我們從利潤(rùn),、訂單,、盈利質(zhì)量、盈利預(yù)期四個(gè)角度對(duì)神霧環(huán)保年報(bào)進(jìn)行了立體分析,。公司2016年凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng),，技術(shù)的高度領(lǐng)先性也帶來(lái)了凈利率的大幅提升,，同時(shí)，現(xiàn)金回流也有好轉(zhuǎn),。目前,，公司在手訂單飽滿，業(yè)務(wù)已正式向神霧電石乙炔法的化工鏈條段延伸,，未來(lái)神霧電石乙炔法在我國(guó)“富煤少油”的客觀需求下,，有望開(kāi)啟萬(wàn)億級(jí)市場(chǎng)空間，維持強(qiáng)烈推薦評(píng)級(jí),，并上調(diào)一年期目標(biāo)價(jià),。

• 利潤(rùn)表分析：收入增長(zhǎng)157%、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)289%,，“扣非”后利潤(rùn)增長(zhǎng)實(shí)際為453%,，技術(shù)溢價(jià)促利潤(rùn)率大幅提升。2016年,，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入31.3億元,，同比增長(zhǎng)157.3%，實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn)為7.06億元,，同比增長(zhǎng)289.5%,，凈利潤(rùn)增速遠(yuǎn)高于收入增速，凈利率由14%大幅提升23%,。公司凈利率的大幅提升是毛利率提升,、費(fèi)用率下降的綜合結(jié)果。未來(lái),，公司技術(shù)溢價(jià)可保證毛利率處于高位,，在收入上升通道中,，費(fèi)用率預(yù)計(jì)也將呈下降趨勢(shì),，高凈利率在未來(lái)仍可保持。2016年，即使扣除5000萬(wàn)處理相關(guān)權(quán)益等非經(jīng)常性損益,，公司歸屬凈利潤(rùn)也有6.16億元,，對(duì)應(yīng)凈利率也有20%，故我們對(duì)公司未來(lái)凈利率18%的預(yù)期應(yīng)是可以保守且可實(shí)現(xiàn)的,。
• 訂單分析：在手訂單飽滿,，支撐收入高速增長(zhǎng)，且業(yè)務(wù)已經(jīng)向化工鏈條延伸,。截至2017年3月23日,，神霧環(huán)保在手未結(jié)算合同額約為150億元（含稅）。2016年,，公司收入規(guī)模還僅為31億元,，而現(xiàn)有在手訂單是收入規(guī)模的5倍，2017年還將持續(xù)新增訂單,，充沛訂單保障公司收入的高速增長(zhǎng),。此外，2017年3月22日,，神霧環(huán)保新中標(biāo)烏海洪遠(yuǎn)新能源40萬(wàn)噸/年乙炔化工項(xiàng)目(59.5億元),，標(biāo)志著神霧環(huán)保公司業(yè)務(wù)正式向乙炔化工生產(chǎn)段延伸，未來(lái)有望覆蓋“煤和石灰石-電石-乙炔-乙烯等下游化工產(chǎn)品”的整個(gè)鏈條,。
• 現(xiàn)金流狀況分析：現(xiàn)金回流好轉(zhuǎn),，應(yīng)收賬款雖然絕對(duì)值增加但比例可控。2016年公司現(xiàn)金回流狀況較2016年三季度大幅好轉(zhuǎn),，較2015年同期也有好轉(zhuǎn),。2016年公司銷售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金占收入比重達(dá)到79.5%，較2016年三季度末的31.2%提升了48.3個(gè)百分點(diǎn),，較2015年末的66%也提高了13.5個(gè)百分點(diǎn),。同時(shí)，公司2016年的應(yīng)收賬款及存貨絕對(duì)值雖然有所增加,，但其增幅均小于收入增速,，占款項(xiàng)占收入的比重在可控范圍內(nèi)，壞賬風(fēng)險(xiǎn)不大,。
• 業(yè)務(wù)方向及盈利預(yù)測(cè)：神霧電石乙炔法化工,，以煤為源頭，符合我國(guó)資源稟賦對(duì)煤化工的客觀需要,，盈利性更有保障,，水耗、污染均可控,，有望改變國(guó)內(nèi)能源化工格局,，打開(kāi)萬(wàn)億級(jí)別市場(chǎng)可期,，巨大市場(chǎng)保障持續(xù)增長(zhǎng)，促進(jìn)業(yè)績(jī)及估值再提升,。結(jié)合目前在手訂單及預(yù)期市場(chǎng),，我們上調(diào)18年盈利預(yù)期，預(yù)計(jì)2017-2018年神霧環(huán)?？蓪?shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)規(guī)模約可達(dá)到14.0億元,、25.4億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為1.39元,、2.51元,，按2018年25倍PE估值，上調(diào)一年期目標(biāo)價(jià)至635億市值,，維持 “強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí),。
• 風(fēng)險(xiǎn)提示：新技術(shù)首個(gè)項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期，油價(jià)持續(xù)下跌的風(fēng)險(xiǎn),。

事件：

神霧環(huán)保發(fā)布年報(bào),，2016年度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入31.3億元,，同比增長(zhǎng)157.3%,，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司普通股東的凈利潤(rùn)7.06億元，同比增長(zhǎng)289.5%,，基本每股收益0.70元,，業(yè)績(jī)符合預(yù)期。

同時(shí),，公司發(fā)布2017年一季報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告,，2017年一季度預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn)9900萬(wàn)元-10900萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)：1%-11%,。實(shí)際上上年同期凈利潤(rùn)9830萬(wàn)元中包含公司部分權(quán)益處置的非經(jīng)常性收益5000萬(wàn)元,，若剔除該非經(jīng)常性損益影響，2017年一季度歸屬凈利潤(rùn)同比實(shí)際增幅應(yīng)為105%-126%,。

評(píng)論：

一,、利潤(rùn)表分析：收入增長(zhǎng)157%、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)289%,，“扣非”后利潤(rùn)增長(zhǎng)實(shí)際為453%,，技術(shù)溢價(jià)促利潤(rùn)率大幅提升

（1）收入增長(zhǎng)157%、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)289%,，凈利率大幅提升

2016年,，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入31.3億元，同比增長(zhǎng)157.3%,。其中,，新疆勝沃,、內(nèi)蒙港原、烏海,、包頭等電石生產(chǎn)新工藝總包項(xiàng)目貢獻(xiàn)了絕大部分收入,，具體收入貢獻(xiàn)的項(xiàng)目如下表所示,。除去新疆博力拓的石灰窯工程項(xiàng)目,，神霧環(huán)保電石生產(chǎn)新工藝應(yīng)用項(xiàng)目貢獻(xiàn)收入占2016年總收入比重達(dá)到88%，其中,，新疆勝沃（一期+二期）,、內(nèi)蒙烏海兩大項(xiàng)目收入貢獻(xiàn)占比達(dá)到75%。

• 費(fèi)用率下降3個(gè)百分點(diǎn),，主要是管理費(fèi)用率下降：此外,，公司2016年的期間費(fèi)用率也從11.4%降至8.1%，下降了3.3個(gè)百分點(diǎn),。而其中銷售費(fèi)用率及財(cái)務(wù)費(fèi)用率與2015年相比基本穩(wěn)定,，管理費(fèi)用率從8.8%下降至5.8%，大幅下降了3個(gè)百分點(diǎn),。隨著公司收入的快速增加,，公司作為技術(shù)型企業(yè)，對(duì)于人員的要求并不會(huì)同比例大幅增加,，因此,，管理費(fèi)用率的下降在收入高速增長(zhǎng)的通道中將是常態(tài),。