引言：去年EVA體系創(chuàng)始人Bennett Stewart先生一行專(zhuān)程訪問(wèn)安越,，曾并就“EVA（經(jīng)濟(jì) 增加值）的發(fā)展與應(yīng)用”與我們進(jìn)行了深入的研討。目前,，國(guó)際上已有400多家知名企業(yè)應(yīng)用EVA,，而國(guó)資委推動(dòng)在2010年在央企應(yīng)用以?xún)r(jià)值管理為導(dǎo)向的 經(jīng)濟(jì)增加值考核，將有助于強(qiáng)化央企的資本成本和價(jià)值創(chuàng)造理念,。文章介紹了實(shí)施EVA考核的涵義及實(shí)施的一些重點(diǎn),。

　　以往，國(guó)有資產(chǎn)由于出資人缺位,，經(jīng)營(yíng)效率不高,，而考核都偏重粗放式的規(guī)模增長(zhǎng)，國(guó)有資產(chǎn)流失防不勝防?，F(xiàn)在,，國(guó)資委引入EVA指標(biāo)，有望科學(xué)地建立起兼顧激勵(lì)與約束的機(jī)制,，提升國(guó)有資產(chǎn)管理水平,。 
　　日前，國(guó)資委《中央企業(yè)實(shí)行經(jīng)濟(jì)增加值考核方案（征求意見(jiàn)稿）》已經(jīng)下發(fā)討論,，相應(yīng)的正式管理辦法也正在加緊制定中。這意味著國(guó)資委將在明年開(kāi)始的央企第三任期中全面引入新的考核方法,。重激勵(lì)輕約束導(dǎo)致內(nèi)部人控制 
　　在我國(guó)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理體系的構(gòu)建中,，確立科學(xué)的國(guó)有資產(chǎn)保值增值指標(biāo)和有效的國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)機(jī)制是兩項(xiàng)基礎(chǔ)性工作。 
多年來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)理論界一直在探討國(guó)有企業(yè)改革和轉(zhuǎn)換機(jī)制過(guò)程中如何建立和實(shí)施有效的企業(yè)經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)和約束機(jī)制,，把人力資本的能量最大限度地釋放出來(lái),。企 業(yè)界也進(jìn)行了多種嘗試和探索，國(guó)企高管薪酬制度,、股票期權(quán)和MBO等就是試圖將高級(jí)管理人員的薪酬,、收益與公司長(zhǎng)期利益聯(lián)系起來(lái)的努力,。 
但在以往的實(shí)踐中，過(guò)于強(qiáng)調(diào)國(guó)企對(duì)高管人員的激勵(lì)機(jī)制,，忽視了相應(yīng)的約束機(jī)制,，以致在“產(chǎn)權(quán)改革”的幌子下出現(xiàn)了嚴(yán)重的“內(nèi)部人控制”問(wèn)題。國(guó)企管理層在 產(chǎn)權(quán)還未轉(zhuǎn)換之時(shí)往往合法地不做好,，一旦產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)換后,，就立刻將企業(yè)做好，還可以美其名曰“產(chǎn)權(quán)改革”的成效,。層出不窮的國(guó)有資產(chǎn)流失事件,，正肇始于此。 
　　 
　　EVA推動(dòng)央企轉(zhuǎn)變發(fā)展模式 

　　日前,，國(guó)資委《中央企業(yè)實(shí)行經(jīng)濟(jì)增加值考核方案（征求意見(jiàn)稿）》已經(jīng)下發(fā)討論,，相應(yīng)的正式管理辦法也正在加緊制定中。這意味著國(guó)資委將在明年開(kāi)始的央企第三任期中全面引入新的考核方法,。 
　　 
　　重激勵(lì)輕約束導(dǎo)致內(nèi)部人控制 

