廣東溫氏食品集團股份有限公司（以下簡稱溫氏股份）自2015年11月2日吸收合并大華農以來,，其總市值一直超過1600億元（參見圖1）,，位列A股公司總市值排名的第20—33位，雄踞銀行與石化企業(yè)之后,，比中國農牧龍頭企業(yè)新希望六和高三倍有余,。溫氏股份年營業(yè)收入不足新希望六和的55%，為什么市值相差如此之多,？盡管資本市場有相當的不確定性,，但確有必要探究溫氏股份發(fā)展的真邏輯。

• 主營業(yè)務對比
  

主營業(yè)務收入

從定性的描述來看,，兩家公司主營業(yè)務類似,，都處于同一行業(yè)。溫氏股份主要從事肉雞與肉豬養(yǎng)殖,，并以奶牛,、肉鴨養(yǎng)殖為輔，同時配套飼料加工,、畜禽產品加工,、農牧設備制造、動保品生產,，養(yǎng)殖業(yè)務收入一直占主營業(yè)務收入比例在96%以上,，其它業(yè)務收入占比不足4%。新希望六和則以飼料,、畜禽養(yǎng)殖,、屠宰及肉制品、金融投資為主要業(yè)務,，其中飼料業(yè)務收入占主營業(yè)務收入比例的70%左右,，屠宰及肉制品加工業(yè)務收入占30%左右，養(yǎng)殖業(yè)務收入占比不足3%,。

從2010年業(yè)務表現來看,，兩家公司主營業(yè)務表現也具有類似變化特征（參看圖表2）,。不同的是，盡管遭遇行業(yè)性危機,，但溫氏股份表現出更強的抗跌性,，依然維持了增長，尤其是進入2014年其增速明顯加快,，新希望六和則由于主動調整產能,，2012年以來營收處于下行通道。

2014年,，溫氏股份實現主營業(yè)務收入380.4億元,，比新希望六和低320億元,，但若將溫氏股份生產的飼料也計入營業(yè)收入的話,，溫氏股份僅比新希望六和低100億元左右。

主營業(yè)務盈利

回溯到2010年,，溫氏股份與新希望六和年利潤總額幾乎相當（參見圖3）,。最近5年多來，溫氏股份利潤總額波動很大,，從2011年創(chuàng)紀錄的50.91億元下降至2013年的6.69億元,，而新希望六和在投資民生銀行戰(zhàn)略的有力支撐下，利潤總額顯得更加穩(wěn)健,。兩家企業(yè)利潤總額同時表現出受行業(yè)整體周期性因素影響的特征,。以養(yǎng)殖業(yè)為重點的溫氏股份在危機后表現出更強勁的恢復性增長，2015年其利潤總額增長將打破歷史記錄,，很可能實現70億元以上的利潤總額,。新希望六和長期以飼料、宰殺加工等生產循環(huán)更短的業(yè)務為主,，應對措施靈活,，利潤總額波動自然更小一些。

需要高度注意的是,，當剔除新希望六和投資民生銀行的當期收益后,，單就農牧食品主營業(yè)務利潤總額來比較，兩家公司表現差異懸殊,，除了2013年新希望六和超過溫氏股份21%以外,，其余年份溫氏股份均領先新希望六和，幅度高達1倍到4倍,，尤其是在行業(yè)周期轉好階段（參見圖4）,。

溫氏股份自創(chuàng)業(yè)以來，黃羽肉雞養(yǎng)殖一直是其重要業(yè)務,。自1997年開始,，溫氏股份介入養(yǎng)豬產業(yè)，迄今已經成為中國最大的肉豬養(yǎng)殖企業(yè)，肉豬養(yǎng)殖營業(yè)收入略超肉雞養(yǎng)殖,。不過,，溫氏并沒有放棄肉雞業(yè)務，肉雞產業(yè)依然是其盈利重要支柱之一,。在2010年以來的六個報告期,，溫氏股份肉雞與肉豬業(yè)務實現的毛利各均有一半機會超過其總毛利的50%（參見圖5），豬雞毛利漲跌互補,，肉雞業(yè)務與生豬業(yè)務體現了相當程度的戰(zhàn)略風險對沖功能,。

