金羊毛工作坊按：萬(wàn)科之爭(zhēng)，玩得是套路,，錯(cuò)亂的是角色扮演,，打的是心懷各胎的算盤(pán)，這是一場(chǎng)參與各方都想不按游戲規(guī)則出牌的商戰(zhàn)——誰(shuí)都想作不受規(guī)則約束,、唯我獨(dú)尊的野馬,，結(jié)果就形成了今天的困局。

朱小黃先生這篇文章對(duì)商戰(zhàn)各方的點(diǎn)評(píng),，是目前我們見(jiàn)到過(guò)的最犀利到位的分析,。萬(wàn)科之爭(zhēng)毫無(wú)疑問(wèn)是足以寫(xiě)入商學(xué)院教科書(shū)的一場(chǎng)經(jīng)典大戰(zhàn)，這一事件本身的多面向決定了其復(fù)雜的爭(zhēng)議性,，而商戰(zhàn)參與各方——華潤(rùn),、寶能、王石代表的管理層及監(jiān)管機(jī)構(gòu)其過(guò)去將近一年看似合理實(shí)又不合情理的表現(xiàn),，我們僅以不對(duì)稱(chēng)的公開(kāi)信息看,，這一場(chǎng)不遵守游戲規(guī)則和公里治理精神的游戲，上述各方隨時(shí)都會(huì)釀成兩敗俱傷多方共輸?shù)臄【帧?/span>

我們先節(jié)選小黃先生辣評(píng)如下（全文附后）：

王石：這就是這一代企業(yè)家的歷史局限性：他們只接受對(duì)自己有利的規(guī)則,，一旦不利，就會(huì)很實(shí)用主義地操起道德的、法律的,、經(jīng)濟(jì)的,、資本的、人際的各種工具進(jìn)行抵抗,，甚至無(wú)視常識(shí)也在所不惜,。因?yàn)槔婧颓楦械碾p重壓力實(shí)在沉重。王石們是社會(huì)巨變中的探險(xiǎn)者,，不太適應(yīng)常態(tài)下的規(guī)則,。

寶能：寧可賠錢(qián)也要控股，這不是姚老板不精計(jì)算,，而是他對(duì)控股的利益想象太多,。維持得好就是金融家,，維持得不好就可能是麥道夫。

華潤(rùn)：萬(wàn)科事件暴露了華潤(rùn)骨子里野馬般的傲嬌和對(duì)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)理解的淺顯。當(dāng)萬(wàn)科尊重它時(shí),，就當(dāng)甩手掌柜,；當(dāng)萬(wàn)科沒(méi)有給它充分的影響力時(shí),，華潤(rùn)就板起臉來(lái),。其實(shí)華潤(rùn)的潛臺(tái)詞是：我是大股東，我不干涉你并不等于我無(wú)權(quán)干涉你,。哪怕我是二股東我也有這份權(quán)威,。因?yàn)槟闳f(wàn)科借用了我的國(guó)營(yíng)招牌,！

獨(dú)董華生：值得一提的是獨(dú)董華生,，經(jīng)濟(jì)學(xué)家。當(dāng)他以一個(gè)觀(guān)察者的身份寫(xiě)出那些系列文章時(shí)，他就應(yīng)該辭去獨(dú)董一職了,。因?yàn)樗静皇侨ゾS護(hù)公司利益和小股東利益而入席的。他扮演的是人際關(guān)系的角色,，或是踐行經(jīng)濟(jì)學(xué)家的實(shí)操觀(guān)察,，這些都不是獨(dú)董該做的,。其履職盡責(zé)令人懷疑。這也是角色錯(cuò)位想當(dāng)野馬,，縱橫于商學(xué)之間的表現(xiàn),。

文章：萬(wàn)科之爭(zhēng)：當(dāng)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的各方都成了野馬脫韁

來(lái)源：金融法律行為研究會(huì)

作者：朱小黃 （金融法律行為研究會(huì)會(huì)長(zhǎng)）

人與人之間有許多誤會(huì)難以解釋?zhuān)浇忉屨`會(huì)越深,。但人與人之間沒(méi)什么可仇恨的，越仇恨越不能自拔,。在萬(wàn)科股權(quán)爭(zhēng)奪的鬧劇中,，雖然情調(diào)不鮮，卻也充滿(mǎn)了誤會(huì)和怨恨,，甚至有些無(wú)厘頭,。各自利用自己的話(huà)語(yǔ)權(quán)說(shuō)著自己的話(huà)語(yǔ)，不加解釋不加辯論不由分說(shuō)甚至不管不顧,，誤會(huì)與怨恨日深,，事態(tài)漸失理性。

