2017年3月,,某一天晚上十點(diǎn)多鐘,,簡法幫有用戶打熱線詢問到底通過借貸還是股權(quán)方式融資對自己更有利,筆者以簡單的兩句總結(jié)把她給“打發(fā)了”:
之后,,筆者偶然看到沃爾瑪收購一家電商創(chuàng)業(yè)公司和阿里巴巴讓自己投資的一家公司關(guān)門的報(bào)道,以及知情人士透露事件背后的債務(wù)融資故事,,筆者覺得有必要更加深入地與創(chuàng)業(yè)者分析一下債務(wù)融資,,尤其是回想起前邊那位用戶好像還在電話中提到:提供融資的一方可能不是銀行類金融機(jī)構(gòu)這樣傳統(tǒng)的貸方。的確,,筆者也了解到國內(nèi)有些VC早已經(jīng)開始小范圍嘗試以債權(quán)的方式進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資,,所以簡法幫準(zhǔn)備了這篇文章為創(chuàng)業(yè)公司更加深度地分析債務(wù)融資這種方式。 一,、沃爾瑪電商創(chuàng)業(yè)公司收購狂歡2017年3月17日,,沃爾瑪宣布,,為了不斷發(fā)展其電子商務(wù)業(yè)務(wù),這家零售巨頭已經(jīng)收購了ModCloth的資產(chǎn)和業(yè)務(wù),,ModCloth是美國一家以復(fù)古風(fēng)格著稱的流行服飾銷售網(wǎng)站,,由青梅竹馬的科格夫婦于2002年在在卡內(nèi)基梅隆大學(xué)讀書期間創(chuàng)辦,主要通過網(wǎng)站面向年輕女士出售流行服飾,。 據(jù)稱,,此項(xiàng)收購系沃爾瑪為充實(shí)旗下零售電商Jet.com做出的收購,算起來這已經(jīng)是一年時間以來Jet電商公司購物車中的第四家創(chuàng)業(yè)公司了,,Jet在去年以9千萬美元收購了網(wǎng)上家具賣家Hayneedle,,之后沃爾瑪為了對抗亞馬遜以30億美元收購了昔日的“亞馬遜終結(jié)者”Jet公司。此后,,沃爾瑪還購買了鞋類電商 ShoeBuy(7千萬美元)和戶外服裝零售商Moosejaw(5千多萬美元),。 這些被收購的創(chuàng)業(yè)公司網(wǎng)站基本上都在電商領(lǐng)域耕耘了至少15年,都面臨著當(dāng)代互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)普遍存在的問題:如何能保持增長并同時實(shí)現(xiàn)盈利目標(biāo),。 ModCloth公司為了實(shí)現(xiàn)盈利采取了一系列的舉措,,包括裁員、更換管理層(包括CTO,, CEO和CFO),、開實(shí)體店等等,但是公司仍然無法解決持續(xù)增長和盈利的矛盾,,據(jù)公開報(bào)道顯示,,該公司已經(jīng)完成七輪融資,從十位投資人處融資超過7800萬美元,。 沃爾瑪沒有公布收購ModCloth的價(jià)格,,但知情人士透露收購價(jià)格在5000萬美元到7500萬美元之間,。這就意味著該公司的投資人可能無法全身而退,,包括Norwest Venture Partners,F(xiàn)LOODGATE,,F(xiàn)irst Round和Accel Partners等著名的投資人,,而且其中Norwest和Accel也曾經(jīng)是Jet的投資人,因?yàn)椴粌H收購金額沒能達(dá)到公司7800萬美元的融資規(guī)模,,知情者稱部分收購款還需要在收購后用來留住關(guān)鍵員工,。 