（一）醫(yī)藥股與科技股走勢(shì)的差異

研究的起點(diǎn)，醫(yī)藥股,、科技股,、消費(fèi)股同為成長(zhǎng)股，暫且排除三者行業(yè)基本屬性的差異,，僅觀察其股價(jià)的一般規(guī)律,。根據(jù)有效市場(chǎng)理論，股價(jià)是最有效率的,，能夠反映所有的公開(kāi)與非公開(kāi)信息,。將此理論放大到行業(yè)普遍規(guī)律時(shí)，我們認(rèn)為行業(yè)股價(jià)的一般規(guī)律能夠反映該行業(yè)內(nèi)在的本質(zhì),。

就三者而言,，科技股股價(jià)的常態(tài)演化有兩種：一種是上漲后高位徘徊，另一種是頭肩頂,；相比而言醫(yī)藥股與消費(fèi)股更常見(jiàn)的形態(tài)是長(zhǎng)牛型,。為什么會(huì)出現(xiàn)這種差異呢？

上圖中的典型科技股微軟,、康柏,、英特爾、優(yōu)利系統(tǒng)的走勢(shì)均符合我們提出的科技股股價(jià)的兩種常態(tài)演化上漲后高位徘徊或者頭肩頂,。蘋(píng)果與IBM的直接觀察并不符合,。但是，事實(shí)上蘋(píng)果與IBM均實(shí)現(xiàn)了自我革命,，蘋(píng)果從電腦廠商變成了移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的智能手機(jī)廠商,，IBM則從電腦廠商變成了服務(wù)提供商?？梢哉f(shuō)前后的蘋(píng)果,、IBM雖然是同一家公司,，但其在本質(zhì)上已經(jīng)徹底改變,。它們的股價(jià)走勢(shì)也反應(yīng)了兩輪走勢(shì)，分開(kāi)來(lái)看,，每一輪均符合我們提出科技股股價(jià)規(guī)律,。

對(duì)于科技股,，要抓住產(chǎn)品普及率在30-40%之前的爆發(fā)成長(zhǎng)期，在這一階段產(chǎn)品的銷(xiāo)量快速上升,，同時(shí)價(jià)格較高,，量?jī)r(jià)齊升，估值與業(yè)績(jī)雙雙提升,，股價(jià)迎來(lái)爆發(fā),；隨著行業(yè)后進(jìn)者越來(lái)越多，產(chǎn)品的普及率逐步上升,，當(dāng)普及率超過(guò)這一臨界線,，產(chǎn)品由壟斷型市場(chǎng)走向競(jìng)爭(zhēng)型市場(chǎng)，銷(xiāo)量仍在上升,，但價(jià)格開(kāi)始下降,，凈利潤(rùn)增速隨之下降，估值則下降的更快,，估值與業(yè)績(jī)從雙擊變成雙殺,，隨之股價(jià)的頭肩頂走勢(shì)出現(xiàn)。此時(shí),，如果龍頭公司能夠利用并購(gòu)方式或者憑借其品牌效應(yīng)擴(kuò)大市場(chǎng)份額,，以量的提高來(lái)支持業(yè)績(jī)的持續(xù)增長(zhǎng)。由于利潤(rùn)率已經(jīng)下降,，因此市盈率也不如頂峰時(shí)高,，因此股價(jià)還是較前期有所下滑，只是不如追隨者般一落千丈,，而是停留在一個(gè)較高水平價(jià)位上波動(dòng)徘徊,，科技股的第二種走勢(shì)會(huì)出現(xiàn)，上漲之后高位徘徊,。

注意以上這個(gè)過(guò)程是科技股的一輪走勢(shì),，如果公司實(shí)現(xiàn)顛覆性創(chuàng)新，如蘋(píng)果,，還會(huì)迎來(lái)新一輪爆發(fā),。因此，投資科技股的關(guān)鍵在于抓住其普及率30%-40%以前的爆發(fā)期,，隨后要堅(jiān)定賣(mài)出,，避免陷入白馬成長(zhǎng)股的陷阱。

與科技股的走勢(shì)不同,，典型醫(yī)藥牛股的走勢(shì)則是長(zhǎng)牛型,，投資策略上可以長(zhǎng)期堅(jiān)定持有。著名的醫(yī)藥牛股大都是長(zhǎng)期上漲走勢(shì),，即便禮來(lái),、輝瑞等制藥公司經(jīng)歷過(guò)較長(zhǎng)時(shí)間的調(diào)整最終股價(jià)也均超過(guò)了此前高點(diǎn),。醫(yī)藥股與科技股的一般形態(tài)差別較大，我們?cè)噲D分析其現(xiàn)象背后的本質(zhì)原因,。

