我們一直強(qiáng)調(diào)要建立一套剛?cè)岵?jì)的規(guī)制體系,，對(duì)此,，首先應(yīng)當(dāng)澄清究竟哪里該“剛”，哪里該“柔”,？盲目地將“適當(dāng)性”與告知說明義務(wù)混為一談,，很容易陷入一種“適當(dāng)性義務(wù)”的規(guī)制困境中：要么對(duì)投資者保護(hù)過度，從而無意地促成了剛性兌付的現(xiàn)實(shí)問題,；要么對(duì)金融機(jī)構(gòu)太過縱容,，于是“不合適的金融商品銷售給不合適的投資者”成為普遍現(xiàn)象，從而造成了金融風(fēng)險(xiǎn)與投資者糾紛等諸多問題,。實(shí)際上,，兩者并無沖突，只是因?yàn)楦拍畹幕煜磺?，才?dǎo)致了一個(gè)原本并非問題的問題,。也許，我們真正要做的是,，“讓上帝的歸上帝,，讓撒旦的歸撒旦”。一方面,，讓“適當(dāng)性”回歸至行業(yè)自律框架,，尊重投資者的自主選擇權(quán)，切莫有意或無意地讓“適當(dāng)性”成為剛性兌付的幌子,；另一方面,，明確金融機(jī)構(gòu)的告知說明義務(wù)，根據(jù)金融商品風(fēng)險(xiǎn)等級(jí),，分層次地規(guī)范與細(xì)化有關(guān)的程序流程,，以徹底落實(shí)“賣者盡責(zé)、買者自負(fù)”,。

（一）“適當(dāng)性”的本位回歸：尊重投資者的自主選擇權(quán)

從實(shí)踐來看,，針對(duì)投資者購買與自身風(fēng)險(xiǎn)承受力不適應(yīng)的金融商品時(shí)，金融機(jī)構(gòu)往往會(huì)要求投資者簽署一份“關(guān)于投資者風(fēng)險(xiǎn)承受能力與申請(qǐng)交易金融產(chǎn)品等級(jí)不匹配的承諾文件（也稱為錯(cuò)配聲明）”,，即“本人已經(jīng)明確了解申請(qǐng)基金的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)超出風(fēng)險(xiǎn)承受能力, 并同意繼續(xù)交易”,。根據(jù)《九民紀(jì)要》第七十六條的規(guī)定,，若一刀切地認(rèn)為此類承諾文件均不具有法律效力時(shí),金融機(jī)構(gòu)是否會(huì)因違反“適當(dāng)性”而承擔(dān)投資者經(jīng)濟(jì)損失？這是否意味著“適當(dāng)性”已經(jīng)被倒逼成為了一種強(qiáng)制性規(guī)范,，投資者對(duì)此類交易的自主權(quán)自此不復(fù)存在,？此類問題讓“適當(dāng)性”與剛性兌付僅一步之遙，對(duì)裁判者運(yùn)用手中的自由裁量權(quán)提出了更高的要求,。

保障投資者自主選擇權(quán),，一直都是我國金融法治建設(shè)的關(guān)注重點(diǎn)，也是投資者保護(hù)的重要議題,。對(duì)投資者自主選擇權(quán)的保護(hù),，體現(xiàn)在金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)在法律法規(guī)和監(jiān)管規(guī)定允許范圍內(nèi)，充分尊重金融消費(fèi)者意愿,，由消費(fèi)者自主選擇,、自行決定是否購買金融商品。這意味著,，一方面,，不得強(qiáng)買強(qiáng)賣，不得違背金融消費(fèi)者意愿搭售產(chǎn)品和服務(wù),，不得附加其他不合理?xiàng)l件，不得采用引人誤解的手段誘使金融消費(fèi)者購買其他產(chǎn)品,；另一方面,，若投資者在明知不符合適當(dāng)性要求、風(fēng)險(xiǎn)不匹配的情況下,，仍然堅(jiān)持購買某金融商品,，在不違反有關(guān)法律規(guī)定的前提下，應(yīng)當(dāng)尊重投資者對(duì)金融交易的選擇權(quán),。

