一,、設(shè)立背景——儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)危機(jī)

儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)(Savings and Loan, S&L)是在美國政府支持和監(jiān)管下,，主要業(yè)務(wù)是為低收入的家庭買房或建房提供融資。貸款要以所購房屋為抵押,，組織形式有互助制和股份公司制（互助制意味著沒有發(fā)行在外的股份,，存款者即為所有者）。

二十世紀(jì)70年代,，美國經(jīng)濟(jì)遭受到“滯脹”和危機(jī)的雙重打擊,，出現(xiàn)了嚴(yán)重的通貨膨脹，引起短期利率飆升,。當(dāng)局不得不放棄長期以實(shí)施的利率控制,，允許銀行適用市場利率進(jìn)行存貸。這樣一來,，占有一定存貸優(yōu)勢的儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)面臨著來自商業(yè)銀行激烈競爭,，以及低收益的抵押資產(chǎn)對凈資本的沉重壓力，經(jīng)營出現(xiàn)了困難。為幫助儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)渡過難關(guān),，1982年的《儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)法案》放松了對其的管制,，放寬其經(jīng)營范圍，進(jìn)一步消除了儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)與銀行之間的界限,。

然而事與愿違,，給予困境中的儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)較多的自由引來了更大的麻煩：大量的資金被沉淀在投機(jī)性房地產(chǎn)貸款以及垃圾債券上,高風(fēng)險(xiǎn)迅速增長戰(zhàn)略使得許多儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)出現(xiàn)資不抵債。然而儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)主要監(jiān)管者——聯(lián)邦住宅貸款銀行委員會(huì)卻不愿正視現(xiàn)實(shí),。這一方面是因?yàn)楫?dāng)時(shí)為儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)提供保險(xiǎn)的聯(lián)邦儲(chǔ)蓄及貸款保險(xiǎn)公司沒有足夠財(cái)力滿足所有的破產(chǎn)支付,；另一方面，“冷戰(zhàn)”的政治氛圍也不愿看到金融機(jī)構(gòu)大量倒閉,，希望通過繼續(xù)扶持政策使其恢復(fù)生機(jī),。

于是一系列掩蓋問題、延緩破產(chǎn)的措施相繼出臺(tái),，包括允許較低的資本充足率,、放松記帳規(guī)則、延遲確認(rèn)貸款損失,、將“商譽(yù)”列入資本,、給予購并者大量稅收及其他優(yōu)惠等等。然而權(quán)宜之計(jì)終究是權(quán)宜之計(jì),，自欺欺人的做法畢竟難以長久。到了80年代末,，大量茍延殘喘的儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)終因累積了太多的不良資產(chǎn)而嚴(yán)重資不抵債,，特殊的會(huì)計(jì)處理也無法使其再繼續(xù)支撐下去。

為避免損失進(jìn)一步擴(kuò)大,，1989年國會(huì)終于痛下決心,，通過了《金融機(jī)構(gòu)改革、復(fù)興和實(shí)施法案》,，規(guī)定：關(guān)閉前述的聯(lián)邦儲(chǔ)蓄及貸款保險(xiǎn)公司,并入聯(lián)邦儲(chǔ)蓄保險(xiǎn)公司來為儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)提供保險(xiǎn),；撤銷聯(lián)邦住宅貸款銀行委員會(huì),并入貨幣監(jiān)理署下設(shè)的新的儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)監(jiān)管局來實(shí)施監(jiān)管；同時(shí),，組建資產(chǎn)重組托管公司(RTC),管理和銷售破產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn),。

綜上所述，RTC是在美國處理儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)危機(jī)的過程中應(yīng)運(yùn)而生,，其成立過程引發(fā)思考：如儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)危機(jī)產(chǎn)生的原因之—的利率變動(dòng)加劇,，顯然就是一個(gè)普遍存在的現(xiàn)象，而且隨著放松管制,、金融創(chuàng)新,、以及金融非中介化的發(fā)展，這種趨勢還將進(jìn)一步得到強(qiáng)化。如何應(yīng)付由此產(chǎn)生的危機(jī),，是全世界面臨的共同問題,。