二、原來是債務(wù)融資引火上身,,令沃爾瑪有機(jī)可乘到底什么情況讓創(chuàng)始人將公司拱手讓給了沃爾瑪,,讓投資人血本無歸,著名作家Dan Primack在3月20日的一篇博客中根據(jù)知情人士的披露簡單還原了事情的來龍去脈: 2013年,,ModCloth推進(jìn)C輪融資,,但是公司連續(xù)兩個季度的不佳表現(xiàn)影響了融資,,于是公司接受了2000萬美元無擔(dān)保的風(fēng)險(xiǎn)債務(wù)(簡法幫注:舉債的時間和金額與前文Crunchbase的數(shù)據(jù)略有出入,根據(jù)網(wǎng)絡(luò)上公開信息暫無法核實(shí)),; ModCloth將債務(wù)當(dāng)作增長期的股權(quán)融資款,,而沒有意識到該款項(xiàng)可能變成定時炸彈; 當(dāng)債務(wù)在2015年4月到期時,,公司現(xiàn)有的投資人追加了投資,,部分原因是要通過貸款展期將償還的皮球踢到兩年之后。當(dāng)時的背景是公司連續(xù)四至五個季度盈利,,并且剛剛引入一個新的CEO,; 當(dāng)公司損益表再次顯示虧損的時候,公司再次嘗試融資,,但潛在的投資人將債務(wù)積壓作為不愿意投資這個原本從“單位經(jīng)濟(jì)學(xué)”角度看值得投資的項(xiàng)目的原因?,F(xiàn)有投資人本來可以再次出手相助,但他們選擇不這么做,; 沃爾瑪方面聽說了這家公司債務(wù)融資即將到期的情況,,趕緊沖過來抓住了機(jī)會。確切收購價(jià)格不詳,,但在償還債務(wù)(并考慮到應(yīng)收賬款)后剩下的款項(xiàng)已經(jīng)無法讓各VC全身而退,。 Primack還做了兩個簡短的總結(jié):
著名VC和博客作家Fred Wilson在自己的博客上推薦粉絲閱讀Primack的文章的同時推薦了上述文章內(nèi)容,,并以自己的經(jīng)歷作為印證,,“在我的職業(yè)生涯中,我曾經(jīng)多次經(jīng)歷過過這樣的故事,,我們?nèi)缃裨谑袌錾显俅慰吹竭@個故事重演,。” 他認(rèn)為Primack關(guān)于債務(wù)融資取代分析股權(quán)融資做的非常到位,并且補(bǔ)充說,,“并不是說債務(wù)融資不能做,,而是說做債務(wù)融資時應(yīng)該謹(jǐn)慎,并且睜大你的眼睛,?!?/p> 三、阿里巴巴被指為“APP搜索引擎”Quixey倒下的背后推手如果說前邊的故事如果說還不夠過癮的話,,Primack隨后在3月29日的一篇文章《Quixey倒下背后的故事》中,,又披露了Quixey這家號稱“APP搜索引擎”的創(chuàng)業(yè)公司3月初倒閉背后鮮為人知的故事——這家公司最終倒下竟然跟阿里巴巴及其從阿里巴巴拿到的債務(wù)融資息息相關(guān)。 Primack根據(jù)采訪整理的故事梗概如下: 2013年10月:公司在由阿里巴巴領(lǐng)投的C輪融資中以大約1.3億美元的投前估值融資5000萬美元?,F(xiàn)有投資者如Atlantic Bridge Capital和U.S. Venture Partners也參與跟投,。幾個月后,Quixey與阿里巴巴簽署了一項(xiàng)獨(dú)立的1億美元的商業(yè)合同(根據(jù)與阿里巴巴合作伙伴的實(shí)施情況,,合同金額可能會變得更大),。 2014年9月:阿里巴巴上市,成為技術(shù)領(lǐng)域創(chuàng)紀(jì)錄的IPO,,其公司結(jié)構(gòu)的變化意味著Quixey現(xiàn)在需要與不同的人合作(例如阿里巴巴的蔡崇信不再直接參與),,而且每季度的路線圖很快就變成需求每周的工作成果作為補(bǔ)充(有時直接由阿里巴巴工程師們發(fā)送給Quixey工程師們 ,因?yàn)楹笳吖緝?nèi)部政治的各種各樣的“地盤意識”變得越來越明顯),。 