適當(dāng)性的適用是存在邊界的,，應(yīng)當(dāng)以金融機(jī)構(gòu)開展金融推介為前提，但金融推介卻未必一定遵守適當(dāng)性,。譬如,，根據(jù)日本《金融商品交易法》的規(guī)定，金融機(jī)構(gòu)實(shí)施金融推介,，在原則上必須遵守“適當(dāng)性”,，不過當(dāng)客戶針對(duì)某一具體的金融商品提出做出說明的請(qǐng)求時(shí)，原則上無需適用“適當(dāng)性”,。美國SEC也有類似規(guī)定,，即當(dāng)客戶基于自主決定進(jìn)行某項(xiàng)金融交易時(shí)，若僅是通過金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行交易預(yù)約,，亦無需適用適當(dāng)性（SEC Release 34-27160）,。由此可見,，“適當(dāng)性”并非一項(xiàng)強(qiáng)制性法定義務(wù)，它更多地是金融行業(yè)的一種自律規(guī)范,。

（二）告知說明義務(wù)：側(cè)重程序意義的法定義務(wù)

《九民紀(jì)要》第七十六條規(guī)定,，“人民法院應(yīng)當(dāng)根據(jù)產(chǎn)品、投資活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)和金融消費(fèi)者的實(shí)際情況,，綜合理性人能夠理解的客觀標(biāo)準(zhǔn)和金融消費(fèi)者能夠理解的主觀標(biāo)準(zhǔn)來確定賣方機(jī)構(gòu)是否已經(jīng)履行了告知說明義務(wù)”,。“賣方機(jī)構(gòu)簡單地以金融消費(fèi)者手寫了諸如'本人明確知悉可能存在本金損失風(fēng)險(xiǎn)’等內(nèi)容主張其已經(jīng)履行了告知說明義務(wù),，不能提供其他相關(guān)證據(jù)的,，人民法院對(duì)其抗辯理由不予支持”。這對(duì)金融機(jī)構(gòu)的告知說明義務(wù),，提出了十分嚴(yán)苛的要求,。

在實(shí)踐中，如何判斷金融機(jī)構(gòu)是否履行了風(fēng)險(xiǎn)告知義務(wù),，如何判定“理性人能夠理解的客觀標(biāo)準(zhǔn)”和“金融消費(fèi)者能夠理解的主觀標(biāo)準(zhǔn)”,，這也許才是難點(diǎn)所在?！毒琶窦o(jì)要》中既要求“客觀”,、又要求“主觀”的做法,實(shí)際上是要求金融機(jī)構(gòu)就理解能力較低的投資者（比如老年人）履行更嚴(yán)格的“告知說明義務(wù)”。但是,，因?yàn)闀簾o明確的法律依據(jù),，只有依靠裁判者的自由裁量權(quán)，增加了這一條款的未來不確定性,。尤其是,，目前金融機(jī)構(gòu)的普遍做法除了要求投資者填寫風(fēng)險(xiǎn)聲明外, 幾乎難以通過其他有效途徑證明其已履行了告知說明義務(wù),且達(dá)到了投資者主觀與客觀可以理解的標(biāo)準(zhǔn)。筆者認(rèn)為,，告知說明義務(wù)是側(cè)重于金融商品（或服務(wù)）的風(fēng)險(xiǎn)說明,，可以考慮適用《合同法》中包括格式條款在內(nèi)的合同條款解釋規(guī)則。

對(duì)于金融機(jī)構(gòu)是否盡到告知說明義務(wù),，應(yīng)當(dāng)主要從程序的實(shí)施角度予以判定,。根據(jù)推介金融商品的不同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)予以分別規(guī)范，尤其在推介產(chǎn)品為高風(fēng)險(xiǎn)等級(jí),、推介對(duì)象為老年人等理解力較弱的投資者時(shí),，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)秉持更加嚴(yán)格的告知程序。比如,，向投資者提供特別風(fēng)險(xiǎn)警示書,，以揭示該產(chǎn)品或服務(wù)的高風(fēng)險(xiǎn)特征，由投資者簽字確認(rèn)并給予投資者至少24小時(shí)冷靜期,，或至少增加一次回訪,，以告知特別風(fēng)險(xiǎn),。需要指出，側(cè)重于程序的實(shí)施,，并不意味著單純的形式主義,，而是通過考察金融機(jī)構(gòu)是否恪守作業(yè)形式與程序，以達(dá)到充分揭示風(fēng)險(xiǎn)的目的,。在判斷金融機(jī)構(gòu)是否盡到告知說明義務(wù)時(shí),，絕非僅考察其是否在形式上向客戶提供告知文件、要求客戶簽名,、填寫風(fēng)險(xiǎn)測(cè)評(píng)表等程序,，而要考察其是否通過前述程序，真實(shí)核對(duì)客戶的風(fēng)險(xiǎn)承受能力,，并依照客戶實(shí)際情況善意作出適當(dāng)告知,。

