（報告出品方/作者：浙商證券/孟維肖）

01 農(nóng)業(yè)投資的本源：通脹就是最大的α

自周期和替代傳導(dǎo)

糧食價格和原油價格密切相關(guān)：原油→燃料乙醇→玉米是原油價格影響農(nóng)產(chǎn)品和食品價格的主要傳導(dǎo)路徑,，此外，原油對蔗糖價格,、農(nóng)產(chǎn)品種 植成本也會通過植保產(chǎn)品（農(nóng)藥,、化肥等農(nóng)資）產(chǎn)生影響，故石油危機(jī)即是糧食危機(jī),。

農(nóng)林牧漁的走勢多跟CPI呈明顯的正向相關(guān)

歷史告訴我們,，在強(qiáng)通脹的背景下，農(nóng)林牧漁板塊往往有明顯的超額收益,。

02 種業(yè)：產(chǎn)需缺口支撐糧價上行,，政策催化帶動種業(yè)擴(kuò)容

2.1 大豆產(chǎn)需缺口明顯，政策和科技或有超預(yù)期助力

國內(nèi)大豆產(chǎn)需缺口明顯,，大豆供給高度依賴進(jìn)口的局面難以改變 我國大豆年產(chǎn)量不足2000萬噸,，但每年的消費(fèi)量高達(dá)1億噸，大豆產(chǎn)需缺口巨大,，高度依賴進(jìn)口,，大豆自給率不足20%。

（1）近年來國產(chǎn)大豆種植面積,、單產(chǎn)和產(chǎn)量均有所增長 大豆種植面積自2011年起開始調(diào)減,，2016年起逐年增加,。2019年農(nóng)業(yè)農(nóng)村部重啟大豆振興計(jì)劃，2019和2020年種植面 積實(shí)現(xiàn)了同比大幅增長,，2020年全國大豆播種面積986.67萬公頃,，同比增長5.9%。大豆單產(chǎn)受益于中國農(nóng)業(yè)種植技術(shù)的 提高和農(nóng)業(yè)機(jī)械化水平的提升,，2011-2020年,，國內(nèi)大豆單產(chǎn)整體呈上升趨勢。2020年,，國產(chǎn)大豆單產(chǎn)達(dá)到了1986.5斤/ 公頃,，同比2013年增長12.87%。大豆產(chǎn)量在2011-2020年的平均值為1483萬噸,，其中2015年中國大豆產(chǎn)量僅為1237萬 噸,，近年來國家出臺一系列政策扶持大豆產(chǎn)業(yè)發(fā)展，國內(nèi)大豆產(chǎn)量才逐步恢復(fù)提高,，2020年大豆產(chǎn)量達(dá)到1960萬噸,。

（2）產(chǎn)需缺口明顯，大豆進(jìn)口突破新高 我國是世界上最大的大豆消費(fèi)國,，年消費(fèi)量在1億噸以上,，不足2000萬噸的國產(chǎn)大豆難以滿足日益增長的消費(fèi)需求，超 80%的大豆消費(fèi)依賴進(jìn)口,。尤其是近兩年養(yǎng)殖業(yè)持續(xù)快速恢復(fù)帶動飼用豆粕需求大幅增長,，導(dǎo)致進(jìn)口大豆進(jìn)口創(chuàng)新高。 2020年我國累計(jì)進(jìn)口大豆10033萬噸,，首次超過1億噸,，進(jìn)口占比達(dá)到83.4%。2021年1-11月大豆進(jìn)口量8765.3萬噸,， 預(yù)計(jì)全年進(jìn)口量在9500萬噸左右,。