　　在我國(guó)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理體系的構(gòu)建中,，確立科學(xué)的國(guó)有資產(chǎn)保值增值指標(biāo)和有效的國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)機(jī)制是兩項(xiàng)基礎(chǔ)性工作。 
多年來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)理論界一直在探討國(guó)有企業(yè)改革和轉(zhuǎn)換機(jī)制過(guò)程中如何建立和實(shí)施有效的企業(yè)經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)和約束機(jī)制,，把人力資本的能量最大限度地釋放出來(lái),。企 業(yè)界也進(jìn)行了多種嘗試和探索,，國(guó)企高管薪酬制度、股票期權(quán)和MBO等就是試圖將高級(jí)管理人員的薪酬,、收益與公司長(zhǎng)期利益聯(lián)系起來(lái)的努力。 
但在以往的實(shí)踐中,，過(guò)于強(qiáng)調(diào)國(guó)企對(duì)高管人員的激勵(lì)機(jī)制,，忽視了相應(yīng)的約束機(jī)制，以致在“產(chǎn)權(quán)改革”的幌子下出現(xiàn)了嚴(yán)重的“內(nèi)部人控制”問(wèn)題,。國(guó)企管理層在 產(chǎn)權(quán)還未轉(zhuǎn)換之時(shí)往往合法地不做好,，一旦產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)換后,，就立刻將企業(yè)做好,，還可以美其名曰“產(chǎn)權(quán)改革”的成效,。層出不窮的國(guó)有資產(chǎn)流失事件，正肇始于此,。 
　　 
　　EVA推動(dòng)央企轉(zhuǎn)變發(fā)展模式 

　　國(guó)資委引入有別于傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)的EVA（Economic Value Added經(jīng)濟(jì)增加值）指標(biāo),，向央企發(fā)出了清晰的信號(hào)：企業(yè)必須從規(guī)模為導(dǎo)向的發(fā)展模式逐步向以?xún)r(jià)值創(chuàng)造為導(dǎo)向的發(fā)展模式轉(zhuǎn)化,。 
　　EVA是指從稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)中扣除包括股權(quán)和債務(wù)的全部投入資本成本后的所得。它比傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)更加真實(shí)地反映企業(yè)的資本使用效率和價(jià)值創(chuàng)造能力,，更客觀地反映經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī),。 
EVA所代表的觀念認(rèn)為：只有收回資本成本之后的EVA才是真正的利潤(rùn)，以往公認(rèn)的會(huì)計(jì)賬面利潤(rùn)不是真正的利潤(rùn),；即使是會(huì)計(jì)報(bào)告有賬面盈利,，但如果 EVA為負(fù)數(shù),，即是虧損,，也即認(rèn)為企業(yè)是在侵蝕股東財(cái)富,。EVA管理模式的核心在于，規(guī)定公司管理者的報(bào)酬必須與EVA的大小掛鉤,，從而把管理者與股東的 利益捆綁在一起,。 
　　EVA的創(chuàng)始人G. Bennett Stewart曾這樣形容EVA管理模式的優(yōu)越性：中國(guó)農(nóng)村改革的成功在于聯(lián)產(chǎn)到 戶(hù),，EVA革命的成功在于聯(lián)EVA到人,。“我們是把社會(huì)主義的優(yōu)越性同資本主義的實(shí)效性完美結(jié)合起來(lái),。”由于EVA能通過(guò)財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)直接計(jì)算而得，所以 EVA管理模式具有很強(qiáng)的操作性,，能為國(guó)有企業(yè)建立完善的業(yè)績(jī)考核、獎(jiǎng)勵(lì)激勵(lì)制度,。 
　　 
　　讓管理者像股東一樣思考 

一個(gè)高效率的治理結(jié)構(gòu),，應(yīng)該是在滿(mǎn)足出資人的必要回報(bào)后再給予管理者充分的激勵(lì),。EVA作為考核指標(biāo),，與利潤(rùn)指標(biāo)最本質(zhì)的區(qū)別就在于引入了資本成本的理 念,，考慮了股本資本的機(jī)會(huì)成本。如果EVA值為正則表明公司為股東創(chuàng)造了財(cái)富,，如果EVA值為負(fù)則表明股東財(cái)富減少,。 
　　國(guó)資委使用EVA指標(biāo)考核央企經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，可望推動(dòng)經(jīng)營(yíng)者像股東一樣關(guān)注企業(yè)成功與失敗的心態(tài),。通過(guò)把EVA增加值的一個(gè)部分回報(bào)給經(jīng)營(yíng)者，從而創(chuàng)造了使經(jīng)營(yíng)者更接近于股東的環(huán)境,，使管理人甚至企業(yè)的一般員工開(kāi)始像企業(yè)的股東一樣思考。 
從EVA的計(jì)算公式中可以看出,，國(guó)有資產(chǎn)不是無(wú)償使用的,。因此，引入EVA指標(biāo)對(duì)央企乃至于各級(jí)國(guó)企進(jìn)行考核,，有利于約束“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象,；有利于遏 制部分國(guó)有企業(yè)盲目增資擴(kuò)股,、不斷圈錢(qián)的欲望,，規(guī)范國(guó)有上市公司的股利分配行為,；有利于規(guī)范投資行為，促使國(guó)有企業(yè)謹(jǐn)慎投資,，實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)的保值增值；還 有望推動(dòng)企業(yè)妥善處理國(guó)有企業(yè)的不良資產(chǎn),，以免歪曲經(jīng)營(yíng)者的業(yè)績(jī),。 
　　 
　　實(shí)行EVA考核需嚴(yán)謹(jǐn) 