二、業(yè)務(wù)策略及特點(diǎn)

不難看出,，面對儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)危機(jī),，美國開始采取的是一種延緩、克制激烈舉措,，助其發(fā)展以求重獲生機(jī)的策略,。然而其效果卻難盡如人意，還大大增加了納稅人的負(fù)擔(dān),，于是政策取向發(fā)生了大的變化,，轉(zhuǎn)而通過RTC來實(shí)施更為果決的清理。應(yīng)當(dāng)說,，當(dāng)金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)大面積償債困難時(shí),，就監(jiān)管當(dāng)局而言，到底選擇立即行動(dòng)還是靜觀其變,，的確頗費(fèi)思量,；而最終的結(jié)果會(huì)由于客觀環(huán)境的差異而有根本不同，難以一概而論,。目前看,，美國的實(shí)踐還是相當(dāng)成功的。在確定了迅速清理的原則之后,，接下來的問題就是由誰來對破產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)的財(cái)產(chǎn)進(jìn)行清算,，并為清算提供必要的資金支持——美國在此時(shí)選擇了RTC這一臨時(shí)性機(jī)構(gòu)。

根據(jù)構(gòu)想,，RTC的職能就是取代以前的聯(lián)邦儲(chǔ)蓄及貸款保險(xiǎn)公司,來充當(dāng)資不抵債儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)的破產(chǎn)接收人或托管人,而其存續(xù)時(shí)間也從一開始就被加以限制,。在最初設(shè)計(jì)中，其清理破產(chǎn)儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)的使命應(yīng)于1993年9月終止,，此后這一職責(zé)將轉(zhuǎn)由聯(lián)邦儲(chǔ)蓄保險(xiǎn)公司(FDIC)承擔(dān),。事實(shí)上，RTC一直持續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)到了1995年的12月31日才自行關(guān)閉,，并把相應(yīng)職能及未盡事項(xiàng)移交給FDIC處理,。

《金融機(jī)構(gòu)改革、復(fù)興和實(shí)施法案》首先指出,，設(shè)立RTC的首要目的是重組倒閉破產(chǎn)儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)的資產(chǎn)和負(fù)債,，最大限度地減少其給納稅人帶來的損失。其次,，強(qiáng)調(diào)RTC在進(jìn)行資產(chǎn)處理時(shí)應(yīng)采取適當(dāng)?shù)姆绞?，以限制對?dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)及金融市場造成的沖擊,。此外，RTC還被要求對其他一些目標(biāo)給予關(guān)注,，比如有利于為中低收入家庭提供合適的住房等等,。

在設(shè)計(jì)實(shí)施重組策略時(shí)，RTC非常注意避免重蹈失誤的覆轍,，這也使其自身實(shí)踐具有了一些與以往不同的新特點(diǎn)：

首先,，凡事有章可循。無論是對于機(jī)構(gòu)內(nèi)部的職員還是外部的合同相對方,，RTC的所有運(yùn)作都基于一套詳盡的規(guī)章制度,。這些規(guī)章制度涉及面極廣，涵蓋了包括資產(chǎn)管理與處置,、定價(jià)與銷售,、競價(jià)程序、締約策略等方方面面的內(nèi)容,，使得全部的交易都能在一種公開,、競爭的環(huán)境中，遵循標(biāo)準(zhǔn)化的程式而進(jìn)行,。實(shí)踐證明此舉利大于弊,，雖然嚴(yán)格統(tǒng)一的程式在很大程度上限制了RTC在個(gè)案處理時(shí)的自由裁量權(quán)，但同時(shí)也降低了欺詐舞弊發(fā)生的可能性,，令決策依據(jù)與成本評(píng)估更加透明,，并使重組進(jìn)程得以加快。

其次,，有別于80年代前期所采取的方式,，RTC在處理時(shí)比較注重效率，沒有類似延緩破產(chǎn)等規(guī)定,也未給予稅收方面的特別優(yōu)惠,。

