（報(bào)告出品方/作者：國(guó)盛證券,，張峻曉、王昱涵）

一,、必需消費(fèi)

A 股必需消費(fèi)龍頭長(zhǎng)期處于溢價(jià)狀態(tài),，當(dāng)前估值溢價(jià)略低于歷史中值。我們通過(guò) A 股與 海外必需消費(fèi)龍頭 PE 中位數(shù)計(jì)算 A 股必需消費(fèi)龍頭估值溢價(jià)情況,，結(jié)果表明 2016 年至 今 A 股必需消費(fèi)龍頭長(zhǎng)期處于溢價(jià)狀態(tài),，歷史溢價(jià)中位數(shù)為 36.65%。當(dāng)前 A 股與海外 必需消費(fèi)龍頭的 PE 估值水平分別為 47.38 和 35.36,，對(duì)應(yīng)估值溢價(jià) 33.98%略低于歷史 溢價(jià)中位數(shù)水平,，海內(nèi)外龍頭估值對(duì)比視角下，A 股必需消費(fèi)龍頭具備一定的配臵價(jià)值,。

1.1 飲料

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏高,，業(yè)績(jī)?cè)鏊僦械龋琍E-G 下偏貴,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 偏高,，ROE 也較高，PE-ROE 下較為合理,。

1.2 食品

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏高,，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中，PE-G 下整體仍較合理,，金龍魚(yú),、海天味 業(yè)等部分龍頭偏貴。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 偏高,，ROE 也較高,，PB-ROE 下整體較為匹配，僅海天味業(yè) 顯著偏高,。

1.3 食品零售

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 合理,，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中，PE-G 下仍較合理。A 股食品零售龍頭市 值與沃爾瑪,、好市多等全球龍頭仍有較大差距,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 合理，ROE 中等,，PB-ROE 下仍較合理,。

1.4 家庭與個(gè)人用品

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏高，業(yè)績(jī)?cè)鏊僖草^高,，PE-G 下仍較合理,。A 股龍頭與寶潔、 歐萊雅,、聯(lián)合利華等全球龍頭體量仍有較大差距,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 偏低、ROE 也較低,，PB-ROE 下仍較匹配,。

1.5 紡織服裝與奢侈品

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏低，且業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^低,，PE-G 下仍較合理,。A 股紡服及奢侈品 龍頭與全球龍頭體量仍有較大差距，中國(guó)優(yōu)質(zhì)紡服龍頭如李寧,、安踏均在海外上市,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 偏低，ROE 也較低,，PB-ROE 下仍較合理,。

1.6 制藥

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏高，業(yè)績(jī)?cè)鏊僦械?，PE-G 下估值偏高,。恒瑞醫(yī)藥等估值顯著 高于全球龍頭，業(yè)績(jī)?cè)鏊俨⒉徽純?yōu),。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 偏高,、ROE 適中，PB-ROE 整體較為匹配,，但恒瑞醫(yī)藥等 PB 顯著偏離,。

1.7 生物技術(shù)

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 較高，業(yè)績(jī)?cè)鏊僬純?yōu),，PE-G 下仍較為合理,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 合理、ROE 中等,，PB-ROE 下整體較為匹配,，但愛(ài)美客 PB 顯著偏離。

1.8 生命科學(xué)

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 合理，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中,，PE-G 下仍較為合理,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 合理，ROE 中等,，PB-ROE 下較為合理,。

1.9 醫(yī)療保健設(shè)備與用品

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 合理，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中,，PE-G 仍較為合理,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 合理，ROE 較高,，PB-ROE 下更具優(yōu)勢(shì)。

1.10 醫(yī)療保健服務(wù)

PE-G 角度：A 股大部分龍頭 PE 合理,，業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^高,，PE-G 下整體更具優(yōu)勢(shì)，但愛(ài)爾眼 科與通策醫(yī)療偏貴,。

PB-ROE 角度：A 股大部分龍頭 PB 偏低,，ROE 中等，PB-ROE 下更具優(yōu)勢(shì),，但愛(ài)爾眼科,、 通策醫(yī)療偏貴。

1.11 醫(yī)療保健技術(shù)

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏低,，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中,，PE-G 仍較為合理。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 合理,，ROE 中等,，PB-ROE 下較為合理。

二,、可選消費(fèi)

A 股可選消費(fèi)龍頭長(zhǎng)期處于溢價(jià)狀態(tài),，當(dāng)前估值溢價(jià)高于歷史中值。我們通過(guò) A 股與海 外可選消費(fèi)龍頭 PE 中位數(shù)計(jì)算 A 股可選消費(fèi)龍頭估值溢價(jià)情況,，結(jié)果表明 2016 年至今 A 股可選消費(fèi)龍頭長(zhǎng)期處于溢價(jià)狀態(tài),，歷史溢價(jià)中位數(shù)為 47.35%。當(dāng)前 A 股與海外可 選消費(fèi)龍頭的 PE 估值水平分別為 40.00 和 25.16,，對(duì)應(yīng)估值溢價(jià) 58.98%高于歷史溢價(jià) 中位數(shù)水平,。

