一?第一層次思維者對相同事件有著彼此相同的看法,，通常也會得出同樣的結(jié)論,。從定義上來講，這是不可能取得優(yōu)異結(jié)果的,。全部投資者都戰(zhàn)勝市場是不可能的,，因為他們?nèi)w就是市場。你不可能在和他人做著相同事情的時候期待勝出……突破常規(guī)本身不是目的,，但它是一種不錯的思維方式,。為了將你自身與他人區(qū)別開來,，突破常規(guī)有助于你擁有與眾不同的想法，并且以與眾不同的方式處理這些想法,。我將其概括為一個簡單的2×2的矩陣：當(dāng)然，實際情況并不這么簡單和界限分明,，不過我認(rèn)為總體情況是這樣的,。如果你的行為是常規(guī)性的，你很可能就會得到常規(guī)性的結(jié)果—無論好壞,。只有當(dāng)你的行為是非常規(guī)性的時,，你的表現(xiàn)才有可能是非常規(guī)性的，而只有當(dāng)你的判斷高人一等時,，你的表現(xiàn)才會高于平均表現(xiàn),。《敢于偉大》,，2006年9月7日結(jié)果很簡單：為了取得優(yōu)異的投資結(jié)果,，你必須對價值持有非常規(guī)性的并且必須是正確的看法。這并不容易,。以低于價值的價格買進具有非凡的吸引力,。那么，如何在有效市場中尋找便宜貨呢,？你必須拿出卓越的分析力,、洞察力或遠見。不過由于其特殊性,，很少有人具備這樣的能力,。不過好消息是，第一層次思維者的廣泛存在使得第二層次思維者的可得收益增加了,。為了持之以恒地獲得優(yōu)異的投資回報,，你必須成為第二層次思維者中的一員。錯誤定價并不常見,，這意味著戰(zhàn)勝市場非常困難,。事實上，某些資產(chǎn)是相當(dāng)符合有效市場假說的,，主要包括以下類別：資產(chǎn)類別廣為人知,，并且有一大批追蹤者。資產(chǎn)類別是社會認(rèn)可的,，而不是爭議性或禁忌性的,。資產(chǎn)類別的優(yōu)勢清晰易懂，至少表面上看起來如此,。關(guān)于資產(chǎn)類別及其組成的信息的傳播是普遍而公平的,。符合這些條件的資產(chǎn)類別是不可能系統(tǒng)性地被忽略、誤解或低估的。數(shù)百萬人在相似信息的基礎(chǔ)上作著相似的分析,，股票被錯誤定價的概率以及人們發(fā)現(xiàn)這些錯誤定價的概率如何呢,？答案是：概率不大，也不可靠,，但這卻是第二層次思維的真諦,。第二層次思維者知道，為了取得優(yōu)異的業(yè)績,，他們必須具備信息優(yōu)勢或分析優(yōu)勢,，或二者兼具。他們時刻警惕,，以防失察,。我的兒子安德魯初出茅廬，他從當(dāng)前事實和未來前景出發(fā),，提出了許多引人入勝的投資理念,。他是一位訓(xùn)練有素的投資者，他考察的第一步永遠是：“誰不知道這些信息,？”在有效與無效的大辯論中,，我的結(jié)論是，沒有一個市場是完全有效或無效的,，它只是一個程度問題,。我衷心感謝無效市場所提供的機會，同時我也尊重有效市場的理念,，我堅信主流證券市場已經(jīng)足夠有效,，以至于在其中尋找制勝投資基本上是浪費時間。最終我得到一個有趣的答案：有效性并沒有普遍到我們該放棄良好業(yè)績的程度,。同時,，有效性是律師口中的“可反駁的推定”—首先應(yīng)假定某個推斷是正確的，直至有人證明它不成立,。因此,，我們應(yīng)假定有效性會妨礙我們?nèi)〉脙?yōu)秀的業(yè)績，直至我們有充足的理由相信它不會,。在成千上萬投資者時刻準(zhǔn)備著抬高任何過于低廉的價格時,，為什么還有可能存在便宜貨？如果相對于風(fēng)險來說收益顯得很高,，有沒有可能你忽略了某些隱性風(fēng)險,？為什么資產(chǎn)賣家愿以能讓你獲得超額回報的價格賣出資產(chǎn)？