1. 摘要
立足電解液15年，電解液放量疊加6F漲價(jià)周期,，龍頭優(yōu)勢(shì)繼續(xù)擴(kuò)大,。天賜材料以日化業(yè)務(wù)起步，深耕電解液行業(yè),，通過縱向延伸產(chǎn)業(yè)鏈以及公司內(nèi)循環(huán),，逐漸輻射鋰電行業(yè)閉環(huán)。公司通過海外布局,、新型添加劑研發(fā)等,，進(jìn)一步強(qiáng)化自身優(yōu)勢(shì)，21H1市占率超過30%,，毛利率突破30%+,。受海內(nèi)外電動(dòng)化帶動(dòng)電解液放量，以及6F漲價(jià)推動(dòng)電解液漲價(jià),，公司主業(yè)有望繼續(xù)開花,。 一體化布局奠定成本優(yōu)勢(shì)。公司對(duì)重要的生產(chǎn)原材料進(jìn)行積極布局,，構(gòu)建循環(huán)產(chǎn)業(yè)鏈,，奠定成本優(yōu)勢(shì)，毛利率高于同行,。公司基本實(shí)現(xiàn)六氟磷酸鋰自供,，六氟產(chǎn)能超過3.5萬噸，對(duì)應(yīng)28萬噸電解液制備能力,，滿足自供同時(shí)還可以對(duì)外供貨,。公司多個(gè)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)正向依托關(guān)系，項(xiàng)目副產(chǎn)品可作為其他項(xiàng)目原材料,，充分提升原材料利用率,，提升公司整體盈利能力。 研發(fā)實(shí)力積淀深厚,，率先搶占新型鋰鹽賽道,。LiFSI的熱穩(wěn)定性和導(dǎo)電能力均優(yōu)于六氟磷酸鋰，可以有效改善電池效率,，提高安全性,，目前作為添加劑以改善電池性能。隨著高鎳化推進(jìn),，對(duì)電解液技術(shù)要求不斷提高,，新型鋰鹽添加比例有望不斷提升，預(yù)計(jì)2025年市場(chǎng)規(guī)模接近100億元,，復(fù)合增速超過50%,。LiFSI等新型鋰鹽技術(shù)門檻較高，產(chǎn)能有限,，而天賜材料現(xiàn)有產(chǎn)能2300噸,，未來有望突破6萬噸，壟斷市場(chǎng),，充分享受新型鋰鹽紅利,。 深度綁定客戶，助力業(yè)績(jī)騰飛,。公司憑借優(yōu)秀的產(chǎn)品品質(zhì)和成本優(yōu)勢(shì),，成功進(jìn)入LG化學(xué)、特斯拉兩大龍頭供應(yīng)鏈,，同時(shí)與寧德時(shí)代簽訂長(zhǎng)期供貨協(xié)議,，深度綁定優(yōu)質(zhì)動(dòng)力電池企業(yè)，實(shí)現(xiàn)互惠共贏,。此外,，公司主要的客戶還有ATL、力神,、索尼,、欣旺達(dá),、中航鋰電、比亞迪,、億緯鋰能等,，在電動(dòng)化的大潮流下，與下游客戶共享行業(yè)紅利,。
2. 天賜材料
天賜材料成立于2000年,，成立之初主營(yíng)個(gè)人護(hù)理品，以日化業(yè)務(wù)為主,。2005年開始,，公司成功切入鋰電池電解液產(chǎn)業(yè)，2015年成功進(jìn)入寧德時(shí)代供應(yīng)鏈,，目前是寧德時(shí)代電解液最大供應(yīng)商,。除此之外，公司與LG化學(xué)等國(guó)外知名客戶建立了良好的合作關(guān)系,，與特斯拉簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議,，全球化布局逐步展開。2.1 公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)健
公司2020年收入41.1億元,，同比增長(zhǎng)49.5%,，增速快于2019年的32.4%。歸母凈利潤(rùn)5.33億元,，保持良好的增長(zhǎng)趨勢(shì),。2019年歸母凈利潤(rùn)的大幅下滑主要由于公司計(jì)提存貨減值以及投資收益下滑所致，屬于非經(jīng)常性業(yè)績(jī)波動(dòng),。
2.2 鋰電材料為公司主營(yíng)業(yè)務(wù)
公司收入的快速增長(zhǎng)主要得益于鋰離子電池材料業(yè)務(wù)的放量,。2020年，公司鋰電池材料收入達(dá)到26.60億元,，同比增長(zhǎng)56.65%,，收入貢獻(xiàn)上升至64.58%。其中,，電解液產(chǎn)品受益于行業(yè)結(jié)構(gòu)性的供需錯(cuò)配,，疊加公司關(guān)鍵客戶開拓與儲(chǔ)能電池電解液的領(lǐng)先布局，產(chǎn)品量?jī)r(jià)齊升,，2020年銷量7.3萬噸,，同比增長(zhǎng)52%。鋰鹽材料方面,，磷酸鐵鋰和前驅(qū)體得益于行業(yè)需求的旺盛,，產(chǎn)品供不應(yīng)求。