再次，RTC創(chuàng)造性地賦予了處理資產(chǎn)的買方以資產(chǎn)售回權(quán),即自購并之日起1年內(nèi),，買方有權(quán)將所購資產(chǎn)賣還給RTC,售回條件則因各具體資產(chǎn)而異,。這種賣出期權(quán)極大地刺激了買方參與競買的積極性，同時(shí)將RTC所面臨的風(fēng)險(xiǎn)限制在一個(gè)預(yù)先設(shè)定的期間之內(nèi),，一定程度上降低了雙方即時(shí)決策所需負(fù)擔(dān)的謹(jǐn)慎義務(wù)及風(fēng)險(xiǎn)成本,，加速了資產(chǎn)銷售的完成。

此外,，RTC在運(yùn)營中的其他一些特點(diǎn)還包括：在拍賣中推出“菜單”(Menu)模式,，使得競價(jià)對象可以是儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)的整體，也可以是其中已標(biāo)準(zhǔn)化的某一部分,；積極幫助買方籌資,，尋求購買資產(chǎn)所需的資金來源,；以及大量、廣泛的廣告宣傳等等,。

基于上述特點(diǎn),，RTC在債權(quán)回收和資產(chǎn)出售等方面較好地體現(xiàn)了原則性與靈活性的結(jié)合。其之所以取得成功,，與這些特點(diǎn)是密切相關(guān)的,。

三、業(yè)務(wù)手段

如前所述,，從1989年開始,，儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)監(jiān)管局(OTS)取代原先的聯(lián)邦住宅貸款銀行委員會(huì)(FHLBB)，成為聯(lián)邦與州各級(jí)儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)及其持股公司的主要監(jiān)管者,。OTS負(fù)責(zé)考察評(píng)估儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)的經(jīng)營和財(cái)務(wù)狀況,，在其認(rèn)為必要時(shí)向RTC提出開展干預(yù)行動(dòng)的建議。對于出現(xiàn)問題的儲(chǔ)貸協(xié)會(huì),，RTC所采取的干預(yù)措施主要分為兩類：援助和重組,。

援助

通過一項(xiàng)名為“儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)公開救助”的計(jì)劃實(shí)施，主要以注入現(xiàn)金的方式幫助儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)擺脫困境,，當(dāng)然前提必須是有充分證據(jù)表明：援助將使其重獲長期持續(xù)經(jīng)營的能力,，并有助于成本的節(jié)約。雖然實(shí)施OTA計(jì)劃有時(shí)確能減輕納稅人的負(fù)擔(dān),，但其兩項(xiàng)負(fù)面效應(yīng)卻常為人所詬病,。

其一是“道德風(fēng)險(xiǎn)”的產(chǎn)生，當(dāng)儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)的股東和管理者事先知道,，如遇麻煩會(huì)得到政府的援助,，就很可能喪失應(yīng)有的審慎態(tài)度，對維持自身的清償性缺乏足夠的動(dòng)力,。

其二是對有效競爭的破壞,，OTA的注資實(shí)質(zhì)上是一種補(bǔ)貼，它使接受救助的問題儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)實(shí)際上獲得了融資上的優(yōu)勢,，對經(jīng)營良好的同業(yè)來說,，這是極不公平的。

鑒于此,，RTC并不熱衷于采取援助行動(dòng),，事實(shí)上也從未參與過OTA計(jì)劃。

重組

相比之下,，重組的情況要復(fù)雜得多,，大致來說可以有以下三種方式：

（一）即刻清算或出售

清算時(shí)，儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)吸收的存款可能得到立即償付,，也可能被移轉(zhuǎn)到其他的金融機(jī)構(gòu),。對于前者中屬于存款保險(xiǎn)范疇的,，RTC直接進(jìn)行償付，同時(shí)保留該儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)的所有資產(chǎn),。存款移轉(zhuǎn)的,，則由接受者在自己的賬簿上相應(yīng)地開立新的賬戶，條件是它有權(quán)就增加的額外成本和費(fèi)用從RTC處獲得現(xiàn)金補(bǔ)償,。

