編者按:無論是中國證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于上市公司以集中競價(jià)交易方式回購股份的補(bǔ)充規(guī)定》(征求意見稿)為上市公司回購股份“松綁”,還是國資委鼓勵(lì)有實(shí)力的“央企”在二級市場進(jìn)行回購操作,“回購”一時(shí)成為資本市場最熱門的話題之一,。為此,我們特邀市場資深分析師來為投資者解析股票回購之所以受到市場熱捧的深層原因,。
    股票回購:公司資本運(yùn)作的又一利器
    股票回購是指上市公司利用自身現(xiàn)金或者通過債務(wù)籌資購回自身發(fā)行在外的股份的行為。股票回購在公司資產(chǎn)重組中屬于公司收縮的范圍,是一種通過減少公司實(shí)收資本來調(diào)節(jié)資本結(jié)構(gòu)的重要手段,它與股份擴(kuò)張一樣,都是股份公司在公司發(fā)展的不同階段和不同環(huán)境下采取的經(jīng)營策略,。
    公司的回購說明公司認(rèn)為自己的價(jià)值被市場低估了,同時(shí),回購的信息表明公司對未來財(cái)務(wù)狀況的信心,包括充足的現(xiàn)金流,、良好的償債能力等。這些正面的信號對于維護(hù)股價(jià)的穩(wěn)定作用很大,尤其是在管理層宣布以超過目前市場價(jià)格的巨額溢價(jià)要約回購時(shí),其對市場帶來的正面沖擊更大。從另一個(gè)角度看,雖然回購的公告也意味著管理層承認(rèn)目前資金沒有有利的投資機(jī)會,但根據(jù)財(cái)務(wù)代理理論,在沒有合適投資機(jī)會的情況下,管理層應(yīng)該將自由現(xiàn)金流返回給股東,讓股東自己做出投資決策,?；刭徯袨樽屚顿Y者看到,管理層不會將企業(yè)現(xiàn)金用于不明智的并購或者凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目。因此回購所傳遞出的信號往往被市場視為重要的正面消息,公司股價(jià)往往也有很好的表現(xiàn),。
    當(dāng)公司回購自己股票時(shí),資產(chǎn)流向股東,從債權(quán)人角度看,股票回購類似于現(xiàn)金紅利,。公司往往也將股票回購作為一種回報(bào)股東的手段。但是股票回購和股利分配仍然有顯著的不同,。其一,股利分配是按照持股比例的,而股票回購不一定按比例進(jìn)行,。相應(yīng)的,股利分配時(shí),所有股東同等對待,而股票回購并不一定;其二,在股利分配時(shí),股東沒有放棄對未來公司的剩余索取權(quán),而在回購情形,股東放棄其在公司所有者權(quán)益中的部分股份。其三,股利分配往往包括公司的一小部分財(cái)產(chǎn),而股票回購可能會涉及公司的重大財(cái)產(chǎn),。其四,股利分配一般要求持續(xù)性和穩(wěn)定性,如果公司突然中斷股利分配,往往會被認(rèn)為是公司的經(jīng)營出現(xiàn)了問題,而股票回購是一種特殊的股利政策,不會對公司產(chǎn)生未來派現(xiàn)的壓力,。由此可以看出,股票回購相對于股利支付更具有靈活性,因而受到上市公司的歡迎。
    在公司股價(jià)大幅下跌時(shí),公司通過公開回購股票,可以通過三個(gè)方面的作用穩(wěn)定股價(jià),。其一,公開市場的回購直接增加股票的需求量,改變股票的供需力量對比,有利于穩(wěn)定股價(jià),。其二,從股票回購的財(cái)務(wù)效應(yīng)中可以看出,當(dāng)存在公司債務(wù)和所得稅時(shí),回購將使得公司的財(cái)務(wù)杠桿改變,公司的價(jià)值將發(fā)生改變。但公司的資產(chǎn)負(fù)債率較低時(shí),公司的價(jià)值將增加,。其三股票回購向市場傳遞了積極正面的信號,從而有利于穩(wěn)定股價(jià),。
    然而,在上市公司和股東獲得一系列好處的同時(shí),債權(quán)人可能成為股票回購的受害者。如果以現(xiàn)金進(jìn)行股票回購,將減少上市公司的現(xiàn)金和其他可變現(xiàn)資產(chǎn),直接減少上市公司可用以償債的物質(zhì)基礎(chǔ),降低了公司的流動(dòng)資產(chǎn)和償債能力,增加了債權(quán)人的風(fēng)險(xiǎn),。若以債務(wù)融資來籌集回購資金,將明顯提高上市公司資產(chǎn)負(fù)債率,增加債權(quán)人損失的風(fēng)險(xiǎn),。
    股票回購有適用的條件和環(huán)境
    我們可以舉一個(gè)例子:A公司現(xiàn)有1億總股本、凈資產(chǎn)10億元,、每年凈利潤1億元,對應(yīng)每股凈資產(chǎn)為10元,、每股收益為1元。A公司決定動(dòng)用2億元閑置資金用于回購股本,共回購2500萬股,?；刭?fù)瓿珊?公司的總股本減為7500萬股,凈資產(chǎn)減為8億元,盈利能力1億元不變,由于總股本變小,每股凈資產(chǎn)增厚為10.67元,每股收益增加為1.33元,分別比回購前增加6.7%和33%。顯然,A公司的回購行為增加了股東回報(bào),取得了良好的效果,。
    盡管股份回購有諸多好處,但也有適用的條件和環(huán)境,。那么什么條件下的上市公司最有可能實(shí)施股票回購呢?
