2019年之后市場更多認可頭部集中邏輯
1,，過去資本市場的表現(xiàn)有一個很有意思的現(xiàn)象，就是不管是在美國還是中國,，市場的效率某種程度上都是在提高的,。
2，中國資本市場,，隨著過去幾年行業(yè)ETF的快速發(fā)展,，以及機構(gòu)投資者比較快地在一些方向上達成了共識，我們看到中國所謂的核心資產(chǎn),，這幾年的市值增加的速度,、明顯快于它們盈利增長的速度。
3,，這種向頭部集中的過程,，在資本市場上反映得非常極端。
4,，2019年之后,，投資者的偏好和共識程度已經(jīng)更多的喜歡認可頭部集中的邏輯了。這種情況之下,，是一個非常有意思的估值提升的階段,，這個階段有點類似于在70年代美國漂亮50發(fā)生的時機。
5,，這樣的估值擴張,，最后會以什么樣的方式來實現(xiàn)平衡？
如果一些行業(yè)或者公司能夠通過盈利的快速增長來消化估值的話,，能夠?qū)崿F(xiàn)一個比較好的軟著陸,。
極度共識帶來市場極度的分化，2021年機會可能更多來自于這些領(lǐng)域
6,，（2020年）市場的共識是基于一個利率下行,、盈利很差的一個假設(shè)，所以大家的偏好才會在消費醫(yī)藥以及少數(shù)有增長型的行業(yè),，比如像互聯(lián)網(wǎng)和新能源以及TMT行業(yè),。
7，極度的共識帶來市場的極度的分化，但是在2021年我們有可能面對的經(jīng)濟基本面,，是一個跟我們專業(yè)機構(gòu)過去的共識存在嚴重偏差的年份,。
8，2021年,，我們可能會觀察到制造業(yè)上游的行業(yè)利潤將會非常出色,，大多數(shù)公司的盈利水平將超出預(yù)期；
而過去防守型行業(yè)的公司,，它的盈利的增長反而處于落后的狀態(tài),，疊加利率上行的壓力，與當下市場共識或存在巨大的偏差,。
9,，中國本身是一個非常全的產(chǎn)業(yè)鏈，有著非常廣大縱深的產(chǎn)業(yè)布局,，也有非常多的行業(yè)的公司在各自的領(lǐng)域都有比較好的業(yè)務(wù)和增長,，而這些公司我覺得在目前明顯被市場所拋棄。
10,，我們認為可能未來幾年A股市場的阿爾法,、更多的來自于我們目前沒有被專業(yè)機構(gòu)的共識所注意到的，不管是在制造業(yè)的上游的大宗商品企業(yè),，還是一些各個行業(yè)的小型公司上面,，我覺得在這個時點,、可能是我們自己基于企業(yè)的內(nèi)生增長和估值水平,、重新做一個判斷和調(diào)整的窗口。
投資本質(zhì)上是開卷考試,，理解自己,、理解產(chǎn)業(yè)、理解市場
11,，投資本質(zhì)上是一個開卷考試,，因為原則非常簡單，大家都知道買好行業(yè),、好公司且價格合適,，但是實踐的時候是很難的。
12,，我們首先需要去理解自己,，理解產(chǎn)業(yè)回報率，經(jīng)濟增長帶來的社會平均回報率是多少,，什么是一個可持續(xù)的行業(yè),。
13，所有的行業(yè)本質(zhì)上都可以回歸到本源，就是你為用戶創(chuàng)造了什么價值,，怎么樣去實現(xiàn)回報,。
14，另外,，我們也需要去理解資本市場,，以及資本市場的參與者，因為市場廣泛的參與者會深深地影響資本市場的效率,、風險偏好,。
理解市場，最大的驅(qū)動力還是上市企業(yè)自身的價值創(chuàng)造
15,，資本市場不是一個零和賭場,，它是一個企業(yè)創(chuàng)造價值，投資人去分享收益的市場,。
16,，資本市場是一個復(fù)雜的生態(tài)系統(tǒng)，是社會和經(jīng)濟的投影,。它不僅會反映產(chǎn)業(yè)的變化,，同時也會反映不同社會的文化背景，包括這個市場上的參與者對事物的看法與習(xí)慣,。
17,，在經(jīng)濟發(fā)展和價值規(guī)律上，不同國家的資本市場可能有著相同的基本性原則,，但人文背景的不同最終會導(dǎo)致各個市場之間存在差異性,。
18，每一個市場上參與的主體都會對資本市場的回報形成或好或壞的影響,，并且不斷地重復(fù),。由于市場參與者的不同，以及一些金融工具使用的差異,，最終導(dǎo)致不同資本市場之間存在著股價和企業(yè)基本面?zhèn)鲗?dǎo)效率的差異,。
19，一個市場最大的驅(qū)動力還是上市企業(yè)自身的價值創(chuàng)造,，這是資本市場能夠持續(xù)繁衍發(fā)展的主要動力,。