但縱觀(guān)各方表現(xiàn),，無(wú)論管理層,、董事會(huì)、一些董事,、一些股東,，骨子里都是在極力掙脫企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的束縛,，企圖突破規(guī)則實(shí)現(xiàn)利益,，在市場(chǎng)縫隙中左右逢源，如魚(yú)得水,，成為放縱韁繩的野馬,、精致的名利雙收的成功者。

這不止是萬(wàn)科現(xiàn)象,，正是中國(guó)現(xiàn)階段企業(yè)治理結(jié)構(gòu),、資本市場(chǎng)規(guī)則和企業(yè)家尚不成熟的經(jīng)典表現(xiàn),。

萬(wàn)科現(xiàn)象非一日之寒,。毫無(wú)疑問(wèn),，王石作為萬(wàn)科的創(chuàng)始人，數(shù)十年打造了中國(guó)最好的房地產(chǎn)業(yè)品牌，盡管這只是一段好風(fēng)憑借力的歷史，但借力也需要能力,，王石當(dāng)然是一位具體歷史環(huán)境中的杰出企業(yè)家。

他走過(guò)了若干年突破規(guī)則并獲得成功的切骨歲月，骨子里是蔑視規(guī)則的。

當(dāng)初選擇上市，選擇企業(yè)控制權(quán)的讓渡，更多的是有著獲得外部投資,，撐起國(guó)營(yíng)招牌又保持市場(chǎng)化自由度的考量,，從來(lái)也沒(méi)有想象過(guò)在資本市的場(chǎng)規(guī)則下，自己失去對(duì)企業(yè)控制的可能性會(huì)真實(shí)地發(fā)生,。

這就是這一代企業(yè)家的歷史局限性：他們只接受對(duì)自己有利的規(guī)則，一旦不利,，就會(huì)很實(shí)用主義地操起道德的,、法律的、經(jīng)濟(jì)的,、資本的,、人際的各種工具進(jìn)行抵抗，甚至無(wú)視常識(shí)也在所不惜,。因?yàn)槔婧颓楦械碾p重壓力實(shí)在沉重,。王石們是社會(huì)巨變中的探險(xiǎn)者，不太適應(yīng)常態(tài)下的規(guī)則,。

王石這幾年縱情于廚藝和公眾式的攀登,，其實(shí)從常識(shí)上講,，并不是企業(yè)管理超級(jí)穩(wěn)定董事長(zhǎng)無(wú)需視事，而是自信于對(duì)萬(wàn)科控制的穩(wěn)定而有暇醉心于商務(wù)之外,。

王石們的抵抗引起人們重溫有關(guān)委托代理人的理論問(wèn)題,。我們知道，由于信息不對(duì)稱(chēng)容易產(chǎn)生委托代理人,，且不總是為了委托人的最大利益而行事,。

管理層并不愿意對(duì)股東的利益負(fù)責(zé)。在決策時(shí),，會(huì)盡可能采取防御性姿態(tài)或?qū)崿F(xiàn)自身利益最大化,。

在委托代理關(guān)系中，由于信息不對(duì)稱(chēng),，股東和經(jīng)理人之間的契約并不完整,，需要依賴(lài)經(jīng)理人的“道德自律”。但人性乖張,，股東和經(jīng)理人追求的目標(biāo)常常是不一致的,，股東希望其持有的股權(quán)價(jià)值最大化，經(jīng)理人則希望自身效用最大化,。因此股東和經(jīng)理人之間存在道德風(fēng)險(xiǎn)，需要通過(guò)激勵(lì)和約束機(jī)制來(lái)引導(dǎo)和限制經(jīng)理人的行為,。這也是股權(quán)激勵(lì)的原則,。

應(yīng)該說(shuō)，萬(wàn)科股東對(duì)管理層的利益激勵(lì)是非常充分的,。但是由于王石兼具創(chuàng)始人身份,，其對(duì)萬(wàn)科的感情寄托是利益激勵(lì)所無(wú)法實(shí)現(xiàn)的。一旦格局行將改變,，王石及其管理層便不惜冒天下之大不韙,，不愿遵守管理層的從業(yè)之道。

