資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)模式及專項資產(chǎn)管理計劃主要結(jié)構(gòu),，這些內(nèi)容可能在操作過程中對比分析才有意義,，大家可以作為參考手冊學(xué)習(xí)，歡迎后臺交流并轉(zhuǎn)發(fā)分享,。
計劃規(guī)模,、 本息償付安排 | 與基礎(chǔ)資產(chǎn)評估或預(yù)測的現(xiàn)金流狀況匹配。 | 計劃存續(xù)期 | 根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的存續(xù)期限和收益償付安排確定,。 | 信用增級 | 可以采用結(jié)構(gòu)分層的內(nèi)部信用增級方式,，或者第三方擔(dān)保的外部信用增級方式。 | 收益率和價格 | 由計劃管理人通過公開詢價方式確定,。 | 計劃推廣銷售 | 向特定的機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行,。最低認(rèn)購金額不低于人民幣100萬元。 | 登記結(jié)算 | 中國證券登記結(jié)算有限公司辦理收益憑證的登記結(jié)算,、發(fā)放投資收益,。 | 流動性安排 | 收益憑證在證券交易所轉(zhuǎn)讓。 | 信用評級 | 計劃存續(xù)期間,，資信評級機(jī)構(gòu)至少每年出具一次評級報告,。 |
圖表 ：專項資產(chǎn)管理計劃交易結(jié)構(gòu)圖 
（二）基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇
資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)具備如下主要特征：
一是穩(wěn)定性：未來可以產(chǎn)生穩(wěn)定的、可預(yù)測的現(xiàn)金流收入,；
二是同質(zhì)性：資產(chǎn)池內(nèi)的資產(chǎn)應(yīng)具有標(biāo)準(zhǔn)化的合約文件,，即具有很高的同質(zhì)性；
三是資產(chǎn)質(zhì)量：原始權(quán)益人持有該資產(chǎn)已有一定期限,，且現(xiàn)金流歷史記錄良好,，相關(guān)數(shù)據(jù)容易獲得。
若以收益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn),，收益權(quán)的來源應(yīng)當(dāng)符合法律,、法規(guī)規(guī)定,；收益權(quán)應(yīng)當(dāng)獨(dú)立、真實(shí),、穩(wěn)定的現(xiàn)金流量歷史記錄,；未來現(xiàn)金流量保持穩(wěn)定或穩(wěn)定增長；未來現(xiàn)金流量能夠合理預(yù)測和評估,；收益權(quán)的轉(zhuǎn)讓在法律上實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售,、最大限度實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離。
若以債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn),，相關(guān)的交易行為應(yīng)當(dāng)真實(shí),、合法；預(yù)期收益金額能夠基本確定,；債權(quán)轉(zhuǎn)讓應(yīng)當(dāng)實(shí)現(xiàn)真實(shí)銷售,、破產(chǎn)隔離。
具體來說,，基礎(chǔ)資產(chǎn)可以分為以下幾類：
第一類：水電氣資產(chǎn),，包括電廠及電網(wǎng)、自來水廠,、污水處理廠,、燃?xì)夤镜取?/p>
第二類：路橋收費(fèi)和公共基礎(chǔ)設(shè)施，包括高速公路,、鐵路機(jī)場,、港口、大型公交公司等,。
第三類：市政工程特別是正在回款期的BT項目,，主要指由開發(fā)商墊資建設(shè)市政項目，建成后移交至政府,，政府分期回款給開發(fā)商,，開發(fā)商以對政府的應(yīng)收回款做基礎(chǔ)資產(chǎn)。
第四類：商業(yè)物業(yè)的租賃,，但沒有或很少有合同的酒店和高檔公寓除外,。
第五類：企業(yè)大型設(shè)備租賃、具有大額應(yīng)收賬款的企業(yè),、金融資產(chǎn)租賃等,。
第六類：信貸資產(chǎn)和信托受益權(quán)。
資產(chǎn)證券化的規(guī)模最小將在4億元以上,，建議最好在8億元以上,。期限一般在5年以內(nèi)。
發(fā)行主體多為大中型企事業(yè)單位，其主要要求如下：
一是具有較優(yōu)質(zhì)的基礎(chǔ)資產(chǎn)：符合法律法規(guī),，權(quán)屬明確,，可以產(chǎn)生獨(dú)立、可以預(yù)測的現(xiàn)金流的財產(chǎn)權(quán)利或者財產(chǎn),；
二是基礎(chǔ)資產(chǎn)每年產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流1億元以上為佳,；
三是基礎(chǔ)資產(chǎn)不存在抵押或質(zhì)押的情況；
四是原始權(quán)益人綜合實(shí)力較強(qiáng),，主體評級AA及以上為佳,。