此外，《九民紀(jì)要》規(guī)定了“金融消費(fèi)者因購買高風(fēng)險(xiǎn)權(quán)益類金融商品或者為參與高風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)接受服務(wù),，以賣方機(jī)構(gòu)存在欺詐行為為由,，主張賣方機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)根據(jù)《消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)法》第五十五條的規(guī)定承擔(dān)懲罰性賠償責(zé)任的，人民法院不予支持”,。對(duì)于除高風(fēng)險(xiǎn)權(quán)益類的金融推介欺詐以外的欺詐行為,，是否適用于懲罰性賠償，尚無明確的法律依據(jù),。筆者認(rèn)為,，對(duì)于金融機(jī)構(gòu)未盡告知說明義務(wù)的損害賠償范疇，應(yīng)以填補(bǔ)投資人的實(shí)際損失為原則,，不宜對(duì)損失作從寬解釋，即所稱損失應(yīng)當(dāng)僅指金融機(jī)構(gòu)給投資人造成的現(xiàn)實(shí)的現(xiàn)有財(cái)產(chǎn)的減少,。相應(yīng)地,，也不應(yīng)當(dāng)適用《消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)法》第五十五條懲罰性賠償條款。懲罰性賠償是對(duì)消費(fèi)欺詐的懲戒并以經(jīng)營者存在主觀故意為前提,，而未盡告知說明義務(wù)的金融機(jī)構(gòu),，未必具有主觀故意?！断７ā窙]有直接規(guī)定金融消費(fèi),，第二十八條僅涉及產(chǎn)品信息和保險(xiǎn)人信息等的規(guī)定，若不是基于保障而購買的保險(xiǎn)等金融商品,，不宜納入消保法的范圍,，也不應(yīng)當(dāng)歸入懲罰性賠償?shù)姆懂犞小?/p>

過往野蠻生長的金融市場(chǎng)將不再繼續(xù),，金融推介及金融交易必須在法律框架內(nèi)實(shí)施,。在處理適當(dāng)性義務(wù)引發(fā)的爭議時(shí),，我們既要明確投資者適當(dāng)性與告知說明義務(wù)的重要意義，又要繼續(xù)堅(jiān)持投資者風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)原則,，還要審視金融機(jī)構(gòu)推介金融商品時(shí)的流程細(xì)節(jié),、風(fēng)險(xiǎn)告知是否存在瑕疵等問題，借以判定投資者是否是基于主觀意愿購買金融商品及承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn),。如果金融機(jī)構(gòu)在推介金融商品時(shí)確有瑕疵,，則需要秉持“形式+實(shí)質(zhì)”雙重審查標(biāo)準(zhǔn)，分析金融機(jī)構(gòu)應(yīng)否承擔(dān)以及如何承擔(dān)承擔(dān)投資者的損失,。對(duì)于金融機(jī)構(gòu)而言,，規(guī)范開展金融推介，遵守適當(dāng)性要求,，嚴(yán)格履行告知說明義務(wù),，可以最大程度減少因義務(wù)未履行引發(fā)的糾紛，亦可以提升金融機(jī)構(gòu)的商譽(yù),。對(duì)于投資者而言,，在接受金融推介過程中，不僅可以更好地了解產(chǎn)品的真實(shí)情況,，還可以充分地了解自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好,、承受能力，以引導(dǎo)投資者做出理性,、客觀的投資選擇,。