===本文導讀===

　　【行業(yè)前景】政策逐步放開 藥企駛?cè)搿坝|網(wǎng)”快車道

　　【個股解析】10大醫(yī)藥電商概念股價值解析

　　政策逐步放開 藥企駛?cè)搿坝|網(wǎng)”快車道

　　阻礙醫(yī)藥電商發(fā)展的政策正在“破冰”，處方藥和醫(yī)?！坝|網(wǎng)”指日可待,。在醫(yī)藥電子新政正式落地之后，醫(yī)藥電子商務(wù)有望實現(xiàn)行業(yè)突破,。這是上證報記者昨日從第三屆中國醫(yī)藥互聯(lián)網(wǎng)大會上采訪獲得的信息,。

　　在第二十六屆中國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展高峰論壇期間，中國醫(yī)藥企業(yè)管理協(xié)會會長于明德接受上證報記者采訪時表示,，今年5月28日發(fā)布的《互聯(lián)網(wǎng)食品藥品經(jīng)營監(jiān)督管理辦法(征求意見稿)》是自2009年新醫(yī)改以來,，最具改革思維的意見。“可以預見的最終方向是,，互聯(lián)網(wǎng)藥品肯定會給行業(yè)帶來巨大的推動,。尤其是正在醞釀中的創(chuàng)新的藥品交易模式?！庇诿鞯卤硎?。

　　《互聯(lián)網(wǎng)食品藥品經(jīng)營監(jiān)督管理辦法》正式落地之后，最大亮點是處方藥網(wǎng)絡(luò)銷售的放開,?！斑@是未來的大方向，但具體怎么放開,，分幾步走,？還需要等待具體的細則出臺?！庇诿鞯聲L稱,。而國家食藥監(jiān)總局藥品化妝品監(jiān)管司副巡視員劉小平則進一步透露：“目前關(guān)于處方藥全面放開的說法不確切?！碧幏剿幍匿N售只是有限地逐步放開,，并且可能將以“正面清單”的方式對銷售范圍進行限制。但可以想象的是,，醫(yī)藥互聯(lián)網(wǎng)對患者,、醫(yī)院，乃至整個醫(yī)藥行業(yè)的都將帶來顛覆式影響,。

　　醫(yī)藥“觸網(wǎng)”的價值同樣得到企業(yè)的認同,。九州通集團電商CTO王樂天認為，真正未來商業(yè)價值的創(chuàng)造應(yīng)該在傳統(tǒng)行業(yè),，包括基本的產(chǎn)品生產(chǎn)和服務(wù)實施,，而移動互聯(lián)網(wǎng)則是各領(lǐng)域都可使用的工具?！翱傮w看來,，在目前線下藥店經(jīng)營頻現(xiàn)困境，在醫(yī)藥電商政策逐漸松動,，以及移動互聯(lián)網(wǎng)和科技手段迅速發(fā)展的大趨勢下,，醫(yī)藥O2O的拐點已經(jīng)來臨?！?/p>

　　而國務(wù)院發(fā)展研究中心研究員魏際剛則用“數(shù)據(jù)說話”,，證明醫(yī)藥健康市場廣闊，醫(yī)藥電商前景值得探索,。據(jù)稱,，預計到2020年健康產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值規(guī)模達10萬億元。

　　事實上，在醫(yī)藥電子商務(wù)即將放開的大趨勢下,，大批醫(yī)藥上市公司已“先知先覺”開始探索醫(yī)藥互聯(lián)網(wǎng)模式,。

　　據(jù)上證報資訊統(tǒng)計，今年以來,，滬深兩市共有18家醫(yī)藥上市公司積極“觸網(wǎng)”備戰(zhàn)醫(yī)藥互聯(lián)網(wǎng)時代,。其中有九州通、上海醫(yī)藥,、康美藥業(yè)等在醫(yī)藥流通和電商領(lǐng)域布局的“先行者”,，也有包括片仔癀、以嶺藥業(yè),、太安堂等傳統(tǒng)醫(yī)藥企業(yè)投身互聯(lián)網(wǎng)的“新身影”,。

　　從探索互聯(lián)網(wǎng)的模式來看，傳統(tǒng)的制藥企業(yè)“觸網(wǎng)”均是通過獲取互聯(lián)網(wǎng)藥品交易資格證,，方可被準入在互聯(lián)網(wǎng)銷售企業(yè)生產(chǎn)的藥品,。而九州通、上海醫(yī)藥,、康美藥業(yè)等藥企則選擇建立自己的網(wǎng)上售藥平臺。

　　值得一提的是,，從醫(yī)藥流通領(lǐng)域進入醫(yī)藥電商的九州通通過旗下的電商平臺好藥師探索O2O服務(wù)模式已初見成效,。今年3月，好藥師網(wǎng)又攜手騰訊展開微信購藥平臺,，配合公司“藥急送”三期項目進行探索,。數(shù)據(jù)顯示，截至2014年11月,，好藥師已與4000多家藥店達成合作,，用戶可以通過好藥師微信服務(wù)賬號，發(fā)起藥急送服務(wù),，目前,，在北京、上海,、廣州等進行O2O試點,。