你是否真的比資產(chǎn)賣家知道得更多,？如果這是一筆杰出的交易,，為什么其他人不一哄而上,？要牢記另一句話：今天存在有效性并不意味著有效性會永遠存在。但是只知生吞活剝理論會讓我們放棄尋找便宜貨,，轉(zhuǎn)而把投資過程交給計算機,，錯失個人作出貢獻的機會。以下是一個信奉有效市場的金融教授和學(xué)生一起散步的場景,?！暗厣鲜?0美元鈔票嗎？”學(xué)生問,。“不,，那不可能是10美元鈔票,，”教授回答道，“即使有,，之前肯定早已經(jīng)被人撿起來了,。”教授走了,。學(xué)生撿起了鈔票,，去喝了杯啤酒。對價值投資者來說,，資產(chǎn)不是一個因為你認(rèn)為它具有吸引力（或認(rèn)為別人會發(fā)現(xiàn)它的吸引力）就進行短期投資的概念,。它是一種有形實物，應(yīng)具有可明確的內(nèi)在價值,，如果有以低于內(nèi)在價值買進的可能,，你會考慮這樣去做的。因此,，聰明的投資必須建立在對內(nèi)在價值的估計之上,。估計內(nèi)在價值時必須嚴(yán)謹(jǐn)，并以所有可用的信息為基礎(chǔ),。價值投資者相信當(dāng)前價值高于當(dāng)前價格,，從而買進股票（即使它們的內(nèi)在價值顯示未來的增長有限）。成長型投資者相信未來價值的迅速增長足以導(dǎo)致價格大幅上漲,，從而買進股票（即使它們的當(dāng)前價值低于當(dāng)前價格）,。因此，在我看來,，真正的選擇似乎并不在價值和成長之間,，而在當(dāng)前價值和未來價值之間。成長型投資賭的是未來可能實現(xiàn)也可能無法實現(xiàn)的公司業(yè)績,，而價值投資主要建立在分析公司當(dāng)前價值的基礎(chǔ)之上,。在價值投資和成長型投資之間沒有明確的界限,，二者均要求我們應(yīng)對未來。價值投資者將企業(yè)的潛力視為增長,，“以合理價格增長”的成長型投資則明確表達了對價值的敬意—只是一個程度問題,。無論如何，我認(rèn)為完全可以這樣說：成長型投資關(guān)心未來,，而價值投資強調(diào)當(dāng)前,，但不可避免地要面對未來與價值投資相比，成長型投資的重心是尋找制勝投資,。然而如果找不到制勝投資,，為何還要忍受揣測未來所帶來的不確定性呢？毫無疑問的是：預(yù)見未來比看清現(xiàn)在更加困難,。因此,，成長型投資者的平均成功率會更低，但是一旦成功,，得到的回報有可能會更高,。如果能夠準(zhǔn)確預(yù)測出哪家公司將推出最好的新藥、最強大的計算機或最賣座的電影,，那么由此所帶來的收益是相當(dāng)可觀的,。總而言之,，如果判斷正確,，那么成長型投資的上漲潛力更富戲劇性，而價值投資的上漲潛力更有持續(xù)性,。我選擇的是價值投資法,。在我的書里，持續(xù)性比戲劇性更重要,。不僅如此,。如果你已經(jīng)選定價值投資法投資，并且已經(jīng)計算出證券或資產(chǎn)的內(nèi)在價值,，接下來還有一件重要的事：堅定地持有,。因為在投資領(lǐng)域里，正確并不等于正確性能夠被立即證實,。對于投資者來說,，持續(xù)正確很難。而永遠在正確的時間做正確的事是不可能的,。我們價值投資者所能期待的最好結(jié)果是知道資產(chǎn)的準(zhǔn)確價值,，并在價格較低時買進。但是今天這樣做了,，并不意味著明天你就能賺錢,。對價值的堅定認(rèn)知有助于你從容面對這種脫節(jié),。假設(shè)你算出某個證券每股價值80美元而你有一個以每股60美元買進的機會。低于實際價值買進的好機會并不是每天都有,，所以你應(yīng)該對出現(xiàn)這樣的機會表示歡迎,。沃倫·巴菲特稱之為“以50美分買價值1美元的東西”。