索菲亞(002572)

投資要點：

公司全年實現(xiàn)營收61.62億元,，同比增長36.02%，歸母凈利9.06億,，同比增長36.37%,，銷售毛利率38.17%，同比去年增長0.3%,，銷售凈利率14.68%,，同比全年增加1.24%，基本符合預(yù)期,。公司經(jīng)銷,、直銷和大宗業(yè)務(wù)占比分別為91.23%,、3.6%和4.59%。公司客戶數(shù)達(dá)到53.5萬,，同比增長9.86%,，客單價9960元/單（出廠口徑）。

公司渠道穩(wěn)步推進,。2017年公司在省會城市增速為30%,，地級市的增速為22%，縣級市的增速是37%,，縣級市表現(xiàn)良好,。公司目前只進入1000個縣級市，而我國縣級市有2800個,，未來縣級市至少還有一倍的空間,。公司目前已經(jīng)進入1350個城市，擁有衣柜廚柜獨立門店接近3000家,，其中索菲亞定制家具專賣店超過2200家。公司2017年新開衣柜櫥柜門店各200家,。

公司產(chǎn)能已全國布局,，領(lǐng)先同行，預(yù)計每年會有30-40%的產(chǎn)能釋放,。公司目前在全國已投產(chǎn)的基地有5處,，并且目前仍有產(chǎn)能在建，華北地區(qū)河北廊坊市,，華東地區(qū)浙江嘉善縣,，華南地區(qū)廣東廣州，華中地區(qū)湖北黃岡,，西南地區(qū)四川崇州,，基本上覆蓋全國主要地區(qū)。預(yù)計未來每年會有30-40%的產(chǎn)能增長,。公司目前從下單到產(chǎn)品下線只需要10-12天,。目前公司全年衣柜產(chǎn)能達(dá)到260萬臺左右，實際產(chǎn)量220萬臺,，年均產(chǎn)能利用率達(dá)到85.6%,。司米廚柜的日均產(chǎn)能達(dá)到214單/天，年產(chǎn)量可以達(dá)到7.8萬臺,。木門業(yè)務(wù),，若華鶴木門順利達(dá)產(chǎn)，將具有10億的產(chǎn)值,。

行業(yè)依舊廣闊,。2017年家具制造業(yè)主營收入9112.6億元,，行業(yè)增速達(dá)到10.2%，而以索菲亞為代表的定制家具企業(yè)近年來的增速達(dá)到30%以上,。目前成品家具的占比依舊達(dá)到70%以上,，定制家具的市場份額不足20%，定制家具營業(yè)收入不到1800億,，估算公司占定制家具行業(yè)的份額才達(dá)到3-4%,，而公司在整個家具制造行業(yè)的占比也只是從2011年的0.2%提升至如今的0.67%。據(jù)《中國人造板》不完全統(tǒng)計,，目前定制家具品牌就超過300家,，2017年更是有7家定制家具公司上市，呈現(xiàn)爆發(fā)式的成長,。

全屋定制盛行,，帶來客單價大幅提升。公司從衣柜拓展到廚柜,，歐派,、志邦等從廚柜拓展到衣柜，德爾未來等從地板拓展到定制家具,，做衣柜,、廚柜、木門以及木板等企業(yè)都逐步拓展到了全屋定制,。全屋定制相比單一的衣柜或廚柜,，價值提升幾倍，并且有利于全屋風(fēng)格的統(tǒng)一,，也極大地方便客戶,，不用再進行分類別的挑選。

房地產(chǎn)的實際影響并不大,。雖說定制家具有很明顯的房地產(chǎn)后周期屬性,，但由于每年二手房的更新需求也有很大，假設(shè)15年翻新一次,，每年大概有1000萬套房子需要更新,。公司逐步加強了對潛在的二手房客戶的廣告投放，比如公司2017年在廣州的營收增速達(dá)到30%,，其中60%的業(yè)務(wù)來自二手房客戶,，因此房地產(chǎn)調(diào)控的實際影響并不大。

盈利預(yù)測：整個定制行業(yè)方興未艾,，行業(yè)保持30%的增速,，公司在衣柜業(yè)務(wù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先同行，并且后續(xù)的司米廚柜和華鶴木門業(yè)務(wù)不斷拓展,，公司2018/2019年的增速可以達(dá)到30%/25%,，營收達(dá)到80.1億/100億,，歸母凈利達(dá)到11.78億/14.72億，EPS為1.28元和1.59元,，根據(jù)行業(yè)增速以及可比公司情況,，給予公司25-30倍估值，合理的價格區(qū)間為32-38.4元,，給予“謹(jǐn)慎推薦”評級,。

風(fēng)險提示：房地產(chǎn)銷量下滑，行業(yè)競爭加劇