一,、營運資本,，你真的理解其含義么？

學習財務會計,、企業(yè)估值都逃不過一個概念——營運資本(Working Capital),。那什么是營運資本，99%的教科書都會粗暴且不負責的扔給讀者一個公式當定義：

營運資本=流動資產-流動負債

可憐的讀者糊涂半天,，甚至在財會金融崗位上工作數年的專業(yè)人士,，都沒法深刻理解上述定義的內涵。該定義的問題在于：太多的關注于營運資本是什么(What),，沒有講明白為什么(Why)會用上述的公式定義,。初學財務的時候，教科書都會告訴你,，營運資本越大越對企業(yè)有利,，說明這樣的企業(yè)有很好的流動性、很強的短期償債能力,、短期財務風險低,。但我要告訴您，營運資本并不是越大越好,。設想如果在不考慮其他流動性項目的前提下,，企業(yè)倉庫里面有巨量的存貨，沒有多少的流動負債（如應付賬款）,，那該企業(yè)的營運資本其實也相當高的,。但存貨占用了企業(yè)大量現金，這對企業(yè)而言不是一個好的征兆,。那么,，營運資本這個財務概念究竟應該怎么理解？我們可以從企業(yè)估值與建模對營運資本的運用得到啟發(fā),。

二,、從基本概念出發(fā)，重新認識營運資本

在企業(yè)估值和建模中,，營運資本最重要的用途是看其變化(Change),，當期與上期相比變化了多少，而不單單專注于當期的絕對數字,。為什么這么說呢,？因為營運資本本身不會告訴企業(yè)背后的真實故事，甚至正如開篇所說的,，還帶有一定的誤導性——并不是越多越好,。其實,，我們只要抓住營運資本的變化，再結合企業(yè)的商業(yè)模式,，就會發(fā)現很多有趣的故事在里面,。

首先，我們來回顧一下基本會計概念：

最常見的流動資產有應收賬款,，存貨和預付款項,。他們的共同點是什么？他們讓企業(yè)預先付出資金,，或者延期收到資金,！例如，存貨是需要事先購買原材料,，需要支付生產員工工資等,；預付款項是為了獲得商品或服務預先支付給賣家的定金；應收賬款是賣家提供了服務,，但需要等待一段時間買家才支付現金,。由此可見，存貨,、預付款項或者應收賬款的增加必然增加了企業(yè)的資金消耗,。流動資產增加得越多，企業(yè)可利用的額外資金反而越少,。這時你可能會問了，現金和銀行存款不也是流動資產么,？在這里,，我們不考慮同屬于流動資產的現金和銀行存款，因為這沒有意義,。設想我們無法用“我們的資金依賴于現金和銀行存款的變化（因為資金變化了,，所以資金變化了）”這樣一句廢話來解釋企業(yè)資金的變化。

學過會計的同學可以看看間接法下的現金流量表（不考慮其他項目）編制理念,。這是對上述概念一個直觀的闡述和應用：

由上表可知,，存貨當期比上期增加了20，應收賬款當期比上期增加了30,，合計減少企業(yè)的經營性現金流量(Operation cash flow)50,，使得凈利潤調節(jié)到經營性現金流量最后為70。（“變化”指的上期減當期）

最常見的流動負債有預收賬款（有的地方也叫遞延收入）和應付賬款,。他們的共同點是什么呢,？他們使得企業(yè)提前收到資金，或者延期支付資金,！例如,，遞延收入是賣家在提供商品或服務前預先收取的款項,，商品或服務隨后才提供，收入此時尚未確認,；應付賬款是買家延期支付給賣家的款項,，等收到商品或服務一段時間之后，才支付給賣家,。由此可見,，預收賬款和應付賬款的增加必然增加了企業(yè)的額外資金。流動負債增加得越多,，企業(yè)可利用的額外資金也就越多,。

同樣用間接法下的現金流量表（不考慮其他項目）編制來對上述概念進行一個直觀闡述和應用：

由上表可知，預收賬款當期比上期增加了20,，應付賬款當期比上期增加了10,，合計增加企業(yè)的經營性現金流量30，使得凈利潤調節(jié)到經營性現金流量最后為150,。