（二）科技股多是新技術(shù)的搬運(yùn)工和優(yōu)化師,，醫(yī)藥股卻是實(shí)打?qū)嵉难邪l(fā)者

新技術(shù)在產(chǎn)業(yè)中的擴(kuò)散階段分為初期、中期和晚期,，即發(fā)明,、創(chuàng)新、擴(kuò)散,。在發(fā)明期,，擁有此技術(shù)的開(kāi)發(fā)公司數(shù)量不多，往往能夠?qū)κ袌?chǎng)形成壟斷局面,。而使壟斷者的利潤(rùn)最大化的產(chǎn)量是邊際收益等于邊際成本時(shí)的產(chǎn)量,。壟斷產(chǎn)量的規(guī)模是遠(yuǎn)低于競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)量的規(guī)模，但此時(shí)產(chǎn)品的價(jià)格是比較高的,。這個(gè)時(shí)候公司能夠享受價(jià)格及銷(xiāo)量的雙雙提升,，此時(shí)股價(jià)也迎來(lái)一輪爆發(fā)。根據(jù)我們?cè)凇犊萍脊桑簼B透率的游戲》報(bào)告中的研究,，此時(shí)對(duì)應(yīng)的產(chǎn)品普及率在30%-40%以前,。當(dāng)產(chǎn)品的市場(chǎng)滲透率達(dá)到30%-40%，龍頭公司的利潤(rùn)增速達(dá)到頂峰,，估值也相應(yīng)地達(dá)到最高,。隨著眾多跟隨者迅速進(jìn)入該市場(chǎng)，并模仿出相似產(chǎn)品,，普及率越來(lái)越高,，銷(xiāo)量越來(lái)越大，但是產(chǎn)品的價(jià)格隨之迅速下降,。龍頭公司的利潤(rùn)增速下滑,，而估值此時(shí)則會(huì)下降地更快！這就能解釋為什么科技股總是到達(dá)一定的時(shí)候出現(xiàn)大幅下跌的現(xiàn)象,。因?yàn)榭萍碱?lèi)成長(zhǎng)股主要關(guān)注的是其科技創(chuàng)新型產(chǎn)品的市場(chǎng)滲透率,，由于在產(chǎn)品初期尚處于寡頭壟斷市場(chǎng)，其壟斷價(jià)格可以帶來(lái)巨額的利潤(rùn)空間,，因此價(jià)會(huì)隨著產(chǎn)品滲透率的提高而快速上升,。利潤(rùn)快速上升以及產(chǎn)品的流行必然吸引大量追隨者進(jìn)入，產(chǎn)品市場(chǎng)也會(huì)漸漸從寡頭壟斷型轉(zhuǎn)向競(jìng)爭(zhēng)型市場(chǎng),，隨著產(chǎn)品價(jià)格的下降,，利潤(rùn)率大幅下降，如果市場(chǎng)份額沒(méi)有更大的擴(kuò)張，利潤(rùn)率甚至出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng),。在股價(jià)上就表現(xiàn)出頭肩頂?shù)淖邉?shì)了。所以,，高成長(zhǎng)和快速下滑是科技類(lèi)成長(zhǎng)股的必然特性,，30%-40%的市場(chǎng)滲透率是一個(gè)規(guī)律，也是科技類(lèi)成長(zhǎng)股的“滲透率魔咒”,。只要把握好產(chǎn)品的滲透速度和節(jié)奏,，也能抓住投資的機(jī)會(huì)。

之所以在科技產(chǎn)品中會(huì)出現(xiàn)這種情況,，主要原因在于新科技的核心基礎(chǔ)研究往往不是由公司研發(fā)的,，而是由國(guó)家基礎(chǔ)科研完成的，科技公司所做的更多的是契合客戶體驗(yàn)的商業(yè)模式的創(chuàng)新,。這樣的話,，新產(chǎn)品或者新模式出現(xiàn)之后，是無(wú)法阻擋眾多跟隨者跟進(jìn)的（蘋(píng)果與三星在智能手機(jī)領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)是最典型的例子）,。

表面現(xiàn)象上看是新科技產(chǎn)品出現(xiàn)后有眾多跟隨者快速跟進(jìn)導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格下降,、普及率迅速上升，產(chǎn)品進(jìn)入競(jìng)爭(zhēng)型市場(chǎng),，公司估值與業(yè)績(jī)雙殺,；本質(zhì)上則是由于核心技術(shù)是由國(guó)家基礎(chǔ)科研完成，套用時(shí)下流行的一句話,，科技公司“不生產(chǎn)新技術(shù),，只是新技術(shù)的搬運(yùn)工及組裝者”。故而A公司可以做,，B公司也可以做,，關(guān)鍵在于誰(shuí)最先將基礎(chǔ)科研應(yīng)用化，誰(shuí)應(yīng)用的最符合消費(fèi)者需求,，誰(shuí)的商業(yè)模式更成功,。這是導(dǎo)致科技股行情出現(xiàn)一輪又一輪，但每輪龍頭都不一樣,，大漲后不是高位徘徊就是頭肩頂?shù)母驹颉?/p>

醫(yī)藥行業(yè)與此完全不同,，內(nèi)在的角度，藥物的研發(fā)一般由公司自主完成,，需要長(zhǎng)期的病理試驗(yàn)以及臨床經(jīng)驗(yàn)的積累,，具有非常強(qiáng)的傳承性。公司在自身長(zhǎng)期的摸索中,，不斷沉淀,，并且通過(guò)與醫(yī)院的合作，在長(zhǎng)期臨床觀察中不斷積累，具有漸進(jìn)性,。細(xì)分領(lǐng)域的龍頭公司厚積薄發(fā),，有很強(qiáng)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。與科技股相比,，原研藥“不是想模仿就能模仿”,，跟隨者難度相當(dāng)大。另外,，外在的角度,，歐美成熟專(zhuān)利保護(hù)體系下，原研藥享有長(zhǎng)期專(zhuān)利保護(hù)期,，保護(hù)期內(nèi)價(jià)格很高,，且具有唯一性，將幫助公司覆蓋研發(fā)投入并獲得豐厚利潤(rùn),。即便在專(zhuān)利到期后,，仿制藥的壁壘也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于科技產(chǎn)品。同時(shí)與新公司相比,，原來(lái)的龍頭公司更有可能在持續(xù)不斷的研發(fā)投入及臨床積累下研發(fā)出新的原研藥或改進(jìn)型的新藥,。故而醫(yī)藥股更有可能走出長(zhǎng)牛的形態(tài)。

正是由于,，“科技股只是新技術(shù)的搬運(yùn)工,，醫(yī)藥股卻是實(shí)打?qū)嵉难邪l(fā)者”，才導(dǎo)致科技品進(jìn)入壁壘較低,，有眾多跟隨者快速進(jìn)入,，龍頭股股價(jià)隨普及率的變化演繹頭肩頂形態(tài)；而醫(yī)藥龍頭公司卻可以享受長(zhǎng)期投入,、積累及專(zhuān)利保護(hù)下原研藥帶來(lái)的巨大收益,，走出長(zhǎng)牛。