　　由于目前國家食品藥品監(jiān)督管理總局內(nèi)部對開放網(wǎng)售處方藥仍有爭論，未必如預期能在1月推出,，但顯然,，各大企業(yè)都已在醫(yī)藥電商領(lǐng)域磨刀霍霍。

　　11月18日,，天貓醫(yī)藥館對外公布數(shù)據(jù)：除天貓醫(yī)藥館的保健品,、滋補品成交之外，2014年天貓醫(yī)藥館的醫(yī)藥類目，雙十一銷售額同比增幅315%,，OTC藥品(非處方藥,，可以在柜臺銷售的藥品)、醫(yī)療器械等醫(yī)藥產(chǎn)品熱銷,，顯示消費者購買藥品,、健康養(yǎng)生的習慣往電商遷徙。

　　分析師表示,，受制于處方藥網(wǎng)上銷售和醫(yī)保報銷的限制,，目前國內(nèi)醫(yī)藥電商市場規(guī)模只有42億元。而隨著《互聯(lián)網(wǎng)食品藥品經(jīng)營監(jiān)督管理辦法》(放開處方藥網(wǎng)售),、醫(yī)保支付對接等政策推進,，未來醫(yī)藥電商可能進入高速發(fā)展期。(上海證券報)

　　10大醫(yī)藥電商概念股價值解析

　　九州通：全面布局電商業(yè)務(wù),，期待政策推進

　　類別：公司 研究機構(gòu)：國泰君安證券股份有限公司 研究員：丁丹,，胡博新 日期：2014-11-19

　　首次覆蓋，給予謹慎增持評級,。公司在醫(yī)藥分銷領(lǐng)域耕耘多年,，目前已建成以22 家省級、31 家地市級醫(yī)藥物流中心為基礎(chǔ)的全國性醫(yī)藥物流配送體系,；同時公司已全面布局B2B,、B2C、O2O電商業(yè)務(wù),，隨著電商配套政策的推進,，未來公司電商業(yè)務(wù)或?qū)⒂瓉砀咚侔l(fā)展期。預計公司2014-2016年EPS為0.34,、0.40,、0.48元，同類可比醫(yī)藥商業(yè)公司2015年平均PE31X,，考慮到公司在電商業(yè)務(wù)上的優(yōu)勢,，首次覆蓋給予謹慎增持評級，目標價17元(對應(yīng)2015年P(guān)E43X).

　　核心業(yè)務(wù)增長平穩(wěn),，純銷業(yè)務(wù)快速增長,。2013年公司主營收入 333.5 億，西藥和中成藥核心業(yè)務(wù)收入295億,，增長11.6%,，預計未來憑借物流和運行效率的優(yōu)勢，公司西藥和中成藥業(yè)務(wù)將保持10%左右的平穩(wěn)增長,；其中公司二級及以上醫(yī)院純銷業(yè)務(wù)2013年收入45.2億,，增長55.9%,，但目前只覆蓋醫(yī)院2321家，潛在醫(yī)院數(shù)量約8000家,，未來公司可進一步通過品種優(yōu)化和藥事服務(wù)推動純銷業(yè)務(wù)保持快速增長,。

　　全面布局電商業(yè)務(wù)。公司目前已全面布局醫(yī)藥電商業(yè)務(wù)：2013年九州通醫(yī)藥網(wǎng)B2B業(yè)務(wù)收入約 11.7億,，終端客戶超過8000家,；好藥師B2C業(yè)務(wù)收入2.04億，凈利潤192.5萬,；O2O業(yè)務(wù)主要通過與微信合作“藥急送”功能開展,，目前已經(jīng)與北京、上海等地的多家線下藥店建立合作關(guān)系,。受制于處方藥網(wǎng)上銷售和醫(yī)保報銷的限制,，目前國內(nèi)醫(yī)藥電商市場規(guī)模只有42億，隨著《互聯(lián)網(wǎng)食品藥品經(jīng)營監(jiān)督管理辦法》(放開處方藥網(wǎng)售),、醫(yī)保支付對接等政策的推進,，未來醫(yī)藥電商可能會進入高速發(fā)展期，預計公司憑借在線上信息技術(shù)+線下物流體系+與微信和線下藥店合作上的積累和優(yōu)勢,，未來醫(yī)藥電商業(yè)務(wù)可取得高速發(fā)展,。

