有很多人關(guān)注股票價格的變動，但并非很多人能買賣股票賺錢。經(jīng)濟學家當然對股價的變動也感興趣,，還寫了不少文章，但他們還是賺不了錢,。本文闡釋經(jīng)濟學家對股價變動的了解和買賣股票不能賺錢的理由,。由此，我們可以介紹本年三位獲得諾貝爾獎的經(jīng)濟學家的貢獻,。因為要討論比較專門的問題,，雖然我盡量用簡單的文字來說明，但讀者仍需慢慢閱讀才能完全了解,。

芝加哥大學的尤金?法瑪(Eugene Fama)教授得獎是因為他在1970年研究和命名的“有效市場假說”,，有效市場意味市場已經(jīng)高效地決定了股票的價格，人們難以用更高的智慧買賣股票來贏利,。芝加哥大學的另一位教授拉爾斯·皮特·漢森(Lars Peter Hansen )在研究理性預(yù)期在經(jīng)濟模型的應(yīng)用有重大的貢獻,。“理性預(yù)期”我們將在下面說明。這種模型可能用來解釋股票價格,。與之相反,，耶魯大學的羅伯特?席勒(Robert Shiller)教授發(fā)現(xiàn)股票價格的變動大于經(jīng)濟模型所能解釋的變動。

要了解上述的理論,，我們可以（1）試用經(jīng)濟模型和理性預(yù)期的假定來解釋股票的價格,。這樣便應(yīng)用了漢森的方法；（2）用適當?shù)慕?jīng)濟模型代表有效市場信息來解釋股票的價格,，以便決定法瑪理論是否成立,。之后，我們再討論股價格的變動是否多于經(jīng)濟模型所能解釋,，如席勒所主張的,。我在《經(jīng)濟學與統(tǒng)計學雜志》(The Review of Economics and Statistics )1989年11月發(fā)表的文章包括了上面兩項研究的例子，可以用來討論三位獲得諾貝爾獎的經(jīng)濟學家的貢獻,。

我做上面兩項研究時,，應(yīng)用了“現(xiàn)值理論”來解釋股票價格。根據(jù)此理論,，股票今天的價格 p(t)應(yīng)等于它一年后可償還款項的預(yù)期,，E[p(t+1)+ d(t+1)]/(1+r).。這里p(t+1) 是一年后的股價,， d(t+1)是一年內(nèi)收到的利息,，E 代表預(yù)期。預(yù)期E[ ]除以(1+ r), r 是利率,，把一年后預(yù)期的價值折現(xiàn)今天的價值,。這一理論說如果一年后預(yù)期從某股票獲得某一價值，人們今天肯用同樣價值的錢來買它,。

做第一項研究（1）我用了1871 到1986 年關(guān)于美國標準普爾500股票價格指數(shù)的數(shù)據(jù)來代表p(t)然后看它是否等于E[p(t+1)+ d(t+1)]/(1+r),。這里E[ ]代表理性預(yù)期。要算出理性預(yù)期值,，我們先建立p(t+1)和d(t+1)的經(jīng)濟模型,。一般模型是用這兩變數(shù)過去的價值來解釋它們。從這一模型我們可以算出兩變數(shù)的理性預(yù)期,，或說平均值,。研究結(jié)果顯示，根據(jù)理性預(yù)期不能解釋p(t),。如此,，雖然理性預(yù)期概念能在很多經(jīng)濟模型應(yīng)用，也有重要的模型不能應(yīng)用它,。就是說漢森的方法,，有些地方不能應(yīng)用,。

做第二項研究（2）我用了過去p(t+1)+d(t+1)的數(shù)據(jù)和“部分調(diào)整的預(yù)期”作為市場的信息。以x 代表p+d,，我們應(yīng)用部分調(diào)整的預(yù)期來計算 E[x(t+1)] = E[p(t+1) + d(t+1)],。部分調(diào)整預(yù)期的定義是：假定Ex(t) 是今年的預(yù)期，明年的預(yù)期E[x(t+1)]等于 bx(t) + (1-b)Ex(t),。就是說當我們觀察到今年的x(t)，我們會用這方程調(diào)整Ex(t )來求E[x(t+1)],。用同樣的方程可以求去年的預(yù)期E[x(t)] = bx(t-1) + (1-b)Ex(t-1),。這樣我們可以用過去的數(shù)據(jù)x(t), x(t-1), ... 來計算出 E[x(t+1)]系列。在市場買賣股票的人可以利用同樣數(shù)據(jù)來計算股票的價格,。我的研究發(fā)現(xiàn),，使用E[x]可以很好地預(yù)測股價，證明這一理論是對的,，同時證明了法瑪所說股票價格是由市場的數(shù)據(jù)來決定的,。

席勒說經(jīng)濟理論不能完全解釋股票價格的變動也是對的，因為用計量經(jīng)濟模型來解釋任何現(xiàn)象總是有誤差,。但席勒的觀點更進一步,，他指出股票市場中用經(jīng)濟模型不能解釋的誤差十分大。這種誤差可以用心理學來解釋,。他有名的著作《非理性繁榮》（Irrational Exuberance ）舉了例子,。當股價猛升的時候，大家拼命去買,，把價格抬得非常高,，以后總會跌下來，這是經(jīng)濟理論不能預(yù)兆的,?！安焕硇缘姆睒s” 與“理性預(yù)期”的行為相反。

雖然經(jīng)濟學家的貢獻有不同的觀點,，如果它是有原創(chuàng)性的發(fā)現(xiàn),，都可以被認為是重要的。還有,，看不同的經(jīng)濟理論,，像摸大象不同的部分，會發(fā)現(xiàn)它們是不同的,。

（注：本文僅代表作者觀點）

本文責任編輯 徐瑾 [email protected]