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摘 要：專項資產(chǎn)管理計劃是證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)類型的一種,，在當前亦是證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的表現(xiàn)形式和特殊目的載體。我國國內(nèi)金融分業(yè)監(jiān)管及信托業(yè)專營的金融體制,，券商以專項資產(chǎn)管理計劃為特殊目的載體的資產(chǎn)證券化在法律上存在一些問題,。本文僅從基礎(chǔ)資產(chǎn)和基礎(chǔ)法律關(guān)系這兩個問題入手，逐次評析證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)涉及的一些法律問題,。 關(guān)鍵詞：專項資產(chǎn)管理計劃,；資產(chǎn)證券化；基礎(chǔ)資產(chǎn),；基礎(chǔ)法律關(guān)系 中圖分類號：D922.287 文獻標識碼：A doi：10.3969/j.issn.1672-3309（x）.2013.11.85 文章編號：1672-3309（2013）11-185-02 專項資產(chǎn)管理計劃,，是證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)類型的一種，在當前亦是證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的表現(xiàn)形式和特殊目的載體,。專項資產(chǎn)管理計劃在證券公司資產(chǎn)證券化交易中被設(shè)計成特殊目的載體,，具體指證券公司面向境內(nèi)機構(gòu)投資者推廣并發(fā)售資產(chǎn)支持證券，設(shè)立專項資產(chǎn)管理計劃募集資金,，并按照約定購買原始權(quán)益人能夠產(chǎn)生可預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流的特定資產(chǎn)（即基礎(chǔ)資產(chǎn)），并將該資產(chǎn)的收益分配給資產(chǎn)支持證券持有人,。2012年9月,，中國證監(jiān)會頒布了《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點辦法》及其配套規(guī)則?；鸸鹃_始設(shè)立子公司,，發(fā)行類似信托的投資于未通過證券交易所轉(zhuǎn)讓的股權(quán)、債權(quán)及其他財產(chǎn)權(quán)利的專項資產(chǎn)管理計劃,?；鹱庸緦ｍ椯Y產(chǎn)管理計劃從而也開始被引入市場，并逐步為市場所認識和接受,，成為基金公司發(fā)展的新引擎,。[1]但專項資產(chǎn)管理計劃在基金公司子公司目前主要作為類信托理財產(chǎn)品，其用于開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)目前還沒有實施細則和具體案例,。本文將以隧道股份BOT項目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品為例,，剖析專項資產(chǎn)管理計劃為特殊目的載體的證券公司資產(chǎn)證券化涉及的一些基本法律問題。 一,、隧道股份BOT項目資產(chǎn)證券化概況及法律結(jié)構(gòu) 2013年5月9日,，上海大連路隧道建設(shè)發(fā)展有限公司發(fā)行了隧道股份BOT 項目專項資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。該專項計劃設(shè)置優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券01、優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券02 和次級資產(chǎn)支持證券三種資產(chǎn)支持證券,。此專項計劃的原始權(quán)益人為上海大連路隧道建設(shè)發(fā)展有限公司,；計劃管理人為上海國泰君安證券資產(chǎn)管理有限公司；托管人為招商銀行股份有限公司,；保證擔保人為上海城建（集團）公司,；回購方為上海市城鄉(xiāng)建設(shè)和交通委員會（原上海市市政工程管理局）；養(yǎng)護公司為上海上隧實業(yè)有限公司,。 專項計劃所募集的認購資金只能根據(jù)約定,，用于向大連路隧道公司購買基礎(chǔ)資產(chǎn)，即《專營權(quán)合同》中約定的特定期間內(nèi)的專營權(quán)收入扣除隧道大修基金以及隧道運營費用后的合同債權(quán)及其它權(quán)利,。專項計劃資產(chǎn)由托管人托管,，計劃管理人已經(jīng)與托管人簽訂了《托管協(xié)議》。