（1）法律條文梳理及2016年至今被否企業(yè)情況匯總

企業(yè)IPO需要達(dá)到怎樣的條件,？其法規(guī)要求可參照《證券法》、《首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市管理辦法》,、《首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》等文件,。發(fā)審委員在否決一個(gè)IPO申請(qǐng)時(shí)，其否決依據(jù)引用的就是該等文件中的法律條文,。因此,，研究上市的法律條文，也是了解監(jiān)管機(jī)構(gòu)的判斷思路,，對(duì)企業(yè)提高過(guò)會(huì)率具有實(shí)際意義,。

上述法律文件中的發(fā)行條件可分為定量和定性條件，定量條件通常具有事實(shí)性描述的特征,，如“注發(fā)行人是依法設(shè)立且持續(xù)經(jīng)營(yíng)三年以上的股份有限公司”,、“發(fā)行后股本總額不少于三千萬(wàn)元（創(chuàng)業(yè)板）”，定量條件一目了然、很容易判斷,，一般上會(huì)企業(yè)中不存在達(dá)不到要求的情況,。

而定性條件，則較為主觀,，如“具有持續(xù)盈利能力,，財(cái)務(wù)狀況良好”、“發(fā)行人會(huì)計(jì)基礎(chǔ)工作規(guī)范,，財(cái)務(wù)報(bào)表的編制和披露符合企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和相關(guān)信息披露規(guī)則的規(guī)定”等,，通常存在很多內(nèi)涵和衍生意義，需要主觀的職業(yè)判斷,，所以是我們本專(zhuān)題分析探討的重點(diǎn)對(duì)象,。

圍繞上述提到的“企業(yè)上市需滿足什么條件？”“如何從被否案例中理解發(fā)行條件”這兩個(gè)問(wèn)題,，一覽整理了此次專(zhuān)題,，首先結(jié)合法律條文，梳理上市條件,，其后重點(diǎn)對(duì)定性條件進(jìn)行歸納,，將其概括為持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力和規(guī)范運(yùn)作兩個(gè)方面，并結(jié)合2016年1月至今（2017年3月25日）IPO被否案例進(jìn)行深入探討,。

本文梳理上市條件的法律條文，并對(duì)2016年至今被否企業(yè)情況進(jìn)行匯總,，具體內(nèi)容如下：

一,、上市條件的法律條文規(guī)定

根據(jù)《證券法》、《首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市管理辦法》和《首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市》,，其上市條件的條文如下：

注：根據(jù)一覽的分類(lèi),，藍(lán)色為定性條款,，其他主要為定量條款。

從上述條文可以看出：

（1）法律條文對(duì)上市的要求從三個(gè)方面展開(kāi)：主體資格,、規(guī)范運(yùn)作,、財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)，其具體的要求可分為定量和定性條件：定量條件比較具體且一目了然,，很容易判斷,，能夠通過(guò)保薦機(jī)構(gòu)內(nèi)核并走到上會(huì)這一步，企業(yè)基本上已滿足了定量條件,。而定性條件則需要較多的職業(yè)判斷,，是IPO被否的主要原因。主要定性條件已在上文的法律條文中用藍(lán)色標(biāo)出,。

（2）適用主板和中小板的《首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市管理辦法》規(guī)定的條款較為詳細(xì)（盡管2015年修訂后已經(jīng)刪除了獨(dú)立性,、同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)等條款），而適用《首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》則更為簡(jiǎn)潔,，但是我們認(rèn)為并不是創(chuàng)業(yè)板的條件更低,，而是賦予了發(fā)審委員更多的職業(yè)判斷。比如創(chuàng)業(yè)板管理辦法里沒(méi)有關(guān)于影響持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的條款,，但該條款在證券法中仍有要求,，因此管理辦法中關(guān)于持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的條款對(duì)創(chuàng)業(yè)板擬上市公司仍然具有重要參考意義。

（3）我國(guó)目前IPO屬于核準(zhǔn)制,，發(fā)審委員在否決一個(gè)企業(yè)時(shí)必須在底稿中引用上述法規(guī)條款,，因此上述條款是目前IPO企業(yè)能否發(fā)行的依據(jù)。但對(duì)于其中定性條款的外延含義邊界在哪里,，存在職業(yè)判斷,。

