文｜李冬

2020年1月23日,，巴菲特午宴上，當(dāng)他被問(wèn)到如何看待特斯拉,。

巴菲特說(shuō)：“馬斯克是位了不起的人,，特斯拉是家偉大的公司，但他并不是理想的投資標(biāo)的”,。

在10天后,，特斯拉股價(jià)上漲了70%，從500多美元最高上漲到968美元,。

巴菲特被打臉了嗎,？

股神不看好的理由

巴菲特有充足的理由不去投資特斯拉。

首先,，和特斯拉競(jìng)爭(zhēng)的都是擁有龐大資金的傳統(tǒng)車企巨頭,。

大眾集團(tuán)未來(lái)五年將在混合動(dòng)力、電動(dòng)出行和數(shù)字化領(lǐng)域投入近600億歐元,；寶馬與寧德時(shí)代以及三星SDI簽訂價(jià)值超過(guò)100億歐元的電池采購(gòu)合同,；豐田與比亞迪聯(lián)合開(kāi)發(fā)的純電車型也計(jì)劃于2025年投放市場(chǎng)......

強(qiáng)敵環(huán)伺下，看起來(lái)特斯拉建立的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)并不穩(wěn)固,。電池,、電機(jī)，這些并不是具有大量專利的新奇技術(shù),，傳統(tǒng)巨頭追趕起來(lái)并不像芯片技術(shù)一樣會(huì)有太長(zhǎng)的時(shí)間周期,。眾多巨頭的入局后，新能源電動(dòng)車這塊蛋糕將會(huì)有多少屬于特斯拉這個(gè)先行者,？

但在股市上,，特斯拉的價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了投資者的想象力。

兩個(gè)月內(nèi)股價(jià)上漲超一倍的特斯拉,，市值最高達(dá)到了1600億美元,，比通用汽車、福特以及菲亞特克萊斯勒三家美國(guó)傳統(tǒng)車企市值總和多出了600億美元,，僅次于豐田汽車的1958億美元,。

但按照傳統(tǒng)汽車行業(yè)的衡量指標(biāo),，特斯拉只是家“小公司”：2019年的交付量只有36.8萬(wàn)輛，只相當(dāng)于大眾的3.3%,，豐田汽車的3.4%,；特斯拉2019全年虧損，但在第四季度超預(yù)期實(shí)現(xiàn)凈利1.32億美元,，只相當(dāng)于豐田,、大眾等巨頭的利潤(rùn)的1%。

知名做空機(jī)構(gòu)香櫞說(shuō)：“我們喜歡特斯拉,，但我們正在做空他”,。

短期來(lái)看，特斯拉被高估了,，但一家規(guī)模和利潤(rùn)都還處于發(fā)育期的新能源車企,，為什么會(huì)引發(fā)市場(chǎng)如此瘋狂的追捧，這又是個(gè)泡沫嗎,？

“顛覆”的定義：一個(gè)新的概念改變了一個(gè)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)基礎(chǔ)

做個(gè)不恰當(dāng)?shù)谋扔?，特斯拉很像是“一只出生在雞窩里的老鷹”，他和傳統(tǒng)車企在發(fā)育早期有點(diǎn)神似,，但并不是一個(gè)物種,。

特斯拉CEO馬斯克，在把火箭和衛(wèi)星大規(guī)模送入外太空改變世界之余,，又搞起了電動(dòng)車這個(gè)“副業(yè)”,，實(shí)踐著其一貫“瘋狂”的想法，所以這家公司在誕生之時(shí)就具有顛覆市場(chǎng)的基因,。

特斯拉的三大顛覆性為：

鋰電池改變的產(chǎn)業(yè)鏈

特斯拉最先提出借助鋰電池可以制造出與內(nèi)燃機(jī)汽車一樣出色的電動(dòng)汽車。在科技的推動(dòng)下,，電池容量會(huì)越來(lái)越高,，最終新能源電動(dòng)車可以像內(nèi)燃機(jī)汽車一樣便宜。