所以你買進了它,，感覺自己做得不錯,。但是不要寄希望于馬上成功。事實上,，你往往會發(fā)現(xiàn)自己買進的時機是在持續(xù)下跌的中途,，很快你就會看到損失。正如一句最偉大的投資諺語告訴我們的,，“過于超前與犯錯是很難區(qū)分的”,。于是現(xiàn)在每股價值80美元的證券價格跌到每股50美元而不再是60美元了。你該怎么辦,？。需求曲線在大多數(shù)情況下都起作用,，但在投資領(lǐng)域里似乎遠非如此,。在投資領(lǐng)域里，當(dāng)自己持有的證券價格上漲時,，許多人會更加喜愛它們,，因為他們的決策得到了驗證；而當(dāng)證券價格下跌時,，他們開始懷疑自己的決策是否正確,，對它的喜愛也隨之而減少。這使得持有并繼續(xù)以更低的價格買進股票（投資者稱之為“向下攤平”）變得相當(dāng)困難,，特別是當(dāng)有證據(jù)表明下跌幅度將會比較大的時候,。如果價格在每股60美元的時候你喜歡它，那么當(dāng)價格跌到每股50美元的時候,，你應(yīng)該會更喜歡它……價格跌到每股40美元,、30美元的時候，你對它的喜愛應(yīng)該會進一步加深,。但是在損失面前人人都會不安,，直至最后所有人都產(chǎn)生疑問：“也許是我錯了吧？也許市場才是對的,？”隨后,，當(dāng)人們開始想“股票跌得太厲害了，我最好在它的價格趨于零之前脫身”的時候,，危險性達到了頂峰,。這是一種導(dǎo)致股票見底的思維……并且會引發(fā)拋售狂潮,。不懂利潤、股利,、價值或企業(yè)管理的投資者完全不具備在正確的時間做正確的事情的決斷,。周圍的人都炒股賺錢的時候，他們不可能懂得：股票價格已經(jīng)過高,，因此要抵制進場的誘惑,。市場自由落體的時候，他們也不可能有堅定地持有股票或以極低的價格買進股票的自信,。估價正確卻不堅定地持有,，用處不大。估價錯誤卻堅定地持有,，后果更糟,。這句話表明恰到好處是多么困難。但是對利潤的追求必須建立在更加有形的東西之上,。在我看來,，最佳選擇就是基本面所反映出來的內(nèi)在價值。對內(nèi)在價值的準(zhǔn)確估計是進行穩(wěn)定,、冷靜,、有利可圖的投資的根本基礎(chǔ)。當(dāng)價值投資者買進定價過低的資產(chǎn),、不停地向下攤平并且分析正確的時候,，就能獲得最大收益。因此,，在一個下跌的市場中獲利有兩個基本要素：你必須了解內(nèi)在價值,；同時你必須足夠自信，堅定地持股并不斷買進,，即使價格已經(jīng)跌到似乎在暗示你做錯了的時候,。哦，對了,，還有第三個基本要素：你必須是正確的,。對于價值投資者來說，必須以價格為根本出發(fā)點,。事實屢次證明,，無論多好的資產(chǎn)，如果買進價格過高,，都會變成失敗的投資,。同時，很少有資產(chǎn)會差到以足夠低的價格買進都不能轉(zhuǎn)化為成功投資的地步,。當(dāng)人們斬釘截鐵地說,，“我們只買A”或“A是一個很棒的資產(chǎn)類別”時,，聽起來很像是在說“我們會以任何價格買進A……無論B、在橡樹資本管理公司我們說,，“好的買進是成功賣出的一半”,，意思是說，我們不花太多時間去考慮股票的賣出價格,、賣出時機,、賣出對象或賣出途徑。如果你買得足夠便宜,，那么最終這些問題的答案是不言而喻的,。如果你對內(nèi)在價值的估計是正確的，那么隨著時間的推移,，資產(chǎn)價格將會與資產(chǎn)價值趨于一致,。相信我，再沒有比在崩盤期間從不顧價格必須賣出的人手中買進更好的事了,。我們許多最好的交易都是在這種時候完成的,。不過我還要補充兩點意見：你不能以從強制賣家手中買進或把證券賣給強制買家為生；強制賣家和強制買家不是任何時候都有的,，他們只在罕見的極端危機和泡沫時期才會出現(xiàn),。