• 主要產品產量與市場地位

面對畜牧行業(yè)周期性波動，溫氏股份在堅決主動階段性調低黃羽肉雞產量的同時,，依然狠抓肉豬產業(yè)發(fā)展,，穩(wěn)健推進肉鴨產業(yè)。從圖5可以清楚看到,，溫氏股份肉豬上市量從2010年的505萬頭擴大到2014年的1218萬頭,，增長了1.41倍，年均增長速度19.23%,，與此同時溫氏股份86個飼料廠的總產量也超過了800萬噸,。（參見圖6）。

從主要產品市場地位來看,，溫氏股份略優(yōu)于新希望六和,，特別是在黃羽肉雞市場方面（參見圖7）。若以定點生豬宰殺量計算得話,，溫氏股份生豬市場占有率接近3.5%,。

• 資產與資源配置

過去五年來，溫氏股份總資產由2010年末的119.99億元擴大至2015年三季度末的282.44億元,，平均年增長速度約18.67%,；同期新希望六和總資產由190.84億元上升至356.77億元，平均年增長速度約13.33%,。作為主營業(yè)務的資產包括固定資產,、生產性生物資產、在建工程,、無形資產（土地使用權）,，溫氏股份由五年前的50.32億元，擴張至現在的125.93億元,，而同期新希望六和由52.34億元發(fā)展至87.07億元,，其中新希望六和生產性生物資產幾無增長，徘徊在3.3億元左右,，只及溫氏股份的13.54%（參見圖8）,。溫氏股份豬產業(yè),、飼料產業(yè)產能利用率大約80%，肉雞產業(yè)產能利用率63.77%,。

到2014年底,，溫氏股份存欄種豬93.99萬頭，其中核心豬群2.1萬頭,，擁有15個原種豬場,、47個擴繁場、141個父母代種豬場,，1.78萬個合作養(yǎng)豬戶,；溫氏股份存欄種雞1288萬只，其中核心群種雞約7萬只,，擁有6個祖代種雞場,，84個父母代場，7個肉雞養(yǎng)殖場,，3.27萬個肉雞合作農戶,。另外，溫氏股份還擁有1個祖代鴨場,、7個父母代鴨場，1111個肉鴨合作農戶,；3個奶牛場,，存欄奶牛1.36萬頭。

需要強調的是,，溫氏股份還動員了大量的社會資金參與企業(yè)運作,。以豬、雞存欄水平估算,，溫氏股份控制的合作農戶商品養(yǎng)殖資產（包括畜禽養(yǎng)殖固定資產投資及押金）就超過70億元,，以5%年資金成本計算僅合作農戶押金就可為溫氏股份潛在增收年3億元左右。換句話說,，溫氏股份實際控制運作的總資產已與新希望六和不相上下,。

另外，溫氏股份并沒有包括溫氏體系的全部業(yè)務和資產,，仍有數十億投資于金融,、地產等行業(yè)，這些資源無疑也可在需要時支持溫氏股份主營業(yè)務發(fā)展,。

• 人力資源結構與研發(fā)

2014年底,，溫氏股份員工總數37729個，其中綜合管理人員占7.78%,，技術人員合計2889個占7.66%,，銷售人員957個占2.54%（參見圖9）,；新希望六和員工總數63444個，其中行政人員占10.39%,，財務人員占2.79%,，銷售人員8748人占13.79%，技術人員合計1713個占2.70%（參見圖10）,。

溫氏股份與華南農大,、中山大學、華中農大等20多所院校保持長期深度產學研合作,，以市場為導向,，在育種、飼料營養(yǎng),、動物疫病防控,、信息化等方面持續(xù)投資，不斷強化溫氏股份的系統(tǒng)技術優(yōu)勢,。溫氏股份的技術人員數量是新希望六和1.7倍,，可見溫氏股份對研發(fā)和技術服務的重視程度。

