“現(xiàn)在對(duì)于大藍(lán)籌來(lái)講,，按照目前的估值買進(jìn)去,，長(zhǎng)期來(lái)看，我們覺得有年化20%的收益,，這種投資機(jī)會(huì)你一生碰不到幾次的,。”

今年3月份,，“聰明投資者”和周良面對(duì)面時(shí),，周良說(shuō)了這句話。

三個(gè)月過去了,，回頭看,，他又說(shuō)對(duì)了，又賺了不少錢,。

而根據(jù)朝陽(yáng)永續(xù)統(tǒng)計(jì)的部分?jǐn)?shù)據(jù),，截至2016年6月19日，滬深300指數(shù)今年漲6.3%,，多數(shù)私募跑輸指數(shù),，少藪派今年的整體賺了15.08%。

把時(shí)間拉長(zhǎng),，從2013年7月少藪派投資公司成立,，周良的戰(zhàn)績(jī)?nèi)缦拢?/span>

注 | 最大回撤率：成立以來(lái)任一歷史時(shí)點(diǎn)往后推，產(chǎn)品凈值回撤幅度的最大值,。

Beta：投資組合相對(duì)指數(shù)的波動(dòng)性,，大于1，波動(dòng)性大于指數(shù),，小于1,，波動(dòng)性小于指數(shù)。

夏普比率(Sharpe Ratio)：反映每單位風(fēng)險(xiǎn)的超額收益,，該比率越大越好,。

周良是私募機(jī)構(gòu)少藪派投資的掌門人，受祖父影響，1991年高中畢業(yè)就帶300元壓歲錢進(jìn)入股市,。他歷任申銀萬(wàn)國(guó)研究員,、理柏基金（全球基金評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)）中國(guó)區(qū)總經(jīng)理、浙商證券資管副總等,，經(jīng)歷了中國(guó)股市所有牛熊轉(zhuǎn)換,。

在浙商資管期間,，周良管理的產(chǎn)品全部排名行業(yè)前10%,，人稱“券商資管超人”,。 2012年,，他管理的產(chǎn)品包攬券商產(chǎn)品一年期排名冠亞季軍,，也包攬了半年,、一年,、兩年冠軍,。 

周良轉(zhuǎn)戰(zhàn)私募之后,，2013年9月底少藪派投資發(fā)行了第一只產(chǎn)品“少數(shù)派5號(hào)”，四年來(lái)的年化收益率是35%,。2014年至2016年,，少藪派投資旗下所有股票型產(chǎn)品全部是正收益。

今年3月,，“聰明投資者”走進(jìn)少藪派投資,，在安靜優(yōu)雅的別墅區(qū)辦公室，周良西裝革履,，他的團(tuán)隊(duì)著職業(yè)裝,，與我們面對(duì)面交流。周良說(shuō),，躲開辦公樓的嘈雜氛圍,，更有利于做投資。

周良將自己的投資方法總結(jié)為“少數(shù)派”投資,。公司本來(lái)起名“少數(shù)派”,，但受該詞為專有名詞所限，不能作為公司名稱,，只好原來(lái)的“數(shù)”字上頭添加了一個(gè)草字頭,。

