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　　銀行類上市公司中外比較及投資價值分析
　　國信證券綜合研究所 何誠穎 陶鸝春
金融是現(xiàn)代經(jīng)濟的核心,在國民經(jīng)濟中占有十分重要的地位.金融業(yè)又以銀行業(yè)為龍頭帶動和影響著證券,信托,保險業(yè)的發(fā)展.從行業(yè)特征的角度看,銀行業(yè)具 有穩(wěn)定增長的特征.從世界各國的資本市場看,成熟股市上的銀行股都以其優(yōu)良的業(yè)績,穩(wěn)定的成長性,長期的現(xiàn)金分紅,以及良好的流動性等特點,構(gòu)成了大盤藍 籌股指數(shù)中的重要板塊.著名的道瓊斯30種工業(yè)股票指數(shù)構(gòu)成中,以銀行股為主金融股就占了10%.標準普爾500家最大上市企業(yè)中,也有 0家是金融類股.
　　銀行業(yè)在中國國民經(jīng)濟發(fā)展中處于極其關(guān)鍵的地位.中國經(jīng)濟的持續(xù)增長以及長期以來對間接融資的高度依賴令銀行業(yè)保持了良好的 增長勢頭和空間.加入WTO以來,我國銀行業(yè)進行了大量的改革,力求增強國際競爭力.經(jīng)過10多年的發(fā)展,我國銀行股也開始初具規(guī)模.隨著國民經(jīng)濟增長, 外資并購加快,以及銀行類上市公司積極應對國內(nèi)外競爭等內(nèi)外部有利因素,我國銀行股正面臨良好的發(fā)展機遇.
　　一,銀行類上市公司的特點
上市銀行在證券市場構(gòu)成一個舉足輕重的藍籌板塊.由于行業(yè)的特殊性,銀行比一般企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模大,收益穩(wěn)定,更由于行業(yè)本身在國民經(jīng)濟中的特殊地位,銀行 對整體經(jīng)濟的影響力大.與此相應的是銀行在證券市場的特殊地位.在海外證券市場上,銀行股以其回報穩(wěn)定,股本規(guī)模大等特點,成為市場穩(wěn)定的重要力量.無論 是美國的JP摩根,日本的富士銀行,還是香港的匯豐控股,對推動資本市場發(fā)展和穩(wěn)定具有舉足輕重的作用.
　　銀行類上市公司與非銀行上市公司相比 具有規(guī)模大,服務內(nèi)容特殊,負債比率高,運作的金融資產(chǎn)風險大,經(jīng)營區(qū)域分散,電算化程度高,大量涉及普通居民的切身利益等特點.與國際銀行類上市公司相 比,我國銀行類上市公司還存在著內(nèi)部控制薄弱等問題.我國的會計,審計有關(guān)制度呆壞帳分類不細,準備金率不高,致使我國金融企業(yè)在運作中存在著不良資產(chǎn)得 不到及時化解,審計準則不健全,注冊會計師的技術(shù)和職業(yè)道德水準不夠高,提供的審計報告公信力不強,各種風險不能充分揭示等問題,令投資銀行類上市公司有 著特殊的風險.
　　目前我國銀行類上市公司共4家,銀行股占兩市流通市值的比重不足5%,遠遠低于香港銀行股占恒生指數(shù)30%,美國銀行股占標準 普爾綜合指數(shù)12%的比重.但銀行股的財務指標在滬深上市公司中名列前茅,其平均每股收益達0.2112元,平均每股凈資產(chǎn)2.3655元,遠遠高出深滬 兩市上市公司的平均水平.但是,這個板塊長期以來存在以下問題,如果不能逐步解決,將制約其后續(xù)發(fā)展空間:
　　1,業(yè)務的規(guī)范化運作有待進一步加 強.據(jù)統(tǒng)計,在我國銀行各項業(yè)務中,質(zhì)量能夠符合國際慣例標準的僅占30%,面對國際化的競爭環(huán)境非常不利.國際慣例是在國際交往中通常采用并被普遍接受 的傳統(tǒng)習慣做法,是共同遵守的國際準則.自二十世紀八十年代初期建立中央銀行體制以來,如何切實提高我國商業(yè)銀行業(yè)務的規(guī)范運作水平一直是金融理論界和實 務界的共同目標,各項業(yè)務操作規(guī)程逐步完善,但與國際慣例相比,仍存在較大的差距.