• 渠道與品牌

溫氏股份產品銷售以8700多個中間商批發(fā)為主,，其中肉雞批發(fā)渠道銷售占比為95%左右,，終端零售占比5%左右；肉豬批發(fā)渠道占比75%左右,，肉聯廠直銷占比25%左右,。溫氏股份批發(fā)業(yè)務以個人形態(tài)批發(fā)商為主，占大約80%業(yè)務量,。溫氏股份在廣東等地也建立2000多個品牌特約專營終端店,。溫氏股份已向香港銷售冰鮮雞產品，雞產品熟制品加工生產也在嘗試中,。

從地區(qū)結構來看,，廣東區(qū)、廣西區(qū),、福建區(qū)占溫氏股份營業(yè)收入的70%左右,，尤其是廣東區(qū)占溫氏股份營收的58%左右，另外華東區(qū),、西南區(qū)各自占大約10%份額,。這說明溫氏股份盡管已將業(yè)務擴張至23個省區(qū)，但目前依然是具有華南濃厚地域色彩的企業(yè),。

• 溫氏股份的治理結構

由于歷史的原因,，溫氏股份股權高度分散，但公司治理長期以溫氏家族實際掌控為主,。從管理組織架構來看（參見圖11）,，溫氏股份高層組織變化很少,，緊隨公司業(yè)務擴張逐漸增加了工程管理部、飼料采購中心和嘗試統(tǒng)一營銷業(yè)務的市場部,。相對穩(wěn)定的四個層級業(yè)務管控組織架構,，保證了溫氏股份戰(zhàn)略的有效落地。

在溫氏股份16名高管中,，剔除4位外部董事人員,，其余12位高管（副總裁級及以上人員）平均年齡47歲，平均在溫氏股份工作時間22年（其中最短的8年,，最長者32年）,，從華南農大畢業(yè)或還在華南農業(yè)大學工作者達5位，這也說明溫氏股份與華南農大的緊密合作關系,。

• 徹底的市場自覺原則
  

溫氏股份作為一家從華南小鎮(zhèn)成長發(fā)展起來的農牧公司,，始終堅持徹底的市場導向理念，這突出表現項目投資規(guī)劃方面,。溫氏股份充分考慮潛在市場消費容量,，以大約300公里范圍內市場為出發(fā)點，在一個小時車程外的30-40公里范圍內,，未來養(yǎng)殖環(huán)境具有競爭優(yōu)勢的地區(qū),，全面規(guī)劃肉雞、肉豬產業(yè)鏈建設,，各產業(yè)環(huán)節(jié)協同運作,，保證各項資產利用效率，體現出“供給創(chuàng)造需求”的投資特征和全產業(yè)鏈成本最低運作理念,。溫氏股份飼料廠更多建在村鎮(zhèn)附近，緊靠養(yǎng)殖基地,，這與新希望六和相差很大,。新希望六和基于歷史和現有養(yǎng)殖水平，投資建設的飼料廠,、畜禽加工廠更多位于城市開發(fā)區(qū),，大多數原料、毛雞鴨豬單程運距超過80公里,，各產業(yè)鏈環(huán)節(jié)規(guī)劃不盡合理,，盡管每個環(huán)節(jié)成本不斷優(yōu)化，但全程成本未必有很多優(yōu)勢,。