Quixey發(fā)現(xiàn)這些變化具有破壞性,,并且不相信阿里巴巴仍在履行雙方的變現(xiàn)交易。 2015年3月:Quixey在C-1輪融資中據(jù)說以5.4億美元的投前估值拿到6000萬美元融資,。阿里巴巴又是領(lǐng)投方,,將其在公司的總投資加碼到約8000萬美元。其他新股東包括高盛和軟銀,。 2016年4月:Quixey創(chuàng)始人Tomer Kagen的CEO職位被經(jīng)驗(yàn)豐富(如LoopNet等系列公司的CEO)的Mark Lazar替換,,但仍擔(dān)任公司董事。此時,,Quixey對阿里巴巴的不滿似乎現(xiàn)在已經(jīng)變成相互的不滿,,特別是隨著公司持續(xù)燒錢,,而技術(shù)開始落后于時間表,。 2016年夏天:Quixey認(rèn)為,,阿里巴巴在商業(yè)合同中欠公司約3,700萬美元,;另一方面,,阿里巴巴則不認(rèn)為協(xié)議約定條款已經(jīng)得到滿足,。 雙方達(dá)成私下協(xié)議,,阿里巴巴向Quixey支付了1000萬美元的現(xiàn)金,,并同意為公司提供3000萬美元擔(dān)保貸款(其中擔(dān)保貸款此前有報(bào)告,,但沒有具體提及阿里巴巴)。貸款條件包括:18個月的還款期限,,2.2倍的清算優(yōu)先,,并在本質(zhì)上賦予阿里巴巴對Quixey的未來股權(quán)融資的否決權(quán),。阿里巴巴也更換了委派董事代表,將阿里參謀長曾明替換成了一位名叫Peter Stern的美國投資官,。 2016年11月:Mark Lazar的CEO職務(wù)被Quixey炒掉,,并由Zed USA前CEO John Foster取代;該公司再次開始融資,。 2017年2月:由Atlantic Bridge Capital牽頭的現(xiàn)有股東同意為公司新提供約1000萬美元的股權(quán)融資,。該金額償還阿里巴巴貸款(11月到期)還不夠,但是Quixey希望能藉此拿到新的客戶大單(正在與聯(lián)想進(jìn)行早期談判)或新的外部投資,。公司內(nèi)部還以為,,延遲厲害的技術(shù)終于準(zhǔn)備好大顯身手了。 新一輪融資的談判已經(jīng)在幾個月前開始,,但最終阿里巴巴不同意新的投資,。不久之后,公司宣布裁員,,Quixey聘請一家外部公司幫助找到尋找其知識產(chǎn)權(quán)的買家,。 2017年3月:阿里巴巴在一份聲明中說:“令人遺憾的是,Quixey的發(fā)展沒有實(shí)現(xiàn)預(yù)期目標(biāo),,董事會作出關(guān)閉公司的決定,。”阿里巴巴拒絕進(jìn)一步闡述,,公司的其他投資者和員工也沒人愿意正式接受采訪,。 要點(diǎn)總結(jié): 對于VC支持的創(chuàng)業(yè)公司來說,債務(wù)可能是一個非常危險(xiǎn)的游戲,,就像前文針對沃爾瑪收購的Modcloth所討論的那樣,。只是因?yàn)閭鶆?wù)融資的支票跟股權(quán)融資的支票一樣可以兌現(xiàn),并不意味著現(xiàn)金是生而平等的,,并且大金額的擔(dān)保債務(wù)可能使得引入新的外部股權(quán)投資者變得非常困難,。 