綜上，我們要理解上市條件,，其實(shí)主要是理解其定性條件的具體含義,。

二、定性條款的歸納

如前文所言，發(fā)行條件中定量化的條款由于較為容易判斷,，通常上會(huì)企業(yè)中不存在達(dá)不到要求的情況。而對(duì)于定性的條件,，存在較多的職業(yè)判斷,。創(chuàng)業(yè)板和主板的審核條件除個(gè)別定量條件外，不存在重大區(qū)別,，一覽對(duì)定性條件進(jìn)行了梳理,，可分為持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力和規(guī)范運(yùn)作兩個(gè)方面，2016年至今,，721家上會(huì)企業(yè)中共有28家被否,，主要因持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力存疑被否的有19家，主要因規(guī)范運(yùn)作存在瑕疵的有10家,。

1,、持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力

法律條文涉及“持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力”的主要條款可簡(jiǎn)化為：

（1）具有持續(xù)盈利能力，財(cái)務(wù)狀況良好,；

（2）財(cái)務(wù)核算規(guī)范,、準(zhǔn)確，不存在人為調(diào)節(jié)操縱利潤(rùn)

持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的內(nèi)涵可以歸納為三個(gè)維度：

（1）扣非凈利潤(rùn)高,；

（2）業(yè)績(jī)真實(shí),、合理；

（3）盈利可持續(xù),。

“持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力”的詳細(xì)解讀請(qǐng)見(jiàn)后續(xù)：IPO條件的梳理與思考（2）——持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的解讀及相關(guān)被否案例歸納

2,、規(guī)范運(yùn)作

法律條文涉及“規(guī)范運(yùn)作”的主要條款可簡(jiǎn)化如下：

（1）發(fā)行人、控股股東和實(shí)際控制人無(wú)重大違法,。

（2）內(nèi)部控制制度健全且被有效執(zhí)行

（3）發(fā)行人的股權(quán)清晰,，實(shí)際控制人股權(quán)不存在重大權(quán)屬糾紛。

（4）信息披露真實(shí),、準(zhǔn)確,、完整、及時(shí)

規(guī)范運(yùn)營(yíng)的內(nèi)涵可以歸納為四個(gè)維度：

（1）合法合規(guī),；

（2）內(nèi)控的有效性,；

（3）股權(quán)清晰；

（4）信息披露問(wèn)題,。

“規(guī)范運(yùn)作”的詳細(xì)解讀請(qǐng)見(jiàn)后續(xù)：

IPO條件的梳理與思考（3）——規(guī)范運(yùn)作的解讀及相關(guān)被否案例歸納

三,、2016年至今IPO被否企業(yè)情況

1、被否企業(yè)基本情況

2016年至2017年3月25日,，共計(jì)362家IPO企業(yè)上會(huì)（主板165家,、中小板68家、創(chuàng)業(yè)板129家），其中28家被否（主板6家,、中小板4家,、創(chuàng)業(yè)板18家，）,，否決率為7.73%（主板3.64%,、中小板5.88%、創(chuàng)業(yè)板13.95%）,。被否企業(yè)名單如下：

被否項(xiàng)目超過(guò)1家的保薦機(jī)構(gòu)有：安信證券被否3家,，民生證券被否3家，招商證券被否2家,。

2016年保薦家數(shù)靠前但不存在被否項(xiàng)目的保薦機(jī)構(gòu)有：申萬(wàn)宏源承銷(xiāo)保薦,、東方花旗、華林證券,、銀河證券,、國(guó)泰君安。

2,、被否企業(yè)扣非凈利潤(rùn)情況

28家被否企業(yè)中,，上會(huì)前一年扣非凈利潤(rùn)少于3000萬(wàn)的企業(yè)共計(jì)11家，占總數(shù)的40%,。值得一提的是,，盡管創(chuàng)業(yè)板被否概率較高一部分原因是創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)規(guī)模較小的企業(yè)較多，但是我們看到扣非凈利潤(rùn)在4,000萬(wàn)以上的企業(yè)中創(chuàng)業(yè)板被否的仍然有6家,，而主板僅3家,，考慮到主板上會(huì)家數(shù)大于創(chuàng)業(yè)板，因此在某種程度上可以認(rèn)為：創(chuàng)業(yè)板審核要求其實(shí)更嚴(yán)格,。被否企業(yè)業(yè)績(jī)情況如下：