野馬的外衣一旦褪去,，野性暴露無(wú)遺,。

萬(wàn)科現(xiàn)象的啟示之一，便是創(chuàng)始人的公司如果上市,，為現(xiàn)代企業(yè)治理結(jié)構(gòu)穩(wěn)定從長(zhǎng)計(jì)議,，創(chuàng)始人要么繼續(xù)控股，要么徹底退出,，別無(wú)第三條路,。

刺激到萬(wàn)科管理層的新晉股東－深圳寶能集團(tuán)，以保險(xiǎn)資金為資本,，大量從二級(jí)市場(chǎng)增持萬(wàn)科股份,，明顯有控股萬(wàn)科之意,。姚振華在觀(guān)念上及對(duì)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的理解上，其實(shí)與王石殊途同歸,，水平相當(dāng),，想的是成為最大股東后可以實(shí)際控制萬(wàn)科，實(shí)現(xiàn)以小搏大的資本運(yùn)作技巧,。

這顯然不符合其他認(rèn)同萬(wàn)科管理理念的現(xiàn)有股東利益,。客觀(guān)上這就是惡意收購(gòu),，雖然狡黠,，長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看其實(shí)愚頓。萬(wàn)科每股凈資產(chǎn)不到10元,，寶能卻以15元至20多元的價(jià)格大幅買(mǎi)入,，除了想控制萬(wàn)科的企圖之外，別無(wú)其他解釋,。

寧可賠錢(qián)也要控股,，這不是姚老板不精計(jì)算，而是他對(duì)控股的利益想象太多,。

同時(shí)也是寶能的保險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)模式?jīng)Q定的,。前海人壽很有錢(qián)，時(shí)下的保險(xiǎn)公司都有錢(qián),。保險(xiǎn)公司的商業(yè)模式已經(jīng)銀行化,，通過(guò)賣(mài)出相對(duì)高收益的保險(xiǎn)產(chǎn)品吸納資金，再通過(guò)資產(chǎn)業(yè)務(wù)撒出去,，大部分資金都資本化投入,。保險(xiǎn)產(chǎn)品的收益與兌付恐怕主要靠發(fā)行新的產(chǎn)品來(lái)維持。

維持得好就是金融家,，維持得不好就可能是麥道夫,。

正因如此，保險(xiǎn)資產(chǎn)投資常常帶有很大的賭性,，寶能投資萬(wàn)科就是一例,。某種角度看，寶能就是一匹完全沒(méi)馴服過(guò)的野馬,。但不管寶能資金來(lái)源隱含著怎樣的風(fēng)險(xiǎn),，寶能的收購(gòu)活動(dòng)從資金來(lái)源到運(yùn)作方式，都大致符合資本的市場(chǎng)規(guī)則和保險(xiǎn)業(yè)的監(jiān)管規(guī)則,。

因?yàn)樘魬?zhàn)了萬(wàn)科的固有利益格局便被王石先生斥為野蠻人,，譏笑其民營(yíng)的身份，千方百計(jì)貶低寶能的資本權(quán)益，這不僅是管理層職業(yè)定位的錯(cuò)亂,，更讓人汗顏的是,，萬(wàn)科這樣長(zhǎng)期自稱(chēng)秉持市場(chǎng)文化的企業(yè)，居然公開(kāi)不尊重資本市場(chǎng)規(guī)則,，令人大跌眼睛到嘆為觀(guān)止,。

華潤(rùn)何尚不是如此？

當(dāng)萬(wàn)科尊重它時(shí),，就當(dāng)甩手掌柜,；當(dāng)萬(wàn)科沒(méi)有給它充分的影響力時(shí)，華潤(rùn)就板起臉來(lái),。其實(shí)華潤(rùn)的潛臺(tái)詞是：我是大股東,，我不干涉你并不等于我無(wú)權(quán)干涉你。哪怕我是二股東我也有這份權(quán)威,。因?yàn)槟闳f(wàn)科借用了我的國(guó)營(yíng)招牌,！