企業(yè)價值創(chuàng)造存在共性，經(jīng)濟發(fā)展階段也存在共性
20,，從企業(yè)自身的發(fā)展看,，企業(yè)價值創(chuàng)造往往有很多共性的地方，經(jīng)濟發(fā)展的階段也是有共性的,。
21,，當一個經(jīng)濟體從比較低的水平走向一個成熟階段時，所有的行業(yè)都經(jīng)歷了一個需求不斷被滿足的增長階段。當大多數(shù)的行業(yè)進入成熟階段之后,，會呈現(xiàn)向頭部集中,，增長放緩的趨勢。
22,，在早期,，經(jīng)濟增長很快的時候，市場更喜歡一些小的成長型企業(yè),。但是在成熟期,，你會發(fā)現(xiàn)大企業(yè)往往有更好的表現(xiàn)，能夠更好地應(yīng)對經(jīng)濟的短期波動,，或者不利的外部環(huán)境,，反而能夠?qū)⒆约汉推渌耐行纬刹町?h-char unicode="3002">。
23,，2015年以來,，資本市場的回報也逐漸向頭部企業(yè)集中，本質(zhì)上反映了我們經(jīng)濟體處在逐漸成熟的階段,。
美國的產(chǎn)業(yè)發(fā)展對中國有一定參考價值,，互聯(lián)網(wǎng)和汽車行業(yè)存在非常多機會
24，如果觀察中國和美國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu),，從長遠來看,，我們會和美國變得越來越像，因為兩國都是巨大的單一經(jīng)濟體,，美國產(chǎn)業(yè)的發(fā)展會對中國有一定的參考價值,。
25，站在現(xiàn)在的時點,，我們看到對經(jīng)濟和消費影響最大的,，毫無疑問是互聯(lián)網(wǎng)所帶來的產(chǎn)業(yè)影響和變遷。
26,，在世界范圍內(nèi)，少數(shù)行業(yè),，尤其跟互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的這些行業(yè),，在過去3-5年明顯占有更大的份額。以美國為代表的資本市場,，前五大互聯(lián)網(wǎng)龍頭公司在不斷實現(xiàn)更多的價值增長和創(chuàng)造,，而大多數(shù)行業(yè)在進入成熟期之后，反而是處于發(fā)展比較緩慢的階段,。毫無疑問,，中國也會經(jīng)歷同樣的過程。
27，汽車行業(yè)作為全球最大的耐用消費品,，正在向電動化和智能化過渡,，這毫無疑問會帶來非常好的機會。
28,，如果展望未來的話,，當中國大多數(shù)行業(yè)進入成熟期了之后，我們可能需要關(guān)注的方向,，是那些通過供給創(chuàng)造需求的企業(yè)會逐漸走上舞臺的中心,。
29，中國作為一個擁有14億人口的大國,，如果有一些企業(yè)家能夠發(fā)現(xiàn)消費者的需求,，創(chuàng)造出能夠滿足大家需求的產(chǎn)品，那這些公司非常有機會成長成為中型甚至大型企業(yè),。
30,，這是大的經(jīng)濟體成熟之后，新企業(yè)成長起來的黃金時機,，這也是歐美已經(jīng)在不斷實踐的事情,，即如何通過供給創(chuàng)造需求，實現(xiàn)企業(yè)的價值創(chuàng)造,。
理解產(chǎn)業(yè),，更多關(guān)注價值增量行業(yè)
31，隨著社會經(jīng)濟的發(fā)展,，那些能夠產(chǎn)生更多價值增量的行業(yè)和會在整個經(jīng)濟體中占據(jù)越來越大比重的領(lǐng)域,，是值得花更多的時間與精力去做研究的，因為這些行業(yè)往往擁有一個比較高的投入產(chǎn)出比,。
32,，增量永遠比存量好做，增長型市場的投資比存量市場的投資更容易,、更輕松,。體量大的行業(yè)，猶如大海,，無風三尺浪,，機會更多。
33,，如果你能夠逐漸積累對那些在未來經(jīng)濟發(fā)展中能有更大份額,、更好方向的行業(yè)的認知，通過長期的觀察和跟蹤,，更好地把握這些行業(yè),，那么做投資就會有更大的靈活性,，當這個世界發(fā)生變化的時候，也不會被世界拋下,。
34,，本質(zhì)上我們希望能夠，第一,，跟上社會發(fā)展變遷,，第二，找到變遷過程中的贏家,。這兩點結(jié)合起來,，能給我們帶來超額回報。