2.2 國際大豆價格維持高位調(diào)整

從國際市場來看，去年全球大豆價格同比上漲20%-30%,，主要系主要大豆產(chǎn)區(qū)的產(chǎn)量都受到影響：美國大豆產(chǎn)區(qū) 遭遇不利天氣,，大豆產(chǎn)量及庫存預(yù)期下調(diào)；南美大豆產(chǎn)區(qū)天氣仍比較干旱,，大豆種植受到影響,，引發(fā)對南美尤其 是阿根廷大豆減產(chǎn)的預(yù)期。2021年巴西大豆和美國大豆順利收貨,，全球大豆產(chǎn)量預(yù)期調(diào)增,，但仍受到新冠疫情和 極端惡劣天氣等不確定性因素的影響,，全球大豆價格維持在高位震蕩,。

國內(nèi)大豆價格仍處于歷史相對高位,，未來將持續(xù)高位運(yùn)行

2021年國內(nèi)生豬產(chǎn)能全面釋放帶動飼料需求同比繼續(xù)增長，疊加進(jìn)口高價大豆的沖擊,，國內(nèi)大豆價格維持在5000-5500元/噸的高位運(yùn)行,。大豆單產(chǎn)每畝130公斤，每畝產(chǎn)量 比上年減少2.3公斤,，下降1.8%,；大豆產(chǎn)量328億斤，比上年減少64億斤,，下降16.4%,。減產(chǎn)背景下，預(yù)計(jì)大豆價格將持續(xù)在高位盤整,。

單產(chǎn)不高,，種植收益低+消費(fèi)增長是國內(nèi)大豆自給率不高的主要原因

國內(nèi)豆油和飼用豆粕消費(fèi)快速增長。大豆消費(fèi)總量在近20年增長了約四倍,，但主要增長并不是大豆或傳統(tǒng)豆制品消費(fèi)的增加,，而主要是居民食用的豆油和養(yǎng)殖業(yè)所用飼料中的 豆粕。豆油消費(fèi)的增加主要來自伴隨居民收入水平提高帶來的食用油需求,，而豆油一般選擇進(jìn)口的大豆作為原料,，不僅是因?yàn)槠鋬r格便宜， 還因?yàn)槠浜土浚?9%）要高于國產(chǎn)大豆（17%）,。另一方面豆粕消費(fèi)增加主要受益于國內(nèi)養(yǎng)殖業(yè)的快速擴(kuò)增,，促使飼料需求大規(guī)模增長 （豆粕含有多種氨基酸適合于家禽和豬對營養(yǎng)的需求，是飼料的主要原料之一）,，進(jìn)口大豆大部分用于生產(chǎn)飼料,。

政策和科技或有超預(yù)期助力大豆振興

我們認(rèn)為，面對國際政治經(jīng)濟(jì)形勢和疫情的巨大不確定性,，中國作為全球最大的大豆進(jìn)口國,，大豆對外依存度超過80%意味著穩(wěn)定國內(nèi)供應(yīng) 安全面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)。未來實(shí)現(xiàn)大豆振興,，或需要政策和科技上的雙重助力,，政策上我們或?qū)⒖吹睫r(nóng)業(yè)種植結(jié)構(gòu)的調(diào)整，大豆種植面積或適當(dāng) 調(diào)增,，農(nóng)戶的種植補(bǔ)貼或有提升可能,；科技上伴隨轉(zhuǎn)基因生物育種的推進(jìn)，我們或?qū)⒖吹睫D(zhuǎn)基因大豆的加快落地,，依靠種子科技攻關(guān),，提高 單產(chǎn)水平。

2.3 政策催化轉(zhuǎn)基因育種落地,，玉米種業(yè)迎來強(qiáng)擴(kuò)容預(yù)期

種業(yè)振興從頂層設(shè)計(jì)轉(zhuǎn)向全面推進(jìn),， 2021年,，轉(zhuǎn)基因重要文件密集修訂，轉(zhuǎn)基因商業(yè)化漸行漸近,。

雜交玉米種子供給正在收縮：（1）2021年制種量9.93億公斤,，制種量自2016年以來持續(xù)下降，需種量保持穩(wěn)定,，使得庫存量不斷減少,，2021年庫存量4.77億公斤， 已接近歷史低位,。 （2）2021年部分制種基地受災(zāi),，西北基地受前期低溫陰雨和后期高溫天氣影響，產(chǎn)量較正常年份減少10-15%,，較豐收年份減少20- 25%,；西南基地受收獲期連續(xù)陰雨天氣影響，產(chǎn)量較正常年份減少5-10%,，較豐收年份減少10-15%,。

