原標(biāo)題：美年大健康一箭雙雕 中概股回歸上演并購(gòu)與反并購(gòu)

在收入水平幾乎旗鼓相當(dāng)?shù)那闆r下,，美國(guó)納斯達(dá)克上市的愛康國(guó)賓（KANG）眼下的市值只有13.5億美元左右，折合人民幣不到90億元,，而上半年剛剛在A股完成借殼江蘇三友（002044）上市的美年大健康,，在5月份最高時(shí)曾創(chuàng)下840億元市值，即便在8月份停牌之前仍有370億元,，市盈率超過140倍,。

正是憑借著估值上的優(yōu)勢(shì)，美年大健康的原股東只需要拿出一小部分江蘇三友的股權(quán)質(zhì)押融資,，就可以先將慈銘體檢68.4%的股權(quán)接手過來,。

更精彩的在后面，眼看著愛康國(guó)賓也要回歸A股,，分享高估值優(yōu)勢(shì),，美年大健康直接使出一招連環(huán)計(jì)，要么接受其溢價(jià)30%的收購(gòu)要約,，并入美年大健康旗下,；要么提升私有化的成本，延緩回歸A股的進(jìn)程,。

顯然,，無論愛康國(guó)賓怎么選擇，美年大健康都不吃虧,，而兩年前那一對(duì)在資本市場(chǎng)上角逐的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手,，最終卻都沒能逃過美年大健康撥弄的資本局。

一箭雙雕

12月14日晚間,，美年大健康對(duì)外公告了一份更具有“誠(chéng)意”的方案,，將半個(gè)月前提出的每份美國(guó)存托股份22美元的要約收購(gòu)價(jià)提高到23.5美元，這一價(jià)格較愛康國(guó)賓董事長(zhǎng)張黎剛及其私募股權(quán)基金（以下簡(jiǎn)稱“張黎剛買方團(tuán)”）此前給出的17.8美元報(bào)價(jià)溢價(jià)32%,。

之所以抬高收購(gòu)價(jià)格,，按其解釋是為了應(yīng)對(duì)此前愛康國(guó)賓在12月2日提出的“配股權(quán)計(jì)劃”，這一計(jì)劃也就是后來被稱之為的“毒丸計(jì)劃”,，按照這一計(jì)劃,，如果美年大健康在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行收購(gòu)，那么愛康國(guó)賓將會(huì)通過稀釋股權(quán)的方式進(jìn)行阻擊,。

對(duì)于美年大健康的咄咄逼人,，愛康國(guó)賓方面受制于監(jiān)管要求并沒有向記者表明下一步將如何應(yīng)對(duì)。

然而這一計(jì)劃在外界看來更傾向于“殺敵一千,，自損八百”,，因?yàn)樵谔嵘滥甏蠼】凳召?gòu)成本的同時(shí)，“毒丸計(jì)劃”一旦啟動(dòng)將導(dǎo)致愛康國(guó)賓的資產(chǎn)收益率被攤薄,，行權(quán)越多,，攤薄越大，這會(huì)降低公司股票在市場(chǎng)上的吸引力,。

采用如此極端的方案,，可見愛康國(guó)賓的對(duì)抗態(tài)度之堅(jiān)決。

而美年大健康方面在接受本報(bào)記者采訪時(shí)表示：“此次以美年大健康為代表的買方團(tuán)修改和優(yōu)化的收購(gòu)價(jià)格溢價(jià)幅度在32%左右,，顯示了美年大健康對(duì)于行業(yè)整合和此次并購(gòu)的態(tài)度,，并非維持現(xiàn)狀，而是積極推進(jìn),?！?/p>

眼下，雙方已經(jīng)陷入到一場(chǎng)僵局當(dāng)中,，一方表示“決不放棄”,，另一方的態(tài)度又是“決不屈從”。

從表面上來看,，張黎剛對(duì)于愛康國(guó)賓的持股權(quán)過低是其要害的短板,。截止到今年8月底，張黎剛只持有愛康國(guó)賓12.95%的股權(quán),，因此要完成回歸A股之前的私有化,，其必須要借助私募股權(quán)基金的力量；同樣,，美年大健康在此次收購(gòu)戰(zhàn)中,，也借助了5家股權(quán)基金的力量。

但不同的是,，美年大健康相比于張黎剛顯然在股權(quán)上更具有回旋余地,，意在將愛康國(guó)賓裝進(jìn)江蘇三友的上市平臺(tái)，因此美年大健康在買方團(tuán)中的出資比例并不受影響,；但是尋求回歸A股獨(dú)立上市的張黎剛必須要保持自己對(duì)愛康國(guó)賓的控股權(quán),，因此必須要恪守其在買方團(tuán)中一定的出資比例,。

更何況，在A股擁有140倍市盈率估值的美年大健康,，如果通過定向增發(fā)的方式募集收購(gòu)資金,，其在資金成本上的優(yōu)勢(shì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)勝過張黎剛買方團(tuán)。

相比于資金上的博弈,，美年大健康更大的勝算在于時(shí)間,。

從2012年到2014年，美年大健康只用了兩年的時(shí)間就將全國(guó)的門店數(shù)量從50家擴(kuò)張到94家,，今年在完成了對(duì)慈銘體檢的收購(gòu)之后,，加上公司自身的門店擴(kuò)張，預(yù)計(jì)店面數(shù)量將達(dá)到200家左右,；相比而言,，愛康國(guó)賓目前的門店數(shù)量在75家左右，公司預(yù)期未來每年維持10-15家左右的開店速度,。

