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運(yùn)用巴菲特價(jià)值投資法,,計(jì)算貴州茅臺(tái)股票內(nèi)在價(jià)值

 johnking163 2013-09-22

問(wèn)題:如何運(yùn)用巴菲特價(jià)值投資方法,即采用自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)模型,,計(jì)算600519貴州茅臺(tái)股票內(nèi)在價(jià)值,,假定測(cè)定期限為10年,折現(xiàn)率按9%,,該怎么計(jì)算,?如何得知當(dāng)前600519的自由現(xiàn)金流是多少?計(jì)算它的內(nèi)在價(jià)值是多少,?每股價(jià)值多少,?相比于現(xiàn)在的股票,有多少安全邊際?

 

答案1 云清隨風(fēng) :現(xiàn)金流折現(xiàn)估值法是絕對(duì)估值法的一種,,是理論上最科學(xué),、最準(zhǔn)確的一種估值法。實(shí)踐中由于諸多變量選擇的困難,,使其應(yīng)用有很大的局限性,,也大大降低其準(zhǔn)確度。盡管如此,,現(xiàn)金流折現(xiàn)估值法仍然是每一個(gè)價(jià)值投資者應(yīng)該學(xué)習(xí),、了解的一種估值法。

現(xiàn)金流折現(xiàn)估值法的理論基礎(chǔ)是企業(yè)的價(jià)值等于未來(lái)產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)值之總和,,企業(yè)價(jià)值分兩部分計(jì)算:

1.  前十年的自由現(xiàn)金流

第一部分是能較為準(zhǔn)確估算的前若干年現(xiàn)金流的總和,,年限越長(zhǎng)越準(zhǔn)確。通常很難估算企業(yè)十年后的現(xiàn)金流,,所以一般定十年為限,。若有把握估算十五年或二十年則可以選取更長(zhǎng)的年限。由于企業(yè)的現(xiàn)金流難以預(yù)測(cè),,可以把每股現(xiàn)金流簡(jiǎn)化以每股收益代替,,這種方法對(duì)于那些資本性支出很少的企業(yè)更趨于準(zhǔn)確,。資本性支出較大的企業(yè)則需要考慮資本支出對(duì)現(xiàn)金流的影響,。

 2.  永續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值

第二部分為假設(shè)企業(yè)永續(xù)經(jīng)營(yíng),第十年后直到無(wú)限遠(yuǎn)的永續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值,。

計(jì)算公式:永續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值=[第十一年的自由現(xiàn)金流 / (貼現(xiàn)率-永續(xù)利潤(rùn)增長(zhǎng)率)] / (1+貼現(xiàn)率)的十次方

貼現(xiàn)率可以以十年長(zhǎng)期國(guó)債為選擇參考標(biāo)準(zhǔn),,貼現(xiàn)率越高則越趨于保守,對(duì)于茅臺(tái)這樣的穩(wěn)健企業(yè)9%已經(jīng)是一個(gè)相當(dāng)合理的數(shù)值,。風(fēng)險(xiǎn)越高的企業(yè)則選取的貼現(xiàn)率應(yīng)該越高,,永續(xù)利潤(rùn)增長(zhǎng)率為假設(shè)的企業(yè)長(zhǎng)期利潤(rùn)增長(zhǎng)率,通常選取1%-5%,。

 
下面以茅臺(tái)為例進(jìn)行計(jì)算

數(shù)據(jù)的選擇分三種情況

1. 樂(lè)觀:前十年凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率 30%

         永續(xù)增長(zhǎng)率4%

         貼現(xiàn)率9%

  前十年每股盈利之和

年份
每股盈利
折現(xiàn)值

2007
3
3

2008
3.9
3.6

2009
5.1
4.3

2010
6.6
5.1

2011
8.6
6.1

2012
11.1
7.2

2013
14.5
8.6

2014
18.8
10.3

2015
24.5
12.3

2016
31.8
14.6

  總和
 
75.1
 

第十一年每股盈利為41.3

每股永續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值=41.3 / (9%-4%) / 1.09的十次方=348.5

每股價(jià)值=348.5+75.1=423.6

 
2. 中性:前十年凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率20%

         永續(xù)增長(zhǎng)率3%

         貼現(xiàn)率9%

 
前十年每股盈利之和

年份
每股盈利
折現(xiàn)值

2007
3
3

2008
3.6
3.3

2009
4.3
3.6

2010
5.2
4.0

2011
6.2
4.4

2012
7.5
4.9

2013
9
5.4

2014
10.7
5.9

2015
12.9
6.5

2016
15.5
7.1

總和
 
45.0
 

第十一年每股盈利為18.6

每股永續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值=18.6/ (9%-3%) / 1.09的十次方=130.6