高價格+低庫存+旺盛需求，玉米種子有望迎來上行周期

玉米消費(fèi)主要飼用,，隨著下游養(yǎng)殖行業(yè)產(chǎn)能逐步釋放,，高需求有望支撐玉米價格維持高位。 我們認(rèn)為,，未來1-2年玉米種植面積將緩慢增加,，帶動玉米種子銷量增加，利好以雜交玉米為主業(yè)的登海種業(yè),、萬向德農(nóng),。（報告來源：未來智庫）

03 生豬：產(chǎn)能趨勢性去化，板塊已現(xiàn)投資希望

3.1 歷史豬周期

新一輪超級豬周期波動幅度創(chuàng)歷史新高,。2018年正處上輪周期底部,，環(huán)保政策收緊疊加非洲豬瘟大范圍爆發(fā)，國內(nèi)能繁母豬存欄加速去化,，豬價一路漲至2019年10月份的40元 /kg,，2020年繼續(xù)維持在30-35元/kg的范圍內(nèi)震蕩。之后伴隨非瘟疫情防控取得明顯成效,，疊加各地支持復(fù)產(chǎn)的政策推出,，生豬產(chǎn)能迅速 恢復(fù)，2021年1月起豬價從36元/kg的高位一路下跌至9月底的10元/kg,，僅耗時8個月時間,。新一輪豬價的大漲大跌不論是時間跨度還是 豬價波動幅度都創(chuàng)下記錄。

3.2 豬價研究框架

供需失衡造成豬價周期性波動，核心關(guān)注能翻母豬存欄變化

長期來看：國內(nèi)豬肉消費(fèi)量在2014年達(dá)到5865萬噸的高點(diǎn)后便趨于回落,，2013-2020年期間國內(nèi)人均豬肉消費(fèi)量維持在18-23kg,， 因此中長期豬價波動主要由供給變化引起。能繁母豬代表生豬產(chǎn)能,，當(dāng)期能繁母豬存欄將會影響到未來10個月左右的商品豬出欄情 況,，若能繁母豬存欄減少,，將會導(dǎo)致10個月后生豬供不應(yīng)求,，從而出現(xiàn)豬價的高峰期。因此對未來豬價的判斷核心在于觀察現(xiàn)在能 繁母豬的存欄變化情況,。

短期：豬價在年內(nèi)出現(xiàn)短期波動主要受供給和需求季節(jié)性變化影響,，例如在春節(jié)后幾個月豬肉消費(fèi)一般比較低迷，豬價往往缺乏需求支 撐,，下半年豬價則受到節(jié)日消費(fèi)和年前備貨需求提振,。 其他因素：近些年，新冠疫情的沖擊,、進(jìn)口凍肉的變化,、飼料成本大幅上漲也增加了豬價波動的不確定性。

3.3.1 2021年生豬市場行情：供給過剩帶動豬價深跌,，養(yǎng)殖虧損驅(qū)動產(chǎn)能去化

產(chǎn)能恢復(fù)+出欄體重增長+進(jìn)口增加,，市場豬肉供給嚴(yán)重過剩

2021年以來豬肉供給過剩主要體現(xiàn)在三方面：

（1）生豬產(chǎn)能恢復(fù)較快。2020年以來伴隨國內(nèi)非洲豬瘟疫情防控取得明顯成效,，疊加多項(xiàng)政策支持養(yǎng)殖戶恢復(fù)生產(chǎn),，以及超 高盈利刺激下大量三元留種現(xiàn)象出現(xiàn)，國內(nèi)生豬產(chǎn)能加速恢復(fù),。截至2020年6月末,，國內(nèi)能繁母豬存欄數(shù)量已經(jīng)恢復(fù)至4563萬 頭，超出2017年年末的正常水平,。