盡管如此，后期在注冊(cè)專利商標(biāo),、公司logo以及產(chǎn)品命名上時(shí),，公司都用了“少數(shù)派”。

周良回答問題時(shí),，吐字清晰,、深思熟慮。以下是“聰明投資者”與周良的對(duì)話。

 冰淇淋店應(yīng)開在冬天

聰明投資者：在2013年的熊市里成立“少藪派”,，你選時(shí)了嗎,？

周良：

就是我們精心選擇的。

我以前是做基金研究的,，看過很多案例,。

大多數(shù)人都選擇牛市高潮，

因?yàn)槟莻€(gè)時(shí)候很容易發(fā)產(chǎn)品,。

其實(shí)對(duì)一個(gè)私募基金公司來(lái)講,，

那是個(gè)很差的選時(shí)。

雖然你一下募到了一筆錢,，

但馬上面臨的就是長(zhǎng)達(dá)幾年的熊市,。

不僅你的第一批客戶賺不到錢，

在這幾年熊市折磨當(dāng)中,，

你的創(chuàng)業(yè)激情也會(huì)被折磨掉的,。

什么是好時(shí)點(diǎn)？

恰恰是市場(chǎng)最最低迷的時(shí)候,，

也是募集資金最困難的時(shí)候,。

有沒有聽過這么一句話：

開一個(gè)冰淇凌店，要從冬天開始做起,？

夏天開店,，一開始賣了很多，

但馬上進(jìn)入秋天冬天，就賣不掉了,。

在冬天開店,，經(jīng)過冬季對(duì)公司團(tuán)隊(duì)的鍛煉，

形成了你的戰(zhàn)斗力,，

以后進(jìn)入春天夏天,，你會(huì)越做越好的。

所以,，我們選擇了一個(gè)市場(chǎng)最最低迷的時(shí)候出來(lái),。

聰明投資者：因此，“少藪派”之后走得一帆風(fēng)順,？

周良：

波折其實(shí)有很多,。

2013年，

我們?cè)O(shè)立第一個(gè)產(chǎn)品（上證指數(shù)）是2200點(diǎn),。

之后,，大盤跌到2000點(diǎn),，我們產(chǎn)品虧了8%,。

當(dāng)時(shí)，各種悲觀聲音：

“哎呀,！經(jīng)濟(jì)增速下滑”,、

“市場(chǎng)沒有賺錢效應(yīng)”、

“股票一定是不能買的”……

但恰恰那個(gè)時(shí)候,，遍地都是黃金,。

我當(dāng)時(shí)寫過一篇文章《十年一遇的投資時(shí)機(jī)》，

（注：該文發(fā)布于2013年6月的《中國(guó)證券報(bào)》）

無(wú)論是藍(lán)籌股還是成長(zhǎng)股,，

估值都是十年才碰得到一次,。

因?yàn)槭袌?chǎng)有慣性低迷，確實(shí)有可能跌,，

但是,，往下我看到10%，往上有翻番空間,，

投資的性價(jià)比很高,。

市場(chǎng)后來(lái)考驗(yàn)了我們半年，

2014年上半年快結(jié)束的時(shí)候開始慢慢走強(qiáng),，

到了下半年,，已經(jīng)是大藍(lán)籌在狂漲了。

所以,，2014年的行情很容易,，

拿著不動(dòng)就可以賺到錢。

為什么2014年值得你拿著籌碼呢？

從2009年反彈結(jié)束,，一直到2014年,，

股市都是弱勢(shì)震蕩期。

經(jīng)歷這么大的調(diào)整,，

行情會(huì)這么快就結(jié)束嗎,？

一定不會(huì)！一定是一波牛市行情,。

到什么時(shí)候你要考慮拋股票,？

它是建立在你的研究基礎(chǔ)上的，

你會(huì)發(fā)現(xiàn),，無(wú)論是成長(zhǎng)股和價(jià)值股

找不到性價(jià)比高的個(gè)股,，

那你要小心了，可以選擇出來(lái)了,。

“從眾的壓力是最小的”

聰明投資者：凈值沒有跑贏大盤的這段時(shí)間,，客戶給的壓力大嗎？

周良：

壓力是極大的,。

有客戶打電話給我,，說(shuō)他買一個(gè)股票，

連著3個(gè)漲停板,，3天賺了百分之三十幾,。

看你這個(gè)基金，漲了3%都不到,，差了十倍,。

為什么大多數(shù)人會(huì)去從眾？

因?yàn)閺谋姷膲毫κ亲钚〉摹?/span>

很多經(jīng)驗(yàn)豐富的基金經(jīng)理,，做股票很多年,，

也知道可能在那個(gè)時(shí)點(diǎn)上風(fēng)險(xiǎn)變大了,，

但他還是會(huì)高倉(cāng)位持股。

市場(chǎng)情緒,、周邊環(huán)境的影響是極其巨大的,。

所以我們說(shuō)要做少數(shù)派，不能從眾,。

跟大多數(shù)人逆向而行的時(shí)候,，你的壓力是很大的。

聰明投資者：你怎么樣去對(duì)抗這種壓力,？

周良：

一個(gè)是理性分析,，

做股票我們要相信概率，不能相信情緒,。

你要用理性分析來(lái)對(duì)抗情緒對(duì)你的影響,。

另外，跟性格有關(guān)系,。

有很多人是容易從眾的性格,，

我倒是不太容易從眾的性格。

15分鐘內(nèi)空倉(cāng)變滿倉(cāng)