每股價(jià)值=130.6+45=175.6


3.   悲觀:前十年凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率15%

           永續(xù)增長(zhǎng)率3%

           貼現(xiàn)率9%

 
前十年每股盈利之和

年份
每股盈利
折現(xiàn)值

2007
3
3

2008
3.5
3.2

2009
4
3.4

2010
4.6
3.6

2011
5.2
3.7

2012
6
3.9

2013
6.9
4.1

2014
8
4.4

2015
9.2
4.6

2016
10.6
4.9

總和
 
38.7
 
第十一年每股盈利為12.2

每股永續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值=12.2/ (9%-3%) / 1.09的十次方=85.7

每股價(jià)值=85.7+38.7=124.4

 

 

答案2: QQ1040049011:你先看一下價(jià)值投資者王獻(xiàn)軍先生怎么計(jì)算貴州茅臺(tái)的價(jià)值的,,王獻(xiàn)軍先生就是學(xué)的巴菲特的方法,他用的是兩階段模型:

貴州茅臺(tái)價(jià)值分析
2004年2月6日

如果一項(xiàng)投資,,可以帶來(lái)穩(wěn)定的現(xiàn)金流,,那么就可以參照年金,來(lái)計(jì)算公司的投資價(jià)值,。
貴州茅臺(tái)酒,,由于其歷史悠久,制造工藝獨(dú)特,,產(chǎn)品供不應(yīng)求等,,使得公司的業(yè)績(jī)一直十分良好,并且由于公司自上市以來(lái),不僅業(yè)績(jī)優(yōu)良,,并且經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量一直十分穩(wěn)定,,試根據(jù)公司的公開(kāi)資料,分析公司的投資價(jià)值

公司基本情況
代碼:600519,,總股本:30250,,流通股:8651,收盤價(jià):約28元,。
市場(chǎng)價(jià)格:
1. 全部股本按照收盤價(jià)計(jì)算約:30250*28=85億,。
2. 國(guó)有法人股按照凈資產(chǎn)計(jì)價(jià)約:
a) 流通股價(jià)格:8651*28=24億。
b) 國(guó)有法人股價(jià)格:21417*10.27=22億,。
c) 合計(jì):46億,。