出售時(shí),，根據(jù)合同的不同約定，買方或者承擔(dān)全部的存款負(fù)債,，或者僅對其中已保險(xiǎn)的部分負(fù)責(zé);同時(shí)它取得該儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)的全部或部分資產(chǎn),。至于未列入交易范圍的資產(chǎn)，則由RTC托管并伺機(jī)出售,。

（二）托管

處于托管狀態(tài)的儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)可以獲得繼續(xù)經(jīng)營所需的資金,，但須由RTC任命的人員進(jìn)行管理。在此過程中,，減小風(fēng)險(xiǎn)暴露,、審慎查核資產(chǎn)的各項(xiàng)措施將被采取，銷售程序也同時(shí)啟動(dòng),。需要指出的是,，這里的資產(chǎn)或負(fù)債管理行動(dòng)都要受到RTC嚴(yán)格的規(guī)則制約。

經(jīng)過托管的儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)往往能在隨后的出售中賣得一個(gè)好價(jià)錢,，這也正是其最受人青睞之處,。原因有二：一是托管期給了RTC及潛在買家一個(gè)審慎考察的機(jī)會(huì)，有利于前者更為精確地核算資產(chǎn)價(jià)值,，防止出現(xiàn)系統(tǒng)性的低估;同時(shí)也有助于消除后者對資產(chǎn)質(zhì)量的疑慮,，減少其不必要的“殺價(jià)”。二是托管使得RTC可以將幾家問題儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)捆綁在一起銷售,，一定程度上增強(qiáng)了對購買者的吸引力,。

（三）加速重組計(jì)劃

與托管非常類似，唯一的差別在于：在前一安排下,，RTC接手管理之前,，儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)的銷售工作就已經(jīng)開始。引入這種更快捷的方式一方面是適應(yīng)現(xiàn)實(shí)的需要：包括商譽(yù)在內(nèi)的儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)經(jīng)營價(jià)值有時(shí)下降很快,，拖得越久、貶值越多,，就越難出手,。另一方面，RTC往往也是事出無奈,，因?yàn)樵谒墓蛦T中沒有足夠的行家里手去同時(shí)經(jīng)營那么多的金融機(jī)構(gòu),。

由于本身財(cái)力亦受限制,，RTC難以完全根據(jù)自己的意愿在以上三種重組方式中做出取舍，這就決定了其決策實(shí)際上可能并非是最佳的選擇,，而且它還必須根據(jù)對象問題的輕重緩急來對擬采取行為的先后進(jìn)行排序,。

創(chuàng)建初期，RTC適用一種簡單的規(guī)則：先將問題儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)統(tǒng)統(tǒng)置于托管之下,，然后根據(jù)經(jīng)營價(jià)值,、規(guī)模大小、地理位置,、損失比率及其已經(jīng)過托管期的長短,，確定重組的優(yōu)先順序，然后嚴(yán)格依次售出,。這種做法產(chǎn)生出相當(dāng)荒謬的結(jié)果：即使投資者對某一儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)有極大的興趣或需求,，只要它所處位次靠后，交易就難以達(dá)成,，所有的人都只能眼睜睜地看著其價(jià)值一天天地貶損,。RTC后來也注意到這個(gè)問題，于是通過一系統(tǒng)措施進(jìn)行糾正和彌補(bǔ),，為原先刻板的機(jī)制注入了相當(dāng)大的靈活性,。

四、資產(chǎn)的管理與銷售

創(chuàng)設(shè)伊始,，RTC就從破產(chǎn)儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)接受了約2000億美元的抵押貸款以及300億的其他貸款,。除了由其職員直接對破產(chǎn)儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)進(jìn)行管理外，RTC也通過簽署《標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)管理與處置協(xié)議》,，雇傭外部專業(yè)人士來實(shí)施管理,。這時(shí)RTC的主要職責(zé)就變?yōu)閷ι鲜龌顒?dòng)進(jìn)行監(jiān)管，及為協(xié)議對方的履約行為設(shè)定標(biāo)準(zhǔn),。