托管人按《管理辦法》有關(guān)規(guī)定為專項計劃開立專用的銀行賬戶,，專項計劃的一切貨幣收支活動,，均需通過專項計劃賬戶進行。計劃管理人和托管人保證專項計劃資產(chǎn)與其自有資金,、其他客戶委托管理資金,、不同計劃的委托管理資金相互獨立。 根據(jù)專項計劃說明書,，“隧道股份BOT 項目專項資產(chǎn)管理計劃”采用了“委托”這種資產(chǎn)管理的法律形式,，具體包括四個法律關(guān)系。一為委托代理關(guān)系：資產(chǎn)支持證券持有人作為委托人,，國泰君安作為受托人,，受托人根據(jù)雙方的合同約定，對委托人交付的資金進行管理,，資產(chǎn)的所有權(quán)歸屬委托人,，管理的法律后果也由委托人享受和承擔。二為資產(chǎn)購買關(guān)系：國泰君安作為代理人,，代資產(chǎn)支持證券持有人作為買方向原始權(quán)益人購買基礎(chǔ)資產(chǎn),，購買的標的資產(chǎn)為一定時間內(nèi)的專營權(quán)收入。買方支付的對價為計劃所募集的資金,。三為擔保關(guān)系：由上海城建（集團）公司作為擔保人,，國泰君安代資產(chǎn)支持證券持有人作為擔保權(quán)人，原始權(quán)益人作為被擔保人,。四為回購關(guān)系：上海市城鄉(xiāng)建設(shè)和交通委員會作為回購方,，在專項計劃存續(xù)期間，將合同規(guī)定的專營權(quán)收入款劃至大連路隧道公司收益賬戶中,，原始權(quán)益人于收到專營權(quán)收入后第一個工作日,，將扣除隧道大修費用和隧道運營費用后的金額劃轉(zhuǎn)入專項計劃賬戶,。五為專項服務(wù)法律關(guān)系：評級機構(gòu)、托管銀行,、國泰君安作為服務(wù)提供者,，對“計劃”進行信用評級、賬戶托管以及全面管理的服務(wù),，并由國泰君安代資產(chǎn)支持證券持有人從計劃財產(chǎn)中支付約定的傭金,。 二、法律問題評析 由于我國國內(nèi)金融分業(yè)監(jiān)管及信托業(yè)專營的金融體制,，券商以專項資產(chǎn)管理計劃為特殊目的載體的資產(chǎn)證券化在法律上存在一些問題,。本文僅從基礎(chǔ)資產(chǎn)和基礎(chǔ)法律關(guān)系這兩個問題入手，逐次評析證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)涉及的一些法律問題,。 ?。ㄒ唬┗A(chǔ)資產(chǎn) 在資產(chǎn)證券化過程中，資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓行為如果被認為不能完全與原始權(quán)益人相隔離,，則會被定性為擔保融資行為,。 如果某項財產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給他人，不再屬于原始權(quán)益人的財產(chǎn)范圍,，則該項轉(zhuǎn)讓可以稱為“真實出售（true sale）”,。 債權(quán)作為可證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)在各國都是比較普遍的做法。按照我國法律,，債是指按照合同的約定或者依照法律的規(guī)定,，在當事人之間產(chǎn)生的特定的權(quán)利和義務(wù)關(guān)系。在中國,，能夠引起債發(fā)生的法律事實,，包括合同、侵權(quán)行為,、不當?shù)美o因管理以及法律規(guī)定的其他方式,。而根據(jù)資產(chǎn)證券化對于基礎(chǔ)資產(chǎn)的要求,，基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)“符合法律法規(guī)，權(quán)屬明確,，可以產(chǎn)生獨立,、可預(yù)測的現(xiàn)金流的可特定化的財產(chǎn)權(quán)利或者財產(chǎn)”，對于可以作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的債權(quán)而言,，無論是監(jiān)管部門還是投資者都希望此種債權(quán)為一種依契約產(chǎn)生的合同之債,。在實務(wù)中，原始權(quán)益人也往往將其擁有的合同債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給特殊目的載體,。[2] 合同債權(quán)作為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn),，在法律上有以下幾個支持條件：第一,，債權(quán)的可轉(zhuǎn)讓性。依民法及合同法,，除了按照合同的性質(zhì),、當事人有約定或者法律有規(guī)定不得轉(zhuǎn)讓外，債權(quán)人可以將合同債權(quán)轉(zhuǎn)讓給第三人,，且只須通知債務(wù)人而無須以其前置同意為條件,。