下圖顯示了結(jié)果,。電池需要在這個(gè)規(guī)模上繼續(xù)降到100（美元/千瓦時(shí)),，對(duì)比汽油就有足夠的成本競(jìng)爭(zhēng)力了。而這個(gè)目標(biāo)已經(jīng)指日可待,。

而“電動(dòng)系統(tǒng)會(huì)破壞內(nèi)燃機(jī)以及與之相關(guān)的一切”,，這不僅僅是用電動(dòng)機(jī)更換內(nèi)燃機(jī),，用電池更換燃油箱，而是把傳動(dòng)系統(tǒng)這條“脊椎”從汽車?yán)锍读讼聛?lái),，替換上了一套新的動(dòng)力體系,，這對(duì)發(fā)動(dòng)機(jī)業(yè)務(wù)中的任何廠商來(lái)說(shuō)都是非常具有顛覆性的,，許多供應(yīng)商的競(jìng)爭(zhēng)基礎(chǔ)因此發(fā)生了變化。

特斯拉剛剛在上海落地的生產(chǎn)基地,，年產(chǎn)能最終目標(biāo)為100萬(wàn)輛,，而其整合的零部件供應(yīng)商高達(dá)數(shù)百家，其中與電池和電控系統(tǒng)直接和間接相關(guān)供應(yīng)商多達(dá)數(shù)十家,。

這條新能源車的產(chǎn)業(yè)鏈里,，替換掉了大量燃油車的供應(yīng)商,，而率先整合供應(yīng)鏈的人，會(huì)隨著產(chǎn)能的擴(kuò)大和研發(fā)的深入,，不斷壓低制造成本,，提升生產(chǎn)效率，建立這套工業(yè)體系的先發(fā)優(yōu)勢(shì),。

第一輛特斯拉出廠價(jià)將近700萬(wàn)美元,，而2020年由上海生產(chǎn)基地制造的Model3成本只有原來(lái)的不到1%。在上海制造基地里,，特斯拉在車內(nèi)線束安裝,、車身一體沖壓成型等環(huán)節(jié)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了機(jī)器人自動(dòng)安裝，將原有的制造時(shí)間和成本壓縮了90%,。

這種工業(yè)化進(jìn)程會(huì)催生一大批新能源產(chǎn)業(yè)鏈的新巨頭（如鋰電池廠商寧德時(shí)代）,，更重要的是特斯拉在供應(yīng)鏈和制造體系中成為了標(biāo)準(zhǔn)的制造者。

不過(guò)但單純的產(chǎn)業(yè)鏈改變并不足以讓特斯拉在行業(yè)里超越巨頭,，新涌現(xiàn)的電池和電機(jī)等廠商是一種公共資源,，只要給錢可以為任何人干活。特斯拉對(duì)產(chǎn)業(yè)更深層的改變是在控制系統(tǒng),。

可以行駛的移動(dòng)電腦

電動(dòng)車給使用者帶來(lái)的新體驗(yàn)并不僅是提速快,、無(wú)尾氣和噪音，更重要的是人機(jī)交互的控制系統(tǒng),。

傳統(tǒng)的廠商一般車體制造很復(fù)雜,，控制軟件很初級(jí)，是“復(fù)雜汽車+簡(jiǎn)單軟件”模式,；而特斯拉實(shí)踐著汽車的“身體很簡(jiǎn)單,，思想很復(fù)雜”。

傳統(tǒng)汽車的中央控制面板,，其實(shí)是一個(gè)個(gè)獨(dú)立組件各自嵌套,，集合在一個(gè)界面顯示罷了。他們各自有控制程序，需要獨(dú)立升級(jí),，并且彼此間不可能實(shí)現(xiàn)自動(dòng)協(xié)同工作,。

例如導(dǎo)航系統(tǒng)會(huì)給你規(guī)劃路線，并且報(bào)送前方的交通事故或擁堵路況,，但是沒(méi)法自動(dòng)讓汽車降低速度,，因?yàn)殡姍C(jī)系統(tǒng)并不歸導(dǎo)航控制，而且汽車也沒(méi)有集中的控制系統(tǒng)可以讓導(dǎo)航上報(bào)情況,。