　　計(jì)算EVA的會(huì)計(jì)調(diào)整項(xiàng)目近200項(xiàng),，如此繁瑣復(fù)雜的計(jì)算所耗費(fèi)的成本是巨大的,。如果實(shí)際操作中簡(jiǎn)化處理，具體應(yīng)該刪減哪些項(xiàng)目,，又是一個(gè)值得深入研究的問(wèn)題,。選擇部分會(huì)計(jì)調(diào)整項(xiàng)目,，無(wú)疑又降低了EVA結(jié)果的精確性。對(duì)于具體的調(diào)整項(xiàng)目,，則由國(guó)家規(guī)定較為合適。 
　　我國(guó)目前資本市場(chǎng)不健全,，股本資本成本率如何測(cè)算是個(gè)問(wèn)題,。在測(cè)算股本資本成本率時(shí),，要考慮行業(yè)特征,，不同行業(yè)盈利水平不同,，其資本成本率也應(yīng)不同,；此外,，還要參照同期債券利率水平,，考慮投資的風(fēng)險(xiǎn)。 
　　綜合而言,，雖然EVA指標(biāo)本身存在局限,，但仍不失為一個(gè)蘊(yùn)含著先進(jìn)價(jià)值理念的管理工具,，是對(duì)現(xiàn)行會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)利潤(rùn)概念的有益補(bǔ)充，也是對(duì)傳統(tǒng)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)結(jié)果的進(jìn)一步修正,。 
　　 
　　EVA基本內(nèi)涵與意義  

經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）是一個(gè)綜合考量企業(yè)使用資本的規(guī)模以及運(yùn)用這些資本所獲得的回報(bào)水平的指標(biāo),。簡(jiǎn)單公式為EVA=投資資本IC×(投資資本回報(bào)率 ROIC－加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC)，另一種表現(xiàn)形式為EVA=投資資本×EVA率,。與傳統(tǒng)會(huì)計(jì)利潤(rùn)不同,，EVA指從稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)中扣除包括股權(quán)和債 權(quán)投資者的全部投入的機(jī)會(huì)成本后的所得,。而來(lái)自股東的資金成本通常要比債權(quán)人的資金成本高出許多,，因?yàn)橄啾榷怨蓶|承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)更高,。 
　　 
　　與傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)相比，EVA的特點(diǎn)在于： 