資產(chǎn)銷售是RTC業(yè)務(wù)中最具特色的部分,，各種資產(chǎn)運(yùn)營手段在這里被運(yùn)用得相當(dāng)靈活，其成功經(jīng)驗(yàn)很值得其他國家借鑒與吸收,。

（一）直接清收

最簡單的辦法是自己持有并設(shè)法收回,，但這樣做將使RTC暴露在長期風(fēng)險(xiǎn)之下，而且也與其作為臨時(shí)性機(jī)構(gòu)的性質(zhì)不符,。

（二）整體出售

從而把信貸風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給私人投資者,。不過此舉要受買方意愿和能力的制約，達(dá)成交易也絕非易事,。

（三）市場銷售

在銷售資產(chǎn)時(shí),，RTC根據(jù)對象的不同采取了多種手段，如單獨(dú)銷售,、組合銷售,、公開拍賣,、暗標(biāo)競買等等。就其針對性而言,，每種手段都各執(zhí)勝場：單獨(dú)銷售適合于具有某種偏好的中小投資者,，組合銷售對于大買家有著特別的吸引力，公開拍賣則使RTC可以同時(shí)出手大量的資產(chǎn),，從而降低管理成本,。

（四）期權(quán)回購

在RTC運(yùn)營初期，由于信息不對稱的存在,，潛在的購買者在投標(biāo)時(shí)難以確知儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)的底細(xì),，往往舉棋不定、躊躇再三,，再不就拼命壓價(jià),。針對這種情況，RTC自1990年開始就大多數(shù)大型儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu),，推出期權(quán)銷售,。

根據(jù)這項(xiàng)政策，對于現(xiàn)金,、投資級(jí)證券,、住宅貸款、消費(fèi)信貸等資產(chǎn),，買方通常有權(quán)在取得后1年內(nèi)行使售回權(quán)(賣出期權(quán)),，同時(shí)對該儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)尚未售出的資產(chǎn)享有排它性的買入期權(quán)。期權(quán)安排為投資者提供了保障,，使其可以放心大膽地來購買資產(chǎn),，這就加快了銷售的速度，提高了RTC的收入,。

從另一個(gè)角度來說,，期權(quán)的運(yùn)用也延長了RTC的風(fēng)險(xiǎn)暴露，實(shí)踐中一些質(zhì)量較差資產(chǎn)的售回比率也的確相當(dāng)高,。

（五）證券化

1991年6月,，RTC一改以往整體出售的做法，首次試行了貸款證券化,，隨后更將其作為資產(chǎn)銷售的首選方式,。僅1年之內(nèi)，就通過45宗交易售出了價(jià)值200億的抵押貸款,。

實(shí)施證券化時(shí),，RTC首先挑選一些同類型的抵押貸款組成集合（Pool），然后將其轉(zhuǎn)讓給一家信托基金，由后者在市場上發(fā)行證券售與投資者,。此外，RTC還須按照貸款集合的一定比例設(shè)立儲(chǔ)備基金,，以保護(hù)證券持有者免受因貸款不能按期收回而造成的損失,，儲(chǔ)備基金的存在同時(shí)也有利于提高相關(guān)證券的信用評(píng)級(jí)。

證券化受到青睞的原因之一在于它成功解決了RTC所面臨的難題：由于源自監(jiān)管不力,、問題成堆的破產(chǎn)儲(chǔ)貸協(xié)會(huì),，RTC所持貸款資產(chǎn)多數(shù)缺乏應(yīng)有的賬目記錄，理清其來龍去脈費(fèi)時(shí)費(fèi)力;而如果想在此之前售出,，則又不得不給予較大的折扣,，買方才肯接受。證券化的方式通過設(shè)立儲(chǔ)備基金為投資者提供了保障,，消除了顧慮,，同時(shí)也提高了RTC在交易中的談判地位，使其能夠要求較高的售價(jià),。