聰明投資者：你在股災(zāi)里面,，算是比較毫發(fā)無(wú)損的,。回頭看,，是運(yùn)氣成份還是確實(shí)是當(dāng)時(shí)對(duì)市場(chǎng)的判斷比較準(zhǔn)確,、而且這種判斷方法是可復(fù)制的？

周良：

我覺得都有,。

跟經(jīng)驗(yàn)積累和投資態(tài)度有關(guān),。

賺錢要比潛在收益和潛在風(fēng)險(xiǎn)，

性價(jià)比很高的投資,，我們才去把握,。

市場(chǎng)每天都在變化,，

不要指望一種投資方法能夠永遠(yuǎn)戰(zhàn)勝市場(chǎng)。

所以,，我們是多種投資方法的組合,。

在牛市早期、整個(gè)牛市環(huán)境里,，

我們都是做很長(zhǎng)線的,。

熊市我們就做超跌反彈，做短線,。

市場(chǎng)環(huán)境對(duì)價(jià)值股有利,，我們做價(jià)值股。

我在浙商資管的時(shí)候,，

2010年到2013年是只做成長(zhǎng)股的,。

根據(jù)不同的市場(chǎng)環(huán)境，

我們選擇不同投資方法,。

但是萬(wàn)變不離其宗,，

這個(gè)“宗”要長(zhǎng)期的積累絕對(duì)收益。

為什么第一輪股災(zāi)我們都沒損失,？

我們?cè)?015年二季度就開始控倉(cāng),、減倉(cāng)了。

股災(zāi)開始時(shí),，好像就3成倉(cāng)位,。

當(dāng)時(shí)看很多指標(biāo)，市場(chǎng)情緒是過熱的,。

有一個(gè)指向性很高的指標(biāo)：流通股的日換手率,。

如果上海超過3%，深圳超過5%,，

你要千萬(wàn)千萬(wàn)小心,。

中國(guó)股市歷史上只出現(xiàn)過兩次，

2007年的6000點(diǎn)和2015年的5000點(diǎn),。

因?yàn)榱魍ü衫锩妫?/span>

很多大股東不會(huì)拋的,，

在當(dāng)時(shí)市場(chǎng)情況下，

差不多10個(gè)交易日,，

所有股票都換手一遍,，

這個(gè)全世界都看不到的，

只有在中國(guó)能看到,。

恰恰說(shuō)明市場(chǎng)極度亢奮的,、狂熱的情緒，

它一定是不可以持久的,。

當(dāng)然,，

指數(shù)可能從5000點(diǎn)再漲到6000點(diǎn),、7000點(diǎn)，

這是有可能的,。

股災(zāi)來(lái)誰(shuí)都不知道,，

你可以知道的是，

高點(diǎn)已經(jīng)不遠(yuǎn)了,。

潛在收益和潛在風(fēng)險(xiǎn)去衡量的話,，

投資的性價(jià)比極低。

從概率上來(lái)講,，已經(jīng)不適合再高倉(cāng)位持有了,。

所以要相信概率，不能相信情緒,。

正是因?yàn)槲覀冊(cè)?015年二季度謹(jǐn)慎,，

真正股災(zāi)見頂?shù)臅r(shí)候，

別人都是滿倉(cāng)套牢,，我們?nèi)靠諅}(cāng),。

等到熊市早期，第一波反彈是最有操作價(jià)值的,。

一方面前期跌幅很大,，反彈空間很大，

另一方面是在熊市早期,，

大多數(shù)人還沉浸在牛市思維當(dāng)中,，

市場(chǎng)資金還非常充足。

2015年6月份,，

市場(chǎng)上保證金存量有3.5萬(wàn)億,。

還沒算上融資額，

所以一旦市場(chǎng)抄底反彈的話,，

反彈力度一定是很大的,。

那么,，怎樣選擇短線反彈的買點(diǎn),？

它不是碰運(yùn)氣、拍腦袋的,，你要研究,。

我們當(dāng)時(shí)研究了什么東西？

第一輪股災(zāi)最大殺跌動(dòng)能是融資盤,。

我們做了一個(gè)研究,，

2015年6月份，很多場(chǎng)外高杠桿融資盤爆倉(cāng)了,。

到了7月上旬,，爆倉(cāng)的是券商場(chǎng)內(nèi)的融資盤,。

那時(shí)候國(guó)家救市一直救不起來(lái)，為什么,？

因?yàn)槿谫Y盤平倉(cāng)壓力太大,。

所以，我們一直在觀察融資盤的平倉(cāng)情況,。

當(dāng)時(shí)沒有任何賣方去做這種研究,，

我們選擇了幾個(gè)證券公司營(yíng)業(yè)部做樣本，

每天打電話去問“平倉(cāng)情況怎么樣,？”

