本文首發(fā)于2020年4月29日深夜,，今天第一時間上線雪球,，希望與所有的招行持有者共勉。

開始正式點評前,，我先說一下看到報表的第一時間我的感受,。首先是凈利潤增速比我估算的下限10.71%要略低，稍感意外,。但是,，翻了一下?lián)p益表，資產(chǎn)規(guī)模增速,，凈利息收入,，手續(xù)費收入和其它非息收入的數(shù)據(jù)都高于我的預(yù)期?？吹竭@里,，我就明白了，營收部分都高于預(yù)期,，偏差9成是出在減值損失計提上,。看開支部分,，費用落在我的預(yù)期范圍內(nèi)，減值遠超我的預(yù)期,。所以,，應(yīng)該說我對招行的預(yù)期偏差主要出現(xiàn)在減值損失計提這一項上。至于這一項,，老銀粉都明白是怎么回事,。

1，股東分析

1季報顯示：前十大股東中唯一的變化就是滬股通,，滬股通渠道在2020年第一季度大舉減持了1億股,，持股比例下降到3.57%。持股股東數(shù)從2月底的35.53萬戶,，繼續(xù)增加到1季度末的38.75萬戶,。1個月增加3.22萬戶。籌碼集中度出現(xiàn)了大幅分散,，機構(gòu)資金在一季度大幅拋售了招行的籌碼,。至于原因可能各有不同，內(nèi)資是不看好銀行的業(yè)績,，外資是回去補本國的流動性窟窿,。所以，短期不具備大幅上漲的基礎(chǔ),。

2,，營收分析

營業(yè)收入766.03億同比增長11.42%。其中凈利息收入457.56億,，同比增速5.5%,。一季報非息收入中手續(xù)費收入220.61億同比增速15.15%。其他非息收入87.86億,，同比去年增速41.1%,。稅前利潤總額349.03億同比增長5.55%。減值損失203.54億,，同比增速21.08%,。凈利潤277.95億同比增10.12%。更多的數(shù)據(jù)參考表1：

表1：

從整個營收看,，很多營收項都超過了我的預(yù)期,。其中最重要的是凈利息收入的表現(xiàn)要遠好于我的預(yù)期。招商銀行去年年報披露后很多投資者包括我都對第四季度招行的凈息差大幅跳水非常擔(dān)憂,。但是,，在年報說明會上，田行長說明了其中包含主動調(diào)整的因素,，我這才放心了,。在我做1季度招行業(yè)績預(yù)測的時候，我對凈息差的評估是2.5%,，環(huán)比增長10個基點,。當時，很多朋友說我過于樂觀了,。結(jié)果,，今天招行的一季報公布，凈息差2.56%,。事實證明我不是過于樂觀,，而是過于謹慎了。那么,，究竟是什么原因促使了招行凈息差的大幅反彈呢,？我們不妨對比一下去年第四季度和今年一季度的利息收入和支出數(shù)據(jù),，如下表2所示：

表2

通過表2，可以看出凈利息收入單日增幅10.49%,而其中凈息差提供的增益=2.56/2.4-1=6.67%,，所以可以計算出平均生息資產(chǎn)的增益為3.58%,。將生息資產(chǎn)增幅帶入利息收入和利息支出中可以算出，資產(chǎn)收益率增益為2.86%,，負債成本增益為-2.17%,。根據(jù)去年4季度的資產(chǎn)收益率4.22%可以算出2020年一季度招行的生息資產(chǎn)收益率為4.34%左右，上行12個基點,。而負債成本去年四季度為1.92%,，可以計算出一季度負債成本1.88%，下行4個基點,。

在非息收入方面令人眼前一亮的是手續(xù)費增速高達15.15%,。這是招商銀行最近3年手續(xù)費增速取得的最好成績。而且不要忘記,，這個成績還是在疫情嚴控,，海外刷卡額大幅跳水（高回傭），飯票,、影票等場景失速的情況下取得的,。很明顯，信用卡刷卡金額和手續(xù)費率一季度肯定是大幅下滑的,。而補上這個洞的就是被大家寄予厚望的資管業(yè)務(wù)收入,，包括：理財手續(xù)費和基金代銷手續(xù)費。經(jīng)過了2年資管新規(guī)從醞釀到推出,，招行的理財業(yè)務(wù)受到了重創(chuàng),。但是，去年理財子公司成立后,，招行未來的大資管業(yè)務(wù)有望大展宏圖,！

本季度招行的其它非息收入同比大漲，主要是招行在去年第四季度加大了長期債券的配置,。而今年流動性超寬松引發(fā)的資產(chǎn)荒使得招行的債券公允價格出現(xiàn)了較大的增長,。但是，大家要認清這屬于一次性收入,，后面對這塊業(yè)務(wù)的營收要降低預(yù)期,。