　　風險提示：電商政策進度低于預期

　　以嶺藥業(yè)：老產(chǎn)品增長穩(wěn)健，新業(yè)務(wù)進展順利

　　類別：公司 研究機構(gòu)：國泰君安證券股份有限公司 研究員：丁丹,，胡博新 日期：2014-11-19

　　首次覆蓋,，給予謹慎增持評級。公司通心絡(luò),、參松養(yǎng)心等心腦血管核心產(chǎn)品憑借“絡(luò)病學”理論支撐,，依靠強有力的循證醫(yī)學實驗推動和基藥招標促進,，預計未來將繼續(xù)保持快速增長,，而連花清瘟膠囊多次被國家衛(wèi)計委列入禽流感等病毒性傳染疾病的診療方案中，通過療效和政策支撐,，未來將穩(wěn)健增長,；電商、國際制劑等業(yè)務(wù)開展順利,，未來可形成公司新的利潤增長點,。預計2014-2016年公司EPS為0.66、0.86,、1.11元,，同類可比中成藥企業(yè)2015年P(guān)E為25X，考慮到公司核心產(chǎn)品擁有獨特的中醫(yī)理論體系支撐,，可享受估值溢價,，首次覆蓋給予公司謹慎增持評級,，目標價35元(對應(yīng)2015年P(guān)E 40X) 強有力的絡(luò)病理論支撐心腦血管產(chǎn)品快速增長。

　　公司2013年總營收24.9億,，其中心腦血管產(chǎn)品收入18億,，毛利12億，占整體毛利72%,。公司的心腦血管產(chǎn)品主要以公司獨有的絡(luò)病理論為基礎(chǔ)研發(fā),，通過理論的學術(shù)推廣和大規(guī)模循證醫(yī)學實驗的開展，通心絡(luò)膠囊,、參松養(yǎng)心等心腦血管產(chǎn)品在終端有較強的競爭力,，同時兩個產(chǎn)品均進入新版基藥目錄，隨著招標的推進和銷售渠道下層,，未來在基層市場放量可期,。連花清瘟膠囊多次被國家衛(wèi)計委列入禽流感等病毒性傳染疾病的診療方案中，并且已進入新版基藥目錄,，利用療效和政策支撐,，未來將穩(wěn)健增長。

　　電商等新業(yè)務(wù)進展順利,。公司電商平臺以嶺健康城8月底已上線,，目前運轉(zhuǎn)順利，未來可能會在現(xiàn)有健康產(chǎn)品銷售基礎(chǔ)上,，進一步拓展掛號預約和網(wǎng)上診療業(yè)務(wù),；公司國際制藥業(yè)務(wù)正由OEM向海外制劑注冊轉(zhuǎn)型，未來可進一步拓展公司產(chǎn)品銷售渠道,，形成新的利潤增長點,；公司根據(jù)公司公告，公司研發(fā)用于治療糖尿病并發(fā)癥的周絡(luò)通膠囊和芪黃明目膠囊已完成三期臨床并報生產(chǎn),，預計獲批上市后可提升公司糖尿病領(lǐng)域競爭力,。

　　風險提示：新產(chǎn)品獲批進度低于預期，招標進度低于預期

　　康美藥業(yè)：業(yè)績增長穩(wěn)健,，電商助力更上層樓

　　類別：公司 研究機構(gòu)：長江證券股份有限公司 研究員：劉舒暢 日期：2014-11-03

　　事件描述

　　康美藥業(yè)發(fā)布 2014 年三季報：實現(xiàn)營業(yè)收入115.77 億元,，同比增長22.16%；歸屬于上市公司股東的凈利潤14.98 億元,，同比增長8.02%,，每股收益0.681元；扣非凈利潤14.82 億元,，同比增長7.53%,。

　　事件評論

　　增長穩(wěn)健，期待重獲優(yōu)惠稅率：前三季度,，公司收入同比增長22%,，由于母公司高新企業(yè)資格到期,，暫時按25%的所得稅率計算，凈利潤同比增長8%,，以所得稅率15%還原凈利潤,，同比增長22%，預計年底前母公司可重獲高新企業(yè)資格,。綜合毛利率下降0.15 個百分點,；銷售費率基本持平，管理費率下降0.23 個百分點,，財務(wù)費率上升0.24 個百分點,。

　　中藥飲片、西藥貿(mào)易及保健食品高增長：前三季度,，(1)中藥飲片收入同比增長約50%,。目前，北京中藥飲片生產(chǎn)基地已取得GMP 證書,，亳州基地,、四川閬中基地正在辦理生產(chǎn)認證等手續(xù)，預計年底前可通過認證,。隨著新增產(chǎn)能陸續(xù)釋放,，全年中藥飲片業(yè)務(wù)收入增速有望超過45%；(2)中藥材貿(mào)易收入同比增長約5%,，藥材貿(mào)易業(yè)務(wù)逐步精選林下參等優(yōu)質(zhì)品種,；(3)西藥業(yè)務(wù)中，自產(chǎn)藥品收入同比略有增長,。受益于醫(yī)院藥房托管工作的開展,，西藥貿(mào)易業(yè)務(wù)收入同比增長80%以上；(4)保健品,、食品收入同比增速超過80%,，公司與人保合作的直銷業(yè)務(wù)已正式啟動，前三季度貢獻收入2 個多億,，有力促進了保健食品的銷售,；(5)商鋪租售業(yè)務(wù)收入恢復增長,，主要因為三季度亳州二期等項目已部分開始出售并結(jié)算,。