理清楚了這一點(diǎn)之后,，更加堅(jiān)定我們對(duì)于“科技股抓住普及率30%-40%之前的爆發(fā)期,，醫(yī)藥股看好之后長(zhǎng)期堅(jiān)定持有”的兩種投資策略。

（三）科技變遷周期不斷縮短,，醫(yī)藥研發(fā)周期不斷拉長(zhǎng)

從上世紀(jì)60年代計(jì)算機(jī)到互聯(lián)網(wǎng)再到最近幾年的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代,，科技變遷的周期在不斷縮短，新科技產(chǎn)品從萌芽到成長(zhǎng)到成熟的速度越來(lái)越快,，老技術(shù)被新技術(shù)替代,、舊產(chǎn)品被新產(chǎn)品替代的周期均在加速。在技術(shù)變遷的周期中,，上一輪浪潮中的龍頭公司能否時(shí)刻把握社會(huì)生活的演變趨勢(shì)和科技發(fā)展的路線并進(jìn)行持續(xù)創(chuàng)新,，直接決定了其接下來(lái)的市場(chǎng)價(jià)值,。典型案例包括微軟、英特爾股價(jià)停滯不前,，而亞馬遜,、甲骨文的股價(jià)卻持續(xù)上升。

醫(yī)藥行業(yè)受制于FDA新藥審批趨嚴(yán),、研發(fā)困難增加等因素,，從原藥研發(fā)到新藥上市的周期不斷拉長(zhǎng)。根據(jù)研究,，從新藥的臨床前實(shí)驗(yàn)到FDA批準(zhǔn)，平均每個(gè)品種要花12年,；從費(fèi)用上看,，一般在2.5億-3.5億美元之間，如此巨大的投資需要數(shù)年才有回報(bào),。近年來(lái)FDA每年批準(zhǔn)的新藥越來(lái)越少,，研究中的化學(xué)藥品能夠進(jìn)入市場(chǎng)的成功率卻非常低，平均概率為1/10000~1/5000,。因此,，一些原有重磅炸彈產(chǎn)品，甚至包括其專(zhuān)利到期后出現(xiàn)的仿制藥,，在較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)依然不可替代,。

反應(yīng)在股價(jià)上，科技股的爆發(fā)期往往就那么幾年,，即新產(chǎn)品普及率在5%提升至30%的階段,，投資者應(yīng)該去尋找下一種產(chǎn)品普及率爆發(fā)的階段。而醫(yī)藥股則能夠在相對(duì)較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步上漲,，更能夠?qū)崿F(xiàn)“基業(yè)長(zhǎng)青”,。

（四）科技牛股輪輪換，醫(yī)藥牛股具有持續(xù)性

科技股的龍頭股各領(lǐng)風(fēng)騷數(shù)年,，輪輪換,。科技股與醫(yī)藥股的另一個(gè)不同在于,，科技股總是以一種新的顛覆性的技術(shù)的應(yīng)用為代表掀起一輪投資熱潮,，新一輪的龍頭往往會(huì)替代上一輪的龍頭，除非一個(gè)公司完成革命和轉(zhuǎn)型,，抓住了前后兩輪技術(shù)的潮流,，但這種情況畢竟是少數(shù)。每一輪科技股行情中的牛股都不相同,，以計(jì)算機(jī)技術(shù)發(fā)展為例,。在大型機(jī)時(shí)代,，領(lǐng)先的是IBM；在小型機(jī)時(shí)代,，領(lǐng)先的是Digital Equipment,；在個(gè)人電腦時(shí)代，領(lǐng)先的是微軟,；在桌面互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代,，領(lǐng)先的是谷歌；而在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代,，領(lǐng)先的變成了蘋(píng)果等,。從微軟、IBM,、英特爾到后來(lái)的蘋(píng)果等,，因?yàn)槊恳惠喍际切碌摹㈩嵏残缘?，老公司很難成為新一波浪潮的弄潮兒,，除非出現(xiàn)顛覆性創(chuàng)新。例如當(dāng)年做電腦的蘋(píng)果與現(xiàn)在做手機(jī)的蘋(píng)果,，并且蘋(píng)果在個(gè)人電腦時(shí)代并非龍頭,。

醫(yī)藥牛股總是投資者耳熟能詳?shù)哪菐字弧ａt(yī)藥股則是另一種情況,。第一,，龍頭公司往往深耕于某些細(xì)分領(lǐng)域，在該領(lǐng)域具有深厚的功底和優(yōu)勢(shì),，通過(guò)持續(xù)巨額的研發(fā)投入和臨床積累,，會(huì)比其他公司更有可能研發(fā)出新的藥物，具有很高的延續(xù)性,。優(yōu)勢(shì)一旦確立較難被改變,。第二,，公司原有拳頭產(chǎn)品在專(zhuān)利保護(hù)期內(nèi)給公司帶來(lái)巨額收益,，即使專(zhuān)利到期后受到仿制藥的沖擊,，但通過(guò)新的改進(jìn)研發(fā)及好的口碑、療效仍將占有較大的市場(chǎng)份額,，很難被替代,。第三，即使有新的公司研發(fā)出可能成長(zhǎng)為“重磅炸彈”的藥物,，這些新公司往往難逃被龍頭公司天價(jià)收購(gòu)的命運(yùn),。故而，在醫(yī)藥行業(yè),，每個(gè)細(xì)分領(lǐng)域的龍頭公司往往具有較強(qiáng)的持續(xù)性,，這一點(diǎn)與科技股形成鮮明對(duì)比,。

（五）科技股各領(lǐng)風(fēng)騷，醫(yī)藥股強(qiáng)者恒強(qiáng)

（1）科技股多是新技術(shù)的搬運(yùn)工和化妝師,，醫(yī)藥股卻是實(shí)打?qū)嵉难邪l(fā)者,。導(dǎo)致科技品進(jìn)入壁壘較低，有眾多跟隨者快速進(jìn)入,，龍頭股股價(jià)隨普及率的變化演繹頭肩頂形態(tài),；而醫(yī)藥龍頭公司卻可以享受長(zhǎng)期投入、積累及專(zhuān)利保護(hù)下原研藥帶來(lái)的巨大收益,，走出長(zhǎng)牛,。