而新一代的特斯拉中央控制系統(tǒng),，可以實(shí)現(xiàn)對(duì)幾乎汽車的一切進(jìn)行操控，他的界面和原理很像現(xiàn)在的智能手機(jī),。

特斯拉的中央控制板上安裝由軟件控制的傳感器和執(zhí)行器,，操作系統(tǒng)對(duì)幾乎全部硬件進(jìn)行操控,，可以同時(shí)執(zhí)行多個(gè)不同的任務(wù)，并實(shí)現(xiàn)彼此的協(xié)作,。

特斯拉可以遠(yuǎn)程通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)不斷讓各個(gè)終端汽車的控制系統(tǒng)升級(jí),，實(shí)現(xiàn)高速行駛的緊急制動(dòng)、智能自動(dòng)停車,、根據(jù)不同駕駛員特點(diǎn)自動(dòng)調(diào)試座椅,、空調(diào)，因?yàn)樗枰碌拇a并不在各個(gè)單獨(dú)的部件,，而是在中央的控制系統(tǒng)內(nèi),，就像一輛“可以行駛的移動(dòng)電腦”。

特斯拉要做的事情很像顛覆了手機(jī)市場(chǎng)的“蘋果”，用硬件+操作系統(tǒng)的閉環(huán),，開(kāi)創(chuàng)了一個(gè)屬于汽車的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代,，把傳統(tǒng)駕駛的模式完全打破。

如果電池,、電控等技術(shù)容易被模仿，但可以通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)控制汽車的操作系統(tǒng)一旦建立,，就可能像蘋果或安卓一樣形成一個(gè)生態(tài),，開(kāi)發(fā)者會(huì)在平臺(tái)上開(kāi)發(fā)各種軟件，去不斷升級(jí)汽車的應(yīng)用功能,，系統(tǒng)就成了底層基礎(chǔ),。今天安裝一個(gè)自動(dòng)泊車程序，汽車就學(xué)會(huì)了停車入庫(kù),；明天升級(jí)了一個(gè)電池管理軟件,，讓汽車充一次電多跑十幾公里......

這種生態(tài)一旦建立就可能形成壟斷的巨頭,，就像谷歌的安卓。

不過(guò)特斯拉的終極目標(biāo)并未止步于此,。

最終幻想：自動(dòng)駕駛

如果說(shuō)10年前智能手機(jī)和蘋果的成功源于移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的風(fēng)口,，現(xiàn)在即將到來(lái)的颶風(fēng)是人工智能，這也是特斯拉企圖改變世界的終極手段,。

在安裝了操作系統(tǒng)并且聯(lián)網(wǎng)后,，新能源車這種“行駛中的移動(dòng)電腦”就可以通過(guò)深度學(xué)習(xí)實(shí)現(xiàn)自動(dòng)駕駛，這不僅是一種全新的技術(shù),，也將以深刻的方式改變世界,。

谷歌、Uber,、滴滴等巨頭都在涉足這一充滿想象力的領(lǐng)域,，但未來(lái)要想落地實(shí)現(xiàn)，有兩大前提無(wú)法繞開(kāi)：要讓汽車學(xué)習(xí)就必須要有足夠多的駕駛數(shù)據(jù),，要獲得這些數(shù)據(jù)就必須要有足夠多的“智能汽車”跑在路上,，而特斯拉正在這樣布局。

特斯拉實(shí)現(xiàn)自動(dòng)駕駛的方式是：將盡可能多的傳感器放入已售汽車中,，并從這些傳感器中收集盡可能多的數(shù)據(jù),。他的汽車已經(jīng)建立在軟件平臺(tái)上，這是現(xiàn)有的代工廠和傳統(tǒng)車企無(wú)法做到的,。隨后,，各種自動(dòng)駕駛里程的不斷累積，在軟件更新時(shí)將其推送到汽車上,。這將會(huì)形成一個(gè)可以自我強(qiáng)化的“贏家通吃”效應(yīng)：擁有更多數(shù)據(jù),，更多數(shù)據(jù)會(huì)讓特斯拉的自動(dòng)駕駛做得更好，從而會(huì)有更多的特斯拉被購(gòu)買,，然后再產(chǎn)生更多里程和數(shù)據(jù),。這種壁壘一旦形成就很難打破。

