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國(guó)家相關(guān)部門(mén)明確政府方在PPP項(xiàng)目中不能承諾固定回報(bào)，但又都明確要保障社會(huì)資本方在PPP項(xiàng)目中的合理收益,。那么如何理解什么是固定回報(bào),、什么是合理收益，如何確保社會(huì)資本方獲得合理收益的同時(shí),，又避免被認(rèn)定為固定回報(bào),，成為業(yè)內(nèi)大家非常關(guān)注的問(wèn)題。筆者在梳理政策規(guī)定的基礎(chǔ)上,，根據(jù)多年來(lái)項(xiàng)目實(shí)操以及重大項(xiàng)目評(píng)審經(jīng)驗(yàn),，和大家探討固定回報(bào)和合理收益的相關(guān)問(wèn)題。

1. 建設(shè)部2003年3月7日《關(guān)于轉(zhuǎn)發(fā)江蘇省政府<關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)全省城市市政公用事業(yè)改革的意見(jiàn)>的通知》（建城[2003]48號(hào)文）明確,，規(guī)范融資行為，采用ＢＯＴ,、ＴＯＴ等形式引進(jìn)資金,，不得承諾固定回報(bào)。

2.國(guó)家發(fā)改委等六部委2015年4月25日《基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)管理辦法》（25號(hào)令）明確,，政府在特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議中不得承諾固定投資回報(bào)和其他法律,、行政法規(guī)禁止的事項(xiàng)。

3. 2015年6月25日,，《關(guān)于進(jìn)一步做好政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目示范工作的通知》（財(cái)金[2015]57號(hào)）明確,，嚴(yán)禁通過(guò)保底承諾、回購(gòu)安排,、明股實(shí)債等方式進(jìn)行變相融資,，將項(xiàng)目包裝成PPP項(xiàng)目。

5.2016年5月28日,，《關(guān)于進(jìn)一步共同做好政府和社會(huì)資本合作（PPP）有關(guān)工作的通知》（財(cái)金[2016]32號(hào)）明確,，要避免通過(guò)固定回報(bào)承諾、明股實(shí)債等方式進(jìn)行變相融資,。

4. 2016年6月8日,，《關(guān)于組織開(kāi)展第三批政府和社會(huì)資本合作示范項(xiàng)目申報(bào)篩選工作的通知》（財(cái)金函[2016]47號(hào)）明確,，對(duì)采用建設(shè)-移交（BT）方式的項(xiàng)目，通過(guò)保底承諾,、回購(gòu)安排等方式進(jìn)行變相融資的項(xiàng)目,，將不予受理。

5.2016年10月11日,，《關(guān)于在公共服務(wù)領(lǐng)域深入推進(jìn)政府和社會(huì)資本合作工作的通知》（財(cái)金[2016]90號(hào)）明確,，各級(jí)財(cái)政部門(mén)要會(huì)同有關(guān)部門(mén)統(tǒng)籌論證項(xiàng)目合作周期、收費(fèi)定價(jià)機(jī)制,、投資收益水平,、風(fēng)險(xiǎn)分配框架和政府補(bǔ)貼等因素，科學(xué)設(shè)計(jì)PPP項(xiàng)目實(shí)施方案,，確保充分體現(xiàn)“風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān),、收益共享、激勵(lì)相容”的內(nèi)涵特征,，防止政府以固定回報(bào)承諾,、回購(gòu)安排、明股實(shí)債等方式承擔(dān)過(guò)度支出責(zé)任,。要加強(qiáng)項(xiàng)目全生命周期的合同履約管理,，確保政府和社會(huì)資本雙方權(quán)利義務(wù)對(duì)等，政府支出責(zé)任與公共服務(wù)績(jī)效掛鉤,。

6.2017年4月26日,，《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范地方政府舉債融資行為的通知》（財(cái)預(yù)[2017]50號(hào)）明確，地方政府及其所屬部門(mén)參與PPP項(xiàng)目時(shí),，不得以任何方式向社會(huì)資本方承諾最低收益,。

7.2017年5月31日，《關(guān)于深入推進(jìn)農(nóng)業(yè)領(lǐng)域政府和社會(huì)資本合作的實(shí)施意見(jiàn)財(cái)金〔2017〕50號(hào)》明確,，嚴(yán)禁通過(guò)政府回購(gòu)安排,、承諾，嚴(yán)禁項(xiàng)目公司債務(wù)向政府轉(zhuǎn)移,。