（2）科技變遷周期不斷縮短，醫(yī)藥研發(fā)周期不斷拉長(zhǎng),。反應(yīng)在股價(jià)上,，科技股的爆發(fā)期往往就那么幾年，即新產(chǎn)品普及率在5%提升至30%的階段,，投資者應(yīng)該去尋找下一種產(chǎn)品普及率爆發(fā)的階段,。而醫(yī)藥股則能夠在相對(duì)較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步上漲,，更能夠?qū)崿F(xiàn)“基業(yè)長(zhǎng)青”,。

（3）科技牛股輪輪換，醫(yī)藥牛股具有持續(xù)性,。每一輪科技股行情中的龍頭公司都不相同,，各領(lǐng)風(fēng)騷數(shù)年，即便成為一代霸主的科技公司,，也很難成為下一代霸主,；而醫(yī)藥牛股則更具有持續(xù)性，總是耳熟能詳?shù)哪菐字弧?/p>

總結(jié)上述三條規(guī)律后,，可以發(fā)現(xiàn)：

醫(yī)藥股是強(qiáng)者恒強(qiáng),，科技股則是各領(lǐng)風(fēng)騷。因此對(duì)于醫(yī)藥股的投資,，關(guān)鍵點(diǎn)在于判斷該公司是否具有長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力與護(hù)城河,，一旦選定可以堅(jiān)定持有。

科技股則必須要抓住普及率30%-40%之前行業(yè)爆發(fā)期的龍頭公司,，一旦過(guò)了這個(gè)臨界點(diǎn)絕不留戀,，立刻賣(mài)出，尋找下一個(gè)普及率將要爆發(fā)的新產(chǎn)品,，避免陷入白馬成長(zhǎng)股的低估值陷阱,。

五、醫(yī)藥股與消費(fèi)股：跨界為何難以成功,？

（一）典型醫(yī)藥股走勢(shì)與消費(fèi)股類(lèi)似

消費(fèi)類(lèi)公司,，尤其是大眾消費(fèi)品公司,，資產(chǎn)比較輕，且專(zhuān)用性低,，品牌傳承性強(qiáng),。與科技類(lèi)公司相比，消費(fèi)品公司更能夠?qū)崿F(xiàn)“基業(yè)長(zhǎng)青”,。

典型的消費(fèi)股大都為長(zhǎng)期牛股,，形態(tài)上與醫(yī)藥股較為類(lèi)似。無(wú)論是快速消費(fèi)品寶潔,，飲料公司可口可樂(lè),、百事可樂(lè)，還是連鎖快餐巨頭麥當(dāng)勞,，股價(jià)形態(tài)上均為不斷創(chuàng)新高,。只要品牌在，核心競(jìng)爭(zhēng)力在,，股價(jià)的每一次回調(diào)均是買(mǎi)入的機(jī)會(huì),。

業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)是消費(fèi)品股價(jià)上漲的保障，毛利率越高的企業(yè)股價(jià)上升動(dòng)力越強(qiáng),，毛利率體現(xiàn)品牌力,。因此，消費(fèi)品企業(yè)的股價(jià)驅(qū)動(dòng)因素在于品牌,，品牌知名度是毛利率提升的唯一保障,。這一點(diǎn)與醫(yī)藥企業(yè)類(lèi)似。

（二）醫(yī)藥天然具有消費(fèi)品屬性

醫(yī)藥天然具有消費(fèi)品的一些屬性,，最為顯著的是具有強(qiáng)烈的品牌認(rèn)同感和渠道依賴(lài)性,。在某種程度上，醫(yī)藥與消費(fèi)品具備共通屬性,。

支撐消費(fèi)品企業(yè)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)是品牌,、渠道和顧客這些需要長(zhǎng)期積累的無(wú)形資產(chǎn)和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。與科技品顛覆式的創(chuàng)新相比,，數(shù)以億計(jì)的消費(fèi)者需求不會(huì)在一夜之間突然消失,，消費(fèi)品企業(yè)的優(yōu)勢(shì)、品牌的傳承與凝聚力也不會(huì)在一夜之間發(fā)生巨變,。同樣的,，不論如何，人們的疾病不會(huì)突然全部治愈,，對(duì)于藥物的需求將是持續(xù)而穩(wěn)定增長(zhǎng)的,。

消費(fèi)品行業(yè)的核心經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)和核心競(jìng)爭(zhēng)力表現(xiàn)為三項(xiàng)：品牌、渠道和顧客,。這個(gè)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的本質(zhì)是溢價(jià)能力而不是低成本,。主要的業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)因素是銷(xiāo)售費(fèi)用而不是資本支出,，即使需要資本支出的并購(gòu)活動(dòng)，購(gòu)買(mǎi)的標(biāo)的也是品牌和渠道這些靠銷(xiāo)售費(fèi)用積累起來(lái)的無(wú)形資產(chǎn)而不是有形資產(chǎn),。品牌,、渠道和顧客對(duì)醫(yī)藥企業(yè)同樣非常重要，這個(gè)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)本質(zhì)是持續(xù)不斷的研發(fā)投入,、以及藥物效果的競(jìng)爭(zhēng),，同樣不是價(jià)格的競(jìng)爭(zhēng)。低成本競(jìng)爭(zhēng)對(duì)醫(yī)藥和消費(fèi)品行業(yè)同樣會(huì)產(chǎn)生巨大的傷害,，例如各種假藥和有毒有害食品,、飲料。

整體來(lái)看,，消費(fèi)品企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力在于品牌,、渠道及持續(xù)不斷的銷(xiāo)售費(fèi)用投入，醫(yī)藥行業(yè)與此類(lèi)似,，醫(yī)藥企業(yè)的基石是其品牌拳頭產(chǎn)品,、持續(xù)不斷的研發(fā)投入費(fèi)用以及醫(yī)院、OTC等渠道,。