2.1 汽車(chē)零部件

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 中等偏高，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中,，PE-G 下偏貴,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 合理，ROE 中等，PB-ROE 下較為合理,。

2.2 汽車(chē)

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 合理,，業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^低，PE-G 下估值偏貴,，其中長(zhǎng)城汽車(chē) PE 顯 著偏高,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 合理、ROE 中等,，PB-ROE 下整體較為匹配,，但比亞迪 PB 顯著偏離。

2.3 零售

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏低,，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中,，PE-G 下更具優(yōu)勢(shì)。A 股紡服及奢侈品龍 頭與全球龍頭體量仍有較大差距,，中國(guó)優(yōu)質(zhì)紡服龍頭如阿里巴巴,、京東均在海外上市。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 顯著偏低,，ROE 中等,，PB-ROE 下更具優(yōu)勢(shì)。

2.4 教育

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏高,，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中,，PE-G 下偏貴。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 合理,，ROE 中等,，PB-ROE 下較合理。

2.5 餐飲

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏低,，業(yè)績(jī)?cè)鏊僖草^低,，PE-G 下仍較合理。A 股餐飲行業(yè)龍頭 與全球龍頭體量仍有較大差距,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 偏低,，ROE 也較低，PB-ROE 下仍較合理,。

2.6 酒店

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 合理,，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中，PE-G 下較為合理,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 合理,，ROE 相對(duì)占優(yōu)，PB-ROE 下更具優(yōu)勢(shì),。

2.7 休閑設(shè)施

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏低,，業(yè)績(jī)?cè)鏊僖草^低,，PE-G 下較為合理。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 偏低,，ROE 中等,，PB-ROE 下更具優(yōu)勢(shì)。

2.8 家用電器

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏高,，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中,，PE-G 下估值偏貴。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 合理,，ROE 中等,，PB-ROE 下較合理。

2.9 家居

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏高,，業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^低,，PE-G 下估值偏貴，歐派家居,、喜臨門(mén)等 A 股龍頭 PE 顯著偏高,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 偏高，ROE 中等,，PB-ROE 下偏貴。

2.10 休閑用品

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏高,，業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^低,，PE-G 下估值偏貴。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 合理,，ROE 中等,，PB-ROE 下較合理。

2.11 造紙

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 合理,，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中,，PE-G 下仍較合理。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 偏低,，ROE 中等,，PB-ROE 下更具優(yōu)勢(shì)。

2.12 包裝

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 合理,，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中,，PE-G 下較為匹配。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 合理,，ROE 中等,，PB-ROE 下較為匹配。

2.13 辦公用品

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏高,，業(yè)績(jī)?cè)鏊僦械?，PE-G 下估值偏貴,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 合理，ROE 中等,，PB-ROE 下整體較為匹配,。

三、科技

A 股科技龍頭長(zhǎng)期處于溢價(jià)狀態(tài),，當(dāng)前估值溢價(jià)低于歷史中值,。我們通過(guò) A 股與海外科 技龍頭 PE 中位數(shù)計(jì)算 A 股科技龍頭估值溢價(jià)情況，結(jié)果表明 2016 年至今 A 股科技龍頭 長(zhǎng)期處于溢價(jià)狀態(tài),，歷史溢價(jià)中位數(shù)為 77.94%,。當(dāng)前 A 股與海外科技龍頭的 PE 估值水 平分別為 45.15 和 29.15，對(duì)應(yīng)估值溢價(jià) 54.90%低于歷史溢價(jià)中位數(shù)水平,，海內(nèi)外龍頭 估值對(duì)比視角下,，A 股科技龍頭具備一定的配臵價(jià)值。

3.1 消費(fèi)電子

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 合理,，業(yè)績(jī)?cè)鏊僦械?，PE-G 下整體較為匹配，其中 TCL 科技 具有顯著優(yōu)勢(shì),。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 合理,，ROE 中等，PB-ROE 下仍較合理,。

3.2 通信設(shè)備

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏高,，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中，PE-G 下偏貴,，但中興通訊具有顯著優(yōu)勢(shì),。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 偏低，ROE 也較低,，PB-ROE 下仍較合理,。

3.3 電子設(shè)備、儀器與元件

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 合理,，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中,，PE-G 下仍較合理。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 合理,，ROE 中等,，PB-ROE 下仍較合理。

3.4 電腦及外圍設(shè)備

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏高,，業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^低,，PE-G 下估值偏貴。A 股電腦及外圍設(shè)備 龍頭與全球龍頭體量有顯著差距,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 偏高,，ROE 中等,，PB-ROE 下估值偏貴。

3.5 半導(dǎo)體產(chǎn)品與設(shè)備

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 合理,，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中,，PE-G 下仍較合理。A 股半導(dǎo)體產(chǎn)品與設(shè) 備龍頭與全球龍頭體量有較大差距,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 偏低,，ROE 也偏低，PB-ROE 下仍較合理,。

3.6 軟件與 IT 服務(wù)