首先EVA指標(biāo)設(shè)置了最低資本回報(bào)率的門(mén)檻,。EVA指標(biāo)從股東利益角度出發(fā)，為資本管理者設(shè)定一個(gè)明確的資本回報(bào)成本,。該回報(bào)成本只是一個(gè)及格線(xiàn),，對(duì)于 企業(yè)來(lái)說(shuō)，只有在創(chuàng)造了高出這個(gè)及格線(xiàn)的回報(bào)水平才算是為投資者創(chuàng)造了財(cái)富,，否則就相當(dāng)于在毀損股東的價(jià)值。換句話(huà)說(shuō),，如果股東不把資金投入到這個(gè)企業(yè) 中,，那么這部分資金在其他領(lǐng)域也一定能夠獲得一個(gè)基本回報(bào)。在EVA計(jì)算中,，這個(gè)及格線(xiàn)被稱(chēng)為加權(quán)平均資本成本（WACC）,。 
　　EVA指標(biāo) 的第二個(gè)特征是從企業(yè)調(diào)用的全部資金總和的角度來(lái)考慮經(jīng)營(yíng)績(jī)效，包括股東的出資,，也包括借款,。這些資金的總和被稱(chēng)為投資資本（IC），該資本的投資回報(bào)比 率被稱(chēng)為投資資本回報(bào)率（ROIC）,。與凈資產(chǎn)收益率（ROE）不同的是,，后者可以通過(guò)大量舉債而不是經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提升來(lái)實(shí)現(xiàn)凈資產(chǎn)收益率的提高，這樣做的 結(jié)果是表面上股東回報(bào)增加了,，但實(shí)際上企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)被逐漸放大,，股東的真正財(cái)富甚至可能減少。 
　　第三個(gè)特征是EVA指標(biāo)需要對(duì)財(cái)務(wù)信息進(jìn)行 更為細(xì)致的調(diào)整以反映企業(yè)真實(shí)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效,。由于各個(gè)企業(yè)的實(shí)際情況千變?nèi)f化,，這種調(diào)整的具體內(nèi)容和方式也不一而同，這也正是EVA指標(biāo)實(shí)際運(yùn)用中的難點(diǎn)之 一,。但合理的調(diào)整能夠使EVA指標(biāo)準(zhǔn)確地反映企業(yè)的實(shí)際價(jià)值創(chuàng)造狀況,，更準(zhǔn)確地反映企業(yè)管理層的工作努力及實(shí)際績(jī)效，從而使該指標(biāo)能夠?qū)芾砗蜎Q策起到更 有效的支撐,。 
　　正是通過(guò)上述對(duì)原有財(cái)務(wù)體系的改進(jìn),，EVA指標(biāo)不僅能較好地從股東價(jià)值創(chuàng)造角度反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，有效地促進(jìn)企業(yè)規(guī)模和效 率,、長(zhǎng)期利益和短期利益的統(tǒng)一,，同時(shí)還可以在企業(yè)內(nèi)部進(jìn)行縱向分解,，成為一種有效的內(nèi)部績(jī)效管理工具。到目前為止,，以EVA為核心的價(jià)值管理體系的運(yùn)用已 經(jīng)相當(dāng)廣泛,，全球現(xiàn)有400多家大公司采用EVA作為業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)和獎(jiǎng)勵(lì)經(jīng)營(yíng)者的重要依據(jù)，其中包括淡馬錫,、美國(guó)郵政,、新加坡港務(wù)局、西門(mén)子,、索尼,、可口可樂(lè) 等國(guó)際知名公司。 

