黃金之星的CEO托尼·佩爾松（問）和貴金屬分析師羅南·曼利（答）,，通過一問一答的方式,，解釋了黃金市場價格一些重要問題，旨在說明金價是由紙黃金市場決定的觀點,。由于當代黃金市場的結(jié)構(gòu),，主要的交易活動是在紙黃金市場，所以它決定了國際金價,。

國際黃金價格通常是指全球黃金批發(fā)市場24小時以美元/盎司（XAU / USD）交易報的價格,。在整個工作日周里全球黃金交易不停，國際金價報價從紐約時間周日晚間起連續(xù)給出一直到紐約時間周五晚上,。（根據(jù)上下文,，這個國際金價有時指現(xiàn)貨黃金市場報價，如在倫敦交易的現(xiàn)貨黃金,，而在其他時間可以指的是美國紐約商品交易所(COMEX) 上市交易的活躍月份的黃金期貨合約價格,。活躍月份合同是指相距最近的一個月份合同,，通常表現(xiàn)出最高的交易量和活動,。

因此，國際黃金價格有時指的是在倫敦每天的黃金價格拍賣（上午和下午的拍賣）會的倫敦金銀市場協(xié)會黃金價格的基準價,。LBMA是倫敦金銀市場協(xié)會的縮寫,。這個“國際價格”可能是現(xiàn)貨金價、期貨金價或基準金價,，但所有這三個價格在能相對應的時間里,，在幅度上大致相似。

最近的實證研究已經(jīng)確定，黃金的價格發(fā)現(xiàn)是由倫敦場外交易（OTC）的現(xiàn)貨黃金市場交易和COMEX黃金期貨市場的交易共同確定的,，所謂“國際金價”是從倫敦OTC黃金價格和COMEX黃金期貨價格的組合共同導出的,。

一般情況下，某個特定資產(chǎn)市場上的交易量和流動性越高,，該市場對該資產(chǎn)的價格發(fā)現(xiàn)貢獻越大,。在全球黃金市場上也是如此。在倫敦OTC和紐約的交易占了全球黃金交易量的絕大多數(shù)（在2015年，倫敦OTC現(xiàn)貨市場占到了全球黃金市場的營業(yè)額約78％,，而COMEX占了8％,。

根據(jù)2016年倫敦黃金結(jié)算統(tǒng)計，快速計算表明2016年在倫敦OTC黃金市場的總交易量估計至少為150萬噸,，而同期Comex100盎司期金合同交易量達到了5750萬盎司,，相當于179,000噸黃金。因此在2016年倫敦OTC黃金市場的黃金交易量大約是COMEX100盎司黃金期貨合約交易量的8.4倍,。

2016年LBMA未指定黃金交易量150萬噸

然而通過以上的學術(shù)研究發(fā)現(xiàn),，COMEX比倫敦OTC對價格發(fā)現(xiàn)有更大的影響力,，盡管COMEX的交易量低,。這很可能是由于多種因素聯(lián)合起作用的結(jié)果：通過使用GLOBEX平臺，使得COMEX可訪問性增加和延長了交易時間,，相較于場外交易,，期貨交易的透明度較高，以及紐約商品交易所較低的交易成本和易于實行杠桿作用,。相比之下,，倫敦OTC黃金市場限制了交易時間（僅在倫敦工作時間），為更多人參與設下障礙,，因為它是一個不透明的批發(fā)市場,，沒有中央清算，并且由少數(shù)倫敦金銀市場協(xié)會金業(yè)銀行做市商和屈指可數(shù)的總部位于倫敦的大宗商品經(jīng)紀公司規(guī)定交易價差,。

底線是這兩套交易統(tǒng)計,，倫敦OTC和COMEX，相比于在倫敦和紐約的實物黃金市場的規(guī)模要大得多,。

國際黃金價格完全是由紙黃金市場決定,，換句話說,，它是由非實物黃金市場決定。根據(jù)他們各自的黃金市場結(jié)構(gòu),，倫敦OTC黃金市場和紐約商品交易所都是紙黃金市場,。對實物黃金的供應和需求，在決定市場黃金價格方面沒有任何作用,。實物黃金交易中的所有其他黃金市場只是接受了在紙黃金市場被發(fā)現(xiàn)的黃金價格,。

倫敦OTC黃金市場主要涉及虛擬的未指定金，其中交易都以現(xiàn)金結(jié)算,，而不是實物交割（即無實際的實物黃金交割）交易,。這些虛擬的黃金交易與任何潛在的黃金儲備沒有什么聯(lián)系，因此它們是事實上的黃金衍生品頭寸,。根據(jù)定義,，未指定的黃金持倉量僅僅是一系列對于金條銀行的債權(quán),，持有人是銀行的無擔保債權(quán)人，銀行有責任向持有人的債權(quán)支付一定數(shù)量的黃金,。另一方面,，持有者承擔了金業(yè)銀行對黃金的信貸風險。倫敦OTC黃金市場因此僅僅是交易黃金信貸的場所,。