　　2,金融風險轉(zhuǎn)移和風險制衡機制有待完善,分散風險和化解 風險的能力有待提高.風險轉(zhuǎn)移和風險制衡機制是世界上各國銀行通行的做法,它是指銀行以某一種或幾種方式將風險損失轉(zhuǎn)移給其它相關(guān)者共同承擔.對于任何一 家金融機構(gòu)而言,其抗衡風險的能力總是有限的.因此,世界各國銀行都十分重視風險機制的建立,在最大限度規(guī)避風險的基礎上尋求金融資產(chǎn)運作的高效益和高效 率,這一機制被稱為金融發(fā)展的"第二道防線".風險機制的建立使國際商業(yè)銀行的經(jīng)營風險得到有限控制和化解,據(jù)統(tǒng)計,美國商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)比率僅為 0.67%.而我國即使是上市銀行的資產(chǎn)質(zhì)量都存在不少問題.西方銀行的資產(chǎn)回報率平均達到2%的水平,但我國銀行的獲利能力則十分低下.
3,國際金融,國際貿(mào)易等專門人才不足.由于銀行類上市公司一直仍以傳統(tǒng)業(yè)務為主業(yè),金融創(chuàng)新和國際業(yè)務所占份額較低,與之相對應,從業(yè)人員的業(yè)務素質(zhì)結(jié) 構(gòu)也以傳統(tǒng)業(yè)務型為主,缺乏適應國際金融競爭要求的綜合型,國際型,全能型專門人才.如何瞄準未來經(jīng)營目標,通過培訓,引進等途徑儲備和培養(yǎng)金融貿(mào)易人 才,是銀行類上市公司當前和今后的一項重要工作.
　　4,業(yè)務品種和利潤來源單一,抗風險能力較差,金融創(chuàng)新能力有待提高.我國銀行上市公司主要 收入的絕大多數(shù)來源于貸款和金融機構(gòu)往來,利潤來源十分單調(diào),使經(jīng)營風險無法分散.而國外商業(yè)銀行的非利息收入占比較高,收入來源已經(jīng)完全突破傳統(tǒng)的信貸 領域,轉(zhuǎn)而提供全方位,多樣化的綜合型金融服務.不僅如此,我國銀行業(yè)還有創(chuàng)新能力較差的特征,金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理,業(yè)務風險集中,資金存差過大,但又缺 乏金融創(chuàng)新來化解金融風險.上市銀行在業(yè)界屬于創(chuàng)新能力相對較強的,但是仍然有待提高.
　　二,銀行業(yè):中國經(jīng)濟增長景氣循環(huán)的直接受益者
　　1.中國經(jīng)濟增長進入新一輪景氣循環(huán),經(jīng)濟政策保持穩(wěn)定
自2002年8月份以來,作為國民經(jīng)濟先行指標的生產(chǎn)資料價格開始大幅度回升.居民消費價格總水平在2003年的頭兩個月結(jié)束長達14個月的下降趨勢, 累計同比上升了0.3%,通貨緊縮壓力進一步消除.今年一季度,全國工業(yè)生產(chǎn)呈現(xiàn)快速增長的勢頭.規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)(指全部國有企業(yè)和年產(chǎn)品銷售收入 500 萬元以上的非國有企業(yè))累計完成工業(yè)增加值8343億元,比上年同期增長17.2%.以上跡象表明,中國經(jīng)濟進入新一輪增長.
　　為促進 經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展,我國堅持擴大內(nèi)需的方針,持續(xù)實施積極財政政策和穩(wěn)健貨幣政策,經(jīng)濟向好態(tài)勢逐步增強.一季度以來曾經(jīng)出現(xiàn)過央行可能提高利率的傳言, 但是由于經(jīng)濟回暖的勢頭剛剛出現(xiàn),新趨勢有待確認,因此我們有理由相信包括利率政策在內(nèi)的宏觀經(jīng)濟政策將保持穩(wěn)定.央行在4月份統(tǒng)計月報也提出,將繼續(xù)實 行穩(wěn)健的貨幣政策,保持政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性,支持國民經(jīng)濟持續(xù)健康快速增長.
　　2.銀行業(yè)成為經(jīng)濟增長的直接受益者
　　貸款的高速增長是今年以來金融運行的顯著特征.這一特征,正是銀行業(yè)受益于經(jīng)濟增長的直接表現(xiàn).
　　一季度貸款累計增加8513億元,比去年同期多增加5022億元,去年全年的貸款增量是6500億元,2003年一季度的貸款增幅是1997年以來的最高增長幅度.從一季度貸款增加的投向上看,農(nóng)業(yè),基本建設和個人消費貸款增加較多,貸款結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化.
2003年4月份,金融機構(gòu)各項存款增長幅度有所回落,金融機構(gòu)貸款同比增長20.3%,增幅比年初高1.9個百分點,是1997年以來最高的.從4月 份金融機構(gòu)(含外資)人民幣貸款投向看,當月增加1945億元,同比多增加1008億元,繼續(xù)維持去年8月份以來金融機構(gòu)貸款多增的局面,但是多增的勢頭 與1季度相比有所減緩.在當月多增的貸款中,有五項多增貸款占當月多增貸款的95.9%.其中最為顯著的是票據(jù)融資增加547億元,同比多增加309億 元;其次是住房按揭和汽車消費的其他中長期貸款增加593億元,同比多增加248億元.
