「國盛策略」16大消費行業(yè)：全球龍頭估值比較

老三的休閑書屋 2020-12-16

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引言：近些年優(yōu)質(zhì)龍頭估值逐步“撥亂反正”,、從折價走向溢價，尤其是今年大漲之后,，當前市場普遍擔憂部分個股估值過高,。本系列報告對比50大細分行業(yè)全球龍頭與A股龍頭的估值，并繼續(xù)采用PE-G和PB-ROE兩種方法,，基于盈利對A股龍頭估值進行綜合判斷,。本篇為系列報告的第一篇——消費篇。

核心觀點

1,、與海外龍頭相比,，當前A股大部分消費行業(yè)PE估值多為偏高或合理、業(yè)績增速更優(yōu)或中等,，PE-G框架下多處于合理區(qū)間,。

2、與海外龍頭相比,，當前A股大部分消費行業(yè)PB估值多為合理,、ROE中等偏上,，PB-ROE框架下多處于合理甚至更有優(yōu)勢,。

3、海外及A股龍頭PB和ROE分布呈現(xiàn)明顯的正相關關系,，ROE越高,、對應PB越高；但PE-G的正相關關系并不明顯,。這說明全球消費龍頭PE估值決定因素中增速g的影響較低,，即并非更高的g就可以對應更高的PE,；但PB估值中ROE的重要性提升，更高的ROE多對應更高的PB,。PB-ROE更適合用來作估值錨,。

4、A股消費龍頭估值基本上與全球消費龍頭接軌,。A股消費龍頭估值體系也正在從PE-G向PB-ROE演變,。

報

告

正

文

自去年起，我們便提出A股正處于國際化與機構化交匯期,，A股的估值體系將逐步與國際接軌,、與歷史脫軌。因此需要我們打破歷史估值框架的束縛,，橫向（國際）估值比較將比縱向（歷史）比較更有意義,。而且估值水平的判斷不應依賴PE、PB等單一估值指標,，更應該結(jié)合其盈利水平,，業(yè)績穩(wěn)定、高ROE行業(yè)龍頭理應享受更高的估值溢價,。去年以及今年上半年部分消費龍頭估值突破歷史上限之際,，我們發(fā)布多篇報告，從基于盈利的全球估值比較體系角度出發(fā),，認為A股消費龍頭估值合理,、并沒有泡沫，時至今日,，我們也看到消費白馬表現(xiàn)依舊堅挺,。

近些年優(yōu)質(zhì)龍頭估值逐步“撥亂反正”、從折價走向溢價,，尤其是今年大漲之后,，當前市場普遍擔憂部分個股估值過高。本系列報告對比50大細分行業(yè)全球龍頭與A股龍頭的估值,，并繼續(xù)采用PE-G和PB-ROE兩種方法,，基于盈利對A股龍頭估值進行綜合判斷。本篇為系列報告的第一篇——消費篇,，共包含日常消費,、可選消費、醫(yī)療保健三個大類行業(yè),、16大細分行業(yè)

對于行業(yè)選?。?/strong>根據(jù)GICS細分行業(yè)，對比全球龍頭與A股龍頭估值，本文共選取了50個細分行業(yè),。對于指標選?。篜E/PB截止2020/11/30，凈利潤增速為最近12月凈利潤增速,，ROE為最新TTM口徑,。由于不同行業(yè)適用的估值方法可能有所差異，因此本系列報告仍舊采用PE-G和PB-ROE兩種口徑對比全球龍頭估值和盈利,，由于疫情下業(yè)績波動較大,，導致部分行業(yè)PE參考價值下降，此時PB-ROE參考意義可能更大

一,、日常消費

1.1,、飲料

PE-G角度：A股龍頭PE偏高，業(yè)績增速更有優(yōu)勢,，PE-G下較為合理,。

PB-ROE角度：A股龍頭PB偏高，ROE偏高,，PB-ROE下較為合理,。

1.2、食品

PE-G角度：A股龍頭PE顯著偏高,，業(yè)績增速也顯著更高,，PE-G下海天味業(yè)、中炬高新等調(diào)味品偏高,，乳品,、肉制品等較為合理。

PB-ROE角度：A股龍頭PB合理,、ROE中等,，PB-ROE下較為合理，僅有海天味業(yè)PB顯著偏高,。

1.3,、食品零售

PE-G角度：A股龍頭PE合理，業(yè)績增速中等,，PE-G仍合理,。A股食品零售龍頭市值與沃爾瑪、好市多等全球龍頭仍有較大差距,。

PB-ROE角度：A股龍頭PB合理,，ROE中等，但PB-ROE下估值略偏高,。

1.4,、家庭與個人用品

PE-G角度：小部分A股龍頭PE偏高，業(yè)績增速中等,，PE-G下較為合理,。A股龍頭與寶潔、歐萊雅,、聯(lián)合利華等全球龍頭體量仍有較大差距,。

PB-ROE角度：A股龍頭PB合理、ROE中等,，PB-ROE下較為合理,。

二、可選消費

2.1,、汽車

PE-G角度：A股龍頭PE偏低,，業(yè)績增速更優(yōu)，PE-G下更具優(yōu)勢,。

PB-ROE角度：A股龍頭PB合理,、ROE更高，PB-ROE下更具優(yōu)勢,。

2.2,、汽車零部件

PE-G角度：A股龍頭PE中等偏高，業(yè)績增速也較高,，PE-G下估值偏低,。A股龍頭業(yè)績優(yōu)勢更強，海外龍頭凈利潤多為負增長,，多家A股龍頭實現(xiàn)正增長,，PE-G下具備優(yōu)勢。