3,、小結(jié)

（1）復(fù)雜的法律條文可以簡(jiǎn)單分“定量”和“定性”兩類(lèi)，定量要求一目了然,，能通過(guò)保薦機(jī)構(gòu)內(nèi)核并進(jìn)行申報(bào)的企業(yè),，一般都符合定量要求，不存在上會(huì)企業(yè)因此被否的案例,。但定性要求涉及到主觀判斷,，是判斷企業(yè)質(zhì)量的難點(diǎn)，也是上會(huì)企業(yè)被否的原因,。定性要求又可以概括為“持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力”和“規(guī)范運(yùn)作”兩類(lèi),，從2016年至今被否的28家企業(yè)可以看出，被否原因均可歸納為持續(xù)經(jīng)營(yíng)存疑或規(guī)范運(yùn)作存在瑕疵,，或者二者兼而有之,。

（2）2016年至今被否的28家企業(yè)中，上會(huì)前一年扣非凈利潤(rùn)少于3,000萬(wàn)的企業(yè)共計(jì)11家，占總數(shù)的40%,?？梢院?jiǎn)單看出，企業(yè)上會(huì)前的盈利能力,，作為考量企業(yè)“持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力”的重要指標(biāo),，是非常重要的。關(guān)于“持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力”的具體內(nèi)涵以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)的審核思路,，請(qǐng)見(jiàn)下期：IPO條件的梳理與思考（2）——“持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力”的解讀及相關(guān)被否案例歸納,。

（3）2016年保薦項(xiàng)目過(guò)會(huì)率100%（排除主動(dòng)撤材料的）且保薦家數(shù)靠前的保薦機(jī)構(gòu)有：申萬(wàn)宏源承銷(xiāo)保薦,、東方花旗,、華林證券,、銀河證券,、國(guó)泰君安,。保薦機(jī)構(gòu)項(xiàng)目的過(guò)會(huì)率主要取決于項(xiàng)目本身的質(zhì)地,，但保薦機(jī)構(gòu)內(nèi)核的嚴(yán)格程度,，項(xiàng)目承做人員的專(zhuān)業(yè)素養(yǎng)有有一定影響,。

（2）“持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力”的解讀及相關(guān)被否案例歸納

上市條件的法律條文可根據(jù)是否需要主觀判斷分為“定量”和“定性”兩類(lèi),，定量要求一目了然，能通過(guò)保薦機(jī)構(gòu)內(nèi)核并進(jìn)行申報(bào)的企業(yè),，一般都符合定量要求,，不存在上會(huì)企業(yè)因此被否的案例。但定性要求涉及到主觀判斷,，是判斷企業(yè)質(zhì)量的難點(diǎn),，也是上會(huì)企業(yè)被否的原因。定性要求又可以概括為“持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力”和“規(guī)范運(yùn)作”兩類(lèi),，從2016年至今被否的28家企業(yè)可以看出,，被否原因均可歸納為持續(xù)經(jīng)營(yíng)存疑或規(guī)范運(yùn)作存在瑕疵，或者二者兼而有之,。2016年1月至2017年3月被否的28家企業(yè)中有19家被質(zhì)疑持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力,，其中上會(huì)前一年扣非凈利潤(rùn)少于3,000萬(wàn)的企業(yè)共計(jì)11家，占被否企業(yè)總數(shù)的40%,。

一覽在本文探討了持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力為什么重要,，持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的具體內(nèi)涵，并總結(jié)了2016年至今（2017年3月26日）被否企業(yè)中涉及持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力存疑的具體表現(xiàn),。