因此,，倫敦OTC黃金市場也是金條銀行客戶使用少量準備金黃金交易憑空產(chǎn)生大量紙黃金（類似于商業(yè)貸款）的場所，其中交易是帶杠桿和不透明的,，在此紙黃金只用很少量的實物黃金支持,。這個“黃金”本質(zhì)上是虛擬的黃金。請參看“黃金之星”的文章“黃金銀行力學”關于少量準備金黃金交易的進一步詳情,。

由于COMEX只交易交易所的黃金期貨合約,，根據(jù)定義，它是衍生產(chǎn)品市場?，F(xiàn)金結(jié)算是一種常態(tài),。紐約商品交易所交易的2500份黃金期貨合約中只有1份用金屬權(quán)證交付。其余合同都是用現(xiàn)金結(jié)算,。這意味著COMEX黃金期貨合約的99.96％是現(xiàn)金結(jié)算,。詳情請參看黃金之星的文章“美國黃金市場存照”。

鑒于COMEX交易黃金期貨和倫敦交易虛擬的未指定黃金,，倫敦和COMEX黃金市場從本質(zhì)上說交易的都是黃金衍生品,，或紙黃金工具，并推而廣之,，國際黃金價格是在這些紙黃金市場上被決定的,。

除了倫敦OTC黃金市場和紐約商品交易所之外，所有其他黃金交易場所主要是價格的接受者,，它們使用在倫敦和紐約的紙黃金市場確立了的黃金價格,。這些其他市場包括世界各地的實物黃金市場，把國際金價輸入到他們的國內(nèi)黃金價格確定機制和約定中去,。

根據(jù)定義，期貨交易的是證券,，其值是從相關資產(chǎn)衍生的,，但其證券與那些標的資產(chǎn)無關，即衍生物,。COMEX黃金期貨合約是黃金的衍生品,。COMEX黃金庫存的注冊量比較小，很少的實物黃金在紐約商品交易所交割，甚至更少的實物黃金被從COMEX金庫中取走,。因此,，COMEX黃金交易采用顯著的杠桿作用?！禜auptfleisch》Putni??和Lucey（2015）指出,，“[紐約商品交易所]的交易與其對價格發(fā)現(xiàn)的貢獻不成比例”。注意COMEX黃金期貨市場實際上是一個24小時的市場,，但其流動性在美國交易時段最高,。

談到倫敦OTC黃金市場，幾乎全部的交易量都是未指定的黃金,，再說一次,，它僅僅代表了倉位持有人對金業(yè)銀行的一定量的黃金的債權(quán)，而這個債權(quán)很少行使,。倫敦OTC黃金交易所主要以現(xiàn)金結(jié)算,。交易者、投機者和投資者在未指定黃金上持倉量幾乎從來不采取實物黃金交割,。

這是發(fā)表在2013年“英國稅務及海關總署/ LBMA備忘錄證實的事實，說到倫敦黃金市場投資者獲得黃金的權(quán)益,，雖然在大多數(shù)情況下,，在95％的交易中將不會出現(xiàn)實物交割，而是交易未指定的金屬,。另外,，在2011年，當時的倫敦金銀市場協(xié)會首席執(zhí)行官斯圖爾特·默里證實在倫敦的‘未指定黃金’的數(shù)量非常大,。

尊敬的國際律師事務所丹頓的一個2015年對非指定黃金的法律意見描述未指定黃金為“虛擬”金,，作為衍生品進行交易。

登頓指出,，“未指定貴金屬交易的現(xiàn)實是買家和賣家很少有用實物進行交割的打算,。未指定金條用作“虛擬金”，持有之從而獲得了暴露于黃金價格（參考倫敦金定盤價）的頭寸,。

雖然LBMA不定期公布黃金的交易量,，但在一個2011年第一季度交易報告中，它披露了2011年第一季度期間在倫敦OTC交易了109億盎司（34萬噸）黃金,。在同一時期,，11.8億盎司（36.700噸）黃金在倫敦OTC黃金市場被清算。這表明交易成交與結(jié)算的營業(yè)額比例為10：1,。在沒有倫敦OTC黃金市場實時交易數(shù)據(jù)的情況下,，這個10：1的比例可以繼續(xù)適用作乘數(shù)在倫敦金銀市場協(xié)會倫敦黃金市場每天的結(jié)算統(tǒng)計中，該統(tǒng)計每月公布，并總是驚人地高,。

例如,，在倫敦黃金市場2017年1月份日均結(jié)算量累計達2050萬盎司。也就是倫敦每日結(jié)算了相當于638噸黃金,。在10：1的結(jié)算乘數(shù)下,，相當于每天交易6380噸黃金，或每年成交160萬噸黃金,。