PB-ROE角度：A股龍頭PB合理,，ROE較高,，PB-ROE下大部分龍頭估值合理。星宇股份等部分A股龍頭PB偏高,、但其ROE優(yōu)勢也更強,。

2.3、家用電器

PE-G角度：A股主要龍頭PE合理,，業(yè)績增速中等,，PE-G下合理。A股三大家電龍頭估值與全球龍頭相近,，部分小家電龍頭PE與業(yè)績增速均更高,。

PB-ROE角度：A股龍頭PB略偏高，ROE中等,，PB-ROE下較為合理,。

2.4、家庭裝飾品

PE-G角度：A股龍頭PE略偏高，業(yè)績增速中等,，PE-G下仍合理,。疫情下全球許多龍頭業(yè)績增速為負，A股主要龍頭估值仍合理

PB-ROE角度：A股龍頭PE略偏高,，業(yè)績增速中等,，PE-G下仍合理。疫情下全球許多龍頭業(yè)績增速為負,，A股主要龍頭估值仍合理

2.5,、紡織服裝及奢侈品

PE-G角度：A股龍頭PE偏低，但業(yè)績增速占優(yōu),，PE-G下更具優(yōu)勢,。盡管A股紡服及奢侈品龍頭與全球龍頭仍有較大差距，但其業(yè)績增速更優(yōu),，PE也更低,。

PB-ROE角度：A股龍頭PB偏低，ROE更高,，PB-ROE下更具優(yōu)勢,。

2.6、零售業(yè)

PE-G角度：A股龍頭PE偏低,，業(yè)績增速也較低,，PE-G下較為合理。但A股零售業(yè)龍頭體量遠不及全球龍頭,，中國優(yōu)質(zhì)零售業(yè)龍頭如美團,、京東、阿里巴巴均在海外上市,。

PB-ROE角度：A股龍頭PB顯著偏低,，ROE中等，PB-ROE下更具優(yōu)勢,。A股僅有中國中免PB-ROE與全球龍頭接近,。

2.7、教育

PE-G角度：A股龍頭PE偏高,，業(yè)績增速適中,，PE-G下偏貴。A股教育龍頭為中公教育,，國內(nèi)優(yōu)質(zhì)教育龍頭多在美股和港股上市,，相比之下A股龍頭更貴。

PB-ROE角度：A股龍頭PB顯著偏高,，ROE也顯著偏高,，PB-ROE下仍較合理,。中公教育ROE均遠遠高于全球龍頭，這也是其PB更高的原因,。

2.8,、酒店及休閑

PE-G角度：由于疫情沖擊酒店及休閑板塊，多數(shù)龍頭凈利潤為負,、PE無意義,。不過A股龍頭受益于國內(nèi)疫情控制較好,，其凈利潤增速優(yōu)于全球龍頭,。

PB-ROE角度：A股龍頭PB合理，ROE更高,，PB-ROE下更具優(yōu)勢,。

三、醫(yī)療保健

3.1,、制藥

PE-G角度：A股龍頭PE偏高,，業(yè)績增速中等，PE-G下部分龍頭偏高,。恒瑞醫(yī)藥等估值顯著高于全球龍頭,，業(yè)績增速并不占優(yōu)。

PB-ROE角度：A股龍頭PB偏高,、ROE適中,，PB-ROE下部分龍頭偏貴。大部分龍頭PB-ROE匹配與全球龍頭相近,，但恒瑞醫(yī)藥,、片仔癀等PB顯著偏離。

3.2,、生物科技

PE-G角度：A股龍頭PE偏高,，業(yè)績增速占優(yōu)，PE-G下仍較為合理,。

PB-ROE角度：A股龍頭PB合理,、ROE中等，PB-ROE下較為合理,。

3.3,、醫(yī)療設備與用品

PE-G角度：A股龍頭PE合理，業(yè)績增速更高,，PE-G下更具優(yōu)勢,。

PB-ROE角度：A股龍頭PB偏高，ROE也顯著偏高,，PB-ROE下更具優(yōu)勢,。

3.4,、醫(yī)療保健服務與技術

PE-G角度：A股大部分龍頭PE合理，業(yè)績增速適中,，PE-G下大部分龍頭合理,，愛爾眼科、通策醫(yī)療偏貴,。

PB-ROE角度：A股龍頭PB合理,、ROE中等，PB-ROE下較為合理,，仍是愛爾眼科,、通策醫(yī)療偏貴。

四,、總結(jié)

1,、與海外龍頭相比，當前A股大部分消費行業(yè)PE估值多為偏高或合理,、業(yè)績增速更優(yōu)或中等,，PE-G框架下多處于合理區(qū)間。

2,、與海外龍頭相比,，當前A股大部分消費行業(yè)PB估值多為合理、ROE中等偏上,，PB-ROE框架下多處于合理甚至更有優(yōu)勢,。

3、海外及A股龍頭PB和ROE分布呈現(xiàn)明顯的正相關關系,，ROE越高,、對應PB越高；但PE-G的正相關關系并不明顯,。這說明全球消費龍頭PE估值決定因素中增速g的影響較低,，即并非更高的g就可以對應更高的PE；但PB估值中ROE的重要性提升,，更高的ROE多對應更高的PB,。PB-ROE更適合用來作估值錨。

4,、A股消費龍頭估值基本上與全球消費龍頭接軌,。A股消費龍頭估值體系也正在從PE-G向PB-ROE演變。

風險提示

1,、全球部分行業(yè)發(fā)展階段不同導致估值不可比,；2、疫情沖擊導致部分個股業(yè)績大幅波動導致PE不可比,。

具體分析詳見2020年12月16日發(fā)布的《16大消費行業(yè)：全球龍頭估值比較》報告