2.3 電動(dòng)化帶動(dòng)下游企業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張
2020年全球電動(dòng)化趨勢(shì)持續(xù)蔓延，新能源汽車銷量和動(dòng)力電池裝機(jī)量均保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì),。受此帶動(dòng),，海內(nèi)外電池廠商均在近年進(jìn)行大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)，其中較為突出的包括松下,、LG化學(xué),、寧德時(shí)代。除此之外,，各大車企也紛紛加入電池?cái)U(kuò)產(chǎn)的行列，特斯拉計(jì)劃2022年底形成100GWh產(chǎn)能,，德國(guó)大眾預(yù)計(jì)2030年達(dá)到240GWh動(dòng)力電池產(chǎn)能,。
3. 電解液——輕資產(chǎn)、高集中
電解液是鋰電池的核心材料之一,。鋰離子電池工作原理是在充電時(shí)正極材料中所含的鋰離子透過隔膜運(yùn)動(dòng)并嵌入負(fù)極材料中儲(chǔ)存,，放電時(shí)鋰離子脫離負(fù)極并運(yùn)動(dòng)回到正極，產(chǎn)生電流,，而電解液起到了運(yùn)輸鋰離子的作用,。3.1 電解質(zhì)質(zhì)量占比低，但成本占比高
電解液的組成成分主要包括有機(jī)溶劑,、電解質(zhì)和其他添加劑,。其中有機(jī)溶劑的質(zhì)量占比最大，一般在80%-85%,，常用碳酸二甲酯,；電解質(zhì)質(zhì)量占比約為12%，應(yīng)用范圍較廣的是六氟磷酸鋰,。從成本上看,，電解液在鋰電池電芯成本中占比12%，其中電解質(zhì)單價(jià)較高,，在電解液成本中占50%左右,，溶劑和添加劑各占30%和10%左右。
3.2 電解液市場(chǎng)國(guó)產(chǎn)化率高
電解液的國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程樂觀,，早期市場(chǎng)由日韓占領(lǐng),，過去數(shù)年間國(guó)產(chǎn)電解液市占率持續(xù)上升。2020年中國(guó)電解液企業(yè)出貨量占全球77%,，已經(jīng)成為全球電解液市場(chǎng)的主要供應(yīng)源,。
3.3 市場(chǎng)集中度高，天賜材料優(yōu)勢(shì)明顯
電解液市場(chǎng)的集中度逐漸加強(qiáng),，龍頭效應(yīng)明顯,。數(shù)據(jù)顯示，2016-2020年,，中國(guó)電解液出貨量前5企業(yè)合計(jì)市占率從68.6%上升至72.4%,，整體呈現(xiàn)上行趨勢(shì),。在龍頭企業(yè)中，天賜材料在過去5年間穩(wěn)居出貨量榜首,，2020年市占率接近30%,，大幅領(lǐng)先于第二名，體現(xiàn)了十分強(qiáng)大的市場(chǎng)統(tǒng)治力,。
3.4 下游帶動(dòng)電解液市場(chǎng)高速增長(zhǎng)
全球電動(dòng)化趨勢(shì)極大的帶動(dòng)了動(dòng)力電池板塊的成長(zhǎng),，加上消費(fèi)電池、儲(chǔ)能電池的快速放量,，電解液市場(chǎng)空間持續(xù)加大,。2016-2020年間，國(guó)內(nèi)電解液市場(chǎng)規(guī)模從9萬噸左右增長(zhǎng)到25萬噸,，復(fù)合增速約為30%,。預(yù)計(jì)2021-2023年，國(guó)內(nèi)電解液需求量將達(dá)到36/50/68萬噸,，繼續(xù)保持35%以上的增速,。
4. 公司核心優(yōu)勢(shì)
4.1 垂直一體化帶來成本優(yōu)勢(shì) 在四大材料中，電解液環(huán)節(jié)資產(chǎn)較輕,，單GWh產(chǎn)線投資約為200萬元,，遠(yuǎn)低于正極、負(fù)極和隔膜材料,。此外,，電解液配方一般由電池、電解液企業(yè)共同掌握,，專利壁壘較低,，行業(yè)主要競(jìng)爭(zhēng)體現(xiàn)在成本控制能力。天賜材料作為鋰電池電解液龍頭,，在深耕電解液業(yè)務(wù)的同時(shí),，也積極布局上游原材料業(yè)務(wù)，重點(diǎn)包括六氟磷酸鋰,，以加強(qiáng)公司對(duì)原材料的控制能力,。