投資要點(diǎn)：

　　1.前言

　　近期,，國(guó)內(nèi)植物油期貨價(jià)格有所好轉(zhuǎn),，以菜油為首，領(lǐng)漲國(guó)內(nèi)植物油,，菜油期貨價(jià)格也已經(jīng)逐步接近4月9日的高點(diǎn),，并接近五個(gè)月以來(lái)的高點(diǎn)。而豆油期貨價(jià)格仍處于年內(nèi)低位區(qū)間,，我們認(rèn)為,，后期豆油價(jià)格也存在上漲的空間,。我們就后期豆油價(jià)格上升空間的主要邏輯做出分析，并根據(jù)目前的情況,，提出相應(yīng)的策略建議,。

　　2.價(jià)格主要驅(qū)動(dòng)邏輯

   2.1國(guó)內(nèi)去庫(kù)存逐步完成

　　我們?cè)?018年年初的豆類年報(bào)《豆類：無(wú)邊落木蕭蕭下 不盡長(zhǎng)江滾滾來(lái)》中曾經(jīng)指出：2017年國(guó)內(nèi)豆油行情弱于美國(guó)豆油，我們認(rèn)為,，除了兩國(guó)消費(fèi)結(jié)構(gòu)不同之外（美國(guó)豆油有30%-40%用于工業(yè)消費(fèi),，而中國(guó)豆油主要都用于食用消費(fèi)），主要原因就在于國(guó)內(nèi)拋儲(chǔ)的影響,，儲(chǔ)備菜油在短期之內(nèi)集中釋放,，對(duì)于價(jià)格產(chǎn)生了抑制作用。不過(guò),，從另一個(gè)角度來(lái)看,，隨著儲(chǔ)備菜油的大量釋放，后期可供拋儲(chǔ)的數(shù)量下降,，對(duì)于中長(zhǎng)期而言,，則是偏多影響。

　　2018年1月期間,，國(guó)內(nèi)菜油繼續(xù)拋儲(chǔ)21.18萬(wàn)噸,，成交20.71萬(wàn)噸；隨后菜油又進(jìn)行了定向拋儲(chǔ),，再次釋放大約90萬(wàn)噸左右的庫(kù)存,，由此也導(dǎo)致了今年上半年植物油價(jià)格仍以偏弱為主。目前隨著菜油拋儲(chǔ)逐步完成,，國(guó)儲(chǔ)菜油所剩無(wú)幾,，儲(chǔ)備壓力充分釋放，后期則再無(wú)拋儲(chǔ)壓力,。

　　豆油方面,，2017年底豆油商業(yè)庫(kù)存約164.37萬(wàn)噸，到5月上旬則下降至130.8萬(wàn)噸,；2017年底豆油港口庫(kù)存約138.9萬(wàn)噸,，截至5月21日，豆油港口庫(kù)存則下降至106.65萬(wàn)噸,。

　　由此,，隨著菜油拋儲(chǔ)完成，豆油庫(kù)存下降,，國(guó)內(nèi)植物油去庫(kù)存化進(jìn)一步完成,。我們預(yù)計(jì)，植物油庫(kù)存下降將會(huì)成為驅(qū)動(dòng)后期植物油價(jià)格的邏輯之一,。

   2.2通脹周期驅(qū)動(dòng)

　　根據(jù)我們前期對(duì)于豆油牛市周期的研究（詳見(jiàn)《重溫豆油牛市系列1-5》）,，我們發(fā)現(xiàn),，豆油每一次牛市周期均與通貨膨脹周期相吻合,。由此,，我們認(rèn)為,，通脹周期也是驅(qū)動(dòng)豆油價(jià)格上漲的邏輯之一,。目前而言,，全球主要經(jīng)濟(jì)體中美國(guó)CPI指標(biāo)仍處于上升趨勢(shì),，歐盟CPI指標(biāo)略有回落,，但仍處于2016年以來(lái)的高位區(qū)間；中國(guó)4月CPI雖然環(huán)比下降,，但是同比依然處于上升趨勢(shì),。所以，我們認(rèn)為,，目前仍處于通脹周期中,，這也將成為后期驅(qū)動(dòng)豆油價(jià)格上升的邏輯。

   2.3原油價(jià)格上漲驅(qū)動(dòng)