　　電商業(yè)務(wù)步入發(fā)展快車道：(1)B2B 業(yè)務(wù)：中藥材大宗交易平臺(e 藥谷)上線運行以來，依靠全國30 多處的倉儲物流中心,，已制定上市品種標準近20 個,，業(yè)務(wù)電子盤面達100 多億元；(2)B2C 業(yè)務(wù)：“康美之戀”健康云平臺項目已啟動,，旗下“康美商城”也已上線運行,，中藥材O2O 交易平臺“康美中藥城”也已上線運行,。借助電商平臺，公司保健品,、食品,、飲片及藥材貿(mào)易等業(yè)務(wù)增長有望提速。

　　維持“推薦”評級：公司貫穿中藥材上下游全產(chǎn)業(yè)鏈,，中藥材貿(mào)易業(yè)務(wù)穩(wěn)定發(fā)展,，飲片產(chǎn)能瓶頸逐步消除，下游消費品正快速增長,，電商平臺助力公司各項業(yè)務(wù)更上層樓,。預計2014-2015 年EPS 分別為1.05 元、1.31元,、1.65 元,，對應(yīng)PE 分別為15X、12X,、9X,，估值具有提升空間，維持“推薦”評級,。

　　同仁堂：商業(yè)增速回升,，靜待活力釋放

　　類別：公司 研究機構(gòu)：長江證券股份有限公司 研究員：劉舒暢 日期：2014-11-03

　　事件描述

　　同仁堂發(fā)布 2014 年三季報：實現(xiàn)營業(yè)收入72.42 億元，同比增長8.49%,；歸屬于上市公司股東的凈利潤5.79 億元,，同比增長14.19%，每股收益0.442 元,；扣非凈利潤5.71 億元,，同比增長15.11%。

　　事件評論

　　前三季度收入增長8.5%,，扣非凈利潤增長15%：前三季度,，公司收入同比增長8.5%，凈利潤同比增長14%,，扣非凈利潤同比增長15%,。前三季度公司綜合毛利率基本持平；銷售費率下降1.39 個百分點,，主要系公司加強費用管控所致,；管理費率基本持平；財務(wù)費率下降0.32 個百分點,。

　　商業(yè)增速回升,，科技、國藥保持較快增速：前三季度,，公司醫(yī)藥商業(yè)收入同比增長約11%,，比中報略有提速,，主要是GSP 認證對商業(yè)業(yè)務(wù)的影響已經(jīng)恢復，新開門店也做出了一定貢獻,。工業(yè)收入增長約5%,，工業(yè)分平臺來看：(1)同仁堂股份：前三季度母公司收入同比基本持平，凈利潤同比增長21%,，一線品種中安宮牛黃丸,、國公酒收入增速超過15%,，二線品種中坤寶丸也獲得了快速發(fā)展,，全年有望過億，其它二三線品種平均增速在10%左右,；(2)同仁堂科技：前三季度收入同比增長17%,，凈利潤同比增長15%，其中,，牛黃解毒片和阿膠增速超過15%,，感冒清熱顆粒收入增長5%左右，六味地黃丸收入下滑,，子公司同仁堂麥爾海(主營日用品,、化妝品)收入同比增長超過35%。同仁堂科技配股籌資11.7 億港幣,，建設(shè)大興生產(chǎn)基地和毫州中藥前處理基地,，預計2015 年竣工。此外,，唐山基地(生產(chǎn)阿膠等產(chǎn)品)已開始生產(chǎn),。隨著產(chǎn)能瓶頸的消除，同仁堂科技增長有望提速,；(3)同仁堂國藥：前三季度收入同比增長29%,，凈利潤增長47%。其中,，安宮牛黃丸海外需求旺盛,，靈芝孢子粉正在越來越多的國家啟動注冊和備案工作。同時,，作為集團海外銷售平臺,，國藥已在15 個國家和地區(qū)開設(shè)52 家店鋪，并于6 月份收購了香港福明堂中醫(yī)藥中心50%股權(quán),，同時拓展新西蘭的零售業(yè)務(wù),，香港醫(yī)療中心也有望于今年4 季度開張,。不斷拓展的海外營銷網(wǎng)絡(luò)也將促進集團旗下各子公司工業(yè)產(chǎn)品的銷售,。