　　EVA價(jià)值管理的實(shí)施 

　　EVA并不只是一個(gè)新的財(cái)務(wù)指標(biāo)的簡(jiǎn)單計(jì)算,。我們也不能從國(guó)資委 很快將EVA納入為重要的考核指標(biāo)的現(xiàn)實(shí),，引申為EVA僅僅是一套考核的新辦法。實(shí)際上EVA價(jià)值管理實(shí)踐的終極目標(biāo)是建立一種可以使公司內(nèi)部各級(jí)管理層 的EVA并不只是一個(gè)新的財(cái)務(wù)指標(biāo)的簡(jiǎn)單計(jì)算,。我們也不能從國(guó)資委很快將EVA納入為重要的考核指標(biāo)的現(xiàn)實(shí),，引申為EVA僅僅是一套考核的新辦法。實(shí)際上 EVA價(jià)值管理實(shí)踐的終極目標(biāo)是建立一種可以使公司內(nèi)部各級(jí)管理層的管理理念,、管理方法,、管理行為、管理決策致力于股東價(jià)值最大化的制度體系,。要讓EVA 理念真正成為企業(yè)長(zhǎng)久發(fā)展的助推器就必須用制度化的方法予以保證,。這種制度應(yīng)包括在企業(yè)的任何決策中都建立以EVA為核心的決策機(jī)制，并將企業(yè)各種決策在 EVA的統(tǒng)領(lǐng)下進(jìn)行統(tǒng)一,，例如預(yù)算制度,、計(jì)劃制度、考核制度,、投資審批制度等等,。在長(zhǎng)期的實(shí)踐和發(fā)展中，EVA價(jià)值管理體系也隨之逐漸形成,，主要包括四個(gè) 方面：評(píng)價(jià)指標(biāo)（Measurement）,、管理體系（Management）、激勵(lì)制度（Motivation）和理念體系（Mindset）,。 
在實(shí)施EVA價(jià)值管理需要針對(duì)各企業(yè)的個(gè)案情況,，利用EVA價(jià)值管理模型這一數(shù)量化工具進(jìn)行具體分析，尋找和確定各經(jīng)營(yíng)單元,、從高到低各決策層面的價(jià)值 驅(qū)動(dòng)因素,。北京中能興業(yè)投資咨詢(xún)公司在協(xié)助企業(yè)實(shí)施EVA價(jià)值管理體系時(shí)發(fā)現(xiàn)，要將這一體系切實(shí)推行下去,，需要注意如下關(guān)鍵要素,。 
　　首先是不要將關(guān)注重點(diǎn)放在EVA調(diào)整項(xiàng)和計(jì)算方案設(shè)計(jì)上,。實(shí)踐表明，那些應(yīng)用EVA不成功的公司往往過(guò)多關(guān)注會(huì)計(jì)科目的調(diào)整,，這樣做不但成本巨大缺乏實(shí)際操作性,，而且會(huì)使企業(yè)管理人員對(duì)EVA產(chǎn)生畏難情緒。 
其次是要注重各個(gè)層面的溝通和培訓(xùn),。EVA不是財(cái)務(wù)部門(mén)簡(jiǎn)單計(jì)算得出的數(shù)字,，實(shí)際上EVA價(jià)值管理體系涵蓋了戰(zhàn)略規(guī)劃、經(jīng)營(yíng)計(jì)劃,、預(yù)算管理,、績(jī)效評(píng)估、 激勵(lì)機(jī)制以及投資決策等諸多方面,。EVA價(jià)值管理體系是價(jià)值創(chuàng)造思維和將思維轉(zhuǎn)化為行動(dòng)的管理程序的結(jié)合,，因此在實(shí)施過(guò)程中需要利用一切可能的機(jī)會(huì)與所有 層次的員工進(jìn)行溝通和培訓(xùn)。這些溝通和培訓(xùn)必須結(jié)合部門(mén)的特點(diǎn)來(lái)進(jìn)行,，譬如市場(chǎng)部門(mén)的員工需要關(guān)注的是供求關(guān)系分析,、產(chǎn)品定價(jià)分析，以及如何將這些分析與 EVA概念結(jié)合起來(lái),。 
　　第三，EVA價(jià)值管理體系建設(shè)不可能一蹴而就,，必然是一個(gè)比較長(zhǎng)期的循序漸進(jìn)過(guò)程,。更需要指出的是，EVA體系建設(shè) 即使獲得企業(yè)最高層決策者的全力支持,，也往往因?yàn)闆](méi)有得到公司具體業(yè)務(wù)部門(mén),、集團(tuán)下屬成員單位的密切配合而使EVA流于形式。在EVA體系建設(shè)初期應(yīng)立足 于摸清情況,，需要站在經(jīng)營(yíng)單位的角度了解其競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略,、業(yè)務(wù)特征、關(guān)聯(lián)交易狀況,、對(duì)實(shí)施EVA的態(tài)度等,。 
　　最后，EVA價(jià)值管理模型是保證體 系建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)的核心環(huán)節(jié),。EVA模型是將公司最高層的戰(zhàn)略決策層層傳遞,，與基層管理人員的價(jià)值驅(qū)動(dòng)措施聯(lián)系起來(lái)的數(shù)量化分析工具。EVA模型幫助管理層 更好地評(píng)價(jià),、觀察和理解公司價(jià)值的驅(qū)動(dòng)和毀損因素,。曾有企業(yè)的管理人員提及“EVA體系應(yīng)該與管理層工作中的關(guān)注重點(diǎn)結(jié)合在一起”。應(yīng)該說(shuō)這一提法說(shuō)明了 EVA價(jià)值管理體系的核心思想,，但這些關(guān)注重點(diǎn)如何作用于企業(yè)的EVA則離不開(kāi)EVA價(jià)值管理模型,，而且這一模型還能幫助管理層挖掘被忽略的但理應(yīng)成為關(guān) 注重點(diǎn)的驅(qū)動(dòng)因素,。 

壟斷性和資源性企業(yè) 