　　根據(jù)我們前期研究,，原油價(jià)格與豆油價(jià)格相關(guān)關(guān)系為：長(zhǎng)期而言，兩者具有較強(qiáng)的相關(guān)性,；短期而言,，兩者相關(guān)性則下降。當(dāng)時(shí)我們選取1986-2015年期間NYMEX輕質(zhì)原油連續(xù)合約價(jià)格和CBOT豆油連續(xù)合約收盤價(jià)為分析對(duì)象,，通過(guò)相關(guān)性分析可知,，兩者的相關(guān)系數(shù)為0.8486；我們選取2006年1月9日至2015年10月13日期間DCE豆油活躍合約與NYMEX原油活躍合約收盤價(jià)為分析對(duì)象,，通過(guò)相關(guān)性分析可知,，兩者的相關(guān)系數(shù)為0.6650。具體而言,，我們將原油價(jià)格分成（0,30）,、（30,50）、（50,70）,、（70,90）以及（大于90）五個(gè)區(qū)間,，分別考察原油價(jià)格與CBOT豆油價(jià)格、DCE豆油價(jià)格的相關(guān)性,，如下所示：

　　我們得出結(jié)論：（1）原油價(jià)格和CBOT大豆油價(jià)格具有較強(qiáng)的相關(guān)性,，原油價(jià)格和DCE豆油價(jià)格相關(guān)性相對(duì)偏弱；（2）當(dāng)原油價(jià)格處于（70,90）區(qū)間時(shí),，原油價(jià)格與豆油價(jià)格相關(guān)性最高,；在其他價(jià)格區(qū)間時(shí)，兩者相關(guān)性較弱,。目前而言,，WTI原油價(jià)格已經(jīng)上升至70美元/桶，所以我們認(rèn)為,，隨著原油價(jià)格上漲,，豆油與原油價(jià)格之間的相關(guān)性會(huì)增強(qiáng)。原油價(jià)格上漲預(yù)計(jì)將成為后期驅(qū)動(dòng)豆油價(jià)格上漲的邏輯,。

   2.4生物柴油需求驅(qū)動(dòng)

　　對(duì)于豆油的生物柴油需求,，我們前期已經(jīng)進(jìn)行過(guò)多次研究，同時(shí)我們指出：豆油需求與豆粕需求最大的不同之處就是豆油具有工業(yè)用途的生物柴油需求,，而豆粕只是作為飼料需求滿足食物消費(fèi),，而工業(yè)用途的生物柴油需求彈性要大于食品需求彈性，所以豆油的生物柴油需求是最大的亮點(diǎn),。美國(guó)豆油國(guó)內(nèi)消費(fèi)中有30%左右用作生物柴油消費(fèi),，美國(guó)生物柴油原料中有70%使用豆油；巴西豆油國(guó)內(nèi)消費(fèi)中有大約40%左右用作生物柴油,，巴西生物柴油原料中接近77%使用豆油,。目前，巴西運(yùn)輸燃料中的生物柴油摻混率為10%,，巴西也正在考慮將生物柴油摻混率提高至15%,。而阿根廷豆油的國(guó)內(nèi)消費(fèi)中大約有85%左右都用于生物柴油生產(chǎn)，阿根廷豆油轉(zhuǎn)化為生物柴油的比例最高,。由此可見(jiàn),，豆油在上述三國(guó)中用作生物柴油原料，均具有較高的比例,；生物柴油需求是豆油消費(fèi)需求的重要驅(qū)動(dòng)力,。

   2.4.1美國(guó)生物柴油產(chǎn)量創(chuàng)下新高

　　我們以近期美國(guó)生物柴油生產(chǎn)情況為例，2017年美國(guó)生物柴油產(chǎn)量約15.93億加侖,，同比增加約2.39%,，創(chuàng)下歷史同期新高。2018年1-2月,，美國(guó)生物柴油月度產(chǎn)量分別為1.2368億加侖和1.26億加侖,，同比分別增長(zhǎng)34%和34.4%，均為歷史同期新高,。由此,，今年美國(guó)生物柴油消費(fèi)需求繼續(xù)保持良好,。