　　靜待經(jīng)營活力釋放：公司上市以來，發(fā)展速度較為緩慢,，我們認為主要原因在于機制,。8 月初,，北京市公布了《關(guān)于全面深化市屬國資國企改革的意見》，涉及市屬國企改革框架性意見,。雖然國企改革的政策細則落地尚需一定時間，但其大方向是明確的,。我們期待公司機制能得到改善，進一步激發(fā)企業(yè)內(nèi)生活力,。

　　維持“推薦”評級：同仁堂的品牌價值無可比擬，擁有純正中藥產(chǎn)品,、豐富中醫(yī)師資源和遍布全球的銷售網(wǎng)絡(luò),，是潛力巨大的平臺型企業(yè)。國企改革預期等積極因素,，將會促進制約公司發(fā)展的機制問題逐漸改觀,。預計公司2014-2016 年EPS分別為0.60 元、0.73 元,、0.89 元,，對應(yīng)PE 分別為31X、26X 和21X,，維持“推薦”評級,。

　　東阿阿膠：提價難掩增長乏力，低于預期

　　類別：公司 研究機構(gòu)：華融證券股份有限公司 研究員：張科然 日期：2014-10-22

　　三季報業(yè)績情況

　　2014年1-9月份實現(xiàn)營業(yè)收入26.04億元,，同比下降8.68%,；歸屬上市公司凈利潤為9.23億元，同比增長7.27%,；扣非后歸屬上市公司凈利潤為8.43億元，同比增長0.57%,；每股收益為1.41元,，低于預期。 單季度來看，7-9月份實現(xiàn)營業(yè)收入8.77億元,，同比下降20.12%,；歸屬上市公司凈利潤為3.02億元，同比下降5.24%,；每股收益0.46元,。秋季開始的銷售旺季開始下滑，說明公司提價犧牲了正常增長,。

　　9月份公布阿膠出廠價上調(diào)53%,，打擊了旺季消費

　　公司2014年9月13日公告由于原材料驢皮價格上漲上調(diào)阿膠出廠價53%，并未給公司帶來業(yè)績改善,，反而使得即將到來的銷售旺季蒙上陰霾,，打擊了消費者積極性。由于本次大幅提價幅度僅次于2011年1月5日提價60%,，是否會重蹈之前的覆轍,，則需要進一步跟蹤研究。

　　進一步拓展養(yǎng)生保健領(lǐng)域,，投資鹿茸項目

　　公司圍繞“補血,、滋補、保健”三個領(lǐng)域,，由補血市場向滋補,、保健和大健康市場拓展，于2014年6月底以自有資金投資255萬元控股西豐縣吉園鹿產(chǎn)品加工有限公司,，持股51%,，推進非阿膠類滋補品保健業(yè)務(wù)的發(fā)展。

　　投資策略

　　鑒于公司第三季度出現(xiàn)大幅下滑,，我們下調(diào)公司業(yè)績,，預測2014-2016年公司營業(yè)收入分別為36.55億元、40.20億元和45.03億元,，歸屬上市公司凈利潤分別為11.55億元,、14.20億元和15.95億元，每股收益分別為1.77元,、2.17元和2.44元,，對應(yīng)PE 分別為21倍、17倍和15倍,。公司PE 估值遠遠低于醫(yī)藥行業(yè)整體估值,，估值相對安全，我們繼續(xù)給予公司“推薦”評級,。

　　風險提示

　　產(chǎn)品安全事件,，驢皮價格繼續(xù)大幅上漲或者下跌等,。

　　亞寶藥業(yè)1-3Q業(yè)績點評：業(yè)績快速增長，符合預期

　　類別：公司 研究機構(gòu)：群益證券(香港)有限公司 研究員：閆永正 日期：2014-10-31

　　公司發(fā)布公告,， 2014 年1-3Q 實現(xiàn)凈利潤1.39 億元,，YOY+31.97%，折合ESP 為0.2 元,，符合預期,。公司扣非后凈利潤為1.38 億元,，YOY+94.57%,，主要是由于2013 年Q2 太原子公司出售土地獲得一次性土地出讓款及2013 年Q3出售四川孫公司獲得一次性收益所致。單季度來看,，公司Q3 實現(xiàn)凈利潤0.46億元,，YOY+10.04%，公司Q3 扣非后凈利潤為0.47 億元,，YOY 同比+124%,，主要原因為報告期公司主業(yè)務(wù)快速增長及2013 年Q3 出售四川孫公司獲得一次性收益所致。

　　2014 年公司1-3Q 主營業(yè)務(wù)收入為14.13 億元,，YOY+19.22%,，營收增速有所加快。我們預計：公司核心產(chǎn)品丁桂兒增速+50%,，二線產(chǎn)品消腫止痛貼由于基數(shù)較低所以增速+200%,，全年銷售收入有望突破1 億元。1-3Q 公司毛利率為53.64%,，同比大幅提升6 個pp,。主要為報告期毛利率較高的醫(yī)藥工業(yè)收入增速快于醫(yī)藥商業(yè)，導致業(yè)務(wù)收入占比結(jié)構(gòu)改善所致,。報告期公司費用控制能力表現(xiàn)出色,，在醫(yī)藥工業(yè)業(yè)務(wù)營收占比提升的同時，綜合費用率仍然小幅下降至41.12%,，同比下降0.5 個pp.