公司價(jià)值:
1. 關(guān)于公司的貨幣資金:
從2003年3季度報(bào)告中可以看到,公司沒(méi)有長(zhǎng),、短期借款,。如果把公司的流動(dòng)負(fù)債看成公司經(jīng)營(yíng)的正常情況,并假設(shè)不存在風(fēng)險(xiǎn),;則可以把公司的貨幣資金看成購(gòu)買公司成本的價(jià)格扣除,。該項(xiàng)金額是約19億。
2. 關(guān)于公司的存貨:
a) 公司招股書(shū)中,,關(guān)于集團(tuán)公司的原來(lái)庫(kù)存的老酒收購(gòu)有詳細(xì)的規(guī)定,,大約是合計(jì)5300噸,平均收購(gòu)價(jià)格約20萬(wàn)/噸,;估計(jì)在近幾年生產(chǎn)過(guò)程中,,使用掉老酒約1300噸,現(xiàn)有庫(kù)存和擁有收購(gòu)特權(quán)的老酒4000噸,。市場(chǎng)上高度茅臺(tái)酒售價(jià)約50萬(wàn)/噸(忽略其中的陳年老酒存在更大的市場(chǎng)價(jià)值),,此項(xiàng)收購(gòu)可以獲得相當(dāng)于12億的利潤(rùn)。
b) 公司當(dāng)年銷售酒的數(shù)量,,大約只占當(dāng)年生產(chǎn)酒的數(shù)量的2/3,。
i. 由于茅臺(tái)酒的特殊的生產(chǎn)工藝,要求成品酒至少窖藏5年,,所以相當(dāng)于今年的酒產(chǎn)量,,將會(huì)等于5年后的銷量。
ii. 如此,,按照復(fù)利計(jì)算銷量年增長(zhǎng),,則有:(1+X%)^5=1.333 計(jì)算結(jié)果為約:6%。就是說(shuō),,主營(yíng)業(yè)務(wù)有大約6%的年增長(zhǎng)率,。
iii. 由于存貨是按照成本入帳,,而主營(yíng)業(yè)務(wù)成本大約占18%、凈利潤(rùn)大約占29%,,則有:
(1/18%)29%=1.61,,就是說(shuō),每1元的當(dāng)年酒存貨,,在5年后可以帶來(lái)1.61元的凈利潤(rùn),,其年復(fù)利回報(bào)約21%。
3. 關(guān)于公司的現(xiàn)金凈流量
a) 一般評(píng)價(jià)公司創(chuàng)造的現(xiàn)金流,,是用凈利潤(rùn)+折舊+攤銷-購(gòu)置固定資產(chǎn)等長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金,。
b) 如果以這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)來(lái)評(píng)價(jià)公司的現(xiàn)金創(chuàng)造能力,其2000年到2002年的平均數(shù)是約6000萬(wàn),。但是,,由于以下的原因,直接采用這個(gè)數(shù)字可能會(huì)低估公司的現(xiàn)金創(chuàng)造能力:
i. 公司于2001年發(fā)行新股,,募集資金的使用計(jì)劃是:9.46億用于技改,、流動(dòng)資金鋪底5.03億、收購(gòu)并技改4.42億,。即,,計(jì)劃用于固定資產(chǎn)購(gòu)置等投入總額約13.88億。而在2001年到2003年3季度,,公司已經(jīng)投入:購(gòu)建固定資產(chǎn),,無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金合計(jì)11億。按照計(jì)劃,,公司還有約3億的固定資產(chǎn)需要投入,。在此之后估計(jì)公司的固定資產(chǎn)及其他長(zhǎng)期資產(chǎn)的投入將大大減少,公司的現(xiàn)金凈流量將大大增加,。
ii. 公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)并不依賴于資金的持續(xù)投入,公司的核心生產(chǎn)技術(shù)也基本上不存在快速更新,。就是說(shuō),,由于固定資產(chǎn)投入而造成的現(xiàn)金流不足的現(xiàn)象,只不過(guò)是為了公司更大發(fā)展而進(jìn)行的集中投入,,其對(duì)現(xiàn)金流的影響是暫時(shí)的,。
iii. 公司模擬的1998--2000利潤(rùn)表顯示,公司的凈利潤(rùn)平均約2億,。
c) 考慮到以上的原因,,并根據(jù)謹(jǐn)慎的原則,假設(shè):以2億元作為公司2003年創(chuàng)造的凈現(xiàn)金流,。
4. 凈現(xiàn)金流量的年增長(zhǎng)率
a) 公司1998—2002年,,凈利潤(rùn)平均年增長(zhǎng)率26.58%,。
b) 最近公司公告調(diào)高產(chǎn)品銷售價(jià)格10%,經(jīng)過(guò)測(cè)算,,將會(huì)使2004年度凈利潤(rùn)提升約12.5%,。
c) 由于現(xiàn)金流量表的數(shù)字不全,考慮到凈利潤(rùn)的歷史增長(zhǎng)率,,并根據(jù)謹(jǐn)慎的原則,,假設(shè):公司現(xiàn)金流量的年增長(zhǎng)率為:20%。
5. 假設(shè)年貼現(xiàn)率9%,。
6. 假設(shè)公司在未來(lái)10年的時(shí)間內(nèi),,現(xiàn)金流量的平均年增長(zhǎng)速度20%,之后平均年增長(zhǎng)5%,,公司永續(xù)經(jīng)營(yíng),。

根據(jù)以上的假設(shè),計(jì)算公司未來(lái)凈現(xiàn)金流的現(xiàn)值

年份 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
現(xiàn)金流 20,000 24,000 28,800 34,560 41,472 49,766 59,720 71,664 85,996 103,196 123,835
現(xiàn)值合計(jì) 352,463
年金價(jià)值 1,307,728
兩項(xiàng)總計(jì):166億,。

公司價(jià)格占價(jià)值的比重:
1. 不樂(lè)觀計(jì)算:
(85-19)/166=40%,。
2. 樂(lè)觀計(jì)算:
(46-19-12)/166=9%。
3. 中位數(shù):
(40%+9%)/2=25%,。

需要說(shuō)明事項(xiàng):
l 計(jì)算結(jié)果基于一系列的假設(shè),。
l 計(jì)算過(guò)程使用兩階段模型原理。

資料來(lái)源于:
1. 公司定期報(bào)告,。
2. 公司公告,。
3. 臨時(shí)公告。
4. 招股說(shuō)明書(shū),、招股說(shuō)明書(shū)附錄等,。
5. 貴州茅臺(tái)網(wǎng)站等。

