從消費(fèi)升級(jí)和人口老齡化的角度來(lái)看,，東阿阿膠未來(lái)的發(fā)展前景極為廣闊,，本文簡(jiǎn)單分析一下公司近幾年的財(cái)務(wù)表現(xiàn)。@今日話題 $東阿阿膠(SZ000423)$ 

一,、公司概況

東阿阿膠主要從事阿膠及阿膠系列產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售業(yè)務(wù),，是中國(guó)最大的阿膠企業(yè),，是阿膠行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的制定者。主要產(chǎn)品有阿膠,、復(fù)方阿膠漿和桃花姬阿膠糕,。公司約85%的營(yíng)業(yè)收入來(lái)自阿膠系列產(chǎn)品。（參見(jiàn)表一）

表一：2016年?duì)I業(yè)收入情況（元）

二,、經(jīng)營(yíng)概況

東阿阿膠的資產(chǎn)負(fù)債水平較好,，公司沒(méi)有對(duì)外借款，歷史上的短期對(duì)外借款也已還清,，財(cái)務(wù)壓力較小,。公司現(xiàn)有負(fù)債大部分為對(duì)外占款和對(duì)內(nèi)的應(yīng)付款,。公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較為穩(wěn)定，近兩年維持在0.68次左右,，因此資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)水平?jīng)]有下降,。公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)和存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)上升明顯。其中營(yíng)收賬款增長(zhǎng)主要由于公司對(duì)下游銷(xiāo)售公司的授信額度提升,，2016年期末一年內(nèi)賬齡應(yīng)收賬款占比為96.02%,，2017年上半年期末一年內(nèi)賬齡應(yīng)收賬款占比為降低為77.32%（公司的資金回籠和銷(xiāo)售實(shí)現(xiàn)主要體現(xiàn)在第四季度，因此對(duì)比2017年年報(bào)數(shù)據(jù)更為合理）,。公司的存貨最近幾年增長(zhǎng)較為明顯,，具體到各項(xiàng)目可以看出，公司主要增長(zhǎng)的不是庫(kù)存完成品而是原材料,。阿膠原材料驢皮的供應(yīng)量下降一直是制約阿膠產(chǎn)量的主要因素,，因此公司對(duì)原材料的戰(zhàn)略儲(chǔ)備一直在進(jìn)行中，同時(shí)該項(xiàng)對(duì)資本的占用也極為明顯,。（參見(jiàn)表二,、表三、表四,、表五）

表二：主要經(jīng)營(yíng),、財(cái)務(wù)指標(biāo)情況

表三：2016年期末應(yīng)收款情況（元）

表四：2017年上半年期末應(yīng)收款情況（元）

表五：存貨情況

三、盈利分析

東阿阿膠的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)較為穩(wěn)定,，考慮到其在聚焦主業(yè)的過(guò)程中出售了部分公司,，關(guān)注公司阿膠系列產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)和扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)更能反映公司盈利的實(shí)際情況。公司阿膠系列產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率除2014年以外均在20%左右,，因銷(xiāo)售費(fèi)用增長(zhǎng)速度更快,，公司扣非凈利潤(rùn)增速低于營(yíng)業(yè)收入增速。（參見(jiàn)表六,、表七）

表六：主要成長(zhǎng)指標(biāo)情況

表七：阿膠系列產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入情況

由于提價(jià)等因素的影響,，公司近幾年阿膠系列產(chǎn)品的毛利率持續(xù)上升，因此能在銷(xiāo)售費(fèi)用增速較高的情況下保持30%左右的凈利潤(rùn)率,。此外,，公司凈資產(chǎn)回報(bào)率總體呈下降趨勢(shì)，但近兩年趨于平穩(wěn),。整體來(lái)看,，公司的盈利能力呈緩慢下降趨勢(shì)。（參見(jiàn)表七,、表八）

表八：主要盈利指標(biāo)情況

在估值方面,，現(xiàn)在21倍動(dòng)態(tài)市盈率仍處于市場(chǎng)近幾年對(duì)公司估值的平均水平。對(duì)于一家主營(yíng)產(chǎn)品的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率能夠達(dá)到20%左右的公司來(lái)說(shuō),，20倍市盈率并不算高,，應(yīng)該說(shuō)處于合理估值區(qū)間內(nèi),。（參見(jiàn)表九）

表九：歷史市盈率情況

雖然公司2017年前三季度財(cái)務(wù)情況已出，但是公司四季度貢獻(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入,、凈利潤(rùn)和現(xiàn)金流入較高,，因此公司前三季度的財(cái)務(wù)指標(biāo)的參考意義相對(duì)較小。較為值得關(guān)注的是公司凈利潤(rùn)變現(xiàn)能力持續(xù)下降,。（參見(jiàn)表十,、表十一）

表十：2016年分季度盈利情況（元）

表十一：凈利潤(rùn)變現(xiàn)情況

公司凈利潤(rùn)變現(xiàn)比例下降主要有兩個(gè)原因。首先,，公司對(duì)原材料的儲(chǔ)存量持續(xù)增加,，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)部分轉(zhuǎn)化為原材料儲(chǔ)備，2017年三季度末存貨金額高達(dá)41.48億元,；其次,，隨著公司營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)，上下游企業(yè)對(duì)公司資源的占用增大,，2017年三季度末應(yīng)收和預(yù)付款項(xiàng)合計(jì)13.89億元,，而應(yīng)付和預(yù)收款項(xiàng)合計(jì)為11.09億元，資金占用為2.8億元,，這一數(shù)值在2016年期末為2.18億元,。從存貨增長(zhǎng)的速度來(lái)看，公司2017年凈利潤(rùn)變現(xiàn)比例仍會(huì)較低,，好在公司持有的現(xiàn)金較為充裕,，且沒(méi)有對(duì)外借款，現(xiàn)金流一時(shí)不會(huì)影響到公司經(jīng)營(yíng),。

四,、總結(jié)

隨著消費(fèi)升級(jí)和人口老齡化加劇，公司產(chǎn)品的未來(lái)市場(chǎng)前景是可期的,。就目前的發(fā)展情況來(lái)看,，公司的盈利能力下降趨勢(shì)不顯著，整體較為穩(wěn)定,。目前20倍市盈率的估值水平較為合理,，未來(lái)市值的成長(zhǎng)還要看公司2017年?duì)I業(yè)收入和凈利潤(rùn)能否保持之前的增速。

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