由于只有約6500噸黃金存放在倫敦,，其中大部分歸央行、交易所交易基金及其他股東靜態(tài)持有,，倫敦OTC黃金買賣活動是和相應的實物黃金持有完全分離的,。進一步說，歷史上只有約19萬噸的黃金被開采出來,，其中有一半估計是以首飾的形式持有,。因此，近6,500噸的每天倫敦OTC黃金市場內(nèi)的交易與實物黃金市場無關,，但偏偏這種交易活動導致全球黃金價格發(fā)現(xiàn)和決定了實物金條交易和往來的價格,。

為說明問題，建立了倫敦金清算統(tǒng)計報告當時任LMPCL主席的彼得·法瓦,，和大通摩根的彼得·史密斯認為,，在倫敦金銀市場協(xié)會的黃金清算統(tǒng)計數(shù)據(jù)包括交易活動：如“帶杠桿投機對黃金價格下注”和投資基金“通過未指定黃金倉位”對現(xiàn)貨金價下注，這些交易都是對金價下注,。請參見倫敦金銀市場協(xié)會術(shù)士雜志2003年10月第32期的文章,，題為“清潔空氣討論趨勢和對倫敦清算數(shù)據(jù)的影響”， 

從本質(zhì)上說,，在倫敦黃金市場的交易活動主要代表了巨大的人工虛擬的黃金供應頭寸,，從紙黃金交易，而不是黃金實物交易中獲得黃金價格,。虛擬金只是憑空產(chǎn)生的作為記賬條目,，并執(zhí)行作為合同當事人之間的現(xiàn)金流的交易。在這個交易中,，并不購買實物黃金,，沒有一點對黃金的需求。因此虛擬紙黃金吸納了本來會流入有限的實物黃金供應的需求,，因此黃金價格不能代表這個需求,，因為需求已經(jīng)從實物黃金交易渠道轉(zhuǎn)移到虛擬金。

同樣,，如果有實體在Comex平臺上拋出數(shù)百萬盎司的黃金期貨合約,，這個實體并不需要持有任何實物黃金,，但這個交易具有對國際金價立竿見影的效果。它有對現(xiàn)實世界的影響,，因為世界各地的許多實物黃金交易采取這種國際黃金價格作為其交易的基礎,。

雖然黃金清算量和倫敦金銀市場協(xié)會的市場調(diào)查，提供了一些有益的數(shù)據(jù),，可以計算倫敦金的交易量,，很少報告有多少實物黃金實際上在倫敦黃金市場交易。這是因為倫敦金銀市場協(xié)會及其會員銀行選擇不透露這一信息,。倫敦OTC黃金市場沒有交易報告,，不報告實物黃金金庫的位置，LBMA會員金條銀行不報告未指定黃金的數(shù)量,，不報告所有這些虛擬金業(yè)銀行持有多少實物黃金,，來支持他們的未指定黃金的交易系統(tǒng)的保證金，但是,，根據(jù)定義,，實物黃金交易在倫敦OTC黃金市場日均交易量中只占極其微小的百分比。有關倫敦黃金市場的運作細節(jié),，請參看黃金之星信息圖表“倫敦黃金市場”,。

雖然三個組成部分之一包括倫敦金結(jié)算統(tǒng)計被描述為“由LPMCL結(jié)算會員的實物轉(zhuǎn)移和出貨，”倫敦金銀市場協(xié)會甚至不公布三個組件的分量,。這加劇了秘密,，是金業(yè)銀行和中央銀行保持全球黃金市場中有多少黃金被轉(zhuǎn)移和運輸不被知曉的另一個例子。

問：世界各地的當?shù)攸S金市場如何使用國際黃金價格,？

在世界各地的當?shù)攸S金市場關注國際金價，接受這一黃金價格,，通常根據(jù)國際黃金價格報出他們當?shù)氐慕饍r,。

在實物黃金市場，金幣和金條產(chǎn)品的定價是基于現(xiàn)貨金價加上溢價的組合,。溢價是產(chǎn)品價格中超過包含在金幣或金條中的貴金屬價值的那一部分,。由于實物黃金市場是一個價格接受者，實物黃金市場現(xiàn)貨價格來自價格被發(fā)現(xiàn)處,，即國際金價,。

例如，2017年發(fā)行的加拿大皇家鑄幣廠1金衡盎司黃金楓葉金幣在黃金之星網(wǎng)站上的美元報價就是反映了黃金美元現(xiàn)貨價格加上溢價,。

金幣和金條溢價是基于許多因素,。溢價部分將體現(xiàn)自然鑄幣/精煉費用：如制造、營銷,、分銷和保險費用,。如果產(chǎn)品是通過批發(fā)商分銷,，溢價將反映批發(fā)商加價。溢價的另一個組成部分是準變量,，反映了供給和需求的波動引起的現(xiàn)貨市場的不平衡,。如果一枚金幣或金條需求很高，其溢價會增加,。如果產(chǎn)品的供應充足,，溢價往往會比供不應求時低。

在一般情況下,，對金幣的溢價比金條的溢價要高,，而大金幣和大金條的溢價比較小金幣和小金條的溢價要低。