但是雖然同樣倚重品牌與渠道,，醫(yī)藥與消費(fèi)品存在明顯的差異。首先,，品牌方面,，消費(fèi)品品牌更加重視品牌所代表,、所傳遞,、所傳承的一種生活方式、生活態(tài)度以及價(jià)值觀等等,，而人們選擇某個(gè)醫(yī)藥品牌更多的考慮的則是其過(guò)往在治療疾病過(guò)程中的實(shí)際功效及安全性,。其次，渠道方面,，消費(fèi)品的渠道更廣,，包括百貨商場(chǎng)、超市,、專(zhuān)賣(mài)店,、零售店、電子商務(wù)等等,，部分消費(fèi)品公司也會(huì)選擇性的自己鋪設(shè)渠道,，而醫(yī)藥渠道較為集中，主要包括醫(yī)院,、OTC藥方,、電子商務(wù)等,，醫(yī)藥企業(yè)也很少自己鋪設(shè)渠道。

（三）醫(yī)藥企業(yè)跨界大眾消費(fèi)品鮮有成功,？

1,、跨界頻頻：醫(yī)藥 X

醫(yī)藥產(chǎn)品天然具有消費(fèi)品的屬性，醫(yī)藥行業(yè)與消費(fèi)品行業(yè)的交叉即為所謂的“健康消費(fèi)品”領(lǐng)域,。近年來(lái),，國(guó)內(nèi)外著名醫(yī)藥企業(yè)紛紛開(kāi)始頻頻跨界大眾消費(fèi)品，進(jìn)入健康消費(fèi)品領(lǐng)域,，其中有成功的案例也有失敗的教訓(xùn),。“醫(yī)藥 X”成為企業(yè)多元化發(fā)展的一種模式,，X一般以大眾消費(fèi)品,，尤其日化類(lèi)快消品為主。

這里明確一下“健康消費(fèi)品”的定義,，指醫(yī)藥企業(yè)開(kāi)發(fā)的大眾消費(fèi)品,，包括但不限于功能型飲料、藥妝,、藥用洗護(hù)用品,、保健品、禮品等具有藥用功能性定位,、同時(shí)帶有大健康屬性的消費(fèi)品,。目前國(guó)際著名醫(yī)藥企業(yè)幾乎全部設(shè)置“Consumer Healthcare”部門(mén)。國(guó)內(nèi)包括云南白藥,、廣藥集團(tuán),、同仁堂等藥企在發(fā)展計(jì)劃中也明確提出“大健康”戰(zhàn)略。

“醫(yī)藥 X”的風(fēng)潮也吹遍了中國(guó),。中藥數(shù)千年的歷史積淀了許多具有獨(dú)特功能和文化價(jià)值的品牌,，他們?cè)谙M(fèi)品領(lǐng)域的延伸具有先天優(yōu)勢(shì)。同仁堂,、云南白藥,、片仔癀、東阿阿膠等一個(gè)個(gè)有著非凡文化認(rèn)知和深刻品牌內(nèi)涵的中藥紛紛確立大健康的發(fā)展戰(zhàn)略,，進(jìn)軍健康消費(fèi)品領(lǐng)域,。

2、跨界原因

縱觀全球藥企巨頭,，研發(fā)創(chuàng)新與消費(fèi)品延伸是企業(yè)不斷成長(zhǎng)的兩個(gè)主要途徑,。一方面，大型醫(yī)藥企業(yè)投入巨額資金研發(fā)新藥，另一方面,，眾多藥企紛紛將觸角伸向健康消費(fèi)品主要是日化用品的藍(lán)海,。

（1）專(zhuān)利懸崖，研發(fā)遇阻

眾多原研藥的專(zhuān)利即將過(guò)期,，制藥企業(yè)的黃金年代已經(jīng)過(guò)去,，眾多制藥巨頭面臨“拳頭產(chǎn)品”專(zhuān)利到期同時(shí)新藥研發(fā)遇阻的雙重困境。根據(jù)Evaluate-Pharma,，2007-2012年全球威脅“重磅炸彈”的仿制藥銷(xiāo)售金額超過(guò)2000億美元,。另一方面，醫(yī)藥企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新遇到前所未有的困境,，研發(fā)效率急劇下降,。1999-2009年，美國(guó)制藥業(yè)的研發(fā)費(fèi)用整體上升71 %,，但FDA批準(zhǔn)的藥品數(shù)量卻減少了33%,。研發(fā)遇阻，審批趨嚴(yán),，同時(shí)還涉及藥品召回事件,，醫(yī)藥巨頭在曾經(jīng)輝煌的制藥領(lǐng)域日益艱難。

（2）換一種思路

受原研藥專(zhuān)利逐漸到期,、新藥研發(fā)遇阻,、藥品利潤(rùn)下降影響，國(guó)際藥企將目光投向了穩(wěn)定增長(zhǎng),、毛利率較高的,、技術(shù)上可復(fù)制的健康消費(fèi)品市場(chǎng)。健康消費(fèi)品的投入產(chǎn)出比遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于藥品研發(fā),，更加吸引醫(yī)藥企業(yè),。目前不少醫(yī)藥企業(yè)已經(jīng)在功能型飲料、藥妝,、藥用洗護(hù)用品,、保健品,、禮品等領(lǐng)域開(kāi)辟了新的市場(chǎng)增長(zhǎng)空間,。

（3）中藥獨(dú)特的歷史積淀及品牌優(yōu)勢(shì)