7月7號(hào),、8號(hào)、9號(hào)是券商融資盤平倉(cāng)的高峰期,，

7月8號(hào)收到的回復(fù)是

“7月9號(hào)就平這些了,，平完以后，后面基本上也不會(huì)爆倉(cāng)了,?！?/span>

我們就選了7月9號(hào)開盤的15分鐘里面，

從空倉(cāng)變成了滿倉(cāng),，

當(dāng)天就買到過跌停板開盤,、漲停板收盤的股票。

聰明投資者：當(dāng)時(shí),，你買了哪些股票,？

周良：

這和在牛市長(zhǎng)線持股的選股方法不一樣。

因?yàn)槲覀冎皇亲鲆徊ǔ追磸棧?/span>

要選有彈性,、前期跌幅巨大的股票,，

我們選擇的都是和高點(diǎn)相比已經(jīng)腰斬的公司，

它還要在跌停的時(shí)候能夠買到量,。

聰明投資者：所以這批股票的持股周期特別短,？

周良：就一兩周的時(shí)間。

聰明投資者：抓這波行情的時(shí)候,，有沒有覺得在刀尖上跳舞挺難受的,？

周良：

所以我們說(shuō)投資要相信概率，不要相信運(yùn)氣,，

在那個(gè)時(shí)點(diǎn)上它已經(jīng)跌了50%了,，

所有的人都已經(jīng)投降了，

國(guó)家隊(duì)已經(jīng)入場(chǎng)了,，融資的平倉(cāng)已經(jīng)沒有了,，

在這種時(shí)點(diǎn)上買進(jìn)去，所承受的風(fēng)險(xiǎn)是極小的,，

跟潛在收益比起來(lái),，性價(jià)比是極高的,。

這不是刀尖上跳舞，是大概率賺錢的時(shí)候,。

聰明投資者：有沒有想過潛在風(fēng)險(xiǎn),？一旦下跌多少要做一些什么樣的反手準(zhǔn)備？

周良：

風(fēng)險(xiǎn)控制是很重要的,，但不在于事后的,，

比如20%止損，你真做了20%止損的時(shí)候,，

恰恰說(shuō)明這個(gè)投資選錯(cuò)了,。

很多人對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)控制的理解，

覺得就是要設(shè)立很多風(fēng)控指標(biāo),，

但這沒有抓住風(fēng)險(xiǎn)控制的關(guān)鍵點(diǎn),。

風(fēng)控的關(guān)鍵點(diǎn)是事前的，是選擇投資策略的時(shí)候,，

事先已經(jīng)做了預(yù)判了,，

潛在風(fēng)險(xiǎn)不大、潛在收益高的,，你再去做,。

今年、明年的機(jī)會(huì)都在藍(lán)籌股

聰明投資者：現(xiàn)在你堅(jiān)定地看好藍(lán)籌股,，為什么？

周良：

2016年,，我們選擇的是大藍(lán)籌,。

為什么要選擇大藍(lán)籌？

跟籌碼供應(yīng)與資金需求之間的結(jié)構(gòu)性差異有關(guān),。

新股發(fā)行,、老股增發(fā)加上大小非減持，

一年有3萬(wàn)多億的新增籌碼供應(yīng),，

需要二級(jí)市場(chǎng)投資者承接。

現(xiàn)在一年IPO 是3000億,，上市漲3倍,，

二級(jí)市場(chǎng)要上萬(wàn)億來(lái)承接,；

老股去年增發(fā)1.5萬(wàn)億，

鎖定期一年,，今年就要1.5萬(wàn)億資金承接,。

還有大小非減持，去年是3600億,。

而市場(chǎng)增量資金一年就幾千億而已,，

目前所有存量資金全部加起來(lái)1.5萬(wàn)億左右。

所以,，供求關(guān)系是很緊張的,，

這就是2016年整體市場(chǎng)在往下走的原因。

2017年同樣如此,，

去年是一九行情,，今年還是一九行情。

怎樣抓住這10%的股票,？

我們也做了一個(gè)沒有賣方在做的研究：

統(tǒng)計(jì)股票供應(yīng)增量的結(jié)構(gòu)差異,。

IPO上市公司平均市值一般約150億，

大小非減持（公司）平均市值約170億,，

老股增發(fā)（公司市值）在200億出頭一點(diǎn),。

你就會(huì)發(fā)現(xiàn)，

這三萬(wàn)億新增籌碼中,，

供應(yīng)增加都是集中在中小盤股票上面,。

再看增量資金需求在哪里？

去年,，重要股東增持的公司市值大約2600億,，

恰恰發(fā)生在平均市值1060億的大藍(lán)籌股票。

這就是我們?yōu)槭裁匆ブ毁I大藍(lán)籌,，

它是建立在研究基礎(chǔ)上的,，

建立在概率的判斷基礎(chǔ)上的。

我們認(rèn)為,，未來(lái)幾年的行情,，

可能跟2010年到2013年的行情類似，

整體市場(chǎng)弱勢(shì),，但里面有結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì),，