（2）出欄生豬體重大幅增加,。正常年份生豬出欄體重在110kg-120kg，但2021年年初部分地區(qū)非洲豬瘟疫情影響被放大,，市場看漲情緒升溫,， 養(yǎng)殖主體普遍壓欄嚴(yán)重，導(dǎo)致二季度肥豬（130kg以上）出欄比例大幅提高,，甚至有不少150kg以上的肥豬出欄,。相當(dāng)于出欄相同數(shù)量生豬的情 況下，市場豬肉供給量同比增長10%以上,。

（3）進(jìn)口凍肉持續(xù)增加,。按照以往數(shù)據(jù)，國內(nèi)每個月進(jìn)口凍肉在10萬噸左右,，約占全國豬肉月均消費(fèi)量的2%，但今年貿(mào)易商出于對 豬價的樂觀預(yù)期,，大量進(jìn)口凍肉，月均進(jìn)口量在40萬噸以上,，高出正常年份4倍,，凍肉庫存的釋放也對國內(nèi)生豬價格造成沖擊。

3.3.2 短期豬價下行壓力大,，母豬產(chǎn)能有望再度加速去化

短期供應(yīng)趨勢性增長+消費(fèi)不振,，豬價或開啟二次探底

我們認(rèn)為今年年底至2022年上半年，國內(nèi)生豬價格將再度進(jìn)去下行通道,，并難有大幅反彈機(jī)會,，產(chǎn)能釋放或在明年二季度達(dá)到最大值，預(yù)計(jì) 2022年下半年或迎來回暖,，全年維持在微利狀態(tài),。

(1）母豬產(chǎn)能還未充分釋放。雖然能繁母豬存欄已經(jīng)連續(xù)5個月下降,，但近幾個月養(yǎng)殖主體主要是在優(yōu)化母豬存欄結(jié)構(gòu),，淘汰低效母豬并逐漸將 三元替換成二元母豬，8月以來后備母豬銷量連續(xù)4個月環(huán)比增加,，意味著高效二元母豬的產(chǎn)能釋放實(shí)際上還沒有到頂,。此外我們觀察到近月新生 仔豬數(shù)量依然處于相對高位，預(yù)示著未來半年可供出欄生豬數(shù)量依舊充裕,。據(jù)此推斷,，生豬產(chǎn)能將在明年上半年會有一個加速的釋放。

（2）近期豬價反彈刺激壓欄情緒,，肥豬釋放增加豬肉供給,。短期豬價反彈，養(yǎng)殖戶壓欄現(xiàn)象再度出現(xiàn),。（3）進(jìn)口豬肉釋放沖擊市場,。（4）消費(fèi)相對疲軟，對豬價支撐力度弱,。此前市場腌臘,、灌腸行為透支當(dāng)下需求，11月以來生豬屠宰量持續(xù)性下滑,，反映大豬需求在逐步減 弱,，春節(jié)后則又是傳統(tǒng)的肉類消費(fèi)淡季，加上新冠疫情壓制旅游和團(tuán)餐需求恢復(fù),，消費(fèi)需求短期內(nèi)難有明顯改善,。

綜上,，我們認(rèn)為在供給充裕、需求疲軟的背景下,，未來半年國內(nèi)豬價下行壓力仍然較大,。12月上旬我們觀察到規(guī)模場和散戶在加速生豬出欄，集 團(tuán)養(yǎng)殖場為完成年度目標(biāo)調(diào)增約10%的月度出欄量,，預(yù)計(jì)12月下旬豬價或迎來持續(xù)的環(huán)比下跌,。春節(jié)后的消費(fèi)淡季或有加速下跌可能，近月新生 仔豬將在明年二季度充分釋放,，預(yù)計(jì)二季度豬價或迎來二次探底,。但考慮到豬肉進(jìn)口量的持續(xù)減少、規(guī)模場完成產(chǎn)能目標(biāo)后順勢出欄,、冬季口蹄 疫和非洲豬瘟散發(fā)增加死淘率,，明年上半年豬價或不會過于悲觀,，二次探底或高于10元/kg,。