    首先,從實(shí)施股本回購的外部環(huán)境看,必須是公司股價(jià)比較低時(shí)才可以進(jìn)行回購。如果資本市場比較活躍,公司股票定位比較合理甚至高估,那么此時(shí)上市公司自然缺乏回購自身股票的動(dòng)力,。相反如果市場處于熊市,股票價(jià)格低于其合理的定位很遠(yuǎn),那么上市公司此時(shí)回購,由于回購價(jià)格低于實(shí)際價(jià)值,顯然可以達(dá)到增厚每股價(jià)值的目的,。如果某企業(yè)是行業(yè)內(nèi)長期的優(yōu)勢企業(yè),而且股價(jià)跌破凈資產(chǎn),此時(shí)回購股份通常是不錯(cuò)的選擇。
    其次,上市公司必須有足夠的現(xiàn)金或現(xiàn)金流良好,。股份回購意味著現(xiàn)金的直接流出,擁有大量閑置資金,、現(xiàn)金流比較充裕的公司進(jìn)行股份回購,不至于在回購股份后出現(xiàn)現(xiàn)金流嚴(yán)重不足、資產(chǎn)負(fù)債率過高,、營運(yùn)資產(chǎn)明顯減少等對公司業(yè)績有直接影響的不利因素,相反可以增加公司每股盈利,提高股票市值,。反之,如果上市公司本身現(xiàn)金流匱乏,顯然無力進(jìn)行股份回購,即使勉力為之,也會對后繼經(jīng)營產(chǎn)生影響,從而影響股東長期價(jià)值的實(shí)現(xiàn),。
    第三,某種程度上講,回購股份表明上市公司沒有找到比回購股票更好的投資項(xiàng)目。如果行業(yè)或上市公司進(jìn)入成熟期,發(fā)展機(jī)會有限而現(xiàn)有現(xiàn)金流良好,那么股份回購不失為一種選擇,。此外經(jīng)濟(jì)進(jìn)入收縮期時(shí),因投資機(jī)會匱乏,上市公司選擇回購的案例也會增加,。但如果所處行業(yè)發(fā)展很快,投資機(jī)會較多,積極投資主業(yè)來提高股東回報(bào)應(yīng)是上市公司的第一選擇。
    當(dāng)前,資本市場整體比較低迷,大量上市公司的股票進(jìn)入了合理投資范圍區(qū)間,因此鼓勵(lì)上市公司回購股份也成為政策導(dǎo)向之一,。
    從上市公司整體來看,由于受到宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控影響,當(dāng)前企業(yè)普遍面臨資金較緊的問題,而銀行信貸資金被嚴(yán)格限定不能用于股市,因此上市公司通過資本結(jié)構(gòu)調(diào)整來實(shí)施股本回購難度較大,。從估值指標(biāo)看,目前兩市平均市凈率仍處于約2.6倍的較高水平,因此大規(guī)模股份回購在A股市場短期內(nèi)應(yīng)不會發(fā)生。但如果政策面有后繼措施跟進(jìn),如允許上市公司發(fā)行公司債用于回購股份,國資委對屬下上市公司的市值考核目標(biāo)逐步落實(shí),那么股份回購這一進(jìn)行積極市值管理的工具將得到充分發(fā)揮,更多上市公司將借此改善整體資本結(jié)構(gòu)提升營運(yùn)效率,股份回購受益?zhèn)€股也將大幅度增加,對整個(gè)資本市場的正面影響也將持續(xù)放大,。