2010年到2013年是在成長(zhǎng)股上，

2016年到2018年的機(jī)會(huì)是在大藍(lán)籌上面,。

聰明投資者：大藍(lán)籌還是比較大的一個(gè)概念,，可能會(huì)在哪一些更具體的？

周良：

比如大銀行，其實(shí)A,、H股都差不多,，

一塊錢凈資產(chǎn)，二級(jí)市場(chǎng)交易價(jià)格是0.85,，

凈資產(chǎn)收益率是15%,，

等于投了八毛五分錢買一個(gè)股票，

一年凈資產(chǎn)可以賺一毛五分錢,，

接近20%的收益率了,。

這種估值那你一定是可以買的，

鎖定了未來(lái)十年到二十年年化20%的收益,。

聰明投資者：近期IPO和定增政策都發(fā)生了變化,，你怎么看？

周良：

政策脈絡(luò)其實(shí)早就看得出來(lái),。

從去年的IPO新政開始,，

IPO哪怕在兩次融斷以后都沒有停，

保持高節(jié)奏的發(fā)行速度,，

證監(jiān)會(huì)的態(tài)度很明確,，就是要放IPO。

另外,，從去年開始,，

不斷有限制老股增發(fā)的政策出臺(tái)，

老股增發(fā)拿批文的時(shí)間不斷延長(zhǎng),，

監(jiān)管限制用增發(fā)去補(bǔ)充流動(dòng)資金,，

限制一些跨行業(yè)的收購(gòu)兼并，

看得出管理層對(duì)老股增發(fā)態(tài)度的轉(zhuǎn)變,。

過去幾年,，增發(fā)大量出現(xiàn)，

2014年是7000億,，

2015年1.3萬(wàn)億,，

2016年1.5萬(wàn)億。

恰恰說(shuō)明二級(jí)市場(chǎng)給的價(jià)格太高了,，

所以它們?cè)敢庀♂尮杀救プ鍪召?gòu)兼并,，

走外延式擴(kuò)張的道路。

這個(gè)一定是不能持續(xù)的,，

我們現(xiàn)在選股票都不選有增發(fā)的公司,。

聰明投資者：你怎么看國(guó)內(nèi)的價(jià)值投資者？

周良：

價(jià)值投資一定是可以做的,，

但是經(jīng)典理論一定要落地,。

在一個(gè)波動(dòng)劇烈的市場(chǎng)里面,，

大藍(lán)籌被長(zhǎng)期邊緣化，

你可以拿著大藍(lán)籌不放,，

但你能熬得過十年嗎,？

很多價(jià)值投資者熬不過,，在這十年里面死掉了,。

從2008年開始，過去一直是成長(zhǎng)股強(qiáng)周期,，

那我們也去做成長(zhǎng)股,，

當(dāng)價(jià)值股強(qiáng)周期到來(lái)的時(shí)候，

我們就要去做價(jià)值股,，