特斯拉這種野心和未來(lái)有可能“贏家通吃”的競(jìng)爭(zhēng)結(jié)果,，給他帶來(lái)了巨大的想象力,，同時(shí)支撐股價(jià)飛上了天。

該怎么給特斯拉估值,？

在手機(jī)和移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)顛覆了世界的蘋果,，最終獲得了全世界手機(jī)市場(chǎng)60%的利潤(rùn)，成為了名副其實(shí)的“霸主”,，2019年蘋果552億美元的利潤(rùn)支撐起了近1.4萬(wàn)億美元的市值,。而相比全球手機(jī)市場(chǎng)3000億美元的規(guī)模，汽車市場(chǎng)是超過(guò)萬(wàn)億美元的更大市場(chǎng)，有望在未來(lái)成為“霸主”的特斯拉,，股價(jià)該是多少,？

如果單純基于以上羅輯，1000多億美元的特斯拉簡(jiǎn)直太便宜了,，未來(lái)至少萬(wàn)億市值的想象空間,，不由得讓人想說(shuō)“Oh my god,買他買他！”

但想象空間也不代表理所當(dāng)然會(huì)實(shí)現(xiàn),。

以巴菲特為代表的價(jià)值投資大師,，之所以對(duì)特斯拉這類科技創(chuàng)新型企業(yè)不感冒，更深層次的問(wèn)題就在于這類公司的估值是基于對(duì)未來(lái)的預(yù)期建立的,，而這種預(yù)期常常是不可靠和充滿變數(shù)的,。

特斯拉要將新能源電動(dòng)車大規(guī)模推廣和量產(chǎn)，首先如何普及和安裝充電樁就會(huì)是非常大的挑戰(zhàn),，國(guó)內(nèi)電動(dòng)車巨頭比亞迪花了5年多的時(shí)間都沒(méi)在中國(guó)有效解決這個(gè)痛點(diǎn),；

第二步，特斯拉的新一代Model3的性能會(huì)如何,，駕駛者體驗(yàn)會(huì)怎樣,？面臨熄火、續(xù)航能力不足,，電池生命周期短,、更換成本高等諸多問(wèn)題，量產(chǎn)后的特斯拉消費(fèi)者體驗(yàn)還有待觀察,；

控制系統(tǒng)和人工智能等想象力巨大的愿景都是源于電動(dòng)車的落地普及,，特斯拉會(huì)在未來(lái)為了搶占市場(chǎng)，會(huì)把單車售價(jià)不斷壓低和傳統(tǒng)車企巨頭競(jìng)爭(zhēng),，虧損在未來(lái)仍將是常態(tài),，而且可能越來(lái)越大；

更大的挑戰(zhàn)在于技術(shù)和時(shí)間的賽跑,，特斯拉目前實(shí)現(xiàn)自動(dòng)駕駛的解決方案之一在于安裝多個(gè)車載攝像頭捕捉影像,，但否能達(dá)到自動(dòng)駕駛的安全標(biāo)準(zhǔn)尚未確定。而新一代車載感應(yīng)雷達(dá)的3D建模有望對(duì)攝像頭進(jìn)行替代,，其他廠商掌握先機(jī)也可能超越特斯拉,。是攝像頭發(fā)展快還是雷達(dá)技術(shù)快？大家都在和時(shí)間賽跑,。

基于未來(lái)想象力支撐起的股價(jià),，在這些預(yù)期一旦出現(xiàn)風(fēng)吹草動(dòng)，就會(huì)對(duì)公司估值有巨大的破壞作用,。在2018年底，特斯拉 Model3研發(fā)進(jìn)度和性能的不達(dá)預(yù)期，就直接造成了當(dāng)時(shí)特斯拉股價(jià)的巨大下跌,，而且以往特斯拉交出巨額虧損的年報(bào)后,，只能時(shí)隔不久再交出一份盈利的季報(bào)才能抵消掉資本市場(chǎng)上種種負(fù)面的情緒。