回到前面所說的營運資本的變化（上期減去當期）,，基本規(guī)律是：

如果營運資本變化為負，當期的營運資本大于上期的營運資本,，流動資產的增加快于流動負債的增加,；可能的解釋是，企業(yè)可能在存貨上投入增加,，或者應收賬款的回收期延長,，或者縮短了對上游供應商應付賬款的支付時間。這些活動都會使得流動資產增速快于流動負債,。說明企業(yè)可以利用的資金在減少,，因為上文說過，流動資產的增加加劇了企業(yè)資金的消耗,。

如果營運資本變化為正,，當期的營運資本小于上期的營運資本，流動負債的增加快于流動資產的增加,；可能的解釋是,，企業(yè)在提供商品或服務前預收了大量的資金，或者壓縮的存貨,，或者對上游供應商應付賬款的延期支付,。這些活動都會使得流動負債增速快于流動資產。說明企業(yè)可以利用的資金在增加,，因為上文說過,，流動負債的增加擴大了企業(yè)對資金的擁有。

把上邊的兩個現金流量表合并到一張表上：

流動資產增加了50,，流動負債增加了30,，流動資產比流動負債多增加20,。假設上期的所有流動資產和流動負債為0，也就是上期的營運資本為0,，當期的營運資本為20,，營運資本的變化為負的20（上期減當期），表明企業(yè)資金消耗加劇了20,，最后得到由凈利潤調節(jié)到經營性現金流量為100,，比凈利潤減少了20。雖然會計報表上反映了120的凈利潤,，實際上保險柜或銀行里面只有100的現金,，那少的20，要么被多出來的存貨占用,，或者銷售的款項還未從客戶那里收回,。由此可見，在這個現金為王的時代,，凈利潤具有很大的迷惑性,，不能代表公司支配資金的真實狀況。

三,、實踐中的營運資本

我們來看兩個營運資本的變化對企業(yè)經營現金流的影響,。首先是傳統(tǒng)零售業(yè)巨頭沃爾瑪營運資本的變化情況：

沃爾瑪

沃爾瑪應收賬款和存貨三年都在增長（流動資產增加用負表示，上期減當期）,，加劇了資金的消耗,，現金流量表中體現為負；應付賬款三年中也在增長,，提高了企業(yè)占用的額外資金,，現金流量表中體現為正。營運資本的凈變動三年全為負,，沃爾瑪可利用的凈現金在減少。其原因很顯然,，沃爾瑪作為一個零售企業(yè),，需要花費大量的資金去準備存貨來填充貨架。因此,，隨著沃爾瑪的擴張,，它需要依靠外部資源來進行融資，填補由于存貨占用資金帶來的資金短缺,。
沃爾瑪營運資本的變動為負會減少公司的自由現金流量,，從而負面影響到其在現金流折現法下得到的企業(yè)估值。

接下來是新興在線零售業(yè)巨頭亞馬遜營運資本的變化情況：

亞馬遜

雖然亞馬遜應收賬款和存款三年都在增長,，但應付賬款增長得更快,。表明亞馬遜越來越多的延期支付供應商貨款,，給自己留出了更寬裕的額外資金周轉。因此亞馬遜的營運資本的凈變動三年全為正,，其可利用的凈現金流一直在增加,。

亞馬遜營運資本的變動為正會增加公司的自由現金流量，從而正面影響到其在現金流折現法下得到的企業(yè)估值,。

以上就是兩家零售企業(yè)對營運資本不同的管理策略,，導致了現金流情況截然不同。一家優(yōu)秀的企業(yè),，除了有出色的商業(yè)模式和盈利能力,，還要有強大的營運資本管理能力，讓利潤轉化成真金白銀,，為股東創(chuàng)造價值,。請問，沃爾瑪和亞馬遜,，您看好哪家企業(yè),？

四、要點總結

在企業(yè)估值和財務建模中,，“營運資本”最重要的用途是看其變化(Change),，當期與上期相比變化了多少，而不單單專注于當期的數字,。流動資產增加得越多,，企業(yè)可利用的額外資金也就越少；流動負債增加得越多,，企業(yè)可利用的額外資金也就越多,。如果營運資本變化為負，當期的營運資本大于上期的營運資本,，流動資產的增加快于流動負債的增加,，說明企業(yè)資金緊張，需要靠外部資金來源補充,，會減少企業(yè)的估值,；如果營運資本變化為正，當期的營運資本小于上期的營運資本,，流動負債的增加快于流動資產的增加,，說明企業(yè)資金充足，會增加企業(yè)的估值,。最后提供一個小表,，幫助記憶：