更偏好在行業(yè)贏家清晰時下注,，最好的行業(yè)選擇是需求決定階段同時供給結(jié)構(gòu)清晰
35,，如果一個行業(yè)處于生命周期的早期階段，滲透率很低,，這時需求是最關(guān)鍵的決定因素,，供給是為了滿足需求，在快速增長階段各個參與者都會有機會,。
36,，當行業(yè)逐漸走向成熟階段，供給會成為決定性因素,，行業(yè)內(nèi)競爭結(jié)構(gòu)會出現(xiàn)巨大分化,，管理水平最好、商業(yè)模式最獨特,、技術(shù)水平和效率最高的企業(yè)可能會逐漸勝出,。
37，產(chǎn)業(yè)發(fā)展的不同階段會有不同的贏家,。從投資的角度,，我們要清醒地認識到，行業(yè)是處于需求決定的階段,，還是供給決定的階段,。如果在不同階段使用了錯誤的辦法，很可能得到完全不同的結(jié)果,。
38,，最好的選擇肯定是既處于需求決定的階段，又處于供給結(jié)構(gòu)變得非常清晰,、壁壘非常高的階段，如果同時滿足這兩個條件,，就屬于可以重點關(guān)注的機會了,，因為它既有長長的雪道,，又有厚厚的坡。
39,，如果沒有同時滿足這兩個條件,，我們往往還是在贏家比較清晰的時候下更大的注。需求決定的階段是比較容易做投資的,，但是你很難在單一個體上下重注,，因為這時候賽馬的結(jié)果還沒有出來，還沒有找到最后的贏家,。
重點關(guān)注的標準：高確信度+高隱含回報
40,，決定是否重點關(guān)注，要從兩個維度看,，第一個是確信度,，深入研究能提高投資確信度。
第二個是未來隱含的投資回報率,。如果確信度很高,，隱含回報率也很高，例如我們分析預(yù)估年化回報率20%左右,，就比較容易把投資比例加上去,。
41，如果要長期持有一個公司,，首先需要問一下自己,，對它增長的質(zhì)量和可持續(xù)性、利潤率的持續(xù)穩(wěn)定性是否有足夠的確信度,。如果沒有的話,，長期持有更大的可能是像坐過山車，享受了一輪或者是幾輪股價的劇烈的波動,，最后逐漸回歸平淡,。
42，關(guān)于時間維度,，首先要看這個行業(yè)和公司未來3年能夠發(fā)展到什么樣的狀態(tài),。在那個狀態(tài)下，市場應(yīng)該給它什么樣的估值,，再將這個估值跟現(xiàn)在的市值做一個比較,，計算隱含的內(nèi)生回報率是多少。
43,，如果分析出的復(fù)合回報率在15%以上,，可能就是不錯的機會；最好還要評估未來5年的情況,，如果分析出的復(fù)合回報率達到20%,，那它可能會是很好的投資機會,。
二級市場不要擔心買不到，只擔心買貴或者買錯
44,，當經(jīng)濟有一個方向性的變化,，或者產(chǎn)業(yè)有方向性的大趨勢時，我們就要開始投入時間做研究了,，要把這個行業(yè)發(fā)展的脈絡(luò)或者每個環(huán)節(jié)的特點總結(jié)出來,、看清楚。至于投資,，需要對這個產(chǎn)業(yè)看得更清楚,，對它把握更強、時機更好之后再去做投資,。
45,，現(xiàn)在資本市場的效率比過去高了很多，大家都在想辦法去超前,。但是在二級市場,，如果你認為這個產(chǎn)業(yè)的發(fā)展仍然有空間，贏家已經(jīng)選出來了的話,，不用擔心沒有投資機會,。
46，二級市場（不像一級市場）不要擔心買不到,，只要擔心買貴了或是買錯了,。
47，世界的發(fā)展永遠會有各種各樣的意外發(fā)生,，競爭也會變得越來越殘酷,，持續(xù)成長的企業(yè)總會給你投資機會的；
問題是你有沒有準備好,，對它商業(yè)的本質(zhì)理解得夠不夠透徹,，是否確定未來能真正地實現(xiàn)增長、帶來股東回報,，當機會到來時,，你能不能夠下決定。
投資要站在市場共識的反面去獨立思考
48,，當某個行業(yè)充斥了太多的參與者,，投資就會難以實現(xiàn)超額收益。這時作為主動管理人,，需要我們除了和市場擁有共識,，還要能夠比其他人看得更早、看得更遠,，并且在遭遇巨大波動時更有信心,。
49,，做投資的時候,，我們經(jīng)常需要站在市場共識的反面去獨立思考,。但這不是刻意地去站在市場共識的反面，而是你能不能發(fā)現(xiàn)認識偏差之外,，脫離事實和常識的地方,。
50，如果你站在事實或常識有利的一面,，站在市場偏好的對立面,，這個時候投資可能會有更好的機會。
整理：慧羊羊