巴菲特一類的價(jià)值投資者之所以偏愛(ài)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè),，就在于這類公司雖然未來(lái)想象力不如科技公司,，但是過(guò)往的業(yè)績(jī)可以較準(zhǔn)確的衡量出其股價(jià)高低的“安全邊際”，在歷史低點(diǎn)買入即便未來(lái)表現(xiàn)不佳也不會(huì)虧多少錢,；

而以特斯拉/亞馬遜為代表的科技新貴,，歷史上過(guò)往的股價(jià)似乎全都是最低點(diǎn)，支撐股價(jià)不斷向上的因素就是一個(gè)個(gè)公司的愿景不斷按照向好的預(yù)期落地,，讓一個(gè)宏偉的故事一步步變?yōu)楝F(xiàn)實(shí),，不過(guò)一旦故事被證明實(shí)現(xiàn)不了，后果很嚴(yán)重,。

典型的泡沫型股票是在一定時(shí)期內(nèi)有著透支股價(jià)的暴漲,，然后經(jīng)歷一段時(shí)間后再出現(xiàn)斷崖式暴跌，原因在于公司的故事最后被證明是一個(gè)謊言,，讓中國(guó)投資者記憶猶新的樂(lè)視就是典型的例子,。

那么特斯拉呢？讓人欣慰的是,，馬斯克不僅是個(gè)瘋狂的人,，也是個(gè)說(shuō)到做到的人。

特斯拉的股價(jià)經(jīng)歷過(guò)長(zhǎng)期的橫盤,，在2010-2013的3年,，2014到2019的5年中，股價(jià)漲幅很低,。特斯拉股價(jià)的躥升都是蟄伏很久后突然爆發(fā),。

特斯拉股價(jià)第一次爆發(fā)在2013年，從4月到9月漲幅超過(guò)4倍,，在于馬斯克對(duì)于電動(dòng)車的宏偉計(jì)劃兌現(xiàn)了第一步的預(yù)期,，特斯拉成功的盈利1億美元且銷售2.25萬(wàn)輛，證實(shí)了電動(dòng)車的愿景并非是空中樓閣,；

2020年特斯拉再次3個(gè)月內(nèi),，大漲近3倍，源于第二步藍(lán)圖的落地,，Model3工廠落地中國(guó),，實(shí)現(xiàn)了成本的大幅下降和大規(guī)模量產(chǎn)。

但現(xiàn)階段的特斯拉市值,，短期內(nèi)蘊(yùn)含著量產(chǎn)后的Model3帶來(lái)的銷量和利潤(rùn),，透支了未來(lái)一段時(shí)間的預(yù)期,，但目前并非完全是泡沫，因?yàn)樗诓粩鄡冬F(xiàn)著自己的承諾,，說(shuō)到并且正在做到,，未來(lái)他還將繼續(xù)。

新生代的投資者,，選擇在改變世界的新能源電動(dòng)車上下注,，于是買入最具代表性的顛覆者特斯拉；巴菲特在緊緊堅(jiān)守“安全邊際”的畢生原則,，已經(jīng)無(wú)須再用特斯拉來(lái)證明自己的眼光和能力,，他選擇旁觀。

最終他們都沒(méi)有錯(cuò),。

短期很多的做空者可能會(huì)對(duì)特斯拉股價(jià)有較大影響,，不過(guò)1000億美元市值是馬斯克期權(quán)行權(quán)的硬性標(biāo)準(zhǔn)，或許這一市值對(duì)應(yīng)的股價(jià)就是特斯拉長(zhǎng)期的“安全邊際”,。

偉大的企業(yè)都擁有偉大的基因,，基因的又源于創(chuàng)始人的能力和信念，從這點(diǎn)看,，我相信：短期做空特斯拉,，長(zhǎng)期看好馬斯克。