既然從強制賣家手中買進是世界上最美妙的事，那么成為強制賣家就是世界上最悲慘的事,。所以,，把自己的事情安排好,，保證自己能夠最重要的學(xué)科不是會計學(xué)或經(jīng)濟學(xué),，而是心理學(xué)。關(guān)鍵在于弄清當(dāng)前人們對某項投資的好惡,。未來價格的變化取決于未來青睞這項投資的人更多還是更少,。投資是一場人氣競賽，在人氣最旺的時候買進是最危險的,。在那個時候,，一切利好因素和觀點都已經(jīng)被計入價格中，而且再也不會有新的買家出現(xiàn),。最安全,、獲利潛力最大的投資，是在沒人喜歡的時候買進,。假以時日,，一旦證券受到歡迎，那么它的價格只可能向一個方向變化：上漲,。你還要設(shè)法讓心理和技術(shù)為你所用,。通過資產(chǎn)內(nèi)在價值的增長獲利,。問題是價值的增長難以準(zhǔn)確預(yù)測。此外,，對于增長潛力的共識通常會推高資產(chǎn)價格,，這意味著除非你有與眾不同的高見，否則很有可能已經(jīng)在為潛在的價值提升買單了,。在某些投資領(lǐng)域—最明顯的是私募股權(quán)（買進公司）和房地產(chǎn)—“主導(dǎo)投資者”能夠通過積極管理致力于提高資產(chǎn)價值,。這樣做是值得的，但這是一個長期而不確定的過程,，并且需要大量的專業(yè)知識,。取得進步有可能是非常困難的，比如在一個已經(jīng)不錯的公司里便是這種情況,。使用杠桿,。這里的問題是，使用杠桿—借入資本買進證券—不會使投資變得更好,，也不會提高獲利概率,。它只是把可能實現(xiàn)的收益或損失擴大化。這個方法還引入了全盤覆滅的風(fēng)險：如果投資組合沒有滿足合同價值,，那么在價格下跌以及流動性降低時,，貸方可以要求收回資金。多年以來,，杠桿一直與高收益相關(guān),，但它同樣與最引人注目的暴跌與崩盤緊密聯(lián)系在一起。以超過資產(chǎn)價值的價格賣出,。每個人都希望出現(xiàn)一位愿意高價買進他想賣出的資產(chǎn)的買家,。不過顯然你不能指望這樣的買家會按照你的意愿出現(xiàn)。與定價過低的資產(chǎn)漲到其公平價值不同,，公平定價或過高定價的資產(chǎn)的增值建立在買家的非理性基礎(chǔ)上,，因此是絕對不可靠的。以低于價值的價格買進,。在我看來,，這才是投資的真諦—最可靠的賺錢方法。以低于內(nèi)在價值的價格買進然后等待資產(chǎn)價格向價值靠攏并不需要多么特殊的才能,，只需市場參與者清醒過來面對現(xiàn)實即可,。當(dāng)市場運作正常的時候，價值就會使價格強勢拉升,。在所有可能的投資獲利途徑中,，低價買進顯然是最可靠的一種。不過即使這樣也未必一定奏效。你可能錯誤估計了當(dāng)前價值,?；蛘呖赡軙霈F(xiàn)降低價值的事件?；蛘吣愕膽B(tài)度與市場的冷淡導(dǎo)致證券以更低的價格出售,。或者價格與內(nèi)在價值達到一致所需的時間比你可以等待的時間要長,，正如凱恩斯指出的,，“市場延續(xù)非理性狀態(tài)的時間比你撐住沒破產(chǎn)的時間要長”。低于價值買進并非萬無一失,，但它是我們最好的機會,。