　　核心品種丁桂兒臍貼梅開二度：通過提價和新增產(chǎn)能等措施丁桂兒臍貼營收將二度提速,，預計14 年收入將突破5 億元，未來3-5 年丁桂兒有望成為10 億元的大品種,，市場空間廣闊,。

　　二線產(chǎn)品發(fā)力：公司潛力品種消腫止痛膏14 年呈爆發(fā)式增長，經(jīng)技術(shù)改造產(chǎn)能瓶頸已經(jīng)得到了徹底解決,，全年銷售有望超過1 億元,。

　　加碼研發(fā)，在研產(chǎn)品線值得期待：公司在研發(fā)方面投入力度大幅提升,，2014 年公司與王鵬一起成立蘇州亞寶創(chuàng)新藥研發(fā)公司,，目前公司儲備了鹽酸美金剛片,、歸元片、重組鼻咽癌疫苗等特色項目,、此外還與禮來合作開發(fā)糖尿病藥物,，未來或有亮點。

　　盈利預計：預計2014 年/2015 年公司分別實現(xiàn)凈利潤1.77 億元(YOY+49.35%)/2.42 億元(YOY+37.23%),， EPS 分別為0.26 元/0.35元,，對應(yīng)2014 年/2015 年P(guān)E 分別為41 倍/30 倍。我們預計未來1-2 年公司業(yè)績將會步入高速增長期,，維持“買入”的投資建議,，目標價12.3元(2015 PE 35X).

　　一心堂：藥品零售行業(yè)的整合者，未來O2O醫(yī)藥電商龍頭

　　類別：公司 研究機構(gòu)：光大證券股份有限公司 研究員：江維娜 日期：2014-11-04

　　具備綜合優(yōu)勢的連鎖藥品零售行業(yè)的整合者

　　在國家大力發(fā)展基層醫(yī)療機構(gòu)和處方藥網(wǎng)上銷售即將解禁的背景下,， 傳統(tǒng)藥品零售行業(yè)受基層醫(yī)院和網(wǎng)上電商的雙重夾擊,，行業(yè)整合集中度提高是發(fā)展的趨勢。與競爭對手相比,，一心堂具備規(guī)模優(yōu)勢,，運營效率優(yōu)勢和良好的發(fā)展?jié)摿ΑＮ覀冋J為公司能夠利用現(xiàn)有的綜合優(yōu)勢通過不斷的門店擴張?zhí)岣咴卺t(yī)藥零售行業(yè)的市場份額,，成為行業(yè)的整合者,。

　　公司有望成為O2O 醫(yī)藥電商龍頭

　　公司醫(yī)藥電商戰(zhàn)略布局初步完成，具備較強的核心競爭力,。十余年直營連鎖藥店經(jīng)營積累的品牌聲譽可以給消費者用藥“安全感”,。大規(guī)模的品牌共建模式可以給消費者予經(jīng)濟實惠。超過2400家高密度連鎖門店網(wǎng)絡(luò)可以給消費者及時配送和服務(wù)的便利,。最后,，自2007年以來持續(xù)推進的信息化建設(shè)能夠幫助公司基于客戶大數(shù)據(jù)給予消費者個性化的消費體驗。電商是一個強者恒強,，贏者通吃的天下,。因此，我們看好公司利用現(xiàn)有的先發(fā)優(yōu)勢,， 成為未來醫(yī)藥電商的龍頭企業(yè),。

　　估值與評級

　　根據(jù)我們的盈利預測，公司14-16年業(yè)績分別為1.25元,、1.63元和1.86元,，目前對應(yīng)估值分別為37X、28X 和25X,，在醫(yī)藥流通板塊中處于平均水平,。但公司以藥品零售為主，毛利率與凈利率均高于藥品分銷企業(yè),，且公司是傳統(tǒng)連鎖藥店領(lǐng)軍企業(yè)并逐漸向醫(yī)藥電商轉(zhuǎn)型,?？紤]到公司業(yè)務(wù)的高利潤率和廣闊的增長空間，我們認為公司的估值應(yīng)當高于醫(yī)藥流通行業(yè)平均估值,。為此,，我們給予公司2015年EPS 35倍估值，對應(yīng)目標價57元,，“買入”評級,。

　　風險提示：

　　公司門店異地擴張業(yè)務(wù)增長不達預期；電商改造最后一公里配送增加運營成本,；網(wǎng)上醫(yī)保支付不能落地,；執(zhí)業(yè)藥師不足。