另外,，溫氏股份根據區(qū)域市場容量，適時調整上市毛雞,、生豬數量,，自限市場占有率,，平抑供求，引領并維護農牧產業(yè)理性發(fā)展,。

• 明晰一貫的戰(zhàn)略發(fā)展路徑

溫氏股份認為,，堅持農牧產業(yè)鏈戰(zhàn)略不動搖，農牧產業(yè)鏈成功的關鍵在前端養(yǎng)殖環(huán)節(jié),，因為養(yǎng)殖環(huán)節(jié)占據大部分投資,，尤其是在豬產業(yè)鏈方面，養(yǎng)殖環(huán)節(jié)投資占產業(yè)鏈總投資90%以上,。溫氏股份始終將發(fā)展中的問題當作新的發(fā)展機遇,，例如當其發(fā)現肉雞產業(yè)在廣東逐漸趨于飽和時，就毅然推動養(yǎng)豬產業(yè)發(fā)展,，甚至要求下屬養(yǎng)雞公司全力支持配合養(yǎng)豬事業(yè)擴張,，并心無旁騖，始終如一持續(xù)投資18年,，成為中國第一養(yǎng)豬集團,。

在穩(wěn)定發(fā)展肉雞產業(yè)、加快發(fā)展生豬產業(yè)的同時,，溫氏股份已經在積極推進肉鴨產業(yè),、食品加工產業(yè)發(fā)展，研究規(guī)劃蛋雞,、海水養(yǎng)殖新事業(yè)拓展,。未來溫氏一體化公司全國布局戰(zhàn)略是南穩(wěn)、東增,、中擴,、西進、北拓,。

當然,，由于農牧業(yè)的地域特性和其它因素影響，溫氏股份2010年以來在吉林,、遼寧,、內蒙、河北,、陜西,、山西、湖北等地的養(yǎng)豬事業(yè),，目前還處于全面虧損之中

• 持續(xù)推進系統(tǒng)技術升級

溫氏股份CEO溫志芬認為,，“養(yǎng)豬一定要講技術，養(yǎng)豬的技術比資本和市場更重要,，生豬養(yǎng)出來之后肯定會賣出去,，只是價格高低問題,，其中養(yǎng)豬技術是關鍵”。溫氏股份的養(yǎng)殖技術大體有人工,、機械和自動化智能化三個層次,，早期階段主要是人工，之后根據養(yǎng)殖品種,、地域,、合作戶資金實力等逐步向機械化、自動化有序升級,。育種,、動物營養(yǎng)、動物疾控,、信息化是溫氏股份長期側重的技術研究領域,。針對行業(yè)發(fā)展的環(huán)保難題，養(yǎng)殖環(huán)境技術已成為溫氏股份當前最關注的技術領域,。農牧產業(yè)技術系統(tǒng)集成特征明顯,，任何單一技術在復雜的農牧產業(yè)鏈中往往難以發(fā)揮優(yōu)勢，例如,，優(yōu)良的品種要與適合的營養(yǎng)技術,、環(huán)境控制技術、疫情預防技術有效結合起來,，溫氏股份經常強調技術得系統(tǒng)應用問題,。

• 堅持無縫隙過程管理，始終掌控經營主動權

針對農牧產業(yè)的根本屬性,，溫氏股份并不強調簡單的業(yè)績結果導向管理,，而是堅持無縫隙過程管理。溫氏股份堅信,，過程好自然結果好,。為此，溫氏股份要求技術服務人員謹慎開發(fā)養(yǎng)殖戶,，不鼓勵養(yǎng)殖戶盲目擴張，不多于2天巡訪服務養(yǎng)殖戶,，進出養(yǎng)殖場時涮卡遠程記錄,，全面掌握合作戶養(yǎng)殖一手信息，及時處理養(yǎng)殖戶養(yǎng)殖意外事件（包括死雞,、死豬運離養(yǎng)殖場集中處理）,、剩余飼料和藥物調配等，禁止飼料外銷,，將養(yǎng)殖戶收益列于公司收益之前,，并承諾養(yǎng)殖戶年增收幅度,；控制中間商毛豬、毛雞經銷數量和收購區(qū)域,，始終掌握銷售價格制定權,，通過年終返還獎金等形式有效調控合作戶、中間商的實際收益,。另外,，溫氏股份還通過成本價購房等政策，引導員工收益分配預期,。

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