（六）賣方融資與現(xiàn)金流抵押貸款

此類銷售方式主要適用于最難出手的不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn),。為了提高投資者的購買興趣，對于交易金額在10萬美元以上的住宅或商用不動(dòng)產(chǎn),，RTC承諾提供賣方融資,，而這當(dāng)中又以現(xiàn)金流抵押貸款最具特色。在此安排下,，買方支付首期款取得不動(dòng)產(chǎn),，同時(shí)開立第三方資金保管帳戶，存放用于對其進(jìn)行維護(hù)及修繕的基金;隨后依約定期以物業(yè)經(jīng)營的收益償還貸款,，而還款義務(wù)的實(shí)際履行又與其經(jīng)營業(yè)績直接相關(guān),。客觀地說,，采取這種做法,，RTC所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)較大;然而考慮到不動(dòng)產(chǎn)銷售困難的現(xiàn)實(shí)，這恐怕也是其不得不付出的代價(jià),。

還需指出的是,，在銷售資產(chǎn)時(shí)，價(jià)格并非RTC決策的惟一因素,，它還必須同時(shí)考慮出售資產(chǎn)可能對當(dāng)?shù)厥袌鲈斐傻臎_擊,。RTC在市場中的地位無疑是舉足輕重的，有統(tǒng)計(jì)表明1990年時(shí)僅在達(dá)拉斯周邊地區(qū)它就持有房地產(chǎn)總量的1/3,，這種情形下,，RTC活動(dòng)對其他參與者產(chǎn)生的外部效應(yīng)顯然不容忽視。既要增加收益，又要控制影響,，同時(shí)達(dá)到兩項(xiàng)有些自相矛盾的目標(biāo),，對于急于做出成績給國會(huì)看的RTC來說，的確是一個(gè)嚴(yán)峻的考驗(yàn),。而事實(shí)上,，亦步亦穩(wěn)的RTC在6年的存續(xù)期內(nèi)始終努力希望做到的，正是在這兩者之間尋求艱難而微妙的平衡,。

五,、資產(chǎn)的估值定價(jià)

在資產(chǎn)銷售時(shí)，RTC根據(jù)評(píng)估市場價(jià)值來確定該資產(chǎn)的價(jià)格,。對于在有組織市場上交易的標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn),，其市場價(jià)值自然一目了然；而對其他資產(chǎn),，比如貸款或不動(dòng)產(chǎn),，則需要RTC通過“資產(chǎn)價(jià)值審核程序”來加以計(jì)算。

在此程序中,，資產(chǎn)被劃分成不同的類型,，然后從各類型當(dāng)中分別擷取一些資產(chǎn)作為樣本。接下來,，在對樣本資產(chǎn)各項(xiàng)特點(diǎn)及相關(guān)信息充分考慮的基礎(chǔ)之上,，確定其市場清算價(jià)值。最后,，樣本資產(chǎn)市場價(jià)值與帳面價(jià)值之間的比率,，也就是資產(chǎn)回收比率，再被用來核定同類型其他資產(chǎn)的市場價(jià)值,。

就不動(dòng)產(chǎn)而言,，RTC 的定價(jià)策略十分獨(dú)特：首先規(guī)定以評(píng)估市場價(jià)值的一定比例作為其最低價(jià)，而后這一比例會(huì)隨著該資產(chǎn)處于待價(jià)而估狀態(tài)時(shí)間的長短而相應(yīng)變化,，比如最初的6個(gè)月為80％,，接下來的一年內(nèi)為60％，再往后的半年則是50％,；如果資產(chǎn)于初次面市起兩年內(nèi)仍未售出,，則須對其重新進(jìn)行評(píng)估。

不少人對此定價(jià)策略持批評(píng)態(tài)度,，認(rèn)為其延緩了資產(chǎn)處理的速度,、降低了資產(chǎn)銷售的收益，因?yàn)檫@種安排實(shí)際上打擊了投資者主動(dòng)購買的積極性,，持幣觀望,、以拖待降，顯然更符合買家的利益，特別是在各買家互通聲氣,、聯(lián)手出擊的情況下,。