　　嘉事堂2014年三季報點評：業(yè)績增長符合預期,，耗材并表節(jié)奏加快

　　類別：公司 研究機構(gòu)：國泰君安證券股份有限公司 研究員：丁丹,，胡博新 日期：2014-10-24

　　業(yè)績增長符合預期,，維持增持評級,。公司三季度單季收入、扣非利潤增速為78%,、68%,，主要得益于公司完成8家代理公司并表，扣除耗材并表影響后,，收入增速約28%,。維持公司2014-2016年EPS0.93(主業(yè)0.50，出售金融資產(chǎn)貢獻0.43),、0.73,、0.97元的預測，考慮到公司并表節(jié)奏加快,，2015年業(yè)績確定性增強,，上調(diào)目標價至29元，對應(yīng)2015年P(guān)E38X,，維持增持評級,。

　　耗材代理公司并表節(jié)奏加快，收入規(guī)模約10億,。公司三季報已經(jīng)完成8家代理公司的并表(收入7.34億,，歸屬母公司凈利潤2043萬)，加上公司原有的嘉事盛世和金康瑞源,，預計耗材整體收入規(guī)模約10億,，凈利潤約3000萬。公司從2011年投資組建嘉事盛世醫(yī)療器械公司,，開始戰(zhàn)略性進入高值耗材領(lǐng)域,，已完成4輪外延并購,，預計2015年公司高值耗材的收入規(guī)模約30億，將成為心內(nèi)科領(lǐng)域高值耗材代理龍頭,。

　　GPO業(yè)務(wù)進展順利,，未來將不斷復制擴張。前三季度首鋼GPO業(yè)務(wù)收入4.4億,，單季度收入1.5億,，預計全年收入規(guī)模約6億，鞍鋼GPO項目6月開始運營,，前三季度已實現(xiàn)收入1841萬,，凈利潤190萬。此外,，公司已專門設(shè)立新龍翔配送中心,，主要負責北京地區(qū)GPO業(yè)務(wù)。預計公司未來將優(yōu)化改良GPO模式,，并在全國進行推廣復制,。

　　風險提示：耗材業(yè)務(wù)整合不達預期；藥品配送業(yè)務(wù)受政策影響增速放緩,。

　　太安堂：股權(quán)激勵啟動速度超預期,，高增長信心足

　　類別：公司 研究機構(gòu)：國泰君安證券股份有限公司 研究員：屠煒穎，胡博新,，丁丹 日期：2014-11-12

　　投資要點：

　　股權(quán)激勵啟動速度超市場預期,，維持增持評級。此次激勵對象涵蓋母公司及旗下8家子公司核心骨干,，授予價格6.46元/股,，其中新收購的醫(yī)藥電商康愛多被激勵對象人數(shù)僅次于母公司，體現(xiàn)公司對電商平臺的高度重視,。解鎖條件以2014年為基準,，2015年、2016年,、2017年收入增長分別不低于50%,、105%、195%(即CAGR 不低于43%),；凈利增長不低于30%,、70%、145%(即CAGR 不低于35%,，據(jù)測算2015年攤銷費用約1618萬,，扣除其影響，15年主業(yè)凈利增長預計近40%),。我們認為此次激勵到位,，解鎖條件彰顯管理層信心,，維持2014-2016年EPS 預測0.27/0.37/0.49元，增長45/38/32%,，目標價14.8元,，維持增持評級。

　　不同于大眾的觀點：公司有望成為?？祁I(lǐng)域龍頭,，股權(quán)激勵注入新活力。市場認為公司收入結(jié)構(gòu)復雜,，管理層缺乏核心發(fā)展戰(zhàn)略,，從而對中長期保持快速增長信心不足。我們認為,，公司從皮膚藥擴充至不孕不育及心腦血管領(lǐng)域有利于優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu),，向上游原材料延伸切入中藥飲片可控本控質(zhì)，向下游收購藥店和電商可構(gòu)筑線下線上立體化營銷渠道,，均是以產(chǎn)業(yè)鏈層面提升公司競爭力,。同時據(jù)我們多次產(chǎn)業(yè)鏈上下游草根調(diào)研，預計公司未來有望聚焦生殖健康領(lǐng)域,，大力發(fā)展麒麟丸等獨家產(chǎn)品,，不排除繼續(xù)外延布局的可能,，提升?？苾?yōu)勢，打造為行業(yè)龍頭,。此次股權(quán)激勵充分到位,，且有部分預留，我們認為將極大調(diào)動公司骨干及員工的積極性,。

　　催化劑：電商平臺整合超市場預期,；專科領(lǐng)域優(yōu)勢顯現(xiàn),。

　　風險提示：麒麟丸市場開拓進度低于預期,；心血管系列增長低于預期。

　　太極集團2014 年三季報點評：業(yè)績符合預期,，仍處于顯著估值洼地

　　類別：公司 研究機構(gòu)：西南證券股份有限公司 研究員：朱國廣 日期：2014-11-04

　　事件：2014 年前三季度營業(yè)收入,、扣非凈利潤分別為51.3 億元、0.2 億元,，分別同比增長0.4%,、141.7%；第三季度營業(yè)收入,、扣非后凈利潤分別為14.3億元,、-50 萬元,，營業(yè)收入同比增長-13.9%；2014 年1-9 月基本每股收益0.05元,，同比下降25.7%,。

