開始正式點評前,，先把我一季報的關(guān)鍵項和我之前寫的招商銀行一季報預(yù)測做一個比對：

營收部分：

凈息差一季報2.52%，我的評估范圍2.45%~2.5%,，超預(yù)期,。資產(chǎn)規(guī)模增速11.57%，我的評估范圍是10%~12%,，在范圍內(nèi)偏上,。凈利息收入495億，我的評估范圍481~500億,，在范圍內(nèi)偏上,。手續(xù)費收入增速23.3%，我的評估范圍18%~22%,，超預(yù)期,。其它非息收入80億，我的評估范圍70~85億,，在范圍內(nèi)偏上,。

支出部分：

費用及其它支出增速14.64%，我的評估范圍是10%~12%，遠(yuǎn)超預(yù)期,。信用減值損失205億,，我的評估范圍195~204億，算是稍微超上限吧,。所得稅率20.15%,，低于我使用20.5%的稅率。

最終凈利潤增速15.18%,，落在我預(yù)測的13%±3%這個區(qū)間的上半?yún)^(qū),。總體來看招行2021年1季報的表現(xiàn)基本在我做的業(yè)績預(yù)測范圍內(nèi),，幾個關(guān)鍵項上超出預(yù)期包括：凈息差,，手續(xù)費和營運(yùn)費用。其中前兩項屬于利好,，后一項屬于利空,。

1，股東分析

招行2021年一季報顯示：前十大股東中主要的變化就是大塊頭跑路,。大家保險一季度減持了6000萬股,，和諧健康減持了1.28億股，證金公司減持了5900萬股退出前十大股東的行列,。這三個大塊頭總共減持2.47億股招商銀行,。滬股通增持了2.01億股，持股比例5.06%晉升為第4大股東,。前兩天披露一季報的易方達(dá)藍(lán)籌累計增持了1.36億招商銀行A+H股,。可以看到,，機(jī)構(gòu)的持倉方面應(yīng)該是有人星夜奔考場,，有人辭官歸故里。其實機(jī)構(gòu)進(jìn)出都屬于正常的情況,，大家和和諧這兩個安邦的余孽,，持有招行的成本極低，應(yīng)該比我現(xiàn)在的成本還低,。所以,，50的價格人家減持無可厚非，這里減持總比以后100以上減持的危害小,。

持股股東數(shù)從年報披露2月底的44.31萬戶,，增加到3月底的47.29萬戶，增加了2.98萬戶,。目前招行的情況就有意思了,，一季度一直有散戶在介入招行，證金，保險在撤退,，北上資金和先知先覺的基金頭牌在大舉殺入,。4月上半月陰跌了2周，不知道有多少散戶挺不住被洗出去了,。我覺得每個持有招行的人想要掙錢必須要有打持久戰(zhàn)的準(zhǔn)備,，這里沒有1年三倍，不過三年一倍倒是有可能,。

2,，營收分析

營業(yè)收入847.51億同比增長10.64%。其中凈利息收入495.24億,，同比增速8.23%,。一季報非息收入中手續(xù)費收入272.02億同比增速23.3%。其他非息收入80.25億,，同比去年增速-8.66%,。凈利潤320.15億同比增15.18%。更多的數(shù)據(jù)參考表1：

表1：

從整個營收看,，主要的超預(yù)期項在于凈息差和手續(xù)費收入,。首先看凈息差，當(dāng)時我在凈利潤預(yù)測中評估的凈息差中性預(yù)期在2.47%,，披露的實際值高出5個基點,。那么，究竟是什么原因使得招行凈息差超預(yù)期呢,？我們不妨對比一下去年第四季度和今年一季度的利息收入和支出數(shù)據(jù)，如下表2所示：

表2

通過表2,，可以看出凈利息收入單日增幅8.88%,而其中凈息差提供的增益=2.52/2.41-1=4.56%,，所以可以計算出平均生息資產(chǎn)的增益為4.13%。將生息資產(chǎn)增幅帶入利息收入和利息支出中可以算出,，資產(chǎn)收益率增益為1.13%,，負(fù)債成本增益為-4.16%。根據(jù)去年4季度的資產(chǎn)收益率3.97%可以算出2020年一季度招行的生息資產(chǎn)收益率為4.015%左右,，上行4.5個基點,。而負(fù)債成本去年四季度為1.66%，可以計算出一季度負(fù)債成本1.59%,，下行7個基點,。可以看到,，招行的凈息差實際情況和我的評估比主要的偏差是負(fù)債成本顯著好于我的預(yù)期,，應(yīng)該是招行的存款成本下行所致。