六、資產(chǎn)回收比率預(yù)測

毫無疑問,，待處理資產(chǎn)的真正價(jià)值只有在其實(shí)際售出時(shí)才能被最終確定,。然而出于以下目的，RTC卻不得不對資產(chǎn)回收價(jià)值進(jìn)行預(yù)先測算：應(yīng)財(cái)務(wù)報(bào)告的需要確定損失儲(chǔ)備,、設(shè)計(jì)相應(yīng)的資產(chǎn)處置策略、決定流動(dòng)資金對外拆借的數(shù)量,，以及評(píng)估未來重組成本的大小等等,。

準(zhǔn)確地預(yù)測資產(chǎn)的回收價(jià)值絕非易事。估價(jià)過高,，資產(chǎn)難以出手,；估價(jià)過低，收入又無法保障,。對回收價(jià)值的低估還可能造成短期資金的匱乏,。而且，由此而引發(fā)的“資產(chǎn)賤賣”,、“資產(chǎn)傾銷”之類的政治責(zé)難也會(huì)令RTC心存忌憚,。換句話講，以資產(chǎn)重組為己任的RTC必須面對這樣一種進(jìn)退維谷的境地：回收比率預(yù)測過高,，則可能低估成本支出,，造成資金緊張，影響重組的效率,；預(yù)測過低,，則會(huì)招致國會(huì)及公眾的非議，最佳重組方案仍然無法得以實(shí)施,。

考慮到RTC資產(chǎn)組合的規(guī)模,，就每項(xiàng)資產(chǎn)分別預(yù)測其回收價(jià)值顯然很不現(xiàn)實(shí)，于是RTC采取了其他的方式：運(yùn)用統(tǒng)計(jì)學(xué)中的標(biāo)準(zhǔn)抽樣法來選取樣本,，測算其回收價(jià)值,；再以此為基礎(chǔ)，得出同類型資產(chǎn)的加權(quán)平均回收比率,。例如,，經(jīng)過這樣的測算，1991年家庭住宅抵押貸款的預(yù)測回收比率就為87％,，而消費(fèi)信貸則為61％,。最后，各類型資產(chǎn)的相應(yīng)比率經(jīng)匯總計(jì)算就可以得出RTC所有資產(chǎn)的平均預(yù)測回收比率。

預(yù)測程序的完善與否可以用樣本及資產(chǎn)總體估算價(jià)值與實(shí)際售價(jià)之間的差額來衡量,。會(huì)計(jì)總署提供的報(bào)告表明：在開始運(yùn)營的第一年中,，RTC的確存在價(jià)值高估的傾向；但隨后它很快就改進(jìn)了自己的抽樣評(píng)估體系,，大大提高了預(yù)測的準(zhǔn)確性,。對樣本資產(chǎn)的售后跟蹤調(diào)查也證實(shí)：其實(shí)際回收比率與事先預(yù)測值之間相差無幾。

七,、RTC的資金來源

如何對RTC的活動(dòng)給予必要的資金支持,？美國財(cái)政部面臨兩種選擇：其一是充分滿足其重組的資金需求，提供一個(gè)長期的敞口供應(yīng)渠道,；所需資金可以通過發(fā)行財(cái)政部債券的辦法募集,，并以財(cái)政撥款的形式發(fā)放。但從傳統(tǒng)上看,，美國人向來并不熱衷,，甚至可以說相當(dāng)排斥這種政府出面大包大攬的做法，因此也就自然而然地傾向于另一種選擇,。

另一種安排的最大特征是政府要求RTC在一定程度的資金緊缺壓力下完成運(yùn)營,，因而無論對財(cái)政撥款還是RTC借款都要施以某種限制。有關(guān)RTC的債券籌資可以采取財(cái)政部債券,、RTC本身債券的形式,，也可以源自其他聯(lián)邦機(jī)構(gòu)為RTC利益所發(fā)行的債券。但財(cái)政資金的供應(yīng)必須是有限度的,、階段性的,，而且前提是RTC的運(yùn)營活動(dòng)要被置于國會(huì)的審核監(jiān)管之下。此外,，RTC還被允許從兩家金融機(jī)構(gòu)獲取一定限額內(nèi)的借款：其中一家是為代表RTC利益進(jìn)行借款而專門設(shè)立的重組融資公司（REFCORP）,，另一家則是財(cái)政部下屬的聯(lián)邦融資銀行（FFB）。