第二，債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓在風(fēng)險隔離的效果上可以達到最佳,。只要原始權(quán)益人已將債權(quán)上幾乎所有風(fēng)險和報酬轉(zhuǎn)移給了特殊目的載體,，相關(guān)債權(quán)類金融資產(chǎn)可以得以終止確認，那么即使原始權(quán)益人破產(chǎn)或者遭受到其他債務(wù)訴訟時,，通常也不會對債權(quán)轉(zhuǎn)讓的合法性,、有效性及特殊目的載體作為債權(quán)人的合法地位和行使權(quán)利的便利性產(chǎn)生不利的影響。因此,，債權(quán)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓從技術(shù)上來說是完全可以達到真實出售和破產(chǎn)隔離的,。 如前所述，隧道股份BOT項目資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)即屬于回購關(guān)系下形成的合同債權(quán),，因此從法理上實現(xiàn)“真實出售”是可能的,。 （二）基礎(chǔ)法律關(guān)系 根據(jù)專項計劃說明書,，“委托人與計劃管理人簽訂《資產(chǎn)管理合同》,，將認購資金以專項資產(chǎn)管理方式委托計劃管理人管理，計劃管理人設(shè)立并管理專項計劃,，委托人取得資產(chǎn)支持證券,，成為資產(chǎn)支持證券持有人?！?因此,，專項計劃的基礎(chǔ)法律關(guān)系系委托關(guān)系。委托代理關(guān)系因其不穩(wěn)定和脆弱,，僅適合運用于較短期的資產(chǎn)管理,。因為委托代理原則上于當事人一方死亡或喪失民事行為能力時即歸于消滅，而且被代理人可以隨時取消委托,，代理人也可隨時辭去委托,。委托代理中，即使在委托合同中約定“受托人破產(chǎn),、辭任,、解任時，委托合同對繼任的受托人仍然有效”,，但因為這是一種涉他合同,，未經(jīng)繼任者確認,，原來所設(shè)定的委托并不當然對繼任的受托人有效。由此可見,，委托代理法律關(guān)系對于計劃的長期存續(xù)增加了很多不穩(wěn)定因素,。[3] 同時，證監(jiān)會模式下的專項資產(chǎn)管理計劃,，受分業(yè)經(jīng)營限制,，未明確適用《信托法》，其風(fēng)險隔離無法借用信托原理,，而是按照《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》和專項計劃合同的相關(guān)約定及監(jiān)管者要求的資產(chǎn)獨立操作來保障,。但失去《信托法》保護的專項計劃，在委托代理的法律結(jié)構(gòu)下,，不可能存在一個保障基礎(chǔ)資產(chǎn)獨立的載體,。因為根據(jù)民法基本原理，委托財產(chǎn)的所有權(quán)屬于委托人即投資者,，這樣基礎(chǔ)資產(chǎn)不能獨立于投資者,，也無法對抗投資者的債權(quán)人或破產(chǎn)清算人對基礎(chǔ)資產(chǎn)主張權(quán)利。同時,，因為投資者人數(shù)眾多,，且不斷變動，在需要進行權(quán)屬登記的情況下,，“基礎(chǔ)資產(chǎn)”無法登記到全體投資者名下,，從而使基礎(chǔ)資產(chǎn)的權(quán)屬不明晰。因此,，僅僅依靠證監(jiān)會部門規(guī)章的規(guī)定,，難于完全確立起專項計劃資產(chǎn)的獨立性，很難在未來可能的司法審查中確保達到真正的破產(chǎn)隔離,，對于投資者來說具有法律保護上的不確定性,。 綜上所述，如果無法解決基礎(chǔ)資產(chǎn)的獨立性問題,，無法運用恰當?shù)姆山Y(jié)構(gòu)實現(xiàn)破產(chǎn)隔離,，則證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在法律上就存在重大缺陷和不確定性。 參考文獻： [1] 李可. 專項資產(chǎn)管理計劃——基金公司的新產(chǎn)品[J].中國城市金融,，2012，（11）. [2] 徐昕,、郭翊. 基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇過程中的法律瓶頸——對于“債權(quán)”與“收益權(quán)”的法律評析[J]. 汕頭大學(xué)學(xué)報（人文社會科學(xué)版）,，2008，（04）. [3] 李敏. 證券公司專項資產(chǎn)管理計劃的制度缺失——中國聯(lián)通租賃費收益計劃方案評析[J]. 法學(xué)研究,，2007,，（03）. 責(zé)任編輯：hrchenwei |
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