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏高,，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中，PE-G 下估值偏貴,。A 股軟件與 IT 服務(wù) 龍頭與全球龍頭體量有明顯差距,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 適中，ROE 較低,，PB-ROE 下估值偏貴,。

3.7 電信服務(wù)

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 偏低，業(yè)績(jī)?cè)鏊龠m中,，PE-G 下更具優(yōu)勢(shì),。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 偏低，ROE 也較低,，PB-ROE 下較為匹配,。

3.8 媒體與娛樂(lè)

PE-G 角度：A 股龍頭 PE 適中，業(yè)績(jī)?cè)鏊僦械?，PE-G 下仍較合理。A 股媒體與娛樂(lè)龍頭 與全球龍頭體量有顯著差距,，中國(guó)優(yōu)質(zhì)媒體娛樂(lè)龍頭如騰訊控股則在海外上市,。

PB-ROE 角度：A 股龍頭 PB 適中，ROE 中等,，PB-ROE 下較為匹配,。

四、總結(jié)

本系列報(bào)告從風(fēng)格與行業(yè)維度對(duì)比海外龍頭與 A 股龍頭的估值水平,，行業(yè)風(fēng)格層面分析 A 股龍頭相對(duì)海外龍頭的估值溢價(jià),，細(xì)分行業(yè)層面采用 PE-G 和 PB-ROE 兩種方法，結(jié)合 盈利對(duì)估值進(jìn)行判斷,。本篇為系列報(bào)告的第一篇,，包含必需消費(fèi)、可選消費(fèi)與科技三大 風(fēng)格下的 32 個(gè) GICS 細(xì)分行業(yè),。

一,、必需消費(fèi)

（一）A 股必需消費(fèi)龍頭長(zhǎng)期處于溢價(jià)狀態(tài),，當(dāng)前估值溢價(jià)略低于歷史中值，海內(nèi)外龍 頭估值對(duì)比視角下具備一定的配臵價(jià)值,。

（二）PE-G 視角下 A 股必需消費(fèi)行業(yè)多處于合理區(qū)間,。 估值合理：食品，食品零售,，家庭與個(gè)人用品,，紡織服裝與奢侈品，生物技術(shù),，生命科 學(xué),，醫(yī)療保健設(shè)備與用品，醫(yī)療保健技術(shù),； 更具優(yōu)勢(shì)：醫(yī)療保健服務(wù),； 估值偏貴：飲料，制藥,。

（三）PB-ROE 視角下 A 股必需消費(fèi)行業(yè)多處于合理區(qū)間,。 估值合理：飲料，食品,，食品零售,，家庭與個(gè)人用品，紡織服裝與奢侈品,，制藥,，生物 技術(shù)，生命科學(xué),，醫(yī)療保健技術(shù),； 更具優(yōu)勢(shì)：醫(yī)療保健設(shè)備與用品，醫(yī)療保健服務(wù),。

二,、可選消費(fèi)

（一）A 股可選消費(fèi)龍頭長(zhǎng)期處于溢價(jià)狀態(tài)，當(dāng)前估值溢價(jià)高于歷史中值,。

（二）PE-G 視角下 A 股可選消費(fèi)行業(yè)估值多數(shù)合理或偏貴,。 估值合理：餐飲，酒店,，休閑設(shè)施,，造紙，包裝,； 更具優(yōu)勢(shì)：零售,； 估值偏貴：汽車(chē)零部件，汽車(chē),，教育,，家用電器,，家居，休閑用品,，辦公用品,。

（三）PB-ROE 視角下 A 股可選消費(fèi)行業(yè)估值多數(shù)合理或更具優(yōu)勢(shì)。 估值合理：汽車(chē)零部件,，汽車(chē),，教育，餐飲家用電器,，休閑用品,，包裝，辦公用品,； 更具優(yōu)勢(shì)：零售,，酒店，休閑設(shè)施,，造紙,； 估值偏貴：家居。

三,、科技

（一）A 股科技龍頭長(zhǎng)期處于溢價(jià)狀態(tài),，當(dāng)前估值溢價(jià)低于歷史中值，海內(nèi)外龍頭估值 對(duì)比視角下具備一定的配臵價(jià)值,。

（二）PE-G 視角下 A 股科技行業(yè)多數(shù)合理或偏貴,。 估值合理：消費(fèi)電子，電子設(shè)備,、儀器與元件,，半導(dǎo)體產(chǎn)品與設(shè)備，媒體與娛樂(lè),； 更具優(yōu)勢(shì)：電信服務(wù),； 估值偏貴：通信設(shè)備，電腦及外圍設(shè)備,，軟件與 IT 服務(wù)。

（三）PB-ROE 視角下 A 股科技行業(yè)多數(shù)合理或偏貴,。 估值合理：消費(fèi)電子,，通信設(shè)備，電子設(shè)備,、儀器與元件,，半導(dǎo)體產(chǎn)品與設(shè)備，電信服 務(wù),，媒體與娛樂(lè),； 估值偏貴：電腦及外圍設(shè)備,，軟件與 IT 服務(wù)。