來源：蘇寧財富資訊

作者：蘇寧金融研究院宏觀經(jīng)濟研究中心主任 黃志龍

經(jīng)過長達一年半的嚴厲調(diào)控，房地產(chǎn)需求端的銷售增速已出現(xiàn)明顯回落,，按照歷史慣例,，供給側(cè)的房地產(chǎn)投資也將跟進下滑，但今年4月數(shù)據(jù)卻顯示,，房地產(chǎn)開發(fā)投資持續(xù)保持韌性,，實現(xiàn)了10.3%的增速，并成為固定資產(chǎn)投資增長的第一動力,，大大超出市場預(yù)期,。

然而，筆者深入分析房地產(chǎn)投資的結(jié)構(gòu)變化后發(fā)現(xiàn),，房地產(chǎn)投資的前景也不是那么樂觀,，下半年再度回落將不可避免。在此背景下,，普通家庭在購房決策過程中又該關(guān)注哪些最新趨勢,？

房地產(chǎn)投資成固產(chǎn)投資增長主動力

從1-4月份累計數(shù)據(jù)看，全國固定資產(chǎn)投資為15.44萬億元,，同比增速為7%,，創(chuàng)下數(shù)十年來新低，其中房地產(chǎn)投資為3.06萬億元,，較1-3月增速（10.4%）微幅回落至10.3%,，但仍保持了強勁增長勢頭,。這使得1-4月房地產(chǎn)投資占固定資產(chǎn)投資比重上升至19.8%,，高于2017年同期（19.2%）和全年（17.38%）的比重。相反,，1-4月制造業(yè)投資盡管有所回升,，但仍大幅低于投資的整體增速，并成為投資增速創(chuàng)歷史新低的主要拖累因素,。

房地產(chǎn)投資持續(xù)高增的真相是什么,？基于國家統(tǒng)計局的統(tǒng)計，房地產(chǎn)開發(fā)投資主要由施工相關(guān)投資（建筑工程投資,、安裝工程投資和設(shè)備購置費）和土地相關(guān)投資（土地購置費）組成,，它們分別占房地產(chǎn)開發(fā)投資的比重約為80%和20%，并且長期以來保持了相對穩(wěn)定的比例關(guān)系（參見下圖）,。

然而,，今年以來的形勢似乎正在發(fā)生變化,，一季度土地購置費占房地產(chǎn)投資的比重已經(jīng)上升到24%的歷史高位（參見下圖），且同比增速高達67.8%,，成為房地產(chǎn)投資持續(xù)高增的主要動力,。

相反，房地產(chǎn)施工投資兩大主體——建筑工程和安裝工程的投資增速分別為-0.5%和-3.1%（參見下圖）,。房地產(chǎn)投資中土地購置費大增與建安投資的凈下降,，形成了鮮明的反差，也成為預(yù)判未來房地產(chǎn)開發(fā)投資增長前景的兩大重要視角,。

影響房地產(chǎn)開發(fā)投資前景的關(guān)鍵因素

綜合來看,，以下四個方面趨勢和視角，將是影響下半年房地產(chǎn)開發(fā)投資增長前景的關(guān)鍵因素,。 

第一,，土地購置費將在下半年回落。今年1-4月土地購置費大幅飆升的原因,，可能在于土地出讓成交后,，開發(fā)商分期支付出讓價款。其政策依據(jù)來自于國土資發(fā)（2010）34號文,。該文件規(guī)定：土地出讓成交后,，必須在10個工作日內(nèi)簽訂出讓合同，合同簽訂后1個月內(nèi)必須繳納出讓價款50%的首付款,，余款要按合同約定及時繳納,，最遲付款時間不得超過一年。因此,，為節(jié)省融資成本,，房地產(chǎn)開發(fā)商支付土地款時一般會選擇在一開始交50%首付款，半年后繳納余下的50%,。

數(shù)據(jù)也顯示,，在2011年之前土地成交款和土地購置費幾乎是同步波動的，而在34號文之后,，后者與前者的增速存在6-12個月的滯后期,。因此，今年一季度土地購置費大幅飆升,，正是2017年下半年土地交易市場持續(xù)火熱的結(jié)果,。進入到2018年，土地市場持續(xù)火熱的行情已經(jīng)降溫,，1-4月土地購置面積同比增速為-2.1%,，土地購置費增速也回落到13.6%（參見下圖）。按照6-12個月滯后期估算，今年下半年和2019年固房地產(chǎn)投資中土地購置費也將出現(xiàn)回落,。

第二,，房屋施工相關(guān)的投資增長動力將不足。今年1-4月,，盡管土地購置費占房地產(chǎn)投資的比重快速攀升至24%,，但建安投資等房屋施工相關(guān)的投資占比仍高達76%，對于房地產(chǎn)開發(fā)投資的前景有著舉足輕重的影響,。從歷史數(shù)據(jù)看,，房屋施工面積與房地產(chǎn)開發(fā)投資中的建安投資走勢完全同步，今年1-4月,，房屋施工面積同比僅增長了1.6%（參見下圖）,，這將繼續(xù)成為房地產(chǎn)投資的主要拖累因素。

