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)與更好的基于調(diào)查的信心數(shù)據(jù)相符,，我們將對風(fēng)險資產(chǎn)有更堅定的信心,。 在積極的風(fēng)險環(huán)境中投資考慮到全球經(jīng)濟數(shù)據(jù)企穩(wěn),、各國央行采取寬松政策,，以及我們對美聯(lián)儲將繼續(xù)應(yīng)對隔夜利率波動的預(yù)期，我們對周期性細分市場的前景依然樂觀,。我們增加了這些部門的風(fēng)險敞口,，主要是在證券化信貸和總回報基金方面。然而,，考慮到諸多不確定性,，包括美聯(lián)儲可能會因堅持其聲明的流動性計劃而令人失望的前景，我們也在強調(diào)流動性,。例如,，我們增加了信用指數(shù)衍生品，以便在商業(yè)抵押貸款支持證券等領(lǐng)域加大信貸風(fēng)險的流動性敞口,。我們還增加了通貨膨脹保值債券(TIPS),，因為市場似乎低估了未來的通貨膨脹。 如果美聯(lián)儲保持政策利率不變,，并能夠防止隔夜利率超出目標區(qū)間,，那么短期債券的收益率應(yīng)該會保持在良好的水平,。雖然中國爆發(fā)的冠狀病毒疫情可能在短期內(nèi)給全球經(jīng)濟增長帶來壓力，但我們預(yù)計中國的經(jīng)濟增長將繼續(xù)溫和改善,，從而給長期收益帶來更高的壓力,。因此，我們已將總回報基金配置為更陡峭的收益率曲線,。 接下來要看什么外匯市場對美元的情緒可以提供有關(guān)短期利率市場壓力的有用信息,，反之亦然。去年秋天,，美元供應(yīng)不足(部分原因是美聯(lián)儲縮減了資產(chǎn)負債表)加劇了貨幣市場利率的波動,。我們關(guān)注美元兌一系列發(fā)達國家和新興市場貨幣的相對強弱，以尋找有關(guān)短期利率變化的線索,，而短期利率是影響貨幣價格的諸多因素之一,。 |
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