　　財務(wù)狀況。在營業(yè)收入方面,，公司前三季度增長0.4%,，與去年同期基本持平。

　　第3 季度單季的營業(yè)收入同比下降13.9%,，但從西南藥業(yè),、桐君閣的營業(yè)收入情況來看，其第三季度單季分別增長5.6%,、-6.5%,，所以我們判斷第三季度單季除桐君閣收入下滑之外，涪藥司部分產(chǎn)品如通天口服液,、急支糖漿等也出現(xiàn)了收入微幅下滑,。前三季度扣非利潤增速快于營業(yè)收入，首先是由于醫(yī)藥工業(yè)中的產(chǎn)品收入結(jié)構(gòu)變化及醫(yī)藥商業(yè)板塊轉(zhuǎn)型所致,，導致整體毛利率同比提升約兩個百分點,；其次是則是期間費用率控制較好，財務(wù)費用及管理費用保持穩(wěn)定,。從第三季度單季的利潤變化情況來看,，絕對金額下滑約700 萬，主要原因有三個：其一是2014 年第3季度在銷售領(lǐng)域新增投入約4500-5000 萬,，其二是當季也新增約800 萬的資產(chǎn)減值損失,；第三則是子公司桐君閣由于毛利率下滑，導致扣非利潤下降約2000 萬(對太極集團影響約600 萬左右).

　　我們認為如不考慮這些非經(jīng)常性因素,，則公司整體的盈利能力較好,。

　　持續(xù)看好公司業(yè)績的好轉(zhuǎn)。1)子公司西南藥業(yè)業(yè)績或?qū)⒒謴?。目前該公司新版GMP 認證已經(jīng)結(jié)束,，第2季度收入已經(jīng)逐漸恢復。第3季度收入同比環(huán)比均出現(xiàn)上漲,，且整體毛利率也同比上升約1.5 個百分點,。西南藥業(yè)在第3季度扣非凈利潤為正，考慮到本季度存在著新增固定資產(chǎn)折舊,，所以我們判斷西南藥業(yè)當前的業(yè)績恢復速度加快,。估計第4 季度收入增速將明顯好于前三季度，全年將恢復正增長；2)子公司桐君閣轉(zhuǎn)型還將繼續(xù),。從目前的業(yè)績來看,，公司上半年轉(zhuǎn)型效果明顯。但第三季度由于批發(fā)零售業(yè)務(wù)收入占比上升,，配送業(yè)務(wù)收入下降導致整體毛利率出現(xiàn)下滑約0.7 個百分點,，但我們認為這只是短期現(xiàn)象。由于配送相比批發(fā)業(yè)務(wù)的毛利率更高,，公司對醫(yī)藥商業(yè)的戰(zhàn)略布局仍然未變,，如能繼續(xù)擴大其配送業(yè)務(wù)，則公司醫(yī)藥商業(yè)業(yè)務(wù)板塊毛利還有望進一步提升,；3)藿香正氣口服液增長快速且受益于低價藥提價,。該劑型屬于市場獨家銷售，且為“基藥+低價藥”雙跨品種,，市場增長空間較大,。如排除夏季季節(jié)性影響因素，預計藿香正氣液全年銷售增長約30%,。且該產(chǎn)品屬于低價藥目錄,，近期已經(jīng)公告將其出廠價提升20%，我們估算2014 年全年銷售近1.6億盒,，銷售額約7億,，利潤約4億元。保守假設(shè)15 年銷量增長10%,，則單品種在15 年新增稅后凈利潤約1.3 億,。且該產(chǎn)品已經(jīng)進入登革熱防治指南，可借本次機遇在廣東,、廣西,、云南、貴州等地進行推廣,。

　　估值分析與投資策略。如果考慮殼資源處置及土地回購款項等非經(jīng)常性損益,，我們預測14 年-16 年公司凈利潤分別為5.09 億,、10.78 億、9.77 億,。14 年-16 年其EPS 分別為1.19 元,、2.53 元、2.29 元,，對應(yīng)動態(tài)PE 分別為15 倍,、7 倍、8 倍,。我們認為公司當前市值被低估,，預計6 個月內(nèi)其市值將恢復到120 億以上,。由于國資、公司改革積極性高,，估計明年很可能啟動引進戰(zhàn)略投資者的混合所有制改革,，如啟動再融資窗口前公司市值很可能突破160 億。維持“買入”評級,。

　　風險提示：1)桐君閣停牌時間點遲于預期,；2)政府土地拆遷回購速度低于預期。(中國證券網(wǎng))