　　貸款的高速增長不僅是經(jīng)濟增長的要求,還與銀行業(yè)的發(fā) 展戰(zhàn)略緊密相關(guān).從經(jīng)濟增長的角度看,銀行貸款的增長有力的支持了經(jīng)濟發(fā)展的資金需求.其中,一是季節(jié)性因素的作用,一季度往往是銀行貸款增長較多的時 期;二是經(jīng)濟增長結(jié)構(gòu)性特征的需要,比如,居民對住房和汽車消費的升溫為銀行創(chuàng)造了資金運用的重要渠道.從銀行業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的角度看,我國商業(yè)銀行已經(jīng)由" 存款立行"向"貸款立行"轉(zhuǎn)變,這從某種程度上可謂是從粗放型向質(zhì)量型轉(zhuǎn)變的發(fā)展模式.當然,四大國有商業(yè)銀行的貸款猛增還有另一種作用――加速完成改制 上市.通過增加合格貸款而降低不良資產(chǎn)率可能是四大行達成上市目標的一種選擇,但這種選擇是包含著隱憂的.
　　總體而言,由于經(jīng)濟發(fā)展出現(xiàn)向好的趨勢,銀行業(yè)貸款在一季度高速增長,預計本年度銀行業(yè)將普遍具有較好的業(yè)績增長.
　　三,銀行股的總體投資價值分析――中外銀行業(yè)的比較
與其他行業(yè)的上市公司相比,銀行股具有突出的大盤藍籌的特征,是注重基本面的機構(gòu)投資者的理想投資品種:銀行股流通盤大,平均流通市值超過100億元, 其高流動性為機構(gòu)投資者以較低成本調(diào)整投資決策提供了便利;銀行類上市公司直接受益于國民經(jīng)濟的增長,其股票具有穩(wěn)定的業(yè)績增長和分紅收益;另外,關(guān)系到 國計民生的上市銀行受到人民銀行和證監(jiān)會的雙重監(jiān)管,其外部監(jiān)管比一般的上市公司更為嚴格.
　　表:中國銀行股股本特征
　　2003-5-14
　　收盤價
　　(元)
　　總股本
　　(萬股)
　　流通股
　　(萬股)
　　流通股比重
　　(%)
　　總市值
　　(億元)
　　流通市值
　　(億元)
　　深發(fā)展
　　12.07
　　194582
　　140936
　　72.43%
　　234.86
　　170.11
　　浦發(fā)銀行
　　13.38
　　391500
　　90000
　　22.99%
　　523.83
　　120.42
　　民生銀行
　　11.49
　　336274
　　68023
　　20.23%
　　386.38
　　78.16
　　招商銀行
　　12.34
　　570682
　　150000
　　26.28%
　　704.22
　　185.10
但是,目前中國銀行業(yè)與國際接軌才剛剛開始,與國際銀行業(yè)在各方面仍有一定的差距.證券市場上的銀行股占兩市流通市值的比重不足5%,遠遠低于香港銀行 股占恒生指數(shù)30%,美國銀行股占標準普爾綜合指數(shù)12%的比重.因此,銀行股在證券市場的影響和板塊效應將有一個逐步上升的過程.
　　1. 銀行收入來源對比
根據(jù)2003年第一季度貨幣政策執(zhí)行報告,一季度國內(nèi)非金融企業(yè)部門貸款,國債,企業(yè)債和股票融資的比重為94.5:2.5:0.7:2.3.這一比例 與2002年全年相比,貸款融資比重上升14.3個百分點,國債,企業(yè)債和股票融資分別下降11.9個百分點,0.7個百分點和1.7個百分點.融資格局 中間接融資長期過高,加上金融創(chuàng)新力度薄弱,銀行業(yè)對利息收入早已形成慣性依賴.數(shù)據(jù)顯示,我國四大上市銀行利息收入占比最低也有將近6成,高的超過8 成.由于股份制銀行在我國銀行業(yè)中活力較強,全國銀行業(yè)的數(shù)據(jù)應當是遠高這個水平.
　　相比之下,美國商業(yè)銀行的利息收入總體水平按不同的資產(chǎn)規(guī) 模類別分別為57.90%和73.50%.非利息收入不僅比例較高,而且種類繁多,如:儲蓄帳戶服務費收入,經(jīng)紀費收入,信托收入,凈證券化收入,保險傭 金收入等.商業(yè)銀行在傳統(tǒng)業(yè)務之外拓展利潤空間在海外已經(jīng)歷了較長時期的發(fā)展,并代表了銀行業(yè)發(fā)展的趨勢.國內(nèi)銀行與國外銀行相比,差距很大.
