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作者：丁爽,，渣打銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)師，央行觀察專欄作家,；王蕊,，渣打銀行經(jīng)濟(jì)師，央行觀察特約作者·隨著大宗商品價(jià)格回升,，我們預(yù)計(jì)2016年底前PPI由通縮轉(zhuǎn)為通脹 ·工業(yè)利潤與PPI正相關(guān),，預(yù)示企業(yè)盈利向好 ·我們將2016年平均CPI通脹預(yù)測由1.7%上調(diào)至2.1%，主要考慮到食品價(jià)格上漲 我們預(yù)計(jì)2016年底PPI由通縮轉(zhuǎn)為通脹,，主要由于大宗商品價(jià)格回升,。過去四年中國一直遭受PPI通縮的困擾,，2015年四季度生產(chǎn)者出廠價(jià)格同比下降5.9%。然而今年3月,，PPI月環(huán)比上升0.5%,，4月PPI環(huán)比上升0.7%，自2014年初以來首次實(shí)現(xiàn)月環(huán)比增長,。受此影響,，4月PPI通縮同比緩和至3.4%。假設(shè)今年5-12月間生產(chǎn)價(jià)格走勢保持平坦,，我們預(yù)計(jì)12月PPI同比漲幅將由負(fù)轉(zhuǎn)正并達(dá)到0.5%,。 我們上調(diào)了2016年CPI通脹預(yù)測，以反映超出市場預(yù)期的食品價(jià)格漲幅,。一季度CPI通脹同比漲幅由2015年四季度的1.5%大幅上升至2.1%,，其中食品價(jià)格上漲是主要驅(qū)動(dòng)因素（尤其是豬肉和蔬菜價(jià)格上漲）。我們預(yù)計(jì)蔬菜價(jià)格很快將回落至正常水平,，但豬肉價(jià)格上漲推動(dòng)供給增加或仍需花費(fèi)幾個(gè)月的時(shí)間,。更為重要的是，食品價(jià)格與油價(jià)高度相關(guān),。我們預(yù)計(jì)油價(jià)將回升至更可持續(xù)的水平,，食品通脹或?qū)⒕痈卟幌隆Ｎ覀冾A(yù)測CPI通脹同比漲幅或?qū)⒂诙径冗_(dá)到峰值2.3%,，2016年平均CPI通脹或由2015年的1.4%升至2.1%,。我們認(rèn)為PPI由通縮轉(zhuǎn)為通脹應(yīng)有助于改善企業(yè)盈利水平，盡管CPI通脹上行將限制貨幣政策放松的幅度,。從歷史數(shù)據(jù)上看,，工業(yè)利潤與PPI正相關(guān)。2015年工業(yè)利潤下降2.3%,；我們預(yù)計(jì)今年工業(yè)利潤將實(shí)現(xiàn)正增長,。我們維持2016年內(nèi)沒有降息的判斷，部分原因在于通脹上行,，但預(yù)計(jì)貨幣和信貸政策仍將保持相對寬松,，以確保實(shí)現(xiàn)6.5%以上的GDP增長目標(biāo)。連續(xù)四年的PPI通縮或于年內(nèi)結(jié)束2016年初以來PPI通縮已有所緩和,。自2012年3月以來,，由于產(chǎn)能過剩、國內(nèi)投資增長減速和全球大宗商品價(jià)格下跌等因素的影響,，中國一直遭受PPI通縮的困擾,，其持續(xù)時(shí)間之久已刷新歷史紀(jì)錄。2015年四季度PPI通縮同比達(dá)5.9%的谷值，隨著今年一季度金屬價(jià)格開始回升,，PPI通縮有所緩和,。3月生產(chǎn)價(jià)格月環(huán)比上升0.5%，自2014年初以來首次實(shí)現(xiàn)正增長,；4月PPI環(huán)比進(jìn)一步上升0.7%,，與之相呼應(yīng)，PPI通縮同比緩和至3.4%,。由于大宗商品價(jià)格普遍上漲,，我們預(yù)計(jì)未來數(shù)月PPI通縮或持續(xù)緩和。渣打銀行大宗商品研究團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)供給不足引發(fā)的擔(dān)憂將推動(dòng)國際油價(jià)在2016年底前上漲至每桶60美元,，年底前主要金屬價(jià)格或?qū)⒎€(wěn)步上揚(yáng),，部分受益于國內(nèi)投資逐步企穩(wěn)。工業(yè)庫存增長放緩亦預(yù)示PPI通縮即將結(jié)束,。自2014年8月以來工業(yè)庫存增長一路放緩,，3月甚至出現(xiàn)零增長，為2009年全球金融危機(jī)以來的最低增長,。歷史趨勢顯示當(dāng)工業(yè)庫存增長顯著超過工業(yè)增加值增長時(shí),，PPI通脹將趨于下滑，反之反是,。自2015年8月以來,，工業(yè)庫存增長一直低于工業(yè)增加值的增長，且二者間差距一直在擴(kuò)大,，表明企業(yè)正快速去庫存,。如果工業(yè)增加值增長企穩(wěn)，我們預(yù)計(jì)企業(yè)不久將開始補(bǔ)庫存,，對生產(chǎn)價(jià)格施加上行壓力,。我們預(yù)計(jì)今年12月PPI通脹同比漲幅將達(dá)0.5%,，假設(shè)2016年余下的時(shí)間內(nèi)國際油價(jià)保持在4月的水平（較我們對油價(jià)的基準(zhǔn)預(yù)測更為保守）,。