　　最能創(chuàng)造EVA 

　　2010年5月，《證券市場(chǎng)周刊》將推出基于2009年年報(bào)的中國(guó)上市公司EVA排行榜（不含金融類(lèi)和ST公司）,。這將是《證券市場(chǎng)周刊》連續(xù)第三年推出該榜單,。 
早在2007年，《證券市場(chǎng)周刊》就推出了中國(guó)上市公司創(chuàng)造價(jià)值和毀損價(jià)值（EVA）排行榜（分別刊于《證券市場(chǎng)周刊》2008年第20期與2009年 第21期）,。這一排名已引起注重自身所創(chuàng)造價(jià)值的企業(yè)的廣泛關(guān)注,，也成為那些被列入價(jià)值毀損榜的企業(yè)尋找差距、謀求改善價(jià)值創(chuàng)造途徑的企業(yè)的重要參考,。 
　　未來(lái)我們還將持續(xù)推出這一榜單,。 
　　以史為鑒，可以知今,；以他人為鑒,，可以知得失。從本刊已經(jīng)發(fā)布的兩屆榜單看,，名列創(chuàng)造價(jià)值和毀損價(jià)值排行榜前列的各級(jí)國(guó)資委控股上市公司有著如下特點(diǎn)。 
　　 
　　具有壟斷性和資源性 

　　不論是創(chuàng)造價(jià)值榜還是毀損價(jià)值榜,，也不論是國(guó)務(wù)院國(guó)資委系統(tǒng)企業(yè)還是地方國(guó)資委系統(tǒng)企業(yè)，進(jìn)入榜單的企業(yè)均以壟斷性和資源性企業(yè)為主,。這也可以說(shuō)是國(guó)有資產(chǎn)的特點(diǎn)。當(dāng)然,，這類(lèi)企業(yè)進(jìn)入價(jià)值毀損榜名單一定程度上是由于行業(yè)性虧損,。 
　　以2008年國(guó)務(wù)院國(guó)資委控股上市公司創(chuàng)造價(jià)值前30名（表1）為例,，前10名中，僅有第4名武鋼股份屬于不具有壟斷性也不是資源性的中游企業(yè),。由此更彰顯武鋼股份的優(yōu)秀。而前30名中,，僅有9家企業(yè)屬于競(jìng)爭(zhēng)性企業(yè)。 
　　而在2008年國(guó)務(wù)院國(guó)資委控股上市公司毀損價(jià)值前30名（表2）中,，也僅有招商地產(chǎn)、中糧地產(chǎn)、長(zhǎng)安汽車(chē)和藍(lán)星新材屬于一般競(jìng)爭(zhēng)性企業(yè),。 
　　在2008年地方國(guó)資委控股上市公司創(chuàng)造價(jià)值前30名（表3）中,，同樣只有9家企業(yè)既不具有壟斷性也不具有資源性,，前10名中更無(wú)一家是競(jìng)爭(zhēng)性企業(yè)。 
　　至于2008年地方國(guó)資委控股上市公司毀損價(jià)值前30名（表4）中,，倒有18家企業(yè)為競(jìng)爭(zhēng)性企業(yè)。 
　　從上榜的競(jìng)爭(zhēng)性企業(yè)來(lái)看,，盡管其中絕大多數(shù)企業(yè)難免從國(guó)有大股東的強(qiáng)勢(shì)地位中有所獲益，但決定它們成敗的最重要因素仍然是自身管理層的經(jīng)營(yíng)能力,。 
　　 
　　規(guī)模決定價(jià)值創(chuàng)造或毀損能力 