　　表:2002年中外銀行利息收入比重對比
　　深發(fā)展
　　浦發(fā)銀行
　　民生銀行
　　招商銀行
　　美國商業(yè)銀行
　　資產(chǎn)規(guī)模大于10億美元
　　資產(chǎn)規(guī)模小于10億美元
　　59.08%
　　83.33%
　　64.13%
　　82.65%
　　57.90%
　　73.50%
令人欣喜的是,今年商業(yè)銀行在中間業(yè)務創(chuàng)新邁出了有力的步伐.一季度以來,4家上市銀行中有3家(招商銀行,民生銀行,浦發(fā)銀行)先后提出"銀證理財計 劃",開始向證券委托理財領域滲透.非上市銀行中也有此類產(chǎn)品的推出.銀證理財計劃的產(chǎn)品設計不斷完善,投資保障功能日趨顯著,由于它符合當前投資環(huán)境下 投資者的需求,獲得了較高的市場認可度.由于銀監(jiān)會暫無這方面的監(jiān)管措施,銀證理財計劃目前面臨一定的政策風險.但是從海外金融業(yè)的發(fā)展情況看,全球資產(chǎn) 管理業(yè)的前10名以銀行占絕大多數(shù),而混業(yè)經(jīng)營又是金融業(yè)發(fā)展的大勢所趨,因此,我們有理由相信銀證理財計劃能在中國獲得其發(fā)展空間,并為由此帶動中國銀 行業(yè)的業(yè)務創(chuàng)新和發(fā)展.
　　2.銀行不良資產(chǎn)對比
　　中外銀行不良資產(chǎn)的對比主要在兩個方面.一是不良資產(chǎn)的確定方法,二是不良資產(chǎn)狀況.
首先是不良資產(chǎn)的確定方法.在國際上,信貸資產(chǎn)的風險屬性是銀行業(yè)監(jiān)管的重要問題.美國銀行體系中所通行的貸款質(zhì)量五級分類法已經(jīng)成為行業(yè)慣例,并在全 球通行.巴塞爾協(xié)議委員會更在2001年1月發(fā)布新巴塞爾資本協(xié)議的第二次征求意見稿,突出強調(diào)需要借助外部信用評級結(jié)果確定資產(chǎn)的風險權(quán)重,意在使資產(chǎn) 風險衡量更為公正,從而保證貸款風險"五級分類"更為客觀.
　　在國內(nèi),中國銀行業(yè)持續(xù)改善資產(chǎn)質(zhì)量,不斷提高經(jīng)營管理水平,對降低金融風險作出 較大努力.銀行業(yè)在繼續(xù)采用"一逾二呆"信貸資產(chǎn)分類的同時,開始采取與國際接軌的資產(chǎn)風險衡量方式.各上市銀行遵循監(jiān)管層的要求,制定了貸款質(zhì)量五級分 類的具體標準和實施貸款質(zhì)量五級分類的內(nèi)部管理辦法.但由于《貸款風險分類指導原則》中定量標準太少,定性分析在很大程度上又取決于分類人員的知識,經(jīng)驗 和技能,往往帶有主觀隨意性.內(nèi)部人具有操縱資產(chǎn)風險類別和呆賬準備從而影響業(yè)績,掩蓋實際風險的能力.從四家上市銀行的呆帳準備金情況看,各行的計提比 例都符合央行的要求.但在計提貸款損失準備的穩(wěn)健性方面,浦發(fā)銀行,民生銀行和招商銀行各有所長,深發(fā)展處于末位.外部評級機構(gòu)對中國銀行業(yè)的評價的重大 作用未能充分發(fā)揮,而評價中又始終存在不令人樂觀的因素.如,國際著名評級機構(gòu)惠譽在今年5月指出,"中國新增的銀行貸款中,大部分仍落入表現(xiàn)欠佳的國有 企業(yè)手中,這令人擔心,未來可能會出現(xiàn)新的資產(chǎn)質(zhì)量問題."
　　表:我國上市銀行呆帳準備金計提標準
　　正常類
　　關(guān)注類
　　次級類
　　可疑類
　　損失類
　　深發(fā)展
　　1%
　　2%
　　25%
　　50%
　　100%
　　浦發(fā)銀行
　　1%
　　2%
　　35%
　　70%
　　100%
　　民生銀行
　　1%
　　5%
　　25%
　　50%
　　100%
　　招商銀行
　　貸款為1.5%,貼現(xiàn)為1%
　　2%
　　35%
　　65%
　　100%
其次是不良資產(chǎn)狀況.中國銀行業(yè)不良資產(chǎn)水平較高勿庸置疑.由于國內(nèi)銀行業(yè)整體信息披露不充分,我們只能從上市銀行的角度進行分析.1)從2002年逾 期貸款率看,四家上市銀行均呈下降之勢,逾期貸款下降幅度在0.5～3.5個百分點,其中浦發(fā)銀行的逾期貸款率下降最快,民生銀行下降最慢,逾期貸款率最 低,深發(fā)展逾期貸款率最高.2)從2002年不良貸款率看,四家上市銀行均呈下降之勢.其中招商銀行的不良貸款率下降最快,民生銀行下降最慢,不良貸款率 最低,深發(fā)展不良貸款率最高.3)從2002年準備金覆蓋率看,四家銀行均呈提高之勢.2002年招商銀行,民生銀行,浦發(fā)銀行,深發(fā)展的準備金覆蓋率分 別比2001年提高了8.19,29.62,13.67和2.22個百分點.