總之大股東們也并不是真心想按資本市場(chǎng)游戲規(guī)則出牌，骨子里也不想給予企業(yè)管理層充分授權(quán)下的經(jīng)營(yíng)自主,。同樣都在尋找并利用規(guī)則的敗筆,，隨時(shí)擺布管理層以維護(hù)尊嚴(yán)和本公司的利益。而這同投資者通過(guò)維護(hù)投資企業(yè)的利益從而維護(hù)資本的利益是大相庭徑的,。華潤(rùn)作為在香港上市的國(guó)企,，一直是其它國(guó)企在治理結(jié)構(gòu)方面的樣板。

萬(wàn)科事件暴露了華潤(rùn)骨子里野馬般的傲嬌和對(duì)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)理解的淺顯,。

值得一提的是獨(dú)董華生,，經(jīng)濟(jì)學(xué)家。當(dāng)他以一個(gè)觀(guān)察者的身份寫(xiě)出那些系列文章時(shí),，他就應(yīng)該辭去獨(dú)董一職了。因?yàn)樗静皇侨ゾS護(hù)公司利益和小股東利益而入席的,。他扮演的是人際關(guān)系的角色,，或是踐行經(jīng)濟(jì)學(xué)家的實(shí)操觀(guān)察，這些都不是獨(dú)董該做的,。其履職盡責(zé)令人懷疑,。

這也是角色錯(cuò)位想當(dāng)野馬，縱橫于商學(xué)之間的表現(xiàn),。

獨(dú)立董事應(yīng)該有獨(dú)立的立場(chǎng),，但這個(gè)立場(chǎng)是基于公司利益和中小股東權(quán)益的，而不僅僅是獨(dú)董個(gè)人學(xué)問(wèn)與人際關(guān)系的綜合表達(dá),。獨(dú)董扮演著平衡管理層,、大股東、中小股東之間在公司戰(zhàn)略與經(jīng)營(yíng)策略上利益關(guān)系的角色，不可或缺,。

資本也好,，權(quán)力也好，人際關(guān)系也好,，都應(yīng)當(dāng)放進(jìn)規(guī)則的籠子里,。

尊重治理結(jié)構(gòu)安排是法律約束的要求，也是企業(yè)家和投資者一種修養(yǎng),。

例如股東的訴求應(yīng)當(dāng)通過(guò)股東大會(huì)和董事會(huì)來(lái)表達(dá)和實(shí)現(xiàn),，而不是企圖對(duì)企業(yè)施加其他影響。

萬(wàn)科現(xiàn)象的另一個(gè)啟示是：一股獨(dú)大在治理結(jié)構(gòu)上不是一個(gè)好的安排,。因?yàn)榇蠊蓶|的控制欲是難以抑制的,，很容易在投資企業(yè)時(shí)復(fù)制母公司的文化和習(xí)慣，也很容易產(chǎn)生不規(guī)則的關(guān)聯(lián)交易,，甚至風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)部轉(zhuǎn)移,。對(duì)于企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)控制和戰(zhàn)略部局來(lái)說(shuō)，一股獨(dú)大弊大于利,。在股權(quán)分散的治理結(jié)構(gòu)下,，優(yōu)秀的管理層能夠長(zhǎng)期穩(wěn)定引導(dǎo)企業(yè)，但在管理層潰爛的極端情況下,，眾多股東聯(lián)手更換管理層的通道仍然是暢通的,。

應(yīng)該指出的是萬(wàn)科之爭(zhēng)能夠成為一個(gè)事件，說(shuō)明了萬(wàn)科在治理結(jié)構(gòu)上巿場(chǎng)化程度較高,。治理結(jié)構(gòu)各方在一定程度上發(fā)揮了自己的功能,，雖然破綻百出，仍然可以鶴立雞群,。

相比而言,，傳統(tǒng)國(guó)企連市場(chǎng)主體的地位尚不健全，更遑論委托代理關(guān)系的清晰和治理結(jié)構(gòu)的完善了,。

萬(wàn)科現(xiàn)象具有十分復(fù)雜的多方面的分析價(jià)值,。萬(wàn)科事件尚未到尾聲，值得經(jīng)濟(jì),、法律,、金融等方面專(zhuān)家學(xué)者的關(guān)注和討論，無(wú)疑會(huì)起到促進(jìn)中國(guó)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)完善的作用,，也許這才是萬(wàn)科事件的最大價(jià)值,。