尤其在經(jīng)濟繁榮時期，你會聽到太多的人在說：“高風(fēng)險投資帶來高收益,。要想多賺錢,，就去承擔(dān)更高的風(fēng)險吧?！比欢?，靠更高風(fēng)險的投資來獲得更高的收益是絕對不可能的。原因何在,？很簡單：如果更高風(fēng)險的投資確實能夠可靠地產(chǎn)生更高的收益,，那么它就不是真的高風(fēng)險了！正確的表述是：為了吸引資本,，風(fēng)險更高的投資必須提供更好的收益前景,、更高的承諾收益或預(yù)期收益，但絕不表示這些更高的預(yù)期收益必須實現(xiàn),。我對資本市場線的認(rèn)知方式使我較為容易地將其背后涉及到的所有關(guān)系聯(lián)系起來（圖5.2）,。更高的投資風(fēng)險導(dǎo)致更加不確定的結(jié)果。也就是說,，收益的概率分布更廣,。當(dāng)定價公平時,，風(fēng)險較高的投資意味著：更高的預(yù)期收益,。獲得較低受益的可能。在某些情況下,，損失的可能,。傳統(tǒng)的風(fēng)險–收益曲線圖（圖5.1）具有誤導(dǎo)性，它雖然表現(xiàn)了風(fēng)險與收益之間的正相關(guān)關(guān)系,，卻沒有表現(xiàn)出其中所涉及到的不確定性,。它對承擔(dān)更高的風(fēng)險便能賺更多錢的堅定暗示，已經(jīng)給許多人造成了極大的痛苦。我希望我的曲線圖更有幫助,。它既表明風(fēng)險和預(yù)期收益之間的正相關(guān)關(guān)系,，又表明收益的不確定性以及隨著風(fēng)險的增加而加大的損失概率。在學(xué)者看來,，風(fēng)險等于波動性,，因為波動性表明了投資的不可靠性。我對這一定義不敢茍同,。我認(rèn)為,，學(xué)者們—自覺或不自覺地—出于方便起見，才選擇了以波動性指代風(fēng)險,。他們需要一個可計算的,、客觀的、能夠查明來龍去脈的數(shù)字,。波動性符合他們的要求,，而大多數(shù)風(fēng)險類型不符合。這一切的問題在于,，我并不認(rèn)為波動性就是大多數(shù)投資者所關(guān)心的風(fēng)險,。風(fēng)險有許多種……而波動性可能是與之最無關(guān)的一個。理論認(rèn)為,，投資者會從波動性更大的投資中要求更高的收益,。但是，如果波動性更高的投資有可能產(chǎn)生更高的收益,，那么在市場設(shè)定投資價格時,，一定會有人對這種關(guān)系有需求，但我卻從未遇到過這樣的人,。我從未聽到任何人在橡樹資本管理公司（或在其他地方）說過“我不會買進它,，因為它的價格可能出現(xiàn)巨大波動”，或“我不會買進它,，因為它有可能出現(xiàn)季度性下跌”,。因此，我很難相信波動性就是投資者在設(shè)定價格和預(yù)期收益時需要考慮的風(fēng)險,。我認(rèn)為人們拒絕投資的主要原因是他們擔(dān)心虧本或收益過低,，而不是波動性。在我看來,，“我需要更多的上漲潛力,，因為我怕賠錢”，比“我需要更多的上漲潛力,，因為我怕價格會出現(xiàn)波動”要合理得多,。是的,，我確信“風(fēng)險”就是—首要的是—損失的可能性。現(xiàn)在我要花一點兒時間探討導(dǎo)致?lián)p失風(fēng)險的原因,。首先,，基本面弱未必導(dǎo)致?lián)p失風(fēng)險?；久嫒醯馁Y產(chǎn)—業(yè)績欠佳企業(yè)的股票,，投機級債券或選址錯誤的建筑—如果買進的價格足夠低，也能成為一項非常成功的投資,。其次,，風(fēng)險可能在宏觀環(huán)境并未走弱時出現(xiàn)。自負,、對風(fēng)險的無知和放任以及一點點發(fā)展的不利結(jié)合到一起,，便足以帶來災(zāi)難。災(zāi)難有可能發(fā)生在任何沒有花費時間和精力理解自己投資組合基本過程的人身上,。損失風(fēng)險主要歸因于心理過于積極,，以及由此導(dǎo)致的價格過高。投資者傾向于將動人的題材和時髦的概念與高潛在收益聯(lián)系在一起,。他們還期望從近期表現(xiàn)不錯的股票上得到高收益,。這些熱門投資可能暫時會實現(xiàn)人們的期望，但是毫無疑問,，它們也蘊涵著高風(fēng)險,。