   王獻(xiàn)軍先生當(dāng)初買進(jìn)貴州茅臺(tái)之后,,拿了幾年,,后來(lái)在90多元的時(shí)候把貴州茅臺(tái)出了,但是貴州茅臺(tái)在07年最高漲到200多,,所以我并不認(rèn)同他的算法,,也即我并不認(rèn)可巴菲特的算法,作為價(jià)值投資來(lái)講,,我比較認(rèn)可林園的算法,,林園的算法一般比較準(zhǔn),比較適合中國(guó)的股市,,很多股票他都給抄到了頂部,,具體算法為:
1。多少倍的增長(zhǎng)率對(duì)應(yīng)多少倍的市盈率,,比如企業(yè)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率為30%,,則其合理市盈率應(yīng)為30倍,,但要注意一點(diǎn),不同的行業(yè),,要適當(dāng)做一些調(diào)整,。
2。假設(shè)企業(yè)合理市盈率應(yīng)為15倍,,但企業(yè)利潤(rùn)年增長(zhǎng)率為30%,,則其現(xiàn)在應(yīng)達(dá)到的市盈率為
   15*1.3*1.3*1.3=33
  按照林園先生的說(shuō)法,這是給企業(yè)算三年的帳,。


   作為價(jià)值投資來(lái)講,,還是市盈率比較適合中國(guó)國(guó)情。企業(yè)一般會(huì)有一個(gè)合理市盈率,,但是市場(chǎng)會(huì)把這個(gè)市盈率放大,,也就是吹泡泡,林園的算法就是吹泡泡之后的算法,,至于能不能達(dá)到你的估值,,還要視具體情況而論。但是,,現(xiàn)在貴州茅臺(tái)好像出了一點(diǎn)問(wèn)題,,并不適合投資,但是前段時(shí)間價(jià)值投資的領(lǐng)軍人物但斌先生卻對(duì)貴州茅臺(tái)加倉(cāng),,所以能不能投資,,視情況而論。

 

回答3: 就那么回事2008:從長(zhǎng)期上看,,股價(jià)圍繞收益波動(dòng),,而收益的增長(zhǎng)取決于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的未來(lái),企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的未來(lái)的估計(jì)是投資者決定投資哪個(gè)企業(yè)的關(guān)鍵,。
    對(duì)某個(gè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的未來(lái)若干年后收益的估算,,結(jié)合長(zhǎng)期平均適當(dāng)?shù)氖杏剩偻扑愠銎髽I(yè)未來(lái)若干年后可能的股價(jià),,作為終值,,再采用每年必要獲取的增長(zhǎng)率作為貼現(xiàn)率,求出股價(jià)現(xiàn)值,,作為安全邊際的參考股價(jià),以此作為購(gòu)進(jìn)參照,。

    可見(jiàn),,這里最關(guān)鍵的因素,是對(duì)企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的估計(jì),。這個(gè)本事,,才是判斷投資者水平高低的標(biāo)準(zhǔn),,而不是其他的什么。

    貴州茅臺(tái),,估算一下:
    假設(shè):貴州茅臺(tái)的凈資產(chǎn)收益率,,09年為30%,10年也為30%,,以后7年均為20%,,貴州茅臺(tái)這樣的企業(yè),這個(gè)水平的凈資產(chǎn)收益率應(yīng)該是能夠維持的,。股本9.44億股不變,,08年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)45.47億元,合每股收益4.5元,。

    推算:(1)08年開(kāi)始,,10年后,依據(jù)凈資產(chǎn)收益率推算,,得出那時(shí)候的凈利潤(rùn)為257.18億元,,假設(shè)股本不變,仍為9.44億股,,那么每股收益為27.25元,。

          (2)假設(shè)市盈率,前5年為20倍,,后5年為15倍,,計(jì)算出10年后股價(jià)為408.74元。

          (3)計(jì)算現(xiàn)值,,假設(shè)我們必須有年15%的收益,,就是說(shuō)股價(jià)每年要都有15%的增長(zhǎng),所以把15%作為貼現(xiàn)率,,計(jì)算10年后股價(jià)408.74元的現(xiàn)值,,經(jīng)公式計(jì)算,現(xiàn)值為:101元,。

    這個(gè)101元的股價(jià),,作為安全邊際的股價(jià),購(gòu)進(jìn)時(shí)參考的股價(jià),。就是說(shuō),,只要茅臺(tái)能夠維持10年20%以上的凈資產(chǎn)收益率,101元以下購(gòu)進(jìn),,就一定會(huì)有每年15%的收益,。這還是僅僅15倍市盈率時(shí)的估值,如果10年后趕上大牛市,,回到50倍以上的市盈率,,那么就大大的高于年15%的收益了,。

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