目前對(duì)于股票的估值基本是結(jié)合使用兩種方法,，即絕對(duì)估值法和相對(duì)估值法,。對(duì)應(yīng)每一種估值方法，目前都有比較成熟的理論模型。絕對(duì)估值模型一般是指DCF模型,，該模型的理論依據(jù)是：股票估值應(yīng)當(dāng)與預(yù)期持有該股票期間能得到的收益相關(guān),，這些收益可以界定為股票的未來現(xiàn)金流量?？紤]到貨幣的時(shí)間價(jià)值,，還需要對(duì)未來現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)。因此,，股票的價(jià)值可以其預(yù)期能夠獲得的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值估算,。相對(duì)估值法亦稱可比公司法，是指對(duì)股票進(jìn)行估值時(shí),，對(duì)可比較的公司進(jìn)行分析,，尤其側(cè)重選擇具有相似業(yè)務(wù)、相似規(guī)模的公司股票價(jià)格作為估值基礎(chǔ),，然后根據(jù)目標(biāo)公司具體特征進(jìn)行調(diào)整,。

　　第一，絕對(duì)估值方法分析,。

　　DCF模型里,，由于對(duì)預(yù)期未來收益的不同界定，因而產(chǎn)生了主要以下三種具體應(yīng)用模型,，即股利貼現(xiàn)模型,、自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型和剩余收益定價(jià)模型。

　　股利貼現(xiàn)模型是通過將未來的股利貼現(xiàn)計(jì)算得出股票的價(jià)值,，通常情況下這類公司大多是步入成熟期的公司,。根據(jù)對(duì)股利增長率的不同假定，股利貼現(xiàn)模型可以分為零增長模型,、不變?cè)鲩L模型,、二階段增長模型和多元增長模型。該模型主要適用于具有以下特征的企業(yè)：(1)目標(biāo)公司支付股利,；(2)目標(biāo)公司已制定了股利支付政策,，且該政策與公司的盈利程度有穩(wěn)定持續(xù)的聯(lián)系；(3)投資者對(duì)該公司不具有控股權(quán),。

　　自由現(xiàn)金流模型認(rèn)為,，資產(chǎn)的價(jià)值等于其產(chǎn)生的未來自由現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值。根據(jù)現(xiàn)金流界定的不同,，又可分為公司自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)(FCFF)模型和權(quán)益自由現(xiàn)金流(FCFE)貼現(xiàn)模型,。按公司(權(quán)益)自由現(xiàn)金流增長情況的不同，公司(權(quán)益)自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型又可分為零增長模型,、固定增長模型等,。顯然,，對(duì)于那些較少發(fā)放股利或股利支付與公司自由現(xiàn)金流偏離程度很大的公司，該模型要比股利貼現(xiàn)模型更為適用,，但該模型也強(qiáng)調(diào)適用公司的自由現(xiàn)金流與盈利應(yīng)有良好的配比關(guān)系而且投資者對(duì)公司應(yīng)具有一定的控制權(quán),。自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的缺點(diǎn)是計(jì)算結(jié)果可能會(huì)受到人為的操縱，從而導(dǎo)致價(jià)值判斷的失真,。另外,，對(duì)于暫時(shí)經(jīng)營不善陷入虧損的公司，由于其未來自由現(xiàn)金流難以預(yù)測(cè),，該模型將不適用,。

　　剩余收益定價(jià)模型是以會(huì)計(jì)利潤為基礎(chǔ)進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法，認(rèn)為企業(yè)價(jià)值是企業(yè)現(xiàn)有基礎(chǔ)上的獲利能力價(jià)值與潛在的獲利機(jī)會(huì)價(jià)值之和,。即企業(yè)價(jià)值=所有者權(quán)益賬面價(jià)值+未來各年剩余收益的折現(xiàn)之和,，其中，剩余收益是從會(huì)計(jì)收益中扣除所有權(quán)資本成本后的余額,。剩余收益模型的內(nèi)在機(jī)理為公司權(quán)益價(jià)值與公司凈資產(chǎn)賬面價(jià)值的差異取決于公司獲得剩余收益的能力。其計(jì)算公式也表明公司股票價(jià)值反映了現(xiàn)存凈資產(chǎn)加上未來成長性的凈現(xiàn)值,。剩余收益定價(jià)模型主要適用于那些不分配股利或自由現(xiàn)金流為負(fù)值的公司,。

　　第二，相對(duì)估值方法分析,。

　　在相對(duì)估值方法中,，股票價(jià)格是通過參考可比公司股票的價(jià)值與某一變量的比率加以確定。相對(duì)估值包括市盈率(P/E),、市凈率(P/B),、企業(yè)價(jià)值倍數(shù)定價(jià)法(EV/EBITDA)、市盈增長比率(PEG)等估值法,。

　　市盈率定價(jià)法目前在國內(nèi)外證券市場(chǎng)上應(yīng)用最為廣泛,，原因主要在于這一方法直觀地將每股價(jià)格與投資者最為關(guān)心的盈利指標(biāo)即每股收益直接加以聯(lián)系，并且實(shí)證分析也驗(yàn)證了市盈率與長期平均回報(bào)率是相關(guān)的,。但市盈率定價(jià)法對(duì)于成長期的企業(yè)適用性較差,。在劇烈波動(dòng)的新興市場(chǎng)上，運(yùn)用傳統(tǒng)的市盈率定價(jià)法并不能準(zhǔn)確地反映新股公司的內(nèi)在價(jià)值,。

　　市凈率法,，就是每股市場(chǎng)價(jià)格與每股凈資產(chǎn)的比率。相比市盈率法,，市凈率法更關(guān)注企業(yè)的凈資產(chǎn)賬面價(jià)值,，更適用于每股收益為負(fù)或流動(dòng)資產(chǎn)占比較高的企業(yè)。