   2.4.2美國(guó)豆油生產(chǎn)生物柴油利潤(rùn)快速上升

　　根據(jù)我們前期研究,，我們對(duì)于美國(guó)豆油生產(chǎn)生物柴油利潤(rùn)（不考慮補(bǔ)貼）進(jìn)行測(cè)算,，截止當(dāng)前,，2018年5月中旬，該利潤(rùn)已經(jīng)上升至2015年以來(lái)的最高,，并上升至2006年以來(lái)的利潤(rùn)高位區(qū)間,。我們認(rèn)為，近期美國(guó)豆油生產(chǎn)生物柴油利潤(rùn)水平快速上升會(huì)促進(jìn)用豆油去生產(chǎn)生物柴油,，從而提升豆油的使用量,，對(duì)豆油消費(fèi)具有利多影響，從而也是驅(qū)動(dòng)豆油價(jià)格上漲的邏輯之一,。

   2.5原料大豆減產(chǎn)驅(qū)動(dòng)

　　對(duì)于豆油原料端大豆減產(chǎn)的驅(qū)動(dòng)，我們?cè)谇捌趫?bào)告中也多次論述,，在此我們?cè)俅魏?jiǎn)單回溯一下相關(guān)情況：從全球范圍來(lái)看,，2017/18年度全球大豆產(chǎn)量預(yù)估為3.367億噸，同比降幅約3.89%,，處于2012年以來(lái)最大降幅,。2018年上半年阿根廷大豆嚴(yán)重減產(chǎn)，減產(chǎn)數(shù)量1880萬(wàn)噸,，幅度約32.53%,，處于1992年以來(lái)最大降幅。而阿根廷作為全球最大的豆油出口國(guó),，上游大豆嚴(yán)重減產(chǎn)對(duì)于豆油壓榨也有一定影響,。對(duì)于2018年下半年來(lái)說(shuō)，如果美豆產(chǎn)量也出現(xiàn)同比下降,，那么對(duì)于豆油同樣具有利多影響,。從目前USDA的預(yù)估來(lái)看，2018年美豆產(chǎn)量預(yù)估為1.1648億噸,，同比下降約2.54%,，也是2012年以來(lái)的最大降幅。所以,，大豆減產(chǎn)邏輯對(duì)于豆油價(jià)格也具有向上驅(qū)動(dòng)的作用,。

   2.6小結(jié)

　　綜上所述,，我們認(rèn)為,，對(duì)于后期豆油價(jià)格上漲的主要驅(qū)動(dòng)邏輯有：國(guó)內(nèi)庫(kù)存下降、通脹水平上升,、國(guó)際原油價(jià)格上漲,、生物柴油需求良好且需求彈性較高、原料大豆減產(chǎn)等,，所以我們認(rèn)為,，后期豆油價(jià)格具有上升空間。

　　3.策略建議

具體到策略的話,，我們認(rèn)為,，國(guó)內(nèi)豆油價(jià)格還有一個(gè)優(yōu)點(diǎn)：國(guó)內(nèi)豆油價(jià)格處于低位水平，所以在目前的低位價(jià)格水平上,，我們認(rèn)為,，可以考慮“逢低建多”的趨勢(shì)性多單策略。

　　建倉(cāng)價(jià)格上,，我們可以參考最近幾個(gè)月以來(lái)國(guó)內(nèi)豆油的最低價(jià)格,，以主力合約1809合約為例：2017年12月12日的最低價(jià)格5768元/噸、2018年2月6日的最低價(jià)格5708元/噸,、2018年3月26日最低價(jià)格5690元/噸,、2018年3月30日最低價(jià)格5692元/噸、2018年5月2日最低價(jià)格5682元/噸,、2018年5月17日最低價(jià)格5708元/噸,，可見(jiàn)最近半年以來(lái)國(guó)內(nèi)豆油1809合約的最低價(jià)格在5700元/噸附近，目前價(jià)格大約在5800元/噸附近,，由此,，我們可以將5700-5800左右區(qū)間作為建倉(cāng)區(qū)間，將前期的最低價(jià)格5682元作為止損價(jià)格,；短期的止盈價(jià)格區(qū)間,，由于菜油1809合約已經(jīng)接近4月9日的高點(diǎn)，所以我們也可以將4月9日豆油的最高點(diǎn)6198元價(jià)格作為短期止盈區(qū)間,，由此建立相應(yīng)的“趨勢(shì)性多單”策略,。后期情況，再根據(jù)屆時(shí)具體情況在具體決定,。我們也以簡(jiǎn)單的交易策略設(shè)計(jì)圖表作為參考,，如下所示：