目前我國(guó)藥品以仿制藥和中藥為主，國(guó)外藥企原研藥專(zhuān)利到期對(duì)仿制藥企業(yè)更多的是利好,。但是國(guó)內(nèi)藥品降價(jià),、醫(yī)藥控費(fèi)、中藥材價(jià)格上漲等政策對(duì)醫(yī)藥企業(yè)的影響仍是長(zhǎng)期的,，藥企利潤(rùn)空間受到擠壓已經(jīng)成為不爭(zhēng)的事實(shí),。這種情況下，具有獨(dú)特的歷史積淀及品牌優(yōu)勢(shì)的中藥企業(yè)轉(zhuǎn)向市場(chǎng)容量巨大,、穩(wěn)定增長(zhǎng),、毛利率高的大眾消費(fèi)品具有必然性,。與受管制的藥品價(jià)格相比，藥妝,、保健食品,、洗護(hù)用品等健康消費(fèi)品的定價(jià)機(jī)制相對(duì)靈活，功能性的準(zhǔn)確定位也成就了較高的定價(jià)優(yōu)勢(shì),，保證了豐厚的利潤(rùn)空間,。更具特色的是，中國(guó)數(shù)千年的歷史積淀了許多具有獨(dú)特功能和文化價(jià)值的中藥瑰寶,，他們形成的強(qiáng)大品牌力量是我國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)獨(dú)有的風(fēng)景,。品牌之于消費(fèi)品不亞于研發(fā)技術(shù)之于制藥企業(yè)，因此中藥企業(yè)在消費(fèi)品領(lǐng)域的延伸具有先天優(yōu)勢(shì),。

3,、跨界大眾消費(fèi)為何鮮有成功？

在歷史的案例中,，我們發(fā)現(xiàn)許多醫(yī)藥品牌公司在對(duì)外擴(kuò)張時(shí)出現(xiàn)跨界失敗,。為什么醫(yī)藥品牌在跨界發(fā)展中的優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)不出來(lái)呢？

我們?cè)谏弦黄M(fèi)品專(zhuān)題中提到,，品牌的大眾程度取決于產(chǎn)品的必需品屬性,。如軟飲料、純凈水,、日化用品等都形成了幾個(gè)寡頭的市場(chǎng)結(jié)構(gòu),，后進(jìn)入者將面臨非常強(qiáng)大的進(jìn)入壁壘，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)牢不可破,。即使是行業(yè)龍頭,，其品牌溢價(jià)也無(wú)法打破這種結(jié)構(gòu)。相反,，如果新進(jìn)入行業(yè)并沒(méi)有形成寡頭結(jié)構(gòu),，品牌公司的介入將不費(fèi)吹灰之力。

比如作為傳統(tǒng)中藥龍頭的云南白藥,，近幾年積極向健康及日化消費(fèi)品領(lǐng)域擴(kuò)展,。但是我們發(fā)現(xiàn)，在日化領(lǐng)域,，除了云南白藥牙膏產(chǎn)品外,，其洗浴型用品（洗發(fā)水養(yǎng)元青）并沒(méi)有太大的銷(xiāo)量突破。為什么公司的品牌以及成功經(jīng)驗(yàn)不能迅速在新市場(chǎng)上復(fù)制呢,？

在牙膏市場(chǎng)上,，由于品牌較為分散，其余競(jìng)爭(zhēng)者的品牌優(yōu)勢(shì)并無(wú)法完全切斷云南白藥牙膏的推廣，反而云南白藥可以憑借其在中藥領(lǐng)域的品牌優(yōu)勢(shì)成功切入中藥型牙膏的細(xì)分市場(chǎng),，并迅速擴(kuò)大,。但是在洗浴領(lǐng)域，已經(jīng)形成了寶潔和聯(lián)合利華兩大寡頭的壟斷型市場(chǎng),，無(wú)論是品牌優(yōu)勢(shì)還是渠道控制,，云南白藥都不及前兩大品牌的優(yōu)勢(shì)，因此產(chǎn)品推廣受到阻滯,。

所以,，在個(gè)人護(hù)理市場(chǎng)中，云南白藥（牙膏）已經(jīng)逐步形成品牌效應(yīng),，但其最終只能成為牙膏市場(chǎng)中藥理類(lèi)細(xì)分市場(chǎng)的龍頭,，而其跨界產(chǎn)品無(wú)法成為其利潤(rùn)增長(zhǎng)的動(dòng)力。

（四）消費(fèi)品更重品牌壁壘與渠道占有,，醫(yī)藥必須專(zhuān)注于研發(fā)創(chuàng)新

從云南白藥及更多的失敗案例中,，我們可以觀察到，品牌和渠道對(duì)于消費(fèi)品的成功有多么的關(guān)鍵,。消費(fèi)品的品牌主要是衍生出來(lái)的一系列消費(fèi)者身份認(rèn)同,、品質(zhì)等內(nèi)容，而醫(yī)藥品牌更多是藥效以及安全性,。消費(fèi)品的渠道更加分散,，包括了百貨商場(chǎng)、超市,、零售店等等,，而醫(yī)藥更為集中，主要為醫(yī)院與藥房,。因此醫(yī)藥公司切入大眾消費(fèi)品要著重于與現(xiàn)有消費(fèi)品形成差異化,。健康類(lèi)消費(fèi)品在品牌上必須與現(xiàn)有傳統(tǒng)消費(fèi)品形成差異化定位，強(qiáng)化消費(fèi)者的認(rèn)知,，同時(shí)需要耗費(fèi)大量財(cái)力物力鋪設(shè)渠道,。

由于對(duì)于消費(fèi)品而言，品牌與渠道是其成長(zhǎng)的基因,，目前從更為普遍的角度而言,，藥企在品牌及渠道上均不占優(yōu)勢(shì)，因此藥企尤其是國(guó)內(nèi)藥企跨界大眾消費(fèi)總是敗多勝少,。成功的代表云南白藥牙膏與王老吉涼茶無(wú)一不是在品牌定位的差異化上做足了功夫,，不與傳統(tǒng)消費(fèi)品正面競(jìng)爭(zhēng)，在渠道上也是通過(guò)打入快消品商超渠道才獲得成功,。

由此可見(jiàn)，雖然在股價(jià)形態(tài)上，醫(yī)藥股與消費(fèi)股走勢(shì)類(lèi)似,，但二者做大做強(qiáng)的基因并不相同,。