　　企業(yè)價(jià)值倍數(shù)定價(jià)法的計(jì)算公式為：企業(yè)價(jià)值倍數(shù)=企業(yè)價(jià)值/息稅折舊攤銷前利潤,，其中企業(yè)價(jià)值由公司股票總市值和凈債務(wù)加總得出,。由公式可以看出,，該方法評(píng)估的是企業(yè)的整體價(jià)值，而不是股權(quán)價(jià)值,。對(duì)于比較財(cái)務(wù)杠桿差異較大,、所得稅率不同或資本密集型的企業(yè)，該方法較市盈率法更為適用,，因?yàn)樵摲椒ú皇芩枚惵什町?、資本結(jié)構(gòu)差異的影響，可以更準(zhǔn)確的反映公司價(jià)值,。但企業(yè)價(jià)值倍數(shù)定價(jià)法更適用于單一業(yè)務(wù)或子公司較少的公司估值,，如果業(yè)務(wù)或合并子公司數(shù)量眾多，需要做復(fù)雜調(diào)整,，有可能會(huì)降低其準(zhǔn)確性,。

　　市盈增長比率的計(jì)算公式是：市盈增長比率=市盈率/凈利潤增長率×100，這一方法的發(fā)展彌補(bǔ)了市盈率估值方法的不足,。具體而言,，它就是為了衡量不同公司的未來盈利增長率，而對(duì)市盈率所做的調(diào)整,。該方法同時(shí)考慮了市盈率及成長率這兩個(gè)決定股票投資價(jià)值的關(guān)鍵因素,。一方面通過市盈率這一衡量股票內(nèi)在投資價(jià)值的重要指標(biāo)，強(qiáng)調(diào)投資應(yīng)有足夠的安全邊際,，另一方面又強(qiáng)調(diào)了公司成長性對(duì)于股票投資價(jià)值的重要影響,，因而比較適用于成長期股票的估值。

　　　什么樣的估值方法更適宜創(chuàng)業(yè)板股票

　　隨著《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》和《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則(征求意見稿)》的發(fā)布及中國證監(jiān)會(huì)對(duì)《證券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)管理辦法》,、《中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)辦法》等相關(guān)規(guī)范性文件的修訂,，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的推出進(jìn)入市場(chǎng)所謂的“讀秒階段”，由此一批自主創(chuàng)新企業(yè)及其他成長型創(chuàng)業(yè)企業(yè)將陸續(xù)登陸創(chuàng)業(yè)板,。

    由于創(chuàng)業(yè)板上市公司一般兼具高成長和高風(fēng)險(xiǎn)的特性,，如何評(píng)估創(chuàng)業(yè)板股票的投資價(jià)值已成為投資者重點(diǎn)關(guān)注的問題，是繼續(xù)沿用主板,、中小板企業(yè)的估值方法,，還是嘗試新的方法，創(chuàng)業(yè)板股票的合理估值成為一個(gè)新的難題,。在選擇估值方法時(shí),，不同的估值方法不存在孰優(yōu)孰劣的情形，而應(yīng)根據(jù)不同的公司特征,，包括所處行業(yè)特征,、公司自身特征選擇最適用的估值方法。在判斷創(chuàng)業(yè)企業(yè)的價(jià)值時(shí),，我們要重點(diǎn)關(guān)注其不同于主板,、中小板成熟企業(yè)的一些基本特征：(1)創(chuàng)業(yè)企業(yè)大多處于成長期,，設(shè)立時(shí)間較短，因而歷史數(shù)據(jù)缺乏,，并且由于企業(yè)大多是自主創(chuàng)新的企業(yè),，可比公司比較少，且估值時(shí)需要參考的指標(biāo)也不易獲??；(2)創(chuàng)業(yè)企業(yè)普遍具有非線性成長規(guī)律和業(yè)績波動(dòng)性大的特征，也使得對(duì)其進(jìn)行準(zhǔn)確的業(yè)績預(yù)測(cè)比較困難,，因此對(duì)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的估值除仍然考慮PE,、PB這些已在主板、中小板股票估值時(shí)常用的相對(duì)估值指標(biāo)外,，還要結(jié)合現(xiàn)金流折現(xiàn)等絕對(duì)估值方法,，只不過要更加強(qiáng)調(diào)動(dòng)態(tài)估值。例如,，對(duì)于相對(duì)估值更多適用PEG指標(biāo),，對(duì)于絕對(duì)估值則更多適用多元增長模型。在估值計(jì)算過程中,，增長率的設(shè)置十分關(guān)鍵,。對(duì)于增長率的選擇，也即其成長性的判定,，不能簡單依據(jù)企業(yè)利潤而定，還要綜合考慮行業(yè)情況,、管理層素質(zhì),、公司技術(shù)水平、市場(chǎng)份額等多因素,。

　　筆者認(rèn)為,，價(jià)值估值不僅是一個(gè)公式化的定量，更多的是定量與定性的結(jié)合,，尤其是根據(jù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的自身特征,，投資者可以自行設(shè)計(jì)符合企業(yè)具體情況的估值模型。該模型全面考慮以下因素：公司歷史業(yè)績,、資產(chǎn)質(zhì)地,、技術(shù)水平、市場(chǎng)占有率和客戶質(zhì)量,、預(yù)期業(yè)績及增長率,、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、可比上市公司股票市盈率,、經(jīng)營模式,、管理層素質(zhì),、公司治理和內(nèi)部控制、股利分配政策,、資源控制能力,、公司戰(zhàn)略等，然后根據(jù)這些因素進(jìn)行定量加權(quán)平均確定基準(zhǔn)估值價(jià),。