從歷史數(shù)據(jù)上看，PPI通脹與原油價(jià)格一直緊密相關(guān),。4月布倫特油價(jià)由3月每桶約39美元升至約43美元,。我們進(jìn)一步假設(shè)從5月到12月間生產(chǎn)者出廠價(jià)格累計(jì)增長為零?；谏鲜黾僭O(shè),，預(yù)計(jì)2016年底前油價(jià)和生產(chǎn)者出廠價(jià)格均由通縮轉(zhuǎn)變?yōu)橥洝?/section>PPI通縮緩和應(yīng)改善企業(yè)盈利狀況。工業(yè)利潤在2014年增長3.3%后,，于2015年下降2.3%,。工業(yè)利潤增長自2016年初以來已經(jīng)加速，3月同比達(dá)11.1%。PPI通縮緩和推動(dòng)了這一改善,，正如PPI通縮加劇導(dǎo)致2015年工業(yè)利潤惡化,。若PPI如我們預(yù)測的由通縮轉(zhuǎn)為通脹，預(yù)計(jì)2016年工業(yè)利潤極有可能實(shí)現(xiàn)正增長,。食品價(jià)格上漲推動(dòng)CPI通脹上揚(yáng)2016年初CPI通脹意外上行,，一季度CPI同比漲幅由去年四季度的1.5%升至2.1%。食品價(jià)格上漲是主要推動(dòng)因素,，一季度食品通脹同比由去年四季度的2.3%大幅上漲至6.3%,。蔬菜和豬肉價(jià)格同比漲幅尤為劇烈。 我們認(rèn)為蔬菜價(jià)格上漲主要受季節(jié)性因素的影響,，但預(yù)計(jì)豬肉價(jià)格將持續(xù)上漲直至生豬存欄量開始增加,。由于春節(jié)期間市場需求巨大，2016年初食品價(jià)格波動(dòng)較大,。冬季寒冷氣候降低了蔬菜供給,，但節(jié)后供應(yīng)改善，蔬菜價(jià)格回調(diào),。然而,，由于母豬和生豬存欄量持續(xù)下滑，豬肉價(jià)格自2015年4月以來幾乎持續(xù)上漲,。豬肉價(jià)格上漲推高養(yǎng)豬利潤,，形成供給反饋后會(huì)抑制豬肉價(jià)格進(jìn)一步上行。截至2015年4月,，豬肉價(jià)格已連續(xù)三年半下跌,。受此影響，2014年初至2015年中,，豬料比價(jià)降至損益平衡點(diǎn)6：1以下,，導(dǎo)致生豬養(yǎng)殖無利可圖。2015下半年豬料比價(jià)大幅上升,，今年4月更是創(chuàng)下 10：1的歷史新高,。上一輪豬周期顯示豬肉價(jià)格上漲期可持續(xù)一年半，此后供給增加將導(dǎo)致價(jià)格回落,。若利用上一輪豬周期作參考,，預(yù)計(jì)未來6個(gè)月豬肉價(jià)格或?qū)⑦_(dá)到峰值。但鑒于豬料比價(jià)快速上升且科技進(jìn)步縮短了出欄時(shí)間,，我們認(rèn)為此次豬肉價(jià)格峰值將在今后3-6個(gè)月內(nèi)到來,。我們將2016年均CPI通脹預(yù)測由1.7%上調(diào)至2.1%以反映食品價(jià)格上漲。鑒于目前中國的食品供應(yīng)高度依賴能源和交通運(yùn)輸,，因此食品價(jià)格與國際油價(jià)間存在關(guān)聯(lián),。我們預(yù)計(jì)受豬肉和原油價(jià)格影響2016年食品通脹平均或達(dá)5.9%,，非食品通脹平均或達(dá)1.1%。按季度來看,，二季度CPI通脹同比漲幅或由一季度的2.1%升至2.3%,。基數(shù)效應(yīng)影響下,，三季度CPI通脹同比或回落至1.7%,，隨后四季度或反彈至2.3%。我們預(yù)計(jì)2016年貨幣和信貸政策仍將保持相對寬松,。3月廣義貨幣供給量M2同比增長13.4%,，新增人民幣貸款增長14.7%，社會(huì)融資總量增長13.4%,，均超過一季度名義GDP同比增長7.2%,。我們認(rèn)為政府將實(shí)行擴(kuò)張的財(cái)政政策并維持相對寬松的貨幣政策，旨在確保實(shí)現(xiàn)2016年高于6.5%的GDP增長目標(biāo),。與此同時(shí),，隨著近期投資加速和經(jīng)濟(jì)增長企穩(wěn)，我們預(yù)計(jì)決策部門將引導(dǎo)貨幣和信貸增長逐步減速至年度目標(biāo)13%,，避免企業(yè)部門杠桿水平增長過快,。 我們認(rèn)為仍有必要下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，但通脹上揚(yáng)降低了進(jìn)一步降息的可能性,。2-4月資本流出雖有所緩和,，但中國外匯儲(chǔ)備仍小幅下降（剔除美元貶值導(dǎo)致的估值增加）。因此,，人民銀行需在降準(zhǔn)和擴(kuò)大央行對商業(yè)銀行貸款兩者間作出選擇,，以維持M2增長在13%左右。我們認(rèn)為降準(zhǔn)是應(yīng)對資本持續(xù)外流的更好的工具,，并預(yù)計(jì)今后每個(gè)季度降準(zhǔn)一次,。然而隨著CPI通脹上揚(yáng)，實(shí)際存款利率已降為負(fù)值,，降息空間進(jìn)一步減小,。
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