　　美國銀行業(yè)市值排行第九的富來銀行,其不良貸款率為1.82%,香港的藍籌銀行股匯豐和東亞,其不良貸款率僅在3%左右.而作為我國銀行業(yè)優(yōu)秀代表的上市銀行,四家平均不良貸款率為5.43%.
再看不良資產(chǎn)構(gòu)成的比較數(shù)據(jù).一般來說,一個健康的銀行不良資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中應當是關(guān)注類資產(chǎn)較多,往后依次減少的.香港整個銀行體系的不良資產(chǎn)數(shù)據(jù)顯示,其 關(guān)注類資產(chǎn)為6.10%,占比過半,而損失類為1.22%,占比最低.但我們卻發(fā)現(xiàn)深發(fā)展出現(xiàn)了頭重腳輕的情況,可疑類資產(chǎn)所占比重超過關(guān)注類3.65個 百分點.招商銀行的不良資產(chǎn)各部分過于平均,雖然該行不良資產(chǎn)水平較低,其結(jié)構(gòu)分布卻不能令人滿意.
　　綜合上述分析,中國上市銀行相對海外銀行不僅不良資產(chǎn)比率較高,而且一些銀行不良資產(chǎn)分布結(jié)構(gòu)也存在問題.雖然上市銀行在國內(nèi)銀行體系中屬于經(jīng)營質(zhì)量較好者,但仍然需要不斷提高資產(chǎn)質(zhì)量,進一步與國際接軌.
　　3.銀行業(yè)整體評估的CAMEL體系指標對比
駱駝評價體系(CAMEL)是美國銀行監(jiān)管機構(gòu)評價金融機構(gòu)總體運營狀況的分析工具,目前已被國外主要金融監(jiān)管機構(gòu)所廣泛采用.1997年該評級體系進 行了修訂,其中一點是突出M即管理水平的決定性作用.在此我們對資本充足程度,資產(chǎn)質(zhì)量,管理水平,盈利水平和流動性五個方面分別選取核心指標,并結(jié)合香 港,美國上市銀行股的數(shù)據(jù)進行比較,來評價我國上市銀行的總體經(jīng)營狀況.
　　表:CAMEL體系指標比較分析
　　中國上市銀行
　　平均水平
　　匯豐銀行
　　(HK)
　　東亞銀行
　　(HK)
　　美洲銀行
　　(US)
　　富來銀行
　　(US)
　　資本充足率
　　9.71%
　　12.70%
　　17%
　　8.20%
　　8.24%
　　不良貸款比率
　　5.43%
　　3.10%
　　2.90%
　　-
　　1.82%
　　費用收入比
　　48.45%
　　38.57%
　　53.38%
　　32.58%
　　-
　　ROA
　　0.47%
　　2.08%
　　0.49%
　　1.40%
　　0.63%
　　ROE
　　15.24%
　　16.10%
　　3.90%
　　19.44%
　　6.86%
　　流動性比率
　　49.70
　　51.10
　　46.10
　　52.55
　　53.94
　　注:表中數(shù)值根據(jù)各上市銀行2002年年報計算而得.
　　表中美國銀行未填數(shù)據(jù)為該銀行未列示數(shù)據(jù).
資本充足程度:資本充足率指標的國際標準是巴塞爾協(xié)議所規(guī)定的8%,國際商業(yè)銀行的資本充足率普遍能夠達到這一要求,其中北美地區(qū)商業(yè)銀行的平均水平達 到11.7%.從我們所選擇的樣本數(shù)據(jù)看,各銀行都達到了資本充足率最低要求,中國上市銀行的平均水平為9.71%,是比較好的現(xiàn)象.
　　資產(chǎn)質(zhì) 量:國際銀行業(yè)中以北美銀行業(yè)不良貸款比率最低,為0.96%,最高的日本銀行業(yè)為5.99%.樣本數(shù)據(jù)顯示,香港,美國上市銀行的資產(chǎn)質(zhì)量比較好,而中 國上市銀行的不良貸款率最高,并接近日本銀行業(yè)5.99%的水平.中國上市銀行的經(jīng)營安全程度仍需花大力氣加強.
　　管理水平:事實上,管理水平難以用定量指標全面評價.從費用收入比指標看,中國上市銀行的管理水平在樣本銀行中大致處于中等位置,但仍有較大的優(yōu)化空間.
　　盈利水平:中國上市銀行的ROA與ROE在樣本數(shù)據(jù)中比較低,但ROA指標與東亞,富來相差不大,ROE指標與匯豐銀行差距不到一個百分點.這顯示了中國上市銀行在經(jīng)濟體系中屬于活力較強的群體,具有一定的競爭力.