在支出項中,，營運費用和其它費用的增速符合我的預(yù)期,。說明招行在金融科技方面的投入從爆發(fā)增長期進入穩(wěn)定投入期。而支出項中減值損失項超過預(yù)期較多,。對此,，我無話可說,，這部分減值計提大家都懂這是什么意思。我只想說,，堅定支持銀保監(jiān)會關(guān)于銀行讓利反哺事業(yè)的英明決定,，畢竟一花獨放不是春，百花齊放春滿園,！

3,，資產(chǎn)分析

總資產(chǎn)77661.14億同比增長14.3%。其中貸款總額45064.33億,，同比增速14.58%,。可以看到這個資產(chǎn)同比增速秉承了招行在年報說明會上提到的高于M2+2%,。這意味著招行在其它銀行深陷泥潭的時候已經(jīng)靠著內(nèi)生性增長和前幾年的存糧開啟了新的戰(zhàn)略進攻,。當然，1季度這種環(huán)比增速是不可持續(xù)的,。按照招行自己的規(guī)劃M2+2%大約是在11%左右,，所以后面幾個季度的資產(chǎn)增速會有所下降。

另外,，今年一季報招行破天荒地公布了公司口徑的貸款細節(jié)和不良,。對比1季度末和去年年末的貸款數(shù)據(jù)，我們不難發(fā)現(xiàn),，招行加大了不良率好轉(zhuǎn)或平穩(wěn)的公司貸款,，按揭貸款和小微貸款，而對于不良率上升的信用卡,，消費貸等壓低了投放節(jié)奏,。更多的數(shù)據(jù)參考表3：

表3

4，不良分析

不良貸款率1.11%比去年年報的1.16%下降了5個基點,。不良貸款余額525.82億,，比去年年報增加了3.07億。招行的不良余額產(chǎn)生了反彈,，這在當前疫情嚴控,，GDP -6.8%的嚴峻形勢下，不良余額僅僅增長3.07億,，已經(jīng)是非常難能可貴了,。撥備覆蓋率451.27%，比去年年底的提高了24.49個百分點,。撥貸比5.01%,，比去年年報增加了0.04%。

而且,，招行的一季報首次披露了公司口徑的單季新生成不良為91.01億,，比去年同期減少27.49億,，年化0.84%。這個不良生成率水平已經(jīng)和四大行比肩了,。燃鵝,，在新生成不良下降的大背景下招行同比多提了35億減值損失，這么風(fēng)騷的操作我也是服氣的,。而多35億減值意味著凈利潤少了26億以上,。至于反映在凈利潤增速上，我就不算了,。所以,，綜合看招行的不良情況非但沒有惡化反而還在改善。當然,，我們不能忽視以信用卡為代表的零售信用貸不良率受疫情影響的勢頭,。另外，招行在一季報中也坦誠,，疫情引發(fā)全球供應(yīng)鏈斷裂和海外需求大幅減少帶來的影響將在2-3季度有所顯現(xiàn),。而零售業(yè)務(wù)未來的不良情況也需要重點關(guān)注。

我只能說,，招行一直以審慎的經(jīng)營風(fēng)格著稱,。前兩年別的銀行在信用卡上瘋狂上量的時候，招行已經(jīng)開始關(guān)注到共債風(fēng)險,。去年,，招行的高管一直在談經(jīng)濟風(fēng)險。如今,，黑天鵝頻發(fā)的2020年,，招行將是準備最充分的銀行。

5,，資本充足率分析

在高級法下核心一級資本充足率11.94%,，比去年年報的11.95%，降低了0.01個百分點,。這個下降主要和環(huán)比資產(chǎn)增速提升有關(guān),。同比去年一季度的11.92%招行的核充率還提升了0.02%。而對應(yīng)的資產(chǎn)同比增速是14.3%,。也就是說,，目前招行已經(jīng)可以依靠內(nèi)生性增長支撐14%的資產(chǎn)增速并支持30%的分紅率。這種水準和那些動不動就要低價定增的垃圾銀行完全根本就是兩種銀行,。

6,，問題

本季度此項空缺。

7，點評

2020年1季報,，初看招行的一季報似乎好像表現(xiàn)略微低于預(yù)期，但是深入研究后發(fā)現(xiàn)了招行在競爭力上針對同業(yè)的全方位超越,。在這份報表中如果還要繼續(xù)吹毛求疵就有點矯情了,。我給這份答卷打90分，比去年年報高5分,。凈息差大幅反彈+1,，內(nèi)生性增長支撐了14%+的增速和30%的分紅+1，不良生成在惡劣的環(huán)境下還能同比下降,，資產(chǎn)質(zhì)量和風(fēng)險抵補再創(chuàng)新高+1,，大資管業(yè)務(wù)復(fù)蘇，手續(xù)費在信用卡業(yè)務(wù)被暴擊的情況下創(chuàng)出今年的增速新高+1,，高凈值客戶環(huán)比大幅增長（金葵花,、私行用戶單季增幅5%以上）+1。這份一季報是我最近3年來看到最好的一份定期報告,，給與優(yōu)于大市,，優(yōu)于行業(yè)，買入評級,。