（1）承載品牌的兩個(gè)基礎(chǔ)要素是產(chǎn)品和渠道。對(duì)消費(fèi)品來(lái)說(shuō),，產(chǎn)品品質(zhì)只要安全就行,，渠道才是關(guān)鍵；對(duì)于醫(yī)藥產(chǎn)品來(lái)說(shuō),，產(chǎn)品功能和品質(zhì)是關(guān)鍵,，渠道是自然伴生的。例如,，寶潔發(fā)明了能夠在水中融入鈣的技術(shù),，但卻在飲料市場(chǎng)一敗涂地，最終不得不把技術(shù)賣(mài)給美汁源和純果樂(lè),?？梢?jiàn)消費(fèi)品的渠道是關(guān)鍵，產(chǎn)品功能服從于渠道,。而康芝藥業(yè)的小兒退燒藥因功能而滲透到全國(guó)幾乎所有的醫(yī)療點(diǎn),，但這個(gè)渠道卻并不能被用來(lái)支撐其他任何銷(xiāo)售。綜合來(lái)看,，消費(fèi)品品牌的核心支撐是渠道,，產(chǎn)品品質(zhì)只是基礎(chǔ)保證；支撐醫(yī)藥品牌的關(guān)鍵是產(chǎn)品品質(zhì),，持續(xù)專(zhuān)注的研發(fā)創(chuàng)新才是醫(yī)藥牛股長(zhǎng)牛的根本,。

（2）醫(yī)藥企業(yè)跨界健康消費(fèi)品，其管理體系和管理思維仍然是醫(yī)藥企業(yè)的,，并未能按照消費(fèi)品或保健品的思路去打品牌,、鋪渠道。本質(zhì)上來(lái)說(shuō),，需要醫(yī)藥企業(yè)及消費(fèi)品企業(yè)果斷放棄原有的經(jīng)驗(yàn)思路,，發(fā)揮各自的優(yōu)勢(shì)，克服各自的劣勢(shì),。但健康消費(fèi)品均為錦上添花的部分,，較難成為藥企或者消費(fèi)品公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)。這就解釋了為什么江中制藥做參靈草難以打開(kāi)市場(chǎng),，也解釋了同仁堂,、阿膠、片仔癀等公認(rèn)的優(yōu)質(zhì)功能性產(chǎn)品沒(méi)有成為優(yōu)秀的消費(fèi)品品牌,。

（3）總結(jié)：消費(fèi)品的品牌是由渠道支撐的,，醫(yī)藥的品牌是由產(chǎn)品功能和質(zhì)量支撐的,。選股時(shí)，消費(fèi)品更加注意品牌和渠道,，而非產(chǎn)品功能,，這就是前期伊利被看空時(shí)我們強(qiáng)烈看多的原因；醫(yī)藥股則看重藥品功能和品質(zhì),，要選擇專(zhuān)注研發(fā)創(chuàng)新的公司,。

六、本質(zhì)：醫(yī)藥牛股的基因乃專(zhuān)注研發(fā)創(chuàng)新

回顧美國(guó)醫(yī)療保健長(zhǎng)期成長(zhǎng)型公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力,，既得益于美國(guó)龐大的醫(yī)療費(fèi)用支出以及完善平衡的專(zhuān)利保護(hù)制度,，更重要的是公司自身的努力。關(guān)于公司層面的因素,，前文提煉出了三個(gè)關(guān)鍵詞：拳頭產(chǎn)品,、高研發(fā)投入、強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合,。而若歸結(jié)到醫(yī)藥大牛股的基因上,，我們認(rèn)為“專(zhuān)注”與“極致”能夠很好的概括。

對(duì)比完科技股與醫(yī)藥股,、消費(fèi)股與醫(yī)藥股的差異及投資策略之后,，可以得出：

（1）醫(yī)藥牛股的基因在于專(zhuān)注，專(zhuān)注于研發(fā)創(chuàng)新,，至于極致就是醫(yī)藥大牛股的誕生,。

（2）科技牛股的基因在于滲透率的爆發(fā)，產(chǎn)品由導(dǎo)入期到成長(zhǎng)期的普及,。

（3）消費(fèi)牛股的基因在于品牌壁壘與渠道占有,。

（一）過(guò)程的專(zhuān)注：占領(lǐng)研發(fā)創(chuàng)新的制高點(diǎn)

縱觀世界醫(yī)藥巨頭，一個(gè)重要的共同特征在于能夠持續(xù)不斷的研發(fā)出新的有競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品,。這可以理解為從科技的角度專(zhuān)注于新藥的研發(fā),，加快新的科研產(chǎn)品的審批以及上市速度，搶占,、開(kāi)拓新市場(chǎng),。這是醫(yī)藥牛股最為關(guān)鍵的地方，誰(shuí)占領(lǐng)了研發(fā)與創(chuàng)新的制高點(diǎn),，誰(shuí)就必將成為行業(yè)執(zhí)牛耳者,，也必將是股票市場(chǎng)上的寵兒。

由于醫(yī)療保健涉及眾多領(lǐng)域,，尤其隨著科技的發(fā)展,，細(xì)分領(lǐng)域越來(lái)越多，一家公司不可能專(zhuān)注于所有的細(xì)分領(lǐng)域,，故而醫(yī)療保健行業(yè)會(huì)出現(xiàn)眾多細(xì)分領(lǐng)域的牛股,，這對(duì)投資者而言絕對(duì)是一大福音,。