手續(xù)費超預(yù)期，其實我在手續(xù)費評估方面已經(jīng)做的比較細(xì)致了,。我復(fù)盤了一下,，基金代理手續(xù)費我的評估是高于40億，最終公司口徑代理基金手續(xù)費41.64億,。手續(xù)費一季度能夠高速增長主要得益于招行的財富管理表現(xiàn)優(yōu)異,。特別是零售AUM，私行客戶,，規(guī)模等關(guān)鍵指標(biāo)同比年初都有7%以上的增長,，這只是1個季度的表現(xiàn)，真的非常驚人,。其中私行的AUM接近3萬億,，充分展示了大象起舞的風(fēng)采。

在支出項中,，營運(yùn)費用和其它費用的增速大幅超越我的預(yù)期,。但是由于信息披露不全，我從報表中無法得知其中的原因,。后期我會找機(jī)會向招行的高管求證這個問題,。

3，資產(chǎn)分析

總資產(chǎn)86646.41億同比增長11.57%,，其中貸款總額50859.96億,，同比增速12.86%?？傌?fù)債79027.87億同比增長11.03%,，其中存款58649.76億，同比增長12.86%,。今年我國的M2增速估計在9%左右,，招行的目標(biāo)是M2+2%，目前節(jié)奏合適,。更多的數(shù)據(jù)參考表3：

表3

4,，不良分析

不良貸款率1.02%比2020年年報的1.07%下降了5個基點。不良貸款余額540.57億比2020年年報的536.15億增加了4.42億,。撥備覆蓋率438.88%比年報的437.68%提高了1.2個百分點,。撥貸比4.47%比年報的4.67%下降了20個基點。

今年公司口徑的不良生成率（年化）0.95%,，去年中報新生成不良率1.29%,，去年年報1.26%，可以看到新生成不良在逐漸好轉(zhuǎn),。雖然和2020年1季度比要略差,，但是趨勢是見頂回落的形態(tài),。隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇和失業(yè)率的下降，可以預(yù)期今年招商銀行的資產(chǎn)質(zhì)量會持續(xù)改善,。

具體到細(xì)分貸款類型中,，對公貸款新生成不良增加較多，公司貸款不良生成額33.88億元,，同比增加23.45億元,。招行只是說個別公司的影響沒有披露具體是哪些公司。零售貸款中信用卡新生成不良同比多增5.4億,，其它零售貸款新生成不良下降4.2億,。可以看到,，整體零售的新生成不良表現(xiàn)還可以,，信用卡的資產(chǎn)質(zhì)量還需要持續(xù)關(guān)注。


5,，資本充足率分析

在高級法下核心一級資本充足率12.19%,，比去年年報的12.29%，降低了0.1個百分點,，這個同比下降估計和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整以及并行底線風(fēng)險資產(chǎn)加回有關(guān),。同比去年一季度的11.94%，招行的核充率還提升了0.25%,。而對應(yīng)的資產(chǎn)同比增速是11.57%,。也就是說，目前招行已經(jīng)可以依靠內(nèi)生性增長支撐11%的資產(chǎn)增速并支持33%的分紅率,，還有余力,。

6，問題

本季度看到的主要問題是營運(yùn)費用的同比大幅上升到底是偶然性事件還是持續(xù)的問題,，目前信息不足尚無法評估,。

7，點評

2021年一季報,，招行的凈利潤增速完全符合我的預(yù)期。在持續(xù)的降息周期中,，招行的負(fù)債結(jié)構(gòu)決定了它凈息差的壓力,，營收增速會受到一定影響，但是這幾年招行總體表現(xiàn)還是可圈可點,。營收中利息收入表現(xiàn)好于預(yù)期,，凈息差反彈超預(yù)期得益于負(fù)債成本控制有效。手續(xù)費收入受益于財富管理等業(yè)務(wù)的發(fā)力,，同比增速很高,。

主要的問題是營運(yùn)費用的同比大幅上升,，這個還需要更多信息的跟進(jìn)。我給這份一季報打88分,，比上一次提升一分,，主要是凈息差環(huán)比大幅反彈加1分。招行的業(yè)績完全在我的預(yù)判之中,，但是營運(yùn)的細(xì)節(jié)還是反映出很多驚喜,。應(yīng)該說招行財富管理的大道正在越走越寬，這才是招行未來的希望,。