很自然，不論是創(chuàng)造價(jià)值還是毀損價(jià)值榜,，從規(guī)模上來(lái)說(shuō)，能進(jìn)入榜單的企業(yè)在其行業(yè)內(nèi)都名列前茅,。這也是由2010年5月，《證券市場(chǎng)周刊》將推出基于 2009年年報(bào)的中國(guó)上市公司EVA排行榜（不含金融類(lèi)和ST公司）,。這將是《證券市場(chǎng)周刊》連續(xù)第三年推出該榜單。 
　　早在2007年,， 《證券市場(chǎng)周刊》就推出了中國(guó)上市公司創(chuàng)造價(jià)值和毀損價(jià)值（EVA）排行榜（分別刊于《證券市場(chǎng)周刊》2008年第20期與2009年第21期）,。這一排 名已引起注重自身所創(chuàng)造價(jià)值的企業(yè)的廣泛關(guān)注，也成為那些被列入價(jià)值毀損榜的企業(yè)尋找差距,、謀求改善價(jià)值創(chuàng)造途徑的企業(yè)的重要參考,。 
　　很自然，不論是創(chuàng)造價(jià)值還是毀損價(jià)值榜,，從規(guī)模上來(lái)說(shuō)，能進(jìn)入榜單的企業(yè)在其行業(yè)內(nèi)都名列前茅,。這也是由EVA指標(biāo)考察的是經(jīng)濟(jì)增加值總量這個(gè)特點(diǎn)天然決定的,。 
　　當(dāng)然,，我們并不能簡(jiǎn)單地得出企業(yè)規(guī)模越大就越好的結(jié)論。從兩個(gè)毀損價(jià)值榜中也可看出,，正因?yàn)橐?guī)模在EVA指標(biāo)中占有主導(dǎo)地位，經(jīng)營(yíng)不好的企業(yè),，其毀損價(jià)值的量也是巨大的。正所謂成也規(guī)模,，敗也規(guī)模,。 
　　關(guān)于這一點(diǎn),，股神巴菲特在《致股東的信里》有很精彩的描述：“最值得擁有的公司是那種在一段很長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)能以非常高的回報(bào)率利用大筆不斷增值的資產(chǎn)，最不值得擁有的公司是那種必須或者將要反其道而行之的公司—那就是一貫以非常低的回報(bào)使用不斷膨脹的資產(chǎn),。” 

 

　　地方國(guó)資毀損多于創(chuàng)造 

　　盡管很多地方國(guó)資委控股上市公司創(chuàng)造EVA的能力超過(guò)了一些國(guó)務(wù)院國(guó)資委控股上市公司，也就是說(shuō)“地方軍戰(zhàn)勝了中央軍”,。但觀察表5和表6可知，總體上說(shuō),，省級(jí)和省級(jí)以下國(guó)資委控股上市公司的資本效率不僅低于國(guó)務(wù)院國(guó)資委控股上市公司，更低于很多非國(guó)有上市公司,。 
　　在16個(gè)計(jì)入排名的省級(jí)國(guó)資委中，僅有7個(gè)省份的國(guó)有資本效率為正,。而在13個(gè)計(jì)入排名的省級(jí)以下國(guó)資委中，僅有哈爾濱一個(gè)城市的資本效率為正,。其他資本效率為負(fù)的9個(gè)省份,、12個(gè)城市的國(guó)資委企業(yè),，整體上都在毀損價(jià)值。 
值得一提的是山東省和山西省。這兩省國(guó)資委企業(yè)的資本效率甚至遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于央企4%的水平,。其中山西省上榜的企業(yè)主要是煤炭行業(yè)的資源性企業(yè)，這比較容易理 解,；而山東省上榜的國(guó)資委企業(yè)中，僅有兗州煤業(yè)和山東黃金是資源性企業(yè),，濰柴動(dòng)力、煙臺(tái)萬(wàn)華和濟(jì)南鋼鐵等都既不具有壟斷性也不具有資源性,。山東省國(guó)資委企 業(yè)在EVA創(chuàng)造方面的能力和經(jīng)驗(yàn)值得研究和探討,。

　　而上海市國(guó)資委下屬共有57家上市公司,，其中毀損價(jià)值的公司有44家，比例高達(dá)77%,。這些企業(yè)投資資本規(guī)模合計(jì)約3900億元，2008年毀 損了68億元財(cái)富,。盡管多年來(lái)上海市國(guó)資委一直在進(jìn)行國(guó)資重組,，但如此的業(yè)績(jī)不禁讓人心寒,。當(dāng)然，上海國(guó)資系統(tǒng)的重組和整合尚在進(jìn)行之中,，后效如何，還有 待觀察,。 
　 