需要注意的是醫(yī)藥領(lǐng)域的新產(chǎn)品與我們此前在成長(zhǎng)股專(zhuān)題之四《科技股：滲透率的游戲》中提到的科技產(chǎn)品的普及過(guò)程并不一致。從科技的角度來(lái)看,，普通科技產(chǎn)品很快會(huì)有眾多生產(chǎn)者進(jìn)入,。醫(yī)藥則不會(huì),，從原研藥到仿制藥再到泛濫,，這個(gè)周期很長(zhǎng)。原研藥公司早就通過(guò)自己強(qiáng)大的研發(fā)能力以及投入或者并購(gòu)手段開(kāi)發(fā)出新產(chǎn)品了,。因此,，醫(yī)藥的研發(fā)，傳承性強(qiáng),，公司與醫(yī)院長(zhǎng)期合作,，在長(zhǎng)期的臨床觀察中不斷摸索，具有漸進(jìn)性與連續(xù)性,。故而,，科技股每一輪浪潮的龍頭都不一致，除非出現(xiàn)顛覆性創(chuàng)新,，但是醫(yī)藥領(lǐng)域往往容易出現(xiàn)長(zhǎng)期龍頭牛股,。（二）結(jié)果的極致：大牛股誕生

醫(yī)藥巨頭們通過(guò)持續(xù)大力的研發(fā)投入、不斷加快新的科研產(chǎn)品的上市速度,、對(duì)現(xiàn)有重磅產(chǎn)品的市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)掘,、爭(zhēng)搶明星藥物仿制權(quán)以及同業(yè)并購(gòu)等方式，多管齊下專(zhuān)注于更先進(jìn)的研發(fā),、更優(yōu)秀的產(chǎn)品,、更適合的商業(yè)模式，專(zhuān)注的極致造就了醫(yī)療保健行業(yè)大牛股的誕生,。

專(zhuān)注于研發(fā)創(chuàng)新至于極致是醫(yī)藥牛股的基因,。

七、下一站醫(yī)藥天后：跟隨疾病譜的演變,，尋找A股細(xì)分領(lǐng)域龍頭

（一）人類(lèi)疾病譜及用藥演變

疾病譜（Spectrum of disease）是指疾病在不同人群,、不同時(shí)期的發(fā)病率與死亡率。人類(lèi)的疾病譜是隨著人類(lèi)的生存和生活方式的變遷而不斷變化的,。人類(lèi)疾病譜最新的演變趨勢(shì)為：傳染病,、呼吸系統(tǒng)、消化系統(tǒng)疾病的發(fā)/患病率,、死亡率明顯下降,。惡性腫瘤、心腦血管疾病,、營(yíng)養(yǎng)代謝和內(nèi)分泌系統(tǒng)疾病,、精神障礙,、傷害的患病率、死亡率明顯上升,。

顯然,，醫(yī)藥研發(fā)方向的演變需要緊跟人類(lèi)疾病譜的變化。疾病譜一直在發(fā)生變化,，研發(fā)則要一路跟進(jìn),，二者環(huán)環(huán)相扣。故而,，隨著人類(lèi)疾病譜的變化,，醫(yī)藥企業(yè)的研發(fā)方向也逐漸向腫瘤、治療性疫苗,、慢性疾病治療藥物的產(chǎn)品鏈延伸,。

醫(yī)藥龍頭就在疾病譜的變化中誕生、成長(zhǎng),、壯大,。尋找A股醫(yī)藥牛股自然需要把握中國(guó)疾病譜的變化。

（二）跟隨中國(guó)疾病譜變化尋找細(xì)分領(lǐng)域龍頭

疾病譜的變化主要受生活水平,、飲食習(xí)慣以及醫(yī)療技術(shù)水平影響,，尤其近半個(gè)世紀(jì)加速演變。中國(guó)疾病譜變化最明顯的特點(diǎn)是逐步向發(fā)達(dá)國(guó)家靠攏,，或者說(shuō)未富先老,、未富先病。

1,、中國(guó)疾病譜的演變

下圖展示的是中國(guó)1990年以及2010年致死原因的變化,。左邊是1990年死亡率的排序，右邊是2010年死亡率的排序,。

第一,，在中國(guó)的疾病譜中傳染性、先天性,、遺傳性疾病仍然不少,；同時(shí)心腦血管疾病、癌癥等上升迅速,。

第二,，中國(guó)超過(guò)一半的死亡率的都是上升的。最主要增加的是心腦血管風(fēng)險(xiǎn)的疾病,，主要是心臟病,、中風(fēng)。另外還有代謝疾病,，就是糖尿病,，其他的疾病都存在一定程度下降,。

第三，具體死因看,，缺血性心臟病,、公路損傷、肺癌,、肝癌,、胃癌、食道癌,、腸癌,、糖尿病,、高血壓,、艾滋病致死率上升較快。呼吸道感染,、溺水,、新生兒腦病、早產(chǎn)兒并發(fā)癥,、肺結(jié)核,、腦膜炎等致死率下降較快。整體呈現(xiàn)的趨勢(shì)是傳染性疾病致死率迅速下滑,，心腦血管疾病以及癌癥的致死率迅速上升,。

第四，2010年在中國(guó)致死原因排在前列的包括中風(fēng),、缺血性心臟病,、慢性阻塞性肺病、公路損傷,、肺癌,、肝癌。1990年排在前列的則是呼吸道感染,、中風(fēng),、慢性阻塞性肺病、溺水等等,。中國(guó)這二十年疾病譜的變化較大,。

2、跟隨疾病譜的變化尋找A股細(xì)分領(lǐng)域牛股

根據(jù)中國(guó)疾病譜的變化,，目前致死率上升最為明顯的是心腦血管疾病,、癌癥、糖尿病及艾滋病,。其中心腦血管疾病主要包括包括心臟病,、中風(fēng),，癌癥主要包括肺癌、肝癌,、胃癌,、食道癌、腸癌,。

未來(lái)A股醫(yī)藥牛股將集中在上述領(lǐng)域,，聚焦心腦血管疾病、癌癥,、糖尿病及艾滋病細(xì)分領(lǐng)域三類(lèi)公司：

（1）具有較強(qiáng)研發(fā)創(chuàng)新能力的公司,。

（2）具有較強(qiáng)仿制能力的公司。

（3）檢察,、治療所需要的醫(yī)療器械市場(chǎng)占有率較高公司,。