產(chǎn)能趨勢性去化，二次探底或加速行業(yè)出清,。

部分觀點(diǎn)認(rèn)為此輪豬周期受前期高盈利的影響,，養(yǎng)殖主體資金儲備豐厚，可以應(yīng)對周期下行風(fēng)險,，因此產(chǎn)能去化的時間跨度會拉長,，但實(shí)際上行 業(yè)產(chǎn)能已經(jīng)呈現(xiàn)趨勢性去化。

（1）養(yǎng)殖主體的資金狀況并不過于樂觀,。通過上市公司的三季報可以發(fā)現(xiàn),，此輪周期中養(yǎng)殖主體大舉擴(kuò)張產(chǎn)能已經(jīng)過快消耗庫存資金，同時員 工素質(zhì)及固定資產(chǎn)使用效率短期內(nèi)難以明顯提高,，導(dǎo)致大型規(guī)模企業(yè)的成本對比小散戶并無明顯優(yōu)勢,。頭部豬企放緩產(chǎn)能擴(kuò)張和出欄節(jié)奏反應(yīng)出 債務(wù)壓力下產(chǎn)能去化壓力不小，因此前期的高盈利和規(guī)?；B(yǎng)殖的推進(jìn)并不能拉長本輪豬周期去化的時間,。

（2）散戶依然是產(chǎn)能去化的主力，一旦虧損便開始加快淘汰母豬,。散戶退出行業(yè)的成本是極低的,，因此近幾個月產(chǎn)能去化主要是依靠散戶淘汰 母豬。11月豬價反彈至成本線以上,，養(yǎng)殖盈利的情況下母豬淘汰依然在進(jìn)行,，因此我們認(rèn)為，出于對明年豬價的悲觀預(yù)期,，以及養(yǎng)殖成本的邊際 改善并不明顯的情況下,，散戶為規(guī)避明年上半年的虧損勢必會選擇繼續(xù)淘汰產(chǎn)能,，若豬價跌破成本線，行業(yè)產(chǎn)能去化的速度或加速進(jìn)行,。 綜上我們認(rèn)為,，短期豬價的小幅反彈并不會影響到產(chǎn)能去化的趨勢，后市豬價跌破到成本線以下或加速行業(yè)產(chǎn)能出清,。

本輪周期拐點(diǎn)或出現(xiàn)明年下半年

根據(jù)能繁母豬存欄決定10個月之后的生豬出欄的規(guī)律推斷,，今年6月份全國能繁母豬存欄量出現(xiàn)絕對值拐點(diǎn)，意味著明年4,、5月份市場生豬供應(yīng) 達(dá)到最大值,，此時恰逢一年中的肉類消費(fèi)淡季，因此明年豬價的二次探底或出現(xiàn)在4,、5月份,，隨后伴隨市場生豬供應(yīng)的環(huán)比持續(xù)減少，豬價或溫 和上漲至成本線附近,，明年下半年有望受供應(yīng)減量疊加消費(fèi)提振出現(xiàn)小幅上漲,。按照4年一輪的豬周期推斷，明年年中豬價探底對應(yīng)2018年5月 的時間跨度也是4年左右,。

3.3.3 如何布局上市豬企的投資機(jī)會,？

成本差異明顯，上市豬企的盈利分化嚴(yán)重

伴隨豬價持續(xù)下跌,，主要上市豬企的盈利受到?jīng)_擊,，2021年Q1主要豬企頭均盈利平均可達(dá)384元/頭，Q2平均頭均虧損達(dá)到503元,，Q3平均頭 均虧損高達(dá)1073元,。但不同企業(yè)之間由于成本差異明顯，造成盈利水平上出現(xiàn)顯著分化,，牧原股份憑借自繁自養(yǎng)體系帶來成本優(yōu)勢,，在周期下行 階段展現(xiàn)出超越市場平均水平的盈利能力，而正邦科技,、天邦股份,、新希望等企業(yè)因?yàn)槿ツ晖赓徃邇r種豬和仔豬，以及快速擴(kuò)張導(dǎo)致經(jīng)營管理效 率難以跟上,，出欄成本同比非瘟前大幅增長,，單三季度頭均虧損都在1000元以上，后續(xù)持續(xù)關(guān)注各家企業(yè)成本改善的兌現(xiàn)情況,。

