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銀行：資產(chǎn)分拆上市：,，估值提升空間巨大（中金公司） 投資建議 我們建議投資者關(guān)注銀行旗下資產(chǎn)（如理財(cái),、信用卡、私人銀行等）的分拆乃至最終上市對銀行整體估值的巨大正面作用,。繼續(xù)強(qiáng)烈看多A股銀行股,，目標(biāo)價(jià)10倍 PE（上漲空間為60%），推薦平安/中行/光大/交行/招行,。 理由 （一）銀行為什么要做旗下資產(chǎn)的分拆乃至最終上市,？ 混合所有制改革的應(yīng)有之義。這些業(yè)務(wù)（如理財(cái),、信用卡,、私人銀行等）較為市場化，被納入現(xiàn)有銀行體系作為一個(gè)部門運(yùn)作在機(jī)制/薪酬等方面都不適應(yīng)日趨激烈的市場競爭,。 （二）什么時(shí)候會(huì)做,？——分拆（即成立獨(dú)立子公司）最快今年二季度，中期以上市為目標(biāo),。 （三）哪些資產(chǎn)會(huì)被分拆,？ 最先被分拆的是銀行理財(cái),，其次是信用卡和私人銀行，投行/金融市場/托管等新興業(yè)務(wù)也有分拆可能,。 （1）銀行理財(cái)：如果分拆上市,，價(jià)值占銀行市值的13%。截止到2014 年上半年,，銀行業(yè)理財(cái)產(chǎn)品余額為12.65 萬億元,，同比增長39.3%。2013 年底上市國有銀行+股份制銀行理財(cái)余額為8.2 萬億,，預(yù)計(jì)到2015 年底會(huì)達(dá)到16 萬億,。如果按照資產(chǎn)管理公司的平均P/AUM（5.9%）來估值，則銀行理財(cái)業(yè)務(wù)的價(jià)值為1 萬億,，占對應(yīng)銀行市值的13%,，其中光大/華夏/興業(yè)分別為33%/27%/19%。 （2）信用卡：如果分拆上市,，價(jià)值占銀行市值的9%,。我們估算2013 年上市國有銀行+股份制銀行信用卡業(yè)務(wù)總收入（利息收入+非利息收入）為0.17 萬億，如果參照美國4 家上市信用卡公司的平均P/I（3.9x,，I 為利息收入+非利息收入）估值,，則銀行信用卡業(yè)務(wù)的價(jià)值為0.67 萬億，占對應(yīng)銀行市值的9%,，其中光大/平安/招行分別為20%/17%/19%,。 （3）部分銀行在互聯(lián)網(wǎng)金融 領(lǐng)域也可能嘗試分拆或成立新的子公司。 （四）這些分拆的資產(chǎn)對估值有什么作用,？ 光銀行理財(cái)和信用卡單獨(dú)估值就占銀行現(xiàn)有估值的22%,，其中對光大銀行的貢獻(xiàn)高達(dá)53%。 （五） 哪些銀行最受益,？ 光大/平安/興業(yè)/交行,。我們預(yù)計(jì)，光大/平安可能率先試點(diǎn)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)的分拆,，且被分拆業(yè)務(wù)占現(xiàn)有市值的占比最高,；興業(yè)可能會(huì)率先嘗試互聯(lián)網(wǎng)金融相關(guān)業(yè)務(wù)的拆分。  盈利預(yù)測與估值 A/H 銀行股交易于6.3/5.4 倍2015 年市盈率和1.03/0.89 倍2015年市凈率,。 風(fēng)險(xiǎn) 壞賬風(fēng)險(xiǎn)加速暴露,。 |
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