 一,、持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力為什么很重要？

（1）從保護(hù)二級(jí)市場(chǎng)投資者利益出發(fā),，具備良好盈利能力的企業(yè)才有可能給投資者帶來(lái)投資回報(bào),。上市后公司的價(jià)值能達(dá)到凈利潤(rùn)的幾十倍甚至上百倍，正是基于上市公司具備持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的假設(shè)。理論上講,，公司市值是未來(lái)企業(yè)產(chǎn)生現(xiàn)金流的貼現(xiàn),，不具備持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的上市公司長(zhǎng)期來(lái)看并不具備其股價(jià)所體現(xiàn)的價(jià)值，極可能成為“妖股”,、“炒殼”,、“ST”等概念標(biāo)的，給投資者帶來(lái)投資損失,，不利于股市的健康發(fā)展,。

（2）以扣非凈利潤(rùn)為代表的財(cái)務(wù)指標(biāo)是企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的最直觀和最終體現(xiàn)。一覽認(rèn)為,，扣非凈利潤(rùn),、毛利率、營(yíng)業(yè)收入等財(cái)務(wù)指標(biāo)及其增長(zhǎng)情況是判斷一家企業(yè)是否具有較為領(lǐng)先的行業(yè)地位,、是否具有人才與技術(shù)優(yōu)勢(shì),、是否具有品牌優(yōu)勢(shì)、是否具有客戶優(yōu)勢(shì),、屬處行業(yè)是否具有前景等企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力最直接,、最終的結(jié)果體現(xiàn)，看一家企業(yè)好不好,，最直觀最簡(jiǎn)單的方法就是看看他的財(cái)務(wù)報(bào)表,。盡管對(duì)于某些特定行業(yè)和企業(yè)，如京東,、特斯拉等行業(yè)龍頭企業(yè),，短期內(nèi)凈利潤(rùn)虧損并不意味缺乏持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力和核心競(jìng)爭(zhēng)力，長(zhǎng)期來(lái)該等企業(yè)看還是可以實(shí)現(xiàn)大規(guī)模盈利,，這也是該等企業(yè)在海外上市后市值還這么高的原因,，但該等企業(yè)畢竟是少數(shù)。綜上,，企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力和行業(yè)前景是原因,，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)才最終結(jié)果，而發(fā)審委主要看結(jié)果,，而且是現(xiàn)在的結(jié)果,，現(xiàn)在結(jié)果不好，想講故事談未來(lái)的結(jié)果只能到海外去上市,。

（3）盈利能力弱的企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力差,，經(jīng)不起推敲折騰。一方面,，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境處于動(dòng)態(tài)變化中,，技術(shù)變革,、產(chǎn)業(yè)政策變化、競(jìng)爭(zhēng)加劇,、人才流失等不利變化將給企業(yè)的業(yè)績(jī)帶來(lái)波動(dòng),，如若企業(yè)凈利潤(rùn)和收入太低，企業(yè)由盈利到虧損甚至破產(chǎn)的概率也就更大,。另一方面,，企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力反應(yīng)到財(cái)務(wù)報(bào)表中，存在會(huì)計(jì)估計(jì),、會(huì)計(jì)政策選擇問(wèn)題,，凈利潤(rùn)太低受人為操縱的影響較大。

（4）凈利潤(rùn)低,，印象分差,，規(guī)范運(yùn)作等條件將從嚴(yán)要求。按目前的審核節(jié)奏,，每組發(fā)審委員每周可能要審核兩家企業(yè)以上，此外所有專(zhuān)職發(fā)審委員并非全職只負(fù)責(zé)發(fā)審會(huì)事宜,，根據(jù)一覽IPO統(tǒng)計(jì)發(fā)審委員大部分為證監(jiān)會(huì)及各地證監(jiān)局處級(jí)干部,、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所合伙人,，深交所干部,，本職工作也是甚是繁忙，因此并沒(méi)有太多時(shí)間看招股書(shū)等申請(qǐng)文件,，期對(duì)項(xiàng)目的判斷主要來(lái)自預(yù)審員的匯報(bào),、預(yù)審報(bào)告、反饋意見(jiàn)回復(fù)及招股書(shū)里面的關(guān)鍵內(nèi)容,，因此凈利潤(rùn)水平高的企業(yè),，發(fā)審委員更為放心，對(duì)其他方面關(guān)注可能較少,，而凈利潤(rùn)低的企業(yè),，發(fā)審委員可能會(huì)花更多時(shí)間去研究、判斷公司存在的各種不利問(wèn)題,，審核更為謹(jǐn)慎嚴(yán)格,。