現(xiàn)金流壓力下上市豬企持續(xù)縮減資本開支,，調(diào)整母豬產(chǎn)能

受前期養(yǎng)殖高盈利趨勢，上市豬企舉債擴(kuò)張導(dǎo)致現(xiàn)金流消耗過快,，加上經(jīng)營管理效率和固定資產(chǎn)使用效率低而推高成本,，債務(wù)壓力下上市豬企及 時調(diào)整母豬產(chǎn)能,，放緩擴(kuò)張節(jié)奏。主要上市豬企的生產(chǎn)性生物資產(chǎn)自2021年一季度起趨于回落,，頭部豬企能繁母豬存欄已經(jīng)開始去化,，未來半年 上市豬企在資金壓力下或有持續(xù)淘汰母豬的可能。（報告來源：未來智庫）

04 肉禽：白雞產(chǎn)能仍處高位,，黃雞養(yǎng)殖或持續(xù)回暖

4.1 羽雞：上游供給壓力仍較大,，產(chǎn)業(yè)鏈延伸有望帶來估值重塑

2021年白羽肉雞行情低迷，11月毛雞價格環(huán)比小幅上漲

2021年以來伴隨2019,、2020年上游祖代雞和父母代雞產(chǎn)能的充分釋放,、替代品生豬價格的持續(xù)暴跌、,。11月上旬多地區(qū)新冠疫情及北方降 雪,，貿(mào)易商雞肉凍品要貨情緒高漲，屠宰企業(yè)凍品庫容率降低,，雞肉綜合售價低位反彈至9800元/噸,；11月下旬雞肉需求減弱，餐飲,、集團(tuán)等消 費(fèi)疲弱,，雞肉要貨謹(jǐn)慎,，雞肉價格再次下跌,。11月份肉毛雞價格震蕩上漲， 但凍品漲幅有限,，雞價整體在8元/公斤以下運(yùn)行,。2021年11月毛雞 均價7.67元/公斤，環(huán)比上漲 8.5%,，同比下降 0.3%,；11月雞肉產(chǎn)品綜合售價9.65元/公斤，環(huán)比上漲4.9%,，同比上漲0.5%,；雞苗均價1.60元/ 羽，環(huán)比上漲35.6%,，同比下降43.9%,。

11月產(chǎn)業(yè)鏈盈利持續(xù)分化，2021年11月份市場商品雞養(yǎng)殖虧損收窄,，獨(dú)立屠宰環(huán)節(jié)小幅盈利,，父母代種雞養(yǎng)殖出現(xiàn)虧損 2021年11月父母代種雞養(yǎng)殖虧損1.09元/羽；規(guī)?；唐冯u養(yǎng)殖虧損收窄,，月均虧損0.96元/羽,，環(huán)比收窄73.4%，同比下降143.8%,；屠宰環(huán)節(jié) 盈利0.02 元/羽,，環(huán)比下降96.4%，同比增長116.7%,。

祖代雞和父母代雞產(chǎn)能處于歷史相對高位,，上游供給壓力仍較大

（1）2021年祖代雞引種量較高。2021年1-11月我國祖代雞合計(jì)更新量約116.8套,，同比增加22.95%,，預(yù)計(jì)全年更新量或超過120萬套，同比 增加16.5%,，與2019年基本持平,。

（2）在產(chǎn)祖代種雞存欄量：截至2021年11月28日，全國后備祖代種雞存欄60.26萬套,， 同比增加16.93%,，全國在產(chǎn)祖代種雞存欄量121.17萬套，月環(huán)比下降3.1%,，同比增加15.41%,。

