礦業(yè)公司礦體發(fā)生變化

此過程可用采礦領(lǐng)域的幾個(gè)不同例子加以說明,。該領(lǐng)域中的 4 大決定因素分別為：（1）礦藏的可開發(fā)年限；（2）年產(chǎn)出,；（3）生產(chǎn)成本,；（4）銷售價(jià)格。如果在未來開采的礦體在位置,、性質(zhì)或等級(jí)方面不同于以前開采的礦體,，那么無論是產(chǎn)出還是成本都可能受到不利影響。
案例分析
卡魯梅和赫克拉聯(lián)合銅業(yè)公司,。這家銅生產(chǎn)商 1936 年及之前幾年的報(bào)告說明了有關(guān)礦儲(chǔ)量的各種問題,。

早在 1937 年，該公司股票每股價(jià)格 20 美元,，股票估價(jià)為 4000 萬美元,，也就是 3000 萬美元的礦業(yè)資產(chǎn)加上 1000 萬美元的營運(yùn)資本。  
如果對(duì) 1936 年的收益構(gòu)成詳細(xì)分析,，結(jié)果顯示收益來自 4 個(gè)不同來源,。

這 4 個(gè)利潤來源無論大小，可開發(fā)年限都是絕對(duì)有限的,。顯然不可能再次達(dá)到前幾年所產(chǎn)出銅的銷量記錄了,。該公司 70 年來的支柱聯(lián)合礦（Conglomerate Branch）“在 12~14 個(gè)月內(nèi)”就會(huì)面臨枯竭,。回收工廠產(chǎn)出的銅,，即經(jīng)過尾渣再加工提煉最便宜的銅,，可開發(fā)年限也只有 5~7 年?，F(xiàn)在就剩下阿米克礦（Ahraeekmine）這個(gè)開發(fā)年限更持久一些,、可為未來效力的礦山了，但預(yù)計(jì)該礦運(yùn)營因成本考量 也會(huì)于 1932 年 4 月至 1935 年關(guān)門歇業(yè),?！緯r(shí)至 1936 年仍有一些高成本礦區(qū)未能開業(yè)?！?nbsp; 
因此,，經(jīng)分析表明，來自聯(lián)合礦和回收工廠的運(yùn)營在未來所帶來的利潤總額可能不會(huì)超過約 700~800 萬美元,。由此看來,，除了一些投機(jī)性的新發(fā)展之外，公司 4000 萬美元估價(jià)的絕大部分都必須 由運(yùn)營成本更高的礦區(qū)收益來支撐,，而這些礦區(qū)對(duì) 1936 年的業(yè)績所做出的貢獻(xiàn)只占一小部分,。
案例分析
從前稱做“自由港得克薩斯公司”的這家公司 19%年的業(yè)績表現(xiàn)為分析師提供了同樣類型的問題，同時(shí)也提出了另一問題,，即在這種情況下,，利用過去的收益記錄來支持新證券的銷售是否合理。1933 年 1 月,，該公司為了籌集資金裝備一個(gè)從某些其他公司租賃的硫磺生產(chǎn) 礦區(qū),，以每股 100 美元價(jià)格發(fā)行了 250 萬美元的股息率 6%的累積性可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股。  
發(fā)行說明書中有如下內(nèi)容：  
⒈根據(jù) 1928~1932 年的年均銷量,，破續(xù)儲(chǔ)量的估計(jì)可開發(fā)年限為至少 25 年,。  
⒉1928~1932 年間的收益平均為 295.25 萬美元，或相當(dāng)于優(yōu)先股股息要求的 19.6 倍,。  
這些說明的言外之意是,，假設(shè)硫磺的價(jià)格不變，我們可以確信該公司今后 25 年的收益將與過去年份的收益大致相當(dāng),。  