　　流動性:流動資產(chǎn)比例指標是在側(cè)重資產(chǎn)管理方針下,商業(yè)銀行衡量流動性風險程度的重要指標之一.該比例越高,表明商業(yè)銀行的流動性風險越小.樣本數(shù)據(jù)顯示,我國上市銀行的流動性平均狀況與香港,美國上市銀行的水平基本持平,顯示其流動性資產(chǎn)比例比較合適.
經(jīng)過上述比較我們可以看出,我國上市銀行作為銀行業(yè)中最具生機和活力的群體,其總體經(jīng)營狀況在某些方面具備一定的國際競爭力,這充分顯示了我國上市銀行 的發(fā)展?jié)摿屯顿Y價值.但是如同國有四大行一樣,資產(chǎn)質(zhì)量,業(yè)務創(chuàng)新和管理水平問題仍然是制約上市銀行發(fā)展的重要因素.能夠較好解決這些問題的上市銀行將 具備更大的升值空間.
　　四,我國銀行股的投資價值分析
　　1.銀行股的主營業(yè)務狀況
　　我國銀行業(yè)經(jīng)營主要集中于表內(nèi)存貸業(yè) 務,金融創(chuàng)新的步伐剛剛邁開.我們根據(jù)銀行股近三年年報指標數(shù)據(jù)進行了環(huán)比分析,數(shù)據(jù)顯示,民生銀行具有高速增長的勢頭,無論是主營業(yè)務增長率還是凈利潤 增長率都在40%左右,高居銀行股之首.浦發(fā)銀行仍然表現(xiàn)出其一貫的穩(wěn)健特點,主營業(yè)務增長率列第三,但是凈利潤增長率比2001年大幅提高,顯示浦發(fā)銀 行在業(yè)務快速增長的同時有效控制了各項費用的支出.深發(fā)展與招商銀行的增長率指標各有一個負值,數(shù)據(jù)趨勢反映了兩家銀行的不同經(jīng)營狀況和經(jīng)營風格.深發(fā)展 2002年主營業(yè)務增長率為27%,列銀行股第二位,凈利潤增長率由負轉(zhuǎn)正,經(jīng)營狀況向好.招商銀行在2002年主營業(yè)務增長率為負,但凈利潤增長率仍然 較高,顯示費用控制得力,經(jīng)營效率有較大提高.
　　表:銀行股環(huán)比增長數(shù)據(jù)
　　深發(fā)展
　　浦發(fā)銀行
　　民生銀行
　　招商銀行
　　2001
　　2002
　　2001
　　2002
　　2001
　　2002
　　2001
　　2002
　　主營業(yè)務增長率
　　55%
　　27%
　　26%
　　14%
　　89%
　　41%
　　20%
　　-9%
　　凈利潤增長率
　　-21%
　　7%
　　11%
　　21%
　　51%
　　38%
　　78%
　　21%
　　注:該表原始數(shù)據(jù)來源為萬德財務分析系統(tǒng).
　　2.銀行股的風險因素
我國銀行股的主要風險集中于銀行貸款質(zhì)量的問題.在前文中外銀行業(yè)對比分析中,我們對此問題已經(jīng)進行了分析.從個股看,深發(fā)展貸款質(zhì)量最差,正常類貸款 僅占84.76%,逾期貸款率和不良貸款率在四家銀行股中都是最高的.浦發(fā)銀行逾期貸款率下降最快,其壞帳準備提取比例在各行中是最穩(wěn)健的,因此風險度較 低.民生銀行貸款質(zhì)量較好,正常類貸款比例最高(94.42%),不良貸款率最低,并于2002年大幅提高了準備金覆蓋率,是銀行股中風險度最低的.招商 銀行貸款質(zhì)量較好,壞帳準備政策比較穩(wěn)健,但是正如前文分析中曾指出的,該行的不良資產(chǎn)結(jié)構(gòu)存在問題,其中是否存在投資風險,必須對該行的貸款程序,不良 資產(chǎn)確認等進行調(diào)研后進一步分析.