2021年1-11月父母代雞苗累計(jì)銷量同比增加5.26% 2021年上半年父母代雞苗需求旺盛，三季度銷售量持續(xù)高位,，11月父母代雞苗銷量環(huán)比小幅下降,，1-11月份父母代雞苗銷售量達(dá)到 5776.01萬套，同比增長5.26%,。2021年下半年白羽雞產(chǎn)業(yè)鏈逐步轉(zhuǎn)入虧損,，父母代雞苗補(bǔ)欄相對謹(jǐn)慎，父母代雞苗震蕩下跌,，10月之 后,，父母代雞苗價格在35-40元/套之間盤整。

2021年1-11月商品代雞苗累計(jì)銷量同比增加6.86% 2021年商品代雞苗銷量持續(xù)走高,，1-11月份商品代雞苗銷售量達(dá)到29.56億羽,，同比增加6.86%。11月以來肉毛雞,、雞肉價格震 蕩上漲,，補(bǔ)欄積極性回暖，種雞企業(yè)雞苗訂單加快,，雞苗價格低位反彈至2元/羽,，但11月下旬種雞訂單再次放緩，高價苗抑制補(bǔ) 欄情緒,，雞苗價格再次回落,。

三季度雞肉需求恢復(fù)低于預(yù)期,，雞肉產(chǎn)品跌至年內(nèi)新低 3季度雞肉供應(yīng)增至高位，而需求恢復(fù)低于預(yù)期： （1）8月份江蘇,、河南等地出現(xiàn)新冠疫情,，抑制餐飲和集團(tuán)消費(fèi)恢復(fù)，電商社區(qū)團(tuán)購需求低于上半年,，雞肉消費(fèi)信心低落,。 （2）三季度雞肉替代品生豬價格大幅下跌，低價豬肉刺激市場消費(fèi),，擠占雞肉消費(fèi)市場,。從消費(fèi)渠道看，家庭消費(fèi)受到?jīng)_擊,，餐飲,、集團(tuán)消費(fèi) 恢復(fù)緩慢，依舊低于正常年份,。3季度雞肉凍品走貨放緩,，屠宰企業(yè)凍品庫存升至80%以上，批發(fā)市場,、商超,、電商等需求疲弱，雞肉綜合售價 持續(xù)探底,，9月末接近9000元/噸,，創(chuàng)2020年12月以來新低。

四季度下游雞肉備貨情緒高漲,，雞肉產(chǎn)品售價小幅反彈,，但仍低于歷史均值水平 10月之后雞肉消費(fèi)受到寧夏、內(nèi)蒙古,、甘肅等地新冠疫情影響，餐飲,、集團(tuán)消費(fèi)受阻,，市場雞肉需求信心一般。10月下旬屠宰企業(yè)凍品庫存高位 將至70%左右,，再疊加生豬價格的低位快速反彈,，11月上旬雞肉凍品要貨情緒增強(qiáng)，屠宰企業(yè)漲價出庫存,，雞肉產(chǎn)品價格開始持續(xù)環(huán)比上漲,，11 月雞肉產(chǎn)品綜合售價9650元/噸，環(huán)比上漲4.9%,，但仍遠(yuǎn)低于五年均值,。（報告來源：未來智庫）

05 疫苗：短期豬價拖累板塊景氣度下行,，長期仍有增量空間

5.1 動物疫苗行業(yè)分析框架

目前行業(yè)本身因養(yǎng)殖行業(yè)集中度提升， 以及產(chǎn)品差異變小出現(xiàn)了一定程度的 毛利率下降,，隨著政府招標(biāo)采購的逐 步取消,，未來企業(yè)間的競爭將聚焦于 研發(fā)、工藝及服務(wù)能力,。 從單品看非洲豬瘟疫苗大概率將成為 改變行業(yè)格局的單品,。 動保研究需要持續(xù)的經(jīng)銷商跟蹤和批 簽發(fā)數(shù)據(jù)跟蹤，動物疫病的流行趨勢 決定了未來研發(fā)的方向,。