然而,，該公司的實(shí)情卻無法保證這種推論的成立。該公司過去的收益來自兩個(gè)礦區(qū)的經(jīng)營,，這兩 個(gè)礦區(qū)分別位于布萊恩崗（Bryan Mound）和霍斯金斯崗（Hoskins Mound）,。布萊恩崗礦區(qū)由公司所有， 是公司大部分利潤的來源,。但是到了 1933 年,，其可開發(fā)年限已是“相當(dāng)有限”【上市申請(qǐng)書中的用詞】,。 事實(shí)上，該礦區(qū)的礦產(chǎn)儲(chǔ)量不太可能超過 3 年,?；羲菇鹚箥徥菑牡每怂_斯公司租入的。在支付完每噸 1.06 美元的固定特許開采費(fèi)之后,，不低于 70%的剩余利潤還要以租金的形式支付給得克薩斯公司,。自由港公司銷售額的一半要由霍斯金斯崗出產(chǎn)的硫磺來應(yīng)付。公司即將在路易斯安那州格蘭德艾卡伊（Grande Ecaille）開發(fā)新礦區(qū),，但這個(gè)新礦區(qū)所需支付的特許開采費(fèi)將高達(dá)凈收益的 40%,。  
研究了這些事實(shí)之后我們可以看出，自由港公司得克薩斯公司 1928~1932 年的收益狀況與預(yù)期的未來經(jīng)營成果之間并沒有直接聯(lián)系,。與過去獲得的儲(chǔ)量相比,，發(fā)行說明書中所稱的長達(dá) 25 年的硫磺儲(chǔ)量位于完全不同的地區(qū)，提煉條件也完全不同,。這個(gè)新項(xiàng)目產(chǎn)出的硫磺需要支付一大筆利潤共享式的特許開采費(fèi),，而老礦區(qū)布萊恩崗則是自由港公司直接擁有所有權(quán)的財(cái)產(chǎn)，因此對(duì)公司來說其利潤可達(dá) 100%,。  
除了這個(gè)已知更高的成本因素之外,，我們必須要重視這樣一個(gè)事實(shí)，那就是現(xiàn)在看來,，自由港公司大部分的未來利潤期待著一個(gè)新項(xiàng)目來實(shí)現(xiàn),。格蘭德艾卡伊礦區(qū)仍在裝配過程中，尚未開工運(yùn)營,，因此它正面臨著許多出于開發(fā)階段的企業(yè)所特有的風(fēng)險(xiǎn),。與布萊恩崗礦區(qū)相比，新礦區(qū)的成本要么高得多,，要么低得多,。從證券分析的角度來看，重要的一點(diǎn)是,，如果分析涉及兩個(gè)完全不同的礦區(qū),，你所面臨的是兩個(gè)幾乎各自獨(dú)立的企業(yè)。因此,，自由港得克薩斯公司 1928~1932 年的記錄與其未來發(fā)展的相關(guān)性還不如某些完全不同的硫磺公司的數(shù)字【如得克薩斯海灣硫磺公司】,。  
再次回到企業(yè)家對(duì)證券價(jià)值的觀點(diǎn)上，自由港得克薩斯公司的業(yè)績顯示出以下這個(gè)有趣的推理過程,。1933 年 6 月,，這家企業(yè)的市場價(jià)值約為 3200 萬美元【2.5 萬股每股售價(jià)為 125 美元的優(yōu)先股和 73 萬每股售價(jià)為 40 美元的普通股】。公司期待著從一個(gè)新礦區(qū)獲得未來利潤中的大部分,，這個(gè)礦區(qū)是從 3 家大型石油公司手中租入的,，裝備礦區(qū)共投入 300 萬美元,。可以想象,，這些石油公司在租賃條款上 盡量讓自己占到便宜,。實(shí)際上，市場是給一家僅投資了約 300 萬美元的新企業(yè)確定了高達(dá)約 2000 萬美元或更高的估價(jià),。當(dāng)然,，這家企業(yè)證明自己具有至少 6 倍于投入資金的價(jià)值也是可能的，但是從普通業(yè)務(wù)流程的角度來看,，對(duì)未來的預(yù)期結(jié)果支付如此龐大的溢價(jià),，似乎實(shí)在是太過輕率了,。  
很明顯,，股票市場自有一番道理。筆者認(rèn)為,，如果這些道理與理性思維和商業(yè)經(jīng)驗(yàn)背道而馳,，購買普通股的股民或許會(huì)暫時(shí)獲得大量投機(jī)所得，或者某幾只憑運(yùn)氣購得的股票會(huì)只賺不賠,，但他們最終必然要虧本,。