二、當(dāng)我們談“持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力”時(shí),，我們談些什么,？

“具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，財(cái)務(wù)狀況良好”是證券法中關(guān)于發(fā)行條件的簡(jiǎn)單描述,，但是其內(nèi)涵卻十分豐富,，任何對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)不利的情形都可能被認(rèn)為對(duì)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力造成不利影響,，關(guān)鍵在于判斷影響是否構(gòu)成重大。一覽結(jié)合首發(fā)管理辦法里的具體條款和發(fā)審委審核案例對(duì)具備持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力,，財(cái)務(wù)狀況良好的內(nèi)涵可歸納為三個(gè)維度：扣非凈利潤(rùn)較高,、業(yè)績(jī)真實(shí)合理以及盈利可持續(xù)。具體如下：

1,、扣非凈利潤(rùn)高

通常,，我們認(rèn)為上會(huì)前一年度扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)不低于3000萬(wàn)是比較妥當(dāng)?shù)模绻粷M足這個(gè)條件發(fā)審委員對(duì)其他條件可能從嚴(yán)審核,。對(duì)于扣非凈利潤(rùn)我們認(rèn)為：

一是,，我們要看的指標(biāo)是扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)，而不是利潤(rùn)表里的凈利潤(rùn),。非經(jīng)常損益是指如政府補(bǔ)助,、非金融企業(yè)投資收益等與經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)無(wú)直接關(guān)系的損益，并不能反映公司正常盈利能力,。2016年至今28家被否案例中,，有11家扣非凈利潤(rùn)低于3000萬(wàn)，占比高達(dá)40%,。其中,，柳州歐維姆機(jī)械2015年凈利潤(rùn)3,072.78萬(wàn)，扣非后只有1,903.45萬(wàn),，四川新聞網(wǎng)傳媒2015年凈利潤(rùn)4,595.97萬(wàn),，扣非后只有3,122.28萬(wàn)。實(shí)踐中,，也存在上會(huì)前一年扣非凈利潤(rùn)小于3000萬(wàn)過(guò)會(huì)的案例,，如至純科技、興齊眼藥,、新勁剛2015年扣非凈利潤(rùn)分別僅1,572.14萬(wàn),、1,797.06萬(wàn)、2,403.23萬(wàn),，該類(lèi)企業(yè)大部分具有期后盈利能力有所好轉(zhuǎn),，規(guī)范運(yùn)作無(wú)明顯瑕疵，報(bào)告期內(nèi)業(yè)績(jī)波動(dòng)較小,，行業(yè)屬于新興產(chǎn)業(yè)等特點(diǎn),。

二是，現(xiàn)在和未來(lái)比過(guò)去重要,。對(duì)于持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的判斷主要是基于現(xiàn)在判斷未來(lái),，過(guò)去當(dāng)然也是重要參考，但是如果現(xiàn)在經(jīng)營(yíng)情況發(fā)生了明顯變化,，報(bào)告期初的利潤(rùn)可能就顯得并不那么重要了,。不少過(guò)會(huì)企業(yè)企業(yè)報(bào)告期處凈利潤(rùn)較低,，甚至為虧損，但是在上會(huì)前一年凈利潤(rùn)高于3000萬(wàn),，業(yè)績(jī)呈現(xiàn)耐克型增長(zhǎng),，如和仁科技，根據(jù)一覽統(tǒng)計(jì)該等企業(yè)過(guò)會(huì)率高達(dá)90%,。而報(bào)告期初利潤(rùn)高,，上會(huì)前利潤(rùn)低的過(guò)會(huì)率不足70%，如鑫廣安,。具體一覽在往期文章中有詳細(xì)分析,，在此不再贅述。