公司通過自產(chǎn)主要產(chǎn)品的核心關(guān)鍵原料，包括主流鋰鹽,、添加劑,、新型鋰鹽等，同時(shí)持續(xù)完善生產(chǎn)工藝,，構(gòu)建循環(huán)產(chǎn)業(yè)鏈體系,，獲取持續(xù)的成本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。此外，公司通過外延并購(gòu)的方式,，參股上游核心原材料供應(yīng)商,，加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈控制力，保證了原材料的穩(wěn)定供應(yīng),，降低了生產(chǎn)成本,。公司的成本優(yōu)勢(shì)明顯，根據(jù)公開的環(huán)評(píng)報(bào)告拆分,，天賜六氟產(chǎn)品折固之后每噸成本約為6-7萬元,，遠(yuǎn)小于行業(yè)平均10-13萬元。同時(shí),，公司自上而下的產(chǎn)業(yè)鏈一體化以及不同生產(chǎn)項(xiàng)目的聯(lián)動(dòng)效應(yīng),，為公司奠定了良好的盈利基礎(chǔ)。
4.2 六氟產(chǎn)能持續(xù)提升,，加速一體化 公司的六氟磷酸鋰基本實(shí)現(xiàn)自供，2021年底公司六氟產(chǎn)能將達(dá)到3.5萬噸,，占全國(guó)總產(chǎn)能的40%以上,。此外，公司還有15萬噸液體六氟產(chǎn)能,，預(yù)計(jì)在2022年底-2023年上半年投產(chǎn),，以確保公司在電解液市場(chǎng)的龍頭地位。按照固液轉(zhuǎn)化比1:3計(jì)算,，未來六氟產(chǎn)能接近10萬噸,。
4.3 布局新型鋰鹽，拉動(dòng)公司盈利增長(zhǎng) LiFSI（雙氟磺酰亞胺鋰）是一種新型鋰鹽,，目前試劑應(yīng)用場(chǎng)景較少,，一般作為添加劑與六氟磷酸鋰結(jié)合，對(duì)電解液性能進(jìn)行補(bǔ)充,。與傳統(tǒng)六氟相比,，LiFSI具有多項(xiàng)優(yōu)勢(shì)，包括熱分解溫度更高,、抗水解能力更強(qiáng),、導(dǎo)電性能更佳，可以有效的改善電池性能,，提高電池安全性,。目前公司擁有2300噸產(chǎn)能，預(yù)計(jì)2023年上升到6.3萬噸左右,，將成為全球新型鋰鹽龍頭,。
4.4 國(guó)際化業(yè)務(wù)順利拓展 公司的核心業(yè)務(wù)在國(guó)際化拓展上取得了出色的成績(jī)。以鋰電池材料為例，公司與海外優(yōu)質(zhì)客戶深度合作,，并積極布局海外工廠,，先后設(shè)立了韓國(guó)實(shí)驗(yàn)室、捷克天賜,、美國(guó)天賜,、德國(guó)天賜等，為后續(xù)與海外客戶深入交流打下基礎(chǔ),。公司目前已經(jīng)成功與特斯拉,、LG化學(xué)等全球電車或動(dòng)力電池龍頭建立長(zhǎng)期合作，在全球的口碑和聲譽(yù)良好,。幾大核心競(jìng)爭(zhēng)力有效的帶動(dòng)公司長(zhǎng)期穩(wěn)定成長(zhǎng),，天賜材料的市占率連續(xù)多年位于行業(yè)第一，同時(shí)不斷拉開與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的差距,，2020年市占率上升至30%左右,，優(yōu)勢(shì)明顯。
受益于一體化帶來的成本優(yōu)勢(shì),，公司電解液業(yè)務(wù)的毛利率在行業(yè)內(nèi)始終處于較高水平,，2020年鋰電材料毛利率27.61%，略高于新宙邦,，大幅領(lǐng)先于杉杉股份,。2021年上半年，公司鋰電材料業(yè)務(wù)毛利率進(jìn)一步上升至36.2%,，同比增長(zhǎng)7.07個(gè)百分點(diǎn),。
總結(jié)
天賜材料是國(guó)內(nèi)電解液行業(yè)絕對(duì)龍頭，2020年收入41.1億元,，市占率高達(dá)30%,。電解液行業(yè)屬于輕資產(chǎn)行業(yè)，競(jìng)爭(zhēng)關(guān)鍵點(diǎn)在于成本控制,。天賜材料通過上游一體化,，以及內(nèi)部產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)，有效的降低了生產(chǎn)成本,。目前公司已經(jīng)成功進(jìn)入LG化學(xué),、特斯拉和寧德時(shí)代供應(yīng)鏈，與國(guó)際動(dòng)力電池龍頭共享行業(yè)紅利,。此外,，公司在新型鋰鹽的布局領(lǐng)先，未來將成為公司新的增長(zhǎng)點(diǎn),，繼續(xù)鞏固行業(yè)龍頭地位,。
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