如果雙方就此僵持下去,，無疑給美年大健康留出更多的時(shí)間，而對(duì)于急需回歸A股的愛康國(guó)賓而言,，是耗不起的,。

資本暗戰(zhàn)

相比于張黎剛，美年大健康實(shí)際控制人俞熔不僅僅是更善于資本運(yùn)作,，而且想法也迎合資本市場(chǎng)的喜好,。

對(duì)于俞熔而言，此次如果能夠通過收購(gòu)的方式將愛康國(guó)賓的數(shù)十家成熟門店并入旗下,，自然可以用最低的成本實(shí)現(xiàn)最快的規(guī)模擴(kuò)張,，但是，俞熔的目標(biāo)遠(yuǎn)不止愛康國(guó)賓,，想要在更短的時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)規(guī)模的快速擴(kuò)張,，美年大健康已經(jīng)開始籌劃輕資產(chǎn)化運(yùn)作。

今年10月底,，美年大健康出資1.5億元在上海自貿(mào)區(qū)設(shè)立了一家融資租賃公司,，在行業(yè)分析師看來，開設(shè)一家連鎖健康體檢公司,，醫(yī)療設(shè)備采購(gòu)占用的資金比重最大,，如果通過融資租賃公司為相關(guān)醫(yī)療設(shè)備提供融資租賃服務(wù)，無疑會(huì)降低這些公司的融資成本,，優(yōu)化其資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu),。

一方面，美年大健康在加大財(cái)務(wù)杠桿實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)規(guī)模的快速擴(kuò)張；另一方面,，公司又投入巨資用于信息化系統(tǒng)建設(shè),，而公司在10月底出資2億元參股設(shè)立的健康保險(xiǎn)公司，無疑揭示了最終意圖,，公司已經(jīng)開始將線下實(shí)體經(jīng)營(yíng)向著健康大數(shù)據(jù)分析和保險(xiǎn)金融領(lǐng)域拓展,。

對(duì)此，美年大健康方面在接受記者采訪時(shí)也予以確認(rèn),，其策略就是先建立規(guī)模平臺(tái)，構(gòu)建強(qiáng)大的門戶基礎(chǔ),，然后再依托這一平臺(tái)縱深發(fā)展,，扶持細(xì)分行業(yè)做大，“市場(chǎng)對(duì)于體檢行業(yè)的看好除了體檢行業(yè)的市場(chǎng)容量大以外,，主要是看中其服務(wù)內(nèi)容的延伸和平臺(tái)價(jià)值的放大,，例如檢后的慢病管理、前沿醫(yī)療器械的服務(wù)平臺(tái),、為保險(xiǎn)公司提供健康數(shù)據(jù)服務(wù),。”

按照國(guó)金證券行業(yè)分析師的預(yù)測(cè),，目前國(guó)內(nèi)體檢市場(chǎng)的規(guī)模在1000億元左右,，而專業(yè)體檢機(jī)構(gòu)占比不到10%，其余市場(chǎng)都在醫(yī)院體檢部門,，對(duì)于這些專業(yè)體檢機(jī)構(gòu)而言,，愛康國(guó)賓的產(chǎn)業(yè)鏈延伸更傾向于利潤(rùn)提升，而美年大健康則跳出傳統(tǒng)思維,，著眼于行業(yè)的外延,，在美年大健康樹立的四個(gè)目標(biāo)當(dāng)中，其中一個(gè)就是“打造最大最權(quán)威的個(gè)人健康數(shù)據(jù)中心”,。

在行業(yè)分析師看來,，健康保險(xiǎn)業(yè)務(wù)雖然在短時(shí)間內(nèi)還難以體現(xiàn)業(yè)績(jī)，但是這樣一個(gè)布局大健康產(chǎn)業(yè)鏈,，而且將金融植入其中構(gòu)建產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)的故事,，顯然更加迎合國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的喜好，更利于提升上市公司的估值,。

事實(shí)上,，愛康國(guó)賓這幾年也在為提升利潤(rùn)而推出多元化服務(wù)，但是業(yè)務(wù)上還是集中在高端醫(yī)療,、齒科服務(wù)以及私人醫(yī)生服務(wù)等一些傳統(tǒng)增值服務(wù)上,，雖然在移動(dòng)醫(yī)療平臺(tái)上也有涉足，但是并沒有引起華爾街投資者的更多關(guān)注，公司的股價(jià)在上市的一年半多時(shí)間,，也沒有出現(xiàn)太大幅度的上漲,。

相比于國(guó)內(nèi)A股，華爾街的投資者更加現(xiàn)實(shí),，上市公司想要以犧牲利潤(rùn)為代價(jià)去布局整個(gè)產(chǎn)業(yè)生態(tài)鏈,，很難獲得他們的認(rèn)可。

要知道,，16年前和張朝陽(yáng)一起創(chuàng)辦搜狐網(wǎng),，10年前又將一手創(chuàng)辦的藝龍網(wǎng)帶入美國(guó)上市的張黎剛，相比于房地產(chǎn)起家的俞熔顯然擁有更深的互聯(lián)網(wǎng)閱歷,，如果讓張黎剛輕松地帶領(lǐng)愛康國(guó)賓回歸A股,，對(duì)于俞熔而言，無疑將增加一個(gè)強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手,。