2,、業(yè)績(jī)真實(shí),、合理

經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)真實(shí)，核算規(guī)范,，不存在核查不清,、濫用會(huì)計(jì)政策調(diào)節(jié)利潤(rùn)的疑慮?？鄯莾衾麧?rùn)高低固然重要,，但是數(shù)字的真實(shí)性和可比性也是審核關(guān)注的重點(diǎn)。我們注意到,，發(fā)審會(huì)問(wèn)題里出現(xiàn)最多的字眼為“請(qǐng)發(fā)行人說(shuō)明該會(huì)計(jì)處理是否符合企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則”、“請(qǐng)發(fā)行人說(shuō)明公司毛利率比同行業(yè)高的原因和合理性”,、“請(qǐng)發(fā)行人說(shuō)明收入增長(zhǎng)與凈利潤(rùn)情況不匹配的原因和合理性”“請(qǐng)保薦機(jī)構(gòu)核查經(jīng)銷(xiāo)商存貨最終是否銷(xiāo)售”,、“請(qǐng)保薦機(jī)構(gòu)補(bǔ)充說(shuō)明對(duì)海外客戶的核查程序，并對(duì)收入的真實(shí)性發(fā)表明確意見(jiàn)”之類(lèi)的問(wèn)題,，被否案例中永泰隆電子存在海外客戶收入高達(dá)90%難以核查,、萬(wàn)興信息因個(gè)人客戶多、經(jīng)銷(xiāo)模式,、線上銷(xiāo)售等問(wèn)題難以核查,、深圳西龍同輝技術(shù)通過(guò)減少員工數(shù)量、壓低中介服務(wù)費(fèi)等途徑降低期間費(fèi)用調(diào)節(jié)利潤(rùn),，盡管該等企業(yè)凈利潤(rùn)很好或者有所改善,，但因?yàn)闃I(yè)績(jī)真實(shí)性和合理性存疑而被否。

3,、盈利可持續(xù)

扣非凈利潤(rùn)高,、業(yè)績(jī)真實(shí)合理代表的主要是企業(yè)過(guò)去和現(xiàn)在的經(jīng)營(yíng)狀況，持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力更重要的一方面是關(guān)注未來(lái)的經(jīng)營(yíng)狀況,，報(bào)告期內(nèi)扣非凈利潤(rùn)高且真實(shí)合理也不一定代表具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力,，還需要判斷企業(yè)凈利潤(rùn)的“質(zhì)量”,，比如通過(guò)關(guān)聯(lián)交易、單一客戶,、不具有可持續(xù)性的業(yè)務(wù)模式獲取的凈利潤(rùn)可能被認(rèn)為質(zhì)量不佳,。大多數(shù)時(shí)候，出現(xiàn)對(duì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力產(chǎn)生重大不利影響的情形與企業(yè)業(yè)績(jī)下滑會(huì)同時(shí)出現(xiàn),。持續(xù)經(jīng)營(yíng)不利影響主要包括以下情形：

（1）發(fā)行人最近1個(gè)會(huì)計(jì)年度的營(yíng)業(yè)收入或凈利潤(rùn)對(duì)關(guān)聯(lián)方或者存在重大不確定性的客戶存在重大依賴(lài),。

本條款包括兩方面，一是重大不確定性的客戶依賴(lài),，直接的指標(biāo)就是單一客戶占營(yíng)業(yè)收入的比例,，及對(duì)毛利額的貢獻(xiàn)比例，如果大于50%,，將會(huì)引起關(guān)注,。如果下游市場(chǎng)企業(yè)集中度高，且發(fā)行人具備較強(qiáng)的技術(shù)實(shí)力,，與大客戶的關(guān)系較為緊密持久,，被替代的風(fēng)險(xiǎn)較小，則將被認(rèn)為符合行業(yè)特征,，不屬于不確定性的重大依賴(lài),，不構(gòu)成障礙，如過(guò)會(huì)案例中的鄭州三暉電氣,、吉比特,。二是，關(guān)聯(lián)方依賴(lài),，對(duì)于關(guān)聯(lián)交易主要關(guān)注交易的必要性,、定價(jià)公允性，考慮到發(fā)行人與關(guān)聯(lián)方進(jìn)行利益輸送,，虛增業(yè)績(jī)的難度較小,，因此一覽認(rèn)為關(guān)聯(lián)交易盡管不再作為管理辦法里的紅線，但仍然是審核的重點(diǎn),。被否案例中,，中國(guó)南航集團(tuán)文化傳媒、深圳華龍訊達(dá)信息技術(shù)因關(guān)聯(lián)交易較大被認(rèn)為盈利質(zhì)量不佳,。