　　表:我國上市銀行貸款五級分類的分布狀況
　　
　　正常類
　　關(guān)注類
　　次級類
　　可疑類
　　損失類
　　深發(fā)展
　　84.76%
　　3.63%
　　3.94%
　　7.28%
　　0.39%
　　浦發(fā)銀行
　　90.01%
　　5.56%
　　1.41%
　　2.88%
　　0.15%
　　民生銀行
　　94.42%
　　2.98%
　　1.18%
　　1.08%
　　0.34%
　　招商銀行
　　91.96%
　　2.04%
　　2.18%
　　2.62%
　　1.19%
　　3.銀行股的市場狀況
基金對銀行股的認可度 如前面所分析的,銀行股具有大盤藍籌股的特征,是注重基本面的以基金為代表的機構(gòu)投資者的理想投資品種.今年一季度,71只基金總體增倉.從行業(yè)角度來 看,在基金持股集中度提高的同時,其行業(yè)集中度也進一步增強,封閉式基金尤其明顯.其中,基金景業(yè),金元,同益,久富在金融保險業(yè)的資產(chǎn)配置分別為 13%,15%,13%,18%.與股市上的熱點行業(yè)相適應,有關(guān)績優(yōu)上市公司的身影也在基金的重倉股名單中頻頻出現(xiàn),大盤藍籌股的投資模式進一步得到市 場確認.銀行股中的招商銀行,浦發(fā)銀行被數(shù)十家基金持有,深發(fā)展,民生銀行也分別被4家,8家基金持有.招商銀行在一季度被29家基金增持,但被17家基 金減持.減倉的機構(gòu)主要是由于前期持倉數(shù)量較高,并已經(jīng)獲得相當程度的盈利,由于持倉數(shù)量以及對后市看法的差異,導致個股操作不同.這顯示招商銀行在銀行 股中具有極高的機構(gòu)關(guān)注度.浦發(fā)銀行增發(fā)后,主承銷商光大證券將875萬股以大宗交易形式轉(zhuǎn)讓給申銀萬國,價格為10元/股.或許這個10元/股的價格給 了基金們信心,于是26家基金大舉增持,倉位最重的是基金興華,持有近1300萬股.
　　表:基金持有銀行股的情況
　　持股
　　基金家數(shù)
　　2001年四季度
　　持股基金家數(shù)
　　基金持股
　　占流通盤比例
　　一季度漲跌幅
　　深發(fā)展
　　4
　　7
　　86%
　　12.39%
　　浦發(fā)銀行
　　26
　　1
　　13.21%
　　13.08%
　　民生銀行
　　8
　　3
　　4.41%
　　28.51%
　　招商銀行
　　40
　　35
　　54.42%
　　26.29%
市場對銀行股的認可度 今年一季度以來,銀行股成為拉動股市上行的三駕馬車之一,銀行股的板塊效應和市場影響力開始顯現(xiàn).個中的重要原因是銀行的年報盈利數(shù)據(jù)是極具含金量,迎合 了正向價值投資逐步轉(zhuǎn)變的市場投資理念.除深發(fā)展每股收益稍低之外,其余三家銀行的每股收益都在3毛以上,比上市公司總體水平高得多.其他盈利指標也顯示 了銀行股的良好發(fā)展態(tài)勢.
　　表:2002年銀行股盈利指標
　　深發(fā)展
　　浦發(fā)銀行
　　民生銀行
　　招商銀行
　　每股收益
　　0.22
　　0.36
　　0.34
　　0.30
　　每股凈資產(chǎn)
　　1.94
　　2.20
　　2.32
　　2.81
　　每股未分配利潤
　　0.02
　　0.01
　　0.24
　　0.09
　　資產(chǎn)凈利率(%)
　　0.30
　　0.57
　　0.46
　　0.93
　　經(jīng)營凈利率(%)
　　7.83
　　15.76
　　12.36
　　18.12
　　經(jīng)營毛利率(%)
　　34.52
　　0.00
　　16.85
　　0.04
　　凈資產(chǎn)收益率(%)
　　11.47
　　16.15
　　14.85
　　10.82
　　數(shù)據(jù)來源:萬德數(shù)據(jù)系統(tǒng).
從二級市場看,銀行股指數(shù)在今年1～3月與大盤指數(shù)聯(lián)動,3月以后開始明顯走強,并在較長的一段時間內(nèi)成為大盤領漲板塊.這顯示市場投資者十分認可銀行 股的良好成長性和當前的投資價值.值得注意的是,銀行股的階段漲幅已經(jīng)令公司基本面得到一定程度的反映:截至2003年5月27日,銀行股指數(shù)市盈率已經(jīng) 達到49.89,對應大盤市盈率為54.22.對于該板塊的后續(xù)投資必須緊密關(guān)注銀行股外資并購,業(yè)務創(chuàng)新以及其他業(yè)務,股價增長點的變化態(tài)勢.
　　
銀行股的相對價值評估 在沒有外出調(diào)研的情況下,我們僅能對銀行股的投資價值作出相對價值的判定分析.市凈率和市盈率都是兩個衡量上市公司相對投資價值的重要指標,從國際范圍來 看,銀行股的合理市盈率大約為12-15 倍左右,而市凈率處于1至2倍區(qū)間,是各國市場公認的較具中長期投資價值的區(qū)域.