有批評(píng)認(rèn)為,，限制資金來源,、施加資金約束的主要?jiǎng)訖C(jī)是使各派政治勢力有機(jī)會(huì)控制或影響RTC的活動(dòng)，然而這一掣肘卻可能導(dǎo)致RTC的資金嚴(yán)重不足,，從而延緩其重組活動(dòng)的實(shí)施,。此外，REFCORP或FFB發(fā)行的債券利率高于同期財(cái)政部債券水平30個(gè)基本點(diǎn),，用此方式為RTC融資顯然不符合成本最小化的要求,。

盡管有爭議存在，美國政府仍然堅(jiān)持拒絕承擔(dān)為RTC全額融資的義務(wù),。這樣一來,，實(shí)踐中RTC的資金來源就有四個(gè)：財(cái)政部撥款,、資產(chǎn)出售后的回收價(jià)值、托管儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)中的存款以及從REFCORP或FFB的借款,。據(jù)統(tǒng)計(jì),，自創(chuàng)建時(shí)起到1995年的11月，RTC從政府獲得的資金凈值為1030億美元,，其中根據(jù)1989年《金融機(jī)構(gòu)改革,、復(fù)興和實(shí)施法案》撥款500億，根據(jù)國會(huì)1991,、1993年法案撥款約410億,，另外115億則是向FFB的借款。與此同時(shí),，RTC通過資產(chǎn)出售也回收了約820億美元的資金,。

八、借鑒與思考

從1989年到1995年底,，RTC一共重組了747家儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)。這當(dāng)中,，433家被銀行并購,，222家被其他儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)并購，剩余的92家則進(jìn)行了存款償付,。截止1995年底,，RTC通過債權(quán)回收和資產(chǎn)出售，處理資產(chǎn)帳面價(jià)值4560億美元,，其中回收了3950億美元,，占到賬面價(jià)值的87％。至于具體的回收比率,，則因資產(chǎn)性質(zhì)的不同而各異,，如證券的回收比率達(dá)到了98％，家庭抵押貸款為96％,，而不動(dòng)產(chǎn)只有55％,。

到1995年的11月，RTC手中還持有未售出資產(chǎn)價(jià)值約100億美元,，依照規(guī)定其于1996年起轉(zhuǎn)歸聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司（FDIC）管理,。

應(yīng)當(dāng)說，RTC的實(shí)踐為消化不良資產(chǎn),、清理破產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)提供了一個(gè)較為成功的范例,。然而在各國學(xué)習(xí)借鑒其成功經(jīng)驗(yàn)時(shí)，有兩點(diǎn)必須引起注意：

——盡管危機(jī)中儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)所暴露出的問題十分嚴(yán)重,、涉及面非常之廣,、造成的損失也很大,，但它畢竟只是美國龐大金融體系中的一個(gè)組成部分；而大量的其他金融機(jī)構(gòu),，如眾多商業(yè)銀行,，不僅依然運(yùn)轉(zhuǎn)良好，并且有能力成為破產(chǎn)儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)潛在的或現(xiàn)實(shí)的購買者,。惟其如此,，RTC所策劃的清算、重組,、資產(chǎn)出售才有可能得以實(shí)現(xiàn),。相反，很難想像,，在一個(gè)銀行體制存在普遍性缺陷或整個(gè)金融行業(yè)面臨全面危機(jī)的環(huán)境中,，孤立的一家或幾家資產(chǎn)重組金融機(jī)構(gòu)能夠最終力挽狂瀾，即使它們確被寄予厚望,。

——1989年至1995年,，RTC所存續(xù)的年代恰是美國經(jīng)濟(jì)由弱轉(zhuǎn)強(qiáng)的重要時(shí)期，堪稱生逢其時(shí),。這一事實(shí)也再次提醒我們,，金融的穩(wěn)定與發(fā)展終究離不開健康的經(jīng)濟(jì)基本面的支持，離不開全社會(huì)的共同努力,。