熊錦秋：只有完善借殼上市定義才可嚴(yán)控監(jiān)管套利

　　6月2日,，經(jīng)證監(jiān)會(huì)并購重組委審核，九有股份購買北京景山創(chuàng)新100%股權(quán)的重組申請(qǐng)未獲通過,。證監(jiān)會(huì)否決理由是：“本次交易中控股股東盛鑫元通違反公開承諾，不符合《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第四條規(guī)定,。”

　　九有股份重組被否依據(jù)的條款是《重組辦法》的第四條：上市公司實(shí)施重大資產(chǎn)重組,，有關(guān)各方必須及時(shí)、公平地披露或者提供信息,，保證所披露或者提供信息的真實(shí),、準(zhǔn)確、完整,，不得有虛假記載,、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏。該條規(guī)定較為寬泛,，適應(yīng)性較廣,，在市場人士看來，證監(jiān)會(huì)這次的否決理由可謂“四兩撥千斤”,，可能顯示證監(jiān)會(huì)對(duì)規(guī)避借殼的審核態(tài)度越來越嚴(yán)格,。

　　《重組辦法》第十三條對(duì)于“借殼上市”的定義是：自控制權(quán)發(fā)生變更之日起，上市公司向收購人及其關(guān)聯(lián)人購買的資產(chǎn)總額,，占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告期末資產(chǎn)總額的比例達(dá)到100%以上,。值得注意的是，規(guī)則中的“購買資產(chǎn)”是指“收購人及其關(guān)聯(lián)人的資產(chǎn)”,，只有購買資產(chǎn)達(dá)到100%比例方才構(gòu)成借殼上市,。

　　九有股份認(rèn)為,，根據(jù)《重組辦法》第十四條第一款的規(guī)定“購買的資產(chǎn)為股權(quán)的，其資產(chǎn)總額以被投資企業(yè)的資產(chǎn)總額與該項(xiàng)投資所占股權(quán)比例的乘積和成交金額二者中的較高者為準(zhǔn)”,，景山創(chuàng)新13.89%股權(quán)對(duì)應(yīng)的資產(chǎn)總額為2.38億元,，與上市公司4.30億元總資產(chǎn)相比，占比僅為55.25%,，不構(gòu)成借殼,。

　　也就是說，九有股份計(jì)算收購標(biāo)的與上市公司資產(chǎn)規(guī)模比例時(shí),，僅計(jì)算了大股東在標(biāo)的公司持股部分對(duì)應(yīng)的資產(chǎn),，而非收購標(biāo)的資產(chǎn)總額。筆者認(rèn)為這似乎符合當(dāng)前《重組辦法》的規(guī)定,。但如果借殼上市是以收購資產(chǎn)的總額來計(jì)算,，那么由于景山創(chuàng)新資產(chǎn)總額為17.10億元，顯然將構(gòu)成借殼,。

　　說來說去,，目前對(duì)借殼上市的定義存在漏洞，非得上市公司購買收購人及關(guān)聯(lián)人的資產(chǎn)達(dá)到上市公司原有資產(chǎn)100%比例才構(gòu)成借殼上市,，而非以收購標(biāo)的資產(chǎn)總額來計(jì)算,，如果光摳字眼，那么一個(gè)龐大的資產(chǎn)進(jìn)入上市公司,，也可能不構(gòu)成借殼上市,。這樣一來，眾多市場主體將會(huì)各顯神通,、大斗智商,，收購時(shí)極力規(guī)避構(gòu)成借殼上市，以謀求監(jiān)管套利,。

　　目前對(duì)借殼上市監(jiān)管較嚴(yán),，證監(jiān)會(huì)對(duì)借殼上市的審核標(biāo)準(zhǔn)與IPO相同，并購資產(chǎn)需要滿足企業(yè)首發(fā)上市的所有條件,，其中包括“最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤均為正數(shù)且累計(jì)超過人民幣3000萬元”,，而對(duì)非借殼類重組，監(jiān)管就相對(duì)較松,，目前已全部取消審批,。

　　之所以對(duì)借殼上市另眼相看，在筆者看來,，首先是因?yàn)榻铓ど鲜兄惺召徸⑷胭Y產(chǎn)體量巨大,，對(duì)上市公司原有股東利益影響也很大，這就有必要從信息披露,、資產(chǎn)業(yè)績,、業(yè)績補(bǔ)償承諾等多方面進(jìn)行嚴(yán)格約束,，如果收購微量資產(chǎn)也就不值得過多約束。

　　其次是擔(dān)心收購后新的實(shí)際控制人會(huì)將自己的關(guān)聯(lián)資產(chǎn)高價(jià)塞進(jìn)上市公司,。不過,，前者應(yīng)是主因，后者是次因,，目前從次因入手來設(shè)計(jì)對(duì)借殼上市的定義,，很容易走偏。

　　上市公司收購一個(gè)遠(yuǎn)超過自己體量的新資產(chǎn),，新資產(chǎn)理應(yīng)屬“借殼上市”,，由此才可將更多收購行為納入更為嚴(yán)格的監(jiān)管。

　　筆者建議,，應(yīng)盡快完善借殼上市的定義,，其定義無需依據(jù)實(shí)際控制人是否變更、以及購買新實(shí)際控制人資產(chǎn)的數(shù)量,，可以非常簡單直白,，不妨規(guī)定上市公司收購的資產(chǎn)總量達(dá)到上市公司原來總資產(chǎn)的100%以上、收購凈資產(chǎn)達(dá)到上市公司原來凈資產(chǎn)100%以上,、收購資產(chǎn)年凈利潤達(dá)到上市公司年原來凈利潤的100%以上等,，即構(gòu)成借殼上市。

　　事實(shí)上香港聯(lián)交所不僅將規(guī)則規(guī)定的案例認(rèn)定為反收購行動(dòng),，同時(shí)也會(huì)將其他非常重大的收購事項(xiàng)定性為反收購行動(dòng),，聯(lián)交所認(rèn)為，“收購意圖在于將收購的資產(chǎn)上市并回避新上市規(guī)則”的交易即屬反收購行動(dòng),，這樣才可遏制一些市場主體按照政策來量體裁衣、明目張膽規(guī)避借殼上市的收購行為,。