要根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境變化而變化,，不能教條。

私募基金很難做平臺(tái),，投資人是靈魂

聰明投資者：是不是公司離開你就不行了,？

周良：

是的！

就像伯克希爾哈撒韋,，

如果20年前離開了巴菲特,，

你們能想象嗎？一定不能想象,！

我覺得私募基金同樣如此,。

私募基金的投資應(yīng)該交給誰(shuí)？

交給經(jīng)驗(yàn)最最豐富的來(lái)做才行,。

它不是一個(gè)大多數(shù)人決定的問題,，

恰恰是少數(shù)人決定的問題。

對(duì)于投資策略的研究,、投資方向把握,，

高度依賴于我的判斷。

我覺得這是正確的,。

我以前做券商資管也培養(yǎng)很多基金經(jīng)理,，

基金經(jīng)理經(jīng)驗(yàn)積累是長(zhǎng)期積累的過程。

要培養(yǎng)一個(gè)成熟基金經(jīng)理,，

沒有十年的實(shí)戰(zhàn)是培養(yǎng)不出來(lái)的,，

更不要說(shuō)一個(gè)剛剛畢業(yè)幾年的研究員了。

你去相信他嗎？錯(cuò)了,！

他就是大多數(shù),，

你應(yīng)該和他反一反做才對(duì)！

聰明投資者：你童年印象中記憶最深刻的事是什么,？

周良：

我很喜歡動(dòng)手做各種小制作,、小發(fā)明。

放了學(xué),，作業(yè)也不做就自己自學(xué),、研究、制作這些,。

那時(shí)候,，父母也不在身邊，受的約束反而少,。

學(xué)校的學(xué)習(xí)不太好,，

倒是養(yǎng)成了很強(qiáng)的自學(xué)、研究,、動(dòng)手能力,，

培養(yǎng)了非常寬的知識(shí)面。

聰明投資者：能否推薦一兩本對(duì)你影響比較大的投資書籍,？

周良：

一本是巴頓比格斯的《對(duì)沖基金風(fēng)云錄2》,，

用虛構(gòu)和寫實(shí)的手法，

講了一個(gè)美國(guó)對(duì)沖基金經(jīng)理成長(zhǎng)的故事,。

里面很多的情節(jié),，

都是私募基金公司在投資、經(jīng)營(yíng),、

乃至心理,、情感等各個(gè)方面會(huì)經(jīng)歷到的，

雖然是本小說(shuō),，但很有借鑒意義,。

另一本是《滾雪球》，

最詳實(shí)地記錄了巴菲特的生平,。

附：聰投會(huì)客室前三期

艾方資管掌門人蔣鍇復(fù)盤“量化騎士”的瘋魔生活

進(jìn)擊的財(cái)報(bào)柯南！寬遠(yuǎn)資產(chǎn)梁力拆解價(jià)值投資“真相”

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