（2）發(fā)行人的行業(yè)地位或發(fā)行人所處行業(yè)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境已經(jīng)或者將發(fā)生重大變化,，對(duì)發(fā)行人的持續(xù)盈利能力構(gòu)成重大不利影響。

一家企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的變化與其所處行業(yè)的變化高度相關(guān),，行業(yè)增長(zhǎng)快,，企業(yè)業(yè)績(jī)不增長(zhǎng)都難，行業(yè)走向末路,，龍頭企業(yè)要保持業(yè)績(jī)也是十分不易的,。我們看到2015年以來(lái)新能源汽車(chē)的爆發(fā)式增長(zhǎng)帶來(lái)了整個(gè)鋰電池行業(yè)的集體爆發(fā),，星原材質(zhì)、科達(dá)利業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)十分客觀,，順利過(guò)會(huì),；而被否企業(yè)中，受石油行業(yè)價(jià)格持續(xù)下跌的影響,，克拉瑪依新科澳石油天然氣技術(shù)業(yè)績(jī)受到影響,，此外四川新聞網(wǎng)傳媒(集團(tuán))、廣東日豐電纜屬處行業(yè)景氣度也不高,。

（3）發(fā)行人在用的商標(biāo),、專(zhuān)利、專(zhuān)有技術(shù)以及特許經(jīng)營(yíng)權(quán)等重要資產(chǎn)或技術(shù)的取得或者使用存在重大不利變化的風(fēng)險(xiǎn),。

發(fā)行人若因商標(biāo),、專(zhuān)利、專(zhuān)有技術(shù)以及特許經(jīng)營(yíng)權(quán)與第三方發(fā)生糾紛并出現(xiàn)訴訟,，輕者延緩上市進(jìn)程,，重則構(gòu)成實(shí)質(zhì)性障礙，被否企業(yè)中吉林省西點(diǎn)藥業(yè)科技發(fā)展因核心產(chǎn)品所使用的專(zhuān)利技術(shù)存在爭(zhēng)議而成為被否的主要原因,。

（4）發(fā)行人的經(jīng)營(yíng)模式,、產(chǎn)品或服務(wù)的品種結(jié)構(gòu)已經(jīng)或者將發(fā)生重大變化，并對(duì)發(fā)行人的持續(xù)盈利能力構(gòu)成重大不利影響,。

經(jīng)營(yíng)模式的變化主要指采購(gòu)模式和銷(xiāo)售模式,，如以直銷(xiāo)為主的改為以經(jīng)銷(xiāo)為主。被否案例中,，北京信諾傳播顧問(wèn),、南京中油恒燃石油燃?xì)庠诎l(fā)審委問(wèn)題中被問(wèn)及該條款。

（5）其他可能對(duì)發(fā)行人持續(xù)盈利能力構(gòu)成重大不利影響的情形,。

其他情形可能包括關(guān)鍵高管人員離職，未取得關(guān)鍵資源的所有權(quán),，公司行為不符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策等可能給持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力造成重大不利影響的因素,。被否案例中，上海錦和商業(yè)經(jīng)營(yíng)管理,，其所租賃運(yùn)營(yíng)的園區(qū)存在土地用途和使用權(quán)人變更的風(fēng)險(xiǎn)并對(duì)發(fā)行人持續(xù)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生較大影響成為被否的重要原因,。

三、被否案例持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力存疑的具體表現(xiàn)

2016年至今28家被否案例中有19家在發(fā)審委的問(wèn)題被質(zhì)疑持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力,，一覽按持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的三個(gè)維度即扣非凈利潤(rùn)高,、業(yè)績(jī)真實(shí)合理、盈利可持續(xù)進(jìn)行了歸納總結(jié),，具體情況如下：