（三）信用增級的安排
由于專項資產(chǎn)管理計劃的法律地位是采用《合同法》下的委托代理關(guān)系，因此其本身不具有特定的法人地位,?；谏鲜鲈颍谥袊壳暗姆森h(huán)境,，專項資產(chǎn)管理計劃難以擔(dān)任交易的主體,，因此在證券公司作為代理人與原始權(quán)益人交易過程中可以做到證券公司破產(chǎn)不影響專項資產(chǎn)管理計劃的所有權(quán)從而實(shí)現(xiàn)專項資產(chǎn)管理計劃的破產(chǎn)隔離功能。但由于實(shí)現(xiàn)不了以專項資產(chǎn)管理計劃持有經(jīng)營性資產(chǎn)（如房產(chǎn),、高速公路收費(fèi)權(quán)等）,，從而該結(jié)構(gòu)難以實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售,。
信用增級主要有兩種類型：外部增級（擔(dān)保,、信用證、債權(quán)或資產(chǎn)保險,、債券保險,、服務(wù)公司墊款）和內(nèi)部增級（準(zhǔn)備金、超額抵押,、結(jié)構(gòu)分層）,。在專項資產(chǎn)管理計劃難以實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售的情況下，采納擔(dān)保等外部信用增級方式往往成為必備首選,。因此在以專項資產(chǎn)管理計劃作為SPV載體的資產(chǎn)證券化實(shí)務(wù)中,，基本都需要引入擔(dān)保機(jī)構(gòu)對基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流提供擔(dān)保，從而以外部信用增級的方式保護(hù)資產(chǎn)支持證券投資者的權(quán)益,。
（四）項目審批流程
常見的審批流程如下: 
目前,，我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)主要有三種實(shí)踐模式：銀監(jiān)會、央行審批監(jiān)管的信貸資產(chǎn)證券化,，證監(jiān)會監(jiān)管的證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化,，中國銀行間市場交易商協(xié)會注冊發(fā)行的資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN)。在這三種資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)模式中,，信貸資產(chǎn)證券化對于基礎(chǔ)資產(chǎn)的“構(gòu)造”和“轉(zhuǎn)變”最為理想,，證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化與資產(chǎn)支持票據(jù)目前還難以在法律層面實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)池的真實(shí)銷售，從而無法使基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的風(fēng)險隔離。因此,，證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化與資產(chǎn)支持票據(jù)目前也很難使得基礎(chǔ)資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)會計意義上的出表,。
| 信貸資產(chǎn)證券化 | 證券公司 資產(chǎn)證券化 | 資產(chǎn)支持票據(jù) | SPV | 特殊目的信托 | 證券公司專項資產(chǎn)管理計劃 | 不強(qiáng)制要求 | 信用評級 | 需要雙評級，并且鼓勵探索采取多元化信用評級方式,，支持對資產(chǎn)支持證券采用投資者付費(fèi)模式進(jìn)行信用評級,。 | 具有證券市場資信評級業(yè)務(wù)資格的資信評級機(jī)構(gòu)，對專項計劃受益憑證進(jìn)行初始評級和跟蹤評級,。 | 公開發(fā)行需要雙評級,，并且鼓勵投資者付費(fèi)等多元化的信用評級方式；定向發(fā)行,，則由發(fā)行人與定向投資人協(xié)商確定,，并在《定向發(fā)行協(xié)議》中明確約定。 | 交易場所 | 全國銀行間債券市場 | 證券交易所,、證券業(yè)協(xié)會機(jī)構(gòu)間報價與轉(zhuǎn)讓系統(tǒng),、證券公司柜臺市場 | 全國銀行間債券市場 | 審核方式 | 審核制 | 核準(zhǔn)制 | 注冊制 | 基礎(chǔ)資產(chǎn) | 主要包括個人住房抵押貸款、汽車抵押貸款,、一般企業(yè)貸款,、中小企業(yè)貸款和不良貸款。毫無疑問,，不同基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流差別極大,。例如RMBS平均存續(xù)期限為31.5年；而中小企業(yè)貸款CLO的平均存續(xù)期限僅為2.9年,。 | 可以分為債權(quán)和收益權(quán),。債權(quán)是已有之債，如市政工程BT項目政府回購款,、設(shè)備租賃（金融租賃）款,，現(xiàn)金流預(yù)測較為容易。