　　但是在此必須指出 的是,由于各國會計政策,經(jīng)濟環(huán)境等的差異,相對價值指標的國際比較沒有現(xiàn)實意義.比如,與國際銀行業(yè)合理市盈率12-15 倍相對應的是僅有3-5%的貸款增長率.又如,道瓊斯指數(shù)樣本股的市凈率水平高于3,也說明不同的市場上合理市凈率的定位基準會有差異.因此,我們只能將 四家銀行股進行相互比較,并采取以下原則評估投資價值:
　　較低的市盈率意味著較高的投資價值
　　市凈率與ROE背馳意味著股價失衡
　　表:上市銀行相對價值判定指標
　　深發(fā)展
　　浦發(fā)銀行
　　民生銀行
　　招商銀行
　　市盈率
　　57.32
　　37.39
　　33.76
　　40.73
　　市凈率
　　6.50
　　6.12
　　4.95
　　4.35
　　ROE
　　0.12
　　0.17
　　0.16
　　0.17
　　注:表中市盈率,市凈率根據(jù)5月28日收盤價進行計算,其他原始數(shù)據(jù)來源于上市公司年報.
按照上述原則,從市盈率看,除了深發(fā)展市盈率較高以外,其他三只銀行股市盈率較低,具有相對較高的投資價值.從市凈率與ROE的關(guān)系看,深發(fā)展的市凈率 最高,ROE最低,說明股價被高估;民生銀行,招商銀行的市凈率較低,ROE較高,說明股價被低估.浦發(fā)銀行的市凈率與ROE沒有背馳,說明股價已經(jīng)反映 其價值.
　　因此,按照相對價值法的判斷,我們對銀行股的投資應當是買入或增持民生銀行,招商銀行,觀望浦發(fā)銀行,賣出深發(fā)展.
　　附:個股基本面簡要分析
　　招商銀行
　　招商銀行一直以來都是最具潛力的銀行股:
　　綜合素質(zhì)最佳.國際三大評級機構(gòu)之一――惠譽對招商銀行在內(nèi)的四家銀行的評級是目前中國大陸銀行的最高評級.一網(wǎng)通和一卡通已經(jīng)成為銀行界的經(jīng)典產(chǎn)品,構(gòu)筑成招商銀行的核心競爭力.
競爭優(yōu)勢顯著.2002年10月份以來,該行以"金葵花"理財為手段進行高端客戶爭奪戰(zhàn)已初見成效,只占客戶總量0.1%的這部分高端客戶卻貢獻了全行 個人存儲業(yè)務量的30%.2003年4月,招商銀行繼獲取基金托管,受托投資管理托管資格后,順利通過中國人民銀行,國家外匯管理局和中國證監(jiān)會的資格審 查,成功獲得QFII境內(nèi)證券投資托管業(yè)務的資格,成為國內(nèi)獲得該項業(yè)務資格的第一家上市銀行.
　　創(chuàng)新步伐快.2003年招商銀行在市場上率先推出"招商受托理財計劃",在基金發(fā)行缺乏熱烈響應的市場背景下卻獲得空前成功,并為商業(yè)銀行未來盈利新模式開創(chuàng)先河.
　　民生銀行
　　民生銀行近來發(fā)展勢頭迅猛.惠譽對民生銀行的評級同樣是目前中國大陸銀行的最高評級.到2002年末,民生銀行不良貸款率僅為2.04%,為國內(nèi)同業(yè)最低水平.2003年2月該行完成可轉(zhuǎn)債發(fā)行計劃,為新一輪增長提供了基礎.
外資并購新進展.近期,國際金融公司IFC稱,基于兩點考慮,選擇參股民生銀行:首先,民生銀行是一家上市銀行,全國性銀行,同時又是一家民營銀行, IFC希望推進民營銀行的發(fā)展;另外,民生銀行在管理和發(fā)展資產(chǎn)方面做得非常出色,IFC相信這是一個好的投資項目.民生銀行的股權(quán)結(jié)構(gòu)中沒有國家股,這 與IFC的投資原則非常接近.相信這項外資并購將會進行得比較順利.
　　金融創(chuàng)新獨辟蹊徑.銀行推出與資本市場掛鉤的產(chǎn)品已經(jīng)成為該板塊的熱點. 值得注意的是,針對一些了解國際股票市場,基金市場等的客戶,民生銀行最新推出了一系列與股票指數(shù),基金組合,保單貼現(xiàn),基礎產(chǎn)品價格等掛鉤的理財產(chǎn)品, 這些產(chǎn)品根據(jù)客戶的接受程度,風險可控,所設計產(chǎn)品中90%以上為本金保證的產(chǎn)品.另外,今年4月民生與德累斯登銀行簽署《先進管理合作協(xié)議書》,開始攜 手開拓內(nèi)陸現(xiàn)金管理市場.這是迄今為止內(nèi)陸首家中資銀行與外資銀行簽署此類協(xié)議.二者攜手開拓內(nèi)陸現(xiàn)金管理市場這一內(nèi)陸中資銀行的全新業(yè)務領域,將對中國 內(nèi)陸機構(gòu)理財市場帶來沖擊.
　　浦發(fā)銀行