根據(jù)以上的梳理,，我們發(fā)現(xiàn)，相關(guān)的政策文件中,，只是明確地方政府不得在PPP項(xiàng)目中承諾固定回報(bào),，我們也發(fā)現(xiàn)一系列文件中還明確要保障社會(huì)資本方在PPP項(xiàng)目獲得合理的收益，但是何為固定回報(bào),，何為合理收益,，卻沒(méi)有明確的標(biāo)準(zhǔn)。

固定回報(bào)的概念起源于金融領(lǐng)域,，即存款人存入的資金或其他金融產(chǎn)品投資人投入的資金,，無(wú)論金融機(jī)構(gòu)或相關(guān)項(xiàng)目的發(fā)生多少虧損，存款人及投資人都不承擔(dān)任何風(fēng)險(xiǎn),，均可以獲得固定收益,。隨著投資方式的變化，后來(lái)產(chǎn)生了所謂的“明股實(shí)債”,，即雖然為股權(quán)投資,，但是不參與公司經(jīng)營(yíng)管理，不承擔(dān)公司虧損風(fēng)險(xiǎn),，只獲得固定收益,。由此可見(jiàn)，所謂的固定回報(bào),，即為不參與經(jīng)營(yíng)管理,，僅獲得固定收益。

通常情況下,，PPP項(xiàng)目的招標(biāo)方案中，根據(jù)不同的財(cái)務(wù)模型以及不同的項(xiàng)目類(lèi)型（主要為缺口補(bǔ)助項(xiàng)目和政府付費(fèi)項(xiàng)目）,，可能需要社會(huì)資本方報(bào)合理收益率或資本金內(nèi)部收益率等,。但對(duì)于國(guó)家禁止的PPP項(xiàng)目中的固定回報(bào)與這些合理收益的關(guān)系，實(shí)踐當(dāng)中卻有以下不同的理解：

1,、PPP合同中約定的合理收益不屬于固定回報(bào)

實(shí)踐當(dāng)中,，有些專家認(rèn)為該等收益率可以直接寫(xiě)入合同，由政府承諾保障社會(huì)資本方的該等收益,，并認(rèn)為該部分收益的保障,，不屬于固定回報(bào)。

其認(rèn)為所謂固定收益,，即從投資人從政府方獲得的收益是否為固定的,。而即便是PPP合同中約定了合理收益率，但是投資人還要承擔(dān)項(xiàng)目投融資,、建設(shè)及運(yùn)營(yíng)等全過(guò)程的一切風(fēng)險(xiǎn),，一旦社會(huì)資本方未按合同約定,，提供符合要求的可用性服務(wù)和運(yùn)營(yíng)服務(wù),，社會(huì)資本方將面臨績(jī)效考核的制約及違約責(zé)任的處理，因此,，即便合同約定了項(xiàng)目的合理收益,，但是并不意味著社會(huì)資本方可以獲得固定回報(bào)，社會(huì)資本是否能獲得該收益還取決于項(xiàng)目的融資,、建設(shè),、運(yùn)營(yíng)管理水平,。

2、PPP合同中不能約定合理收益

另外一部分專家認(rèn)為,，雖然有不同的財(cái)務(wù)模型,，但是所謂的收益率不能寫(xiě)入合同，不能由政府兜底承諾最低收益,，而應(yīng)根據(jù)不同的財(cái)務(wù)模型,，由政府方對(duì)于最低供應(yīng)量或需求量進(jìn)行保底，合理的分擔(dān)項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),。

以通常使用的國(guó)家發(fā)改委《建設(shè)項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)方法與參數(shù)(第三版)》（下稱《方法與參數(shù)》）為例,，按《方法與參數(shù)》,，財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率指標(biāo)涉及三種指標(biāo)：一是“項(xiàng)目投資財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率”指標(biāo),，二是“資本金財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率”,，三是“投資各方財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率”指標(biāo),。這也是目前PPP項(xiàng)目中可能會(huì)用到的三個(gè)指標(biāo)。三個(gè)指標(biāo)皆是以項(xiàng)目全周期凈現(xiàn)金流為考察對(duì)象的動(dòng)態(tài)指標(biāo),，是指在項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)各年凈現(xiàn)金流量(現(xiàn)金流入-現(xiàn)金流出)現(xiàn)值累計(jì)值為零時(shí)的折現(xiàn)率?！柏?cái)務(wù)內(nèi)部收益率”一般都是通過(guò)編制現(xiàn)金流量表而計(jì)算獲得,，可用以下公式予以概括：