而收益權(quán)則完全依賴未來的經(jīng)營現(xiàn)金流,，現(xiàn)金流的不確定性和可預(yù)測性更差,。收益權(quán)包括水電氣資產(chǎn)收費(fèi)、路橋收費(fèi)和公共基礎(chǔ)設(shè)施等,。 | 和券商專項計劃的基礎(chǔ)資產(chǎn)差別不大,，相對信貸類來說，存續(xù)期限明顯縮短,。 | 交易結(jié)構(gòu) | 以特殊目的信托發(fā)行資產(chǎn)支持證券,，實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售和破產(chǎn)隔離。 | 以專項資產(chǎn)管理計劃為SPV,，由于專項計劃無信托法律地位,，實(shí)際上無法實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離,。一旦原始權(quán)益人出現(xiàn)破產(chǎn)風(fēng)險，專項資產(chǎn)有可能無法對抗善意第三方,。因此,，一般來說，專項計劃都有商業(yè)銀行或者關(guān)聯(lián)企業(yè)擔(dān)保,。 | 并未要求設(shè)立SPV,，僅通過資金監(jiān)管賬戶實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金流的隔離，因此不能實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售和風(fēng)險隔離等,。 | 信用增級 | 已發(fā)行產(chǎn)品來看,，絕大多數(shù)信貸資產(chǎn)支持證券都采取了4種內(nèi)部信用增級措施，即：優(yōu)先級/次級的分檔設(shè)計,、超額利息收入,、儲備賬戶和觸發(fā)機(jī)制安排。少數(shù)產(chǎn)品采取了外部信用增級措施,，如由發(fā)起機(jī)構(gòu)（銀行）提供流動性支持等,。 | 于存在破產(chǎn)隔離風(fēng)險，除內(nèi)部信用增級,，更為普遍地采用了第三方擔(dān)保,、差額支付安排、流動性貸款等外部信用增級措施,。 | 專項計劃一樣,，同樣依賴外部信用增級措施，如第三方信用支持,、資產(chǎn)抵質(zhì)押和外部現(xiàn)金儲備,。 | 現(xiàn)金流支付 | 從實(shí)際操作來看,，信貸類資產(chǎn)支持證券的現(xiàn)金流支付最為規(guī)范：信托賬戶下一般分成收益賬,、本金賬、稅收賬和儲備賬,；違約事件發(fā)生前,，利息現(xiàn)金流進(jìn)入收益賬，本金現(xiàn)金流計入本金賬,，支付順序?yàn)閮?yōu)先級A→優(yōu)先級B,；違約事件發(fā)生后，貸款本息合并,，支付順序?yàn)閮?yōu)先級A利息→優(yōu)先級A本金→優(yōu)先級B利息→優(yōu)先級B本金→次級本金,。 | 通過中證登系統(tǒng)向收益憑證持有人支付本息，支付次序?yàn)椋簝?yōu)先級預(yù)期收益→優(yōu)先級本金→余額分配給次級受益憑證持有人,。 | 基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流直接劃撥至資金專用監(jiān)管賬戶,，ABN本金的償還,，遵循順序?yàn)椋簝?yōu)先級利息→優(yōu)先級本金→次級利息→次級本金→余額留存至發(fā)起人。 | 信息披露 | 所有已發(fā)行信貸類資產(chǎn)支持證券在銀行間市場上市,，通過中國貨幣網(wǎng),、中國債券信息網(wǎng)披露相關(guān)發(fā)行、評級及跟蹤評級,、定價,、本息兌付等信息，信息披露最及時有效,。 | 可以通過交易所大宗交易平臺轉(zhuǎn)讓上市,，通過券商網(wǎng)站和交易所發(fā)布相關(guān)公告，信息披露較少,。 | 已發(fā)行的資產(chǎn)支持票據(jù)多選擇非公開定向發(fā)行,，缺乏公開渠道進(jìn)行信息披露。 |
總體而言,，三種我國實(shí)踐中的資產(chǎn)證券化形式體現(xiàn)出了三大特點(diǎn)：第一,，信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)足夠分散，而券商專項資產(chǎn)管理計劃,、資產(chǎn)支持票據(jù)的付款人相對集中,；第二，信貸資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)性質(zhì)主要為已經(jīng)存續(xù)的債權(quán),，而券商專項資產(chǎn)管理計劃,、資產(chǎn)支持票據(jù)的資產(chǎn)主要體現(xiàn)為未來的收益（收益權(quán)）；第三,，信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的設(shè)計,、運(yùn)作相對最為規(guī)范，資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）的實(shí)質(zhì)更多類似為一種債券,，券商專項資產(chǎn)管理計劃則介于兩者之間,。
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