5.2 豬價深跌影響免疫情緒,，疫苗批簽發(fā)數(shù)據(jù)環(huán)比下降明顯

動物疫苗行業(yè)整體穩(wěn)步增長：國內(nèi)動物疫苗行業(yè)整體規(guī)模不大，但保持著較快的增速,；新的疫苗品種推出往往會催生擴(kuò)容空間,。我國動物疫苗主要以豬用和禽用為主，2018年國內(nèi)爆發(fā)非洲豬瘟導(dǎo)致能繁母豬和生豬存欄大幅減少,，豬用疫苗行 業(yè)遭受沖擊,，2020年之后生豬存欄持續(xù)恢復(fù)帶動下游疫苗需求回升，預(yù)計(jì)2020年國內(nèi)豬用疫苗銷售額回到2018年 同期水平,。禽用疫苗則受益于下游祖代雞存欄維持高位提供需求支撐,，近年來銷售額保持較快的增長。

2021年豬價下跌影響免疫積極性,， 豬用疫苗承壓：上半年養(yǎng)殖盈利下下游免疫積極性尚 可,，但下半年豬價持續(xù)下跌嚴(yán)重沖擊 養(yǎng)殖主體免疫情緒，尤其在三季度出 現(xiàn)大幅虧損后,，散戶為節(jié)省成本停止 了大部分疫苗的使用,。

5.3 養(yǎng)殖規(guī)模化提升推動豬用疫苗擴(kuò)容,，寵物疫苗或成為新的增長點(diǎn)

養(yǎng)殖規(guī)?；岣呤秦i用疫苗行業(yè)成長的核心驅(qū)動力

非洲豬瘟疫情防控常態(tài)化，國內(nèi)生豬養(yǎng)殖規(guī)?；士焖偬岣?。大規(guī)模養(yǎng)殖場豬群密度大，疫病更易發(fā)生和快速傳染,，防疫需求更 加旺盛,，體現(xiàn)在平均防疫費(fèi)用要高于散戶，類似于牧原股份,、溫氏股份的超大規(guī)模集團(tuán)企業(yè)頭均防疫費(fèi)用更是超過散戶3-5倍,。我 們認(rèn)為，生豬養(yǎng)殖行業(yè)規(guī)模化進(jìn)程正加速提升,，全行業(yè)頭均生豬的疫苗使用量將會增加,，且規(guī)模養(yǎng)殖場更愿意為高品質(zhì)疫苗支付 更高價格，量價齊升的邏輯下,，豬用疫苗行業(yè)有望迎來持續(xù)擴(kuò)容階段,。 以年出欄6.5億頭豬、頭均疫苗25元計(jì)算,，國內(nèi)豬用疫苗市場至少有162.5億元的規(guī)模,，相比現(xiàn)在的50億的銷售額還有兩倍以上增 長空間。

寵物疫苗有望成為行業(yè)遠(yuǎn)期增長點(diǎn)

我國寵物數(shù)量基數(shù)大,，但是寵物疫苗的滲透率低,，2020年我國寵物數(shù)量約10084萬只，其中寵物犬5222萬只,， 寵物貓4862萬只,。但目前國內(nèi)寵物疫苗的滲透率不足3%，與國外發(fā)達(dá)國家40%的水平還有很大差距,。 我們觀察到,，目前國內(nèi)已有多家企業(yè)在布局寵物疫苗的研發(fā)生產(chǎn)，高品質(zhì)的國產(chǎn)寵物疫苗產(chǎn)品值得期待,，雖然 行業(yè)整體還在培育階段,，但我們認(rèn)為隨著養(yǎng)寵數(shù)量的逐年增長，人們對國產(chǎn)寵物疫苗產(chǎn)品的支付意愿有望提高,， 寵物疫苗市場仍有較大發(fā)展空間,。

報告節(jié)選：

（本文僅供參考,，不代表我們的任何投資建議,。如需使用相關(guān)信息，請參閱報告原文,。）

精選報告來源：【未來智庫】,。