其中 ：

CI：項(xiàng)目現(xiàn)金流入量；

CO：項(xiàng)目現(xiàn)金流出量,；

(CI-CO)t：第t年的凈現(xiàn)金流量,；

n : 財(cái)務(wù)計(jì)算期(對(duì)于PPP項(xiàng)目為政府和社會(huì)資本合作期)

“項(xiàng)目投資財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率”、“資本金財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率”和“投資各方財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率”指標(biāo)皆根據(jù)以上公式計(jì)算,，但所使用的現(xiàn)金流入和流出不同,。按《方法與參數(shù)》的解釋，“項(xiàng)目投資財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率”屬“融資前”分析指標(biāo),，包括所得稅前和所得稅后兩項(xiàng)指標(biāo),，融資前分析可選擇計(jì)算所得稅前指標(biāo)和(或)所得稅后指標(biāo),；“資本金財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率”和“投資各方財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率”則屬“融資后”分析指標(biāo)?！斗椒ㄅc參數(shù)》對(duì)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)所涉及的各種“財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率”指標(biāo)以時(shí)間軸為核心按“融資前”指標(biāo)和“融資后”指標(biāo)的劃分和定義，符合建設(shè)項(xiàng)目資金籌措方案隨前期工作不斷推進(jìn)而逐步明晰落實(shí)的演進(jìn)過(guò)程,，并與我國(guó)基本建設(shè)程序中“項(xiàng)目建議書(shū)—可行性研究報(bào)告”的審批遞進(jìn)程序相匹配和銜接,，在投資項(xiàng)目決策評(píng)估中發(fā)揮著重要作用。

在PPP項(xiàng)目中,，尤其對(duì)于貫穿投資、建設(shè),、運(yùn)營(yíng)和移交全周期的BOT項(xiàng)目,，以上三種財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率指標(biāo)通常是政府方在引入社會(huì)資本過(guò)程中用于確定項(xiàng)目收益水平,、制定招標(biāo)控制價(jià)和測(cè)算可行性缺口補(bǔ)貼的依據(jù)。

但在合同中，部分專家認(rèn)為不能直接約定收益率,，而應(yīng)當(dāng)參照前述財(cái)務(wù)模型,，根據(jù)確定的收益率,，反推項(xiàng)目的資金流入,，確定政府方和社會(huì)資本方的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)原則，并認(rèn)為通常情況下政府方僅需承擔(dān)最低的現(xiàn)金流入的承諾保障,。如需要缺口補(bǔ)助的高速公路項(xiàng)目,，由政府方承諾最低的車(chē)流量,，根據(jù)該車(chē)流量以及其他財(cái)務(wù)參數(shù)計(jì)算項(xiàng)目政府需要缺口補(bǔ)助的資金,。

正如大家所了解到的,，PPP項(xiàng)目分為使用者付費(fèi)（含缺口補(bǔ)助）和政府付費(fèi)兩大類(lèi)型,，因此,，筆者認(rèn)為前述兩種意見(jiàn),，沒(méi)有考慮到項(xiàng)目的特點(diǎn)，都存在一定的偏頗,。我們認(rèn)為,，需要根據(jù)項(xiàng)目的類(lèi)型,，來(lái)確定如何即讓社會(huì)資本方獲得合理收益，又避免被認(rèn)定為固定回報(bào),。即：

對(duì)于使用者付費(fèi)，存在最低供應(yīng)量和需求量的概念,，因此,，合同中可以約定最低供應(yīng)量和需求量,，并配合基礎(chǔ)價(jià)格及調(diào)價(jià)機(jī)制和績(jī)效考核機(jī)制,，可以較好的實(shí)現(xiàn)政府方和社會(huì)資本方的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)，保障社會(huì)資本獲得合理收益,，并實(shí)現(xiàn)PPP模式的價(jià)值功能。

但對(duì)于政府付費(fèi)項(xiàng)目,，由于項(xiàng)目本身是純公益項(xiàng)目,，不存在實(shí)際的運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)，筆者建議應(yīng)更多的通過(guò)績(jī)效考核的方式,，而非最低供應(yīng)量和需求量的模式,，來(lái)實(shí)現(xiàn)政府方和社會(huì)資本方的風(fēng)險(xiǎn)配置，并確保社會(huì)資本獲得合理收益,。而對(duì)于績(jī)效考核的標(biāo)準(zhǔn)及基數(shù)設(shè)置,，可能又涉及到另外一個(gè)重要話題，也是實(shí)踐中大家爭(zhēng)論較大的熱點(diǎn),，筆者將另外梳理并和大家分享,。