與戰(zhàn)略投資者建立商業(yè)伙伴關(guān)系可能感覺雙方實(shí)現(xiàn)了利益一致,但如果一家公司的價(jià)值達(dá)到2650億美元,,而伙伴創(chuàng)業(yè)公司仍在尋求獨(dú)角獸稱號,,那么它們的利益就說不上一致。如果存在著固有的文化差異情形,,不協(xié)調(diào)就會更加明顯,,譬如一個摸著石頭過河的硅谷創(chuàng)業(yè)公司與一個紀(jì)律更加嚴(yán)明(最后期限神圣不可侵犯的)中國巨頭就是這樣的情形。(簡法幫曾經(jīng)在2017年1月18日發(fā)布的《創(chuàng)業(yè)公司牽手行業(yè)巨頭,,談判桌兩邊有何不同視角,?(上)》和《創(chuàng)業(yè)公司牽手行業(yè)巨頭,談判桌兩邊有何不同視角?(下)》中分享過類似實(shí)例) 四,、金錢并非生而平等,,創(chuàng)業(yè)公司不可混淆風(fēng)險(xiǎn)投資與債務(wù)融資對于創(chuàng)業(yè)公司來說,債務(wù)融資的作用是為公司的股權(quán)融資做補(bǔ)充:提供資金幫助公司從一輪股權(quán)融資過渡到下一輪,,給創(chuàng)業(yè)公司更多時間,,讓公司管理層能夠有計(jì)劃地做好充分準(zhǔn)備之后(譬如從業(yè)務(wù)模式、數(shù)據(jù),、業(yè)績等方面)再進(jìn)入下一輪融資,。 如果將債務(wù)融資作為融資“走投無路“之后的選擇,債務(wù)融資就可能是飲鴆止渴,。欠債還錢天經(jīng)地義,,如果沒有償付能力又沒有準(zhǔn)備好償付措施,債務(wù)索償就可能是釜底抽薪,,成為創(chuàng)業(yè)公司倒下的第一張多米諾骨牌,。 在實(shí)踐中,有些債務(wù)投資人比較激進(jìn),,認(rèn)為企業(yè)價(jià)值足以彌補(bǔ)其債務(wù)就敢放債,。但事情可能會出乎意料,抵押品變現(xiàn)價(jià)值可能會低于當(dāng)初合理的預(yù)測,,且不提2008年次貸危機(jī)的案例,,即便是拿到融資的創(chuàng)業(yè)公司(譬如2015年VC火熱的階段),很難說公司的高估值就名副其實(shí),,所以鋌而走險(xiǎn)式的債務(wù)融資對雙方來說都是高風(fēng)險(xiǎn),。這種情況下,公司的VC股東也很被動,,債務(wù)到期如果不追加投資,,公司就面臨債務(wù)違約,公司就會“威脅死給你看“,,但是VC也有忍耐限度,,忍無可忍則可能會對管理層下手,甚至推動公司并購?fù)度肫渌镜膽驯?,盡可能實(shí)現(xiàn)退出,。 不可否認(rèn),融資市場上存在這種定時炸彈式的債務(wù)融資,,而且一旦引爆,,傷害性可能很強(qiáng),但也不是說債務(wù)融資對創(chuàng)業(yè)者來說就是毒品,,《財(cái)富》一篇文章中就這個問題總結(jié)的一段文字很好:
最后,,強(qiáng)調(diào)一下債務(wù)融資的條件和條款當(dāng)中有太多的技術(shù)細(xì)節(jié)問題需要注意,公司管理層可能只關(guān)心金額,、利率和期限,,但沒有關(guān)注“標(biāo)準(zhǔn)條款”(譬如各種約定的違約情形)或“異常條款“(是否有約定實(shí)質(zhì)構(gòu)成了后續(xù)融資等重大事項(xiàng)的否決權(quán)),但那是專業(yè)律師要做的事情,,創(chuàng)業(yè)公司需要做的是大膽多問為什么,,技術(shù)細(xì)節(jié)這里就不再展開了。 |
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