它們被人群的興奮推高到我稱之為“盲目跟風(fēng)”的地步，它們提供了持續(xù)高收益的可能性,，但同時也存在低收益或負收益的可能性,。理論認(rèn)為，高收益與高風(fēng)險相關(guān),，因為前者為補償后者而存在,。但是務(wù)實的價值投資者的感覺恰恰相反：他們相信，在以低于價值買進證券的時候,，高收益,、低風(fēng)險是可以同時實現(xiàn)的。同樣,，價格過高則意味著低收益,、高風(fēng)險。單調(diào)的,、被忽視的,、可能遭到冷落和打壓的證券—通常正因為它們的表現(xiàn)不好而成為低價證券—往往成為價值投資者青睞的高收益證券,。這類證券以低波動性,、低基本面風(fēng)險以及在市場不利時損失更低為特征,，雖然在牛市中很少能有出類拔萃的收益，但平均表現(xiàn)普遍良好,，比“熱門”股票的收益更加穩(wěn)定持久,。在大多數(shù)情況下，這類貌不驚人的低價證券最大的風(fēng)險是在牛市中表現(xiàn)落后的可能性,。不過具有風(fēng)險意識的價值投資者是愿意承擔(dān)這種風(fēng)險的,。不同投資與其發(fā)生損失的風(fēng)險之間的關(guān)系很不確定、很容易發(fā)生變動,，因此也無從引入有效的數(shù)學(xué)計算公式,。”他們判斷的主要依據(jù)是價值的穩(wěn)定性和可靠性,，以及價格與價值之間的關(guān)系,。其他東西也會納入他們的考慮范圍，但其中大部分可歸結(jié)到以上兩個因素,。一個能夠經(jīng)受住99%概率考驗的投資組合可能會因剩下的1%概率的實現(xiàn)而垮掉,。從結(jié)果上看，這個投資組合一直存在風(fēng)險,，盡管投資者已經(jīng)相當(dāng)謹(jǐn)慎,。另外一個投資組合也許有一半可能表現(xiàn)良好，而有另一半可能表現(xiàn)很差,。但是一旦理想環(huán)境成為現(xiàn)實,，投資組合成功，那么旁觀者就會斷定它是一個低風(fēng)險投資組合,。第三個投資組合的成功完全取決于異常事件的發(fā)生,，但是一旦事件真的發(fā)生了，冒進則會被誤認(rèn)為是穩(wěn)健的或具有遠見,。投資風(fēng)險很大程度上事先是觀察不到的—除了那些有非凡洞察力的人—甚至在投資退出之后也一樣,。正因如此，我們見到過的許多金融大災(zāi)難都沒能被成功地預(yù)測,，人們也沒能很好地管理風(fēng)險,。原因有幾個：風(fēng)險只存在于未來，而未來會怎樣是不可能確定的……而當(dāng)我們回顧過去時,，是不存在不確定性的,，但是這種確定性并不表示產(chǎn)生結(jié)果的過程是確定而可靠的。在過去的每種情況下,，都存在發(fā)生許多事件的概率,，最終只有一個事件發(fā)生的事實低估了實際存在變化的可能性。承擔(dān)風(fēng)險與否的決策建立在常態(tài)再現(xiàn)的期望之上,。在大多數(shù)情況下,，確實如此,。但是，異常事件時有發(fā)生……不可能的事件也偶有發(fā)生,。預(yù)測傾向于圍繞歷史常態(tài)聚集,，僅容許微小的變化……關(guān)鍵是，人們通常會預(yù)測未來與過去相似,，而對潛在變化估計不足,。我們常聽說“最壞情況”預(yù)測，但是結(jié)果往往顯示預(yù)測的程度還不夠壞,。講講我父親的故事吧,，他是一個經(jīng)常輸錢的賭徒。一天他聽說有一場只有一匹馬參加的比賽,，于是把付房租的錢都賭上了,。然而賽程進行到一半的時候，那匹馬跳過護欄逃跑了,。事情總比人們預(yù)想的更糟,。或許“最壞情況”只意味著“我們過去見過的最壞情況”,，但它并不代表未來事件不可能更糟,。