另外,，影響建安投資增長前景的關(guān)鍵因素——房屋新開工面積在1-4月雖然實現(xiàn)了7.3%的平穩(wěn)增長,，但較一季度增速（9.3%）已有所回落。更為重要的是,，新開工面積先行指標——土地購置面積已出現(xiàn)了明顯降溫（參見下圖）,，這使得當前的新開工面積增長不具有可持續(xù)性。

第三,，房地產(chǎn)開發(fā)資金來源持續(xù)回落,。房地產(chǎn)開發(fā)是資金密集型行業(yè)，這使得房地產(chǎn)投資與資金來源具有較明顯的一致性,。但從具體的波動特點看,，二者增速也不完全同步：首先，房地產(chǎn)投資滯后于資金來源的增速大約3-9個月,，這符合房地產(chǎn)企業(yè)先籌資后投資的規(guī)律,；其次，資金來源的波動受外部資金市場環(huán)境等房企不可控因素的影響更大,，因而其波動幅度也更加激烈,，相反房地產(chǎn)開發(fā)投資主要是房企基于自身庫存進行動態(tài)調(diào)整，增速也更加平滑,。2017年下半年房地產(chǎn)開發(fā)資金來源增速在7.4%-9.7%區(qū)間內(nèi)波動（參見下圖）,，今年1-4月資金來源的增速更是持續(xù)回落到2.1%，資金來源的持續(xù)回落必然會造成下半年房地產(chǎn)投資的下滑,。

第四，棚改將成為房地產(chǎn)投資的主要支撐,。2016-2017年三四線商品房熱銷行情以央行發(fā)放 PSL 為國開行發(fā)放棚改貸款提供資金,、貨幣化棚改比例上升為基礎(chǔ)，疊加一二線城市比價效應(yīng),，帶動三四線銷售增速上升,，也大幅降低了三四線城市的庫存水平,。2017年12月，住建部明確了2018年的棚改計劃是580萬套,，較2017年600萬套有所下降,，但仍將成為今年房地產(chǎn)投資的有效支撐。從資金來源看,，如前文所述,，房地產(chǎn)開發(fā)資金來源的傳統(tǒng)渠道受阻，國家開發(fā)銀行通過央行再貸款（PSL）提供的棚改專項貸款增速明顯回落,，4月初財政部專門發(fā)文《試點發(fā)行地方政府棚戶區(qū)改造專項債券管理辦法》,，為棚改提供了充足的彈藥。

綜合來看,，影響房地產(chǎn)投資增長前景的正負兩方面因素都存在,，土地購置費高速增長不可持續(xù)、房屋施工和新開工面積后勁不足,、資金來源渠道受阻等因素將是房地產(chǎn)投資承壓的主要因素,，而三四線城市棚戶區(qū)改造還將為房地產(chǎn)投資形成有效支撐。整體看,，房地產(chǎn)投資要保持當前10%以上增速難度較大,，下半年下行趨勢不可避免，全年投資增速將在5%左右,。

剛需購房需關(guān)注兩大最新趨勢

在土地購置費高速增長支撐下,，也許房地產(chǎn)投資增長的子彈還將再飛一會兒。房地產(chǎn)投資對于房價并沒有必然和直接的影響,，它是房地產(chǎn)開發(fā)商的市場預(yù)期,、資金和土地供應(yīng)共同影響的結(jié)果。

最近一段時間,，許多城市限購升級再度點燃了房地產(chǎn)市場熱度,，按揭利率上浮也未能阻止購房者和投資者的熱情。對于普通購房者而言,，還需要保持適當?shù)睦硇?，房地產(chǎn)市場的黃金二十年已過，希冀投資房地產(chǎn)致富的時代已經(jīng)結(jié)束,。但是,，對于有居住需求的購房者，以下兩個最新的趨勢值得關(guān)注,。

其一,，一線城市高品質(zhì)樓盤性價比凸顯。受限價政策影響，一線城市價格管控異常嚴格,，部分區(qū)域一,、二手房價格倒掛現(xiàn)象較為嚴重。短期內(nèi),，一線城市調(diào)控難言放松,，中高端市場更是價格管控的重點。最近,，包括北京在內(nèi)的一線城市都實現(xiàn)了交易量和價格的觸底,，特別是過去一年多二線城市房價快速上漲，使得一線城市的房價性價比凸顯,。

其二,，人才引進力度大的強二線城市房價明顯下跌的概率不高。今年以來,，西安,、南京、天津等二線城市和最近海南人才引進政策力度空前,，據(jù)媒體報道,，天津人才新政出臺后一天內(nèi)申請人數(shù)達30萬，西安引才政策出臺三天內(nèi)落戶1.5萬人,。因此,，這些城市的年輕高素質(zhì)人口凈流入還將持續(xù)，將對這些城市房價形成有效支撐,。

編輯：陳霞,、楊娜