　　4.策略建議

    目前而言,，國(guó)內(nèi)豆粕價(jià)格經(jīng)過(guò)一定的調(diào)整以及前面的邏輯梳理,，我們認(rèn)為，價(jià)格的調(diào)整反而帶來(lái)了“趨勢(shì)性多單策略”的建倉(cāng)機(jī)會(huì)，給出了時(shí)間和空間,，或者更加通俗地說(shuō),，當(dāng)前的情況下會(huì)促使我們開(kāi)始考慮逐步建立“趨勢(shì)性多單策略”。因?yàn)閷?duì)于“趨勢(shì)性多單策略”來(lái)說(shuō),，其實(shí)就是不斷找低點(diǎn)的過(guò)程,。當(dāng)然，我們也不能絕對(duì)地說(shuō),，目前的價(jià)格就非常安全,，現(xiàn)在的價(jià)位就是絕對(duì)低點(diǎn)，后面不會(huì)再有低點(diǎn)了,。但是畢竟任何策略都沒(méi)有絕對(duì)安全,，只有相對(duì)安全。所以,，綜合而言，我們認(rèn)為,，當(dāng)前可以逐步開(kāi)始考慮布局“趨勢(shì)性多單策略”,。

　　就目前情況來(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為有兩種方法：一是短線多單反彈策略,，以豆粕主力合約1809為例,，最近幾天盤面也在不斷測(cè)試低點(diǎn)：如5月16日的低點(diǎn)2932、5月18日的低點(diǎn)2923,、5月21日盤中低點(diǎn)2933等,。對(duì)于短線反彈策略來(lái)說(shuō)，可以用這些測(cè)試出來(lái)的低點(diǎn)作為下方支撐點(diǎn),，如果這些低點(diǎn)能夠形成支撐位,，那么短線就有可能迎來(lái)反彈；也有可能這些低點(diǎn)就是階段性的低點(diǎn),，當(dāng)然這個(gè)還不太確定,，還需要再觀察。

　　第二種方法就是看前期的缺口位置（即春節(jié)跳空缺口位置）,，在前期缺口位置處建立偏向于中線的趨勢(shì)性多單,。之所以參考這個(gè)缺口位置，一是因?yàn)槎蛊蓛r(jià)格走勢(shì)相對(duì)而言是較為順暢的,，一般也有補(bǔ)缺口的傾向,；二是因?yàn)榍捌?a >豆一和菜粕等均已經(jīng)接近春節(jié)缺口位置，所以我們不排除豆粕也有補(bǔ)缺口的傾向,。如果豆粕價(jià)格能達(dá)到前期缺口位置,，那么建立趨勢(shì)性多單的安全性就會(huì)提高。

　　針對(duì)上述兩種方法，我們可以考慮以下兩種多單策略：

　　1,、短線多單反彈策略

　　目前可以考慮短線策略,，因?yàn)槭嵌唐诜磸棽呗裕晕覀儼阎箵p價(jià)格區(qū)間設(shè)置較低一些：如20-30個(gè)點(diǎn)止損（當(dāng)然,，如果止損區(qū)間過(guò)小,，也不容易于操作，所以各人可以視具體情況而定）,；止盈價(jià)格區(qū)間也相對(duì)設(shè)置較低,，如100個(gè)點(diǎn)止盈。倉(cāng)位也以輕倉(cāng)為主,，例如15%-20%倉(cāng)位,。具體情況也需要根據(jù)各自情況而定，我們僅僅就交易策略設(shè)計(jì)如下,，僅供參考,。

　　2,、中線趨勢(shì)多單策略

　　對(duì)于中線多單策略,，我們可以考慮前期春節(jié)缺口位置附近，逐步建立趨勢(shì)性多單,。因?yàn)橹芯€策略參考的低點(diǎn)目前還沒(méi)有達(dá)到,，如果后期達(dá)到的話，可以考慮該策略,。因?yàn)榻▊}(cāng)位置相對(duì)較低,，所以我們把止損區(qū)間相對(duì)擴(kuò)大一些，如40-50個(gè)點(diǎn)左右止損,。止盈位置也相對(duì)提高一些,，并且分為兩次止盈。建倉(cāng)倉(cāng)位也可適當(dāng)提高,，如25%-30%左右的建倉(cāng)倉(cāng)位,。同樣，具體情況還需要各自再根據(jù)具體情況而定,，如建倉(cāng)倉(cāng)位,、分批建倉(cāng)等等，還需要根據(jù)各自的風(fēng)險(xiǎn)偏好和各自的情況而定,。下面的交易策略設(shè)計(jì)也僅供參考,。