2007年的惡劣形勢超出了許多人的最壞情況預(yù)測。風(fēng)險不是一成不變的,。假如我們說每年“2%的抵押貸款違約”,，那么，即使多年平均值的確如此,，但是在任何時間點都有可能出現(xiàn)導(dǎo)致一種結(jié)構(gòu)性金融工具覆沒的,、不同尋常的大規(guī)模違約事件?？倳型顿Y者—特別是高杠桿投資者—無法在這種時候生存下來,。人們高估了自己判斷風(fēng)險的能力，以及對未曾見過的投資機制的理解能力,。理論上來說,，人與其他物種的區(qū)別之一是，我們不必親身經(jīng)歷某件事情便能知道它的危險性,。我們不需要通過燒傷自己來驗證我們不應(yīng)坐在滾燙的火爐上的事實,。但是在牛市中，人們往往會喪失這種能力,。他們不是去識別未來的風(fēng)險,，而是傾向于高估自己對金融新發(fā)明的理解力。最后,，也是最重要的一點,，大多數(shù)人將風(fēng)險承擔(dān)視為一種賺錢途徑,。承擔(dān)更高的風(fēng)險通常會產(chǎn)生更高的收益。市場必須設(shè)法證明實際情況似乎就是這樣,，否則人們就不會進行高風(fēng)險投資,。但是市場不可能永遠以這樣的方式運作,，否則高風(fēng)險投資的風(fēng)險也就不復(fù)存在了,。一旦風(fēng)險承擔(dān)不起作用，它就會完全不起作用,，直到這時人們才會想起風(fēng)險究竟是怎么回事識別風(fēng)險往往從投資者意識到掉以輕心,、盲目樂觀并因此對某項資產(chǎn)出價過高時開始。換句話說,，高風(fēng)險主要伴隨高價格出現(xiàn),。無論是對被估價過高從而定價過高的單項證券或其他資產(chǎn)，還是對在看漲情緒支持下價格高企的整體市場,，在高價時不知規(guī)避反而蜂擁而上都是風(fēng)險的主要來源,。在過去幾年，最誘人的—因而是危險的—一個神話是,，全球性風(fēng)險降低,，理由是：經(jīng)濟周期風(fēng)險已被美聯(lián)儲管理層機敏地化解了。風(fēng)險已因全球化而在世界范圍內(nèi)分散,，而不是地域性集中,。證券化和企業(yè)聯(lián)合化已將風(fēng)險分散至多個投資者身上，而不是集中在幾個市場參與者身上,。風(fēng)險已被“分級”到有能力承擔(dān)風(fēng)險的投資者身上,。杠桿風(fēng)險已經(jīng)較低，因為利率和貸款期限對借款人更加寬松,。杠桿收購更加安全,，因為被收購公司的基本面更加強勁。做多（做空）投資和絕對收益投資以及為對沖風(fēng)險而設(shè)計的衍生品能夠?qū)_風(fēng)險,。計算機,、數(shù)學(xué)、模型的發(fā)展已經(jīng)使市場更容易被理解,，因而風(fēng)險更低,。《養(yǎng)老金與投資》雜志（2007年8月20日）有一個恰當(dāng)?shù)谋扔鳎骸凹獱枴じト鹚诡D是舉國公認(rèn)的雪崩應(yīng)對專家……她知道這樣一種道德風(fēng)險：更好的安全裝備可能吸引登山者承擔(dān)更多的風(fēng)險—實際上會令他們更不安全,?！迸c賺錢機會類似，市場的風(fēng)險水平源自參與者的行為,，而不是證券,、策略和機構(gòu),。無論市場結(jié)構(gòu)被設(shè)計成什么樣子，只有在投資者行為審慎時,，風(fēng)險才會較低,。總而言之,，關(guān)于風(fēng)險控制的神話很少有成真的,。風(fēng)險是不能被消除的，它只能被轉(zhuǎn)移和分散,。令這個世界看起來風(fēng)險更低的進展通常是虛幻的,，由此呈現(xiàn)出的美好景象往往有導(dǎo)致風(fēng)險增高的傾向。這些都是我們在2007年得到的重要教訓(xùn),。