注：2007-2008年EVA、EVA率,、投資資本排名均指在所有A股上市公司中的排名 

　　分析與排名的局限性 

　　從國(guó)務(wù)院國(guó)資委控股上市公司和地方國(guó)資委控股上市公司兩個(gè)毀損價(jià)值排行榜（表2,、表4）看,，有著大量的電力企業(yè),、航空公司和鋼鐵企業(yè)等周期性行業(yè)，但我們并不能由此簡(jiǎn)單得出結(jié)論說(shuō)，周期性不利于企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值,。 
　　所有的年度性指標(biāo)都面臨著相同問(wèn)題：隨著行業(yè)的周期和景氣情況有所不同，這些指標(biāo)的波動(dòng)幅度會(huì)非常大,。EVA指標(biāo)也是如此。各級(jí)國(guó)資委所屬企業(yè)從事行業(yè)的景氣周期的差異,，會(huì)使得EVA率這一指標(biāo)的可比性大為降低。 
最典型的就是中國(guó)石化,。2007年，它還以222.67億元的EVA位列上市公司價(jià)值創(chuàng)造榜第2名,，僅次于中國(guó)石油這個(gè)中國(guó)最大的資源性壟斷公司；到了 2008年,，由于石化行業(yè)遭受全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)沖擊,，整體景氣周期觸底,，中國(guó)石化轉(zhuǎn)身就以-410億元占據(jù)價(jià)值毀損榜鰲頭，而中國(guó)石油依然雄踞價(jià)值創(chuàng)造榜 首,。 

表5 

表6 

此外，還需要說(shuō)明兩點(diǎn)：首先,，我們分析的并非全部國(guó)有資本，而是納入各級(jí)國(guó)資委監(jiān)督管理范圍的國(guó)有資本,。在某些地區(qū)財(cái)政廳、交通廳或其他部門(mén)承擔(dān)著部分 國(guó)有資本（包括上市公司）出資人的角色,。其次，上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況很可能不能反映國(guó)有資本的全貌,，因?yàn)槟承┑胤絿?guó)資委的大部分資產(chǎn)并未進(jìn)入上市公司。 
　　 
　　EVA測(cè)算與排名方法 

在進(jìn)行EVA測(cè)算時(shí),，以Value Tool企業(yè)績(jī)效數(shù)據(jù)庫(kù)中所有1573家A股非金融類(lèi)上市公司為樣本,，剔除了財(cái)務(wù)狀況已顯著惡化的ST類(lèi)和嚴(yán)重資不 抵債的162家公司后,，再進(jìn)行計(jì)算,。計(jì)算權(quán)益資本成本采用的是CAPM模型,，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率取3％,、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)取5％，貝塔采用上市公司過(guò)去兩年的周收益率 進(jìn)行測(cè)算,。要獲得各公司目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)是困難的，我們采用過(guò)去一年平均股價(jià)計(jì)算資本結(jié)構(gòu),，從而獲得加權(quán)平均資本成本（WACC）。 
　　由于擔(dān)心 復(fù)雜的調(diào)整會(huì)令讀者感覺(jué)EVA高深莫測(cè),，進(jìn)而對(duì)企業(yè)只有在扣除所有成本才創(chuàng)造財(cái)富這一樸素概念敬而遠(yuǎn)之，在進(jìn)行EVA測(cè)算時(shí)只進(jìn)行了少量的調(diào)整以反映企業(yè) 真實(shí)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效,。資本項(xiàng)的調(diào)整包括：在建工程等由于在本年度未產(chǎn)生效應(yīng),，直接從投資資本中扣除。當(dāng)年通過(guò)增發(fā)等方式融入的資金往往在募集當(dāng)年未發(fā)揮效益也 未轉(zhuǎn)化為在建工程,，直接從資本總額里剔除,?？晒┏鍪劢鹑谫Y產(chǎn)的變化值一部分作為未來(lái)變現(xiàn)時(shí)應(yīng)繳納的稅款計(jì)入遞延所得稅負(fù)債科目，剩余部分未作為損益項(xiàng)而被 直接計(jì)入資本公積,，需要同時(shí)剔除這兩部分。在計(jì)算資本回報(bào)率時(shí),，為反映企業(yè)持續(xù)的盈利能力,，相應(yīng)的調(diào)整項(xiàng)包括：公用事業(yè)類(lèi)公司收入項(xiàng)中加回持續(xù)性的補(bǔ)貼收 入,；剔除一次性計(jì)提的大額資產(chǎn)減值損失；僅考慮來(lái)自聯(lián)營(yíng)合營(yíng)企業(yè)的投資收益,；剔除公允價(jià)值變動(dòng)收益的影響；不考慮各種可能的稅收優(yōu)惠政策而統(tǒng)一按照25% 計(jì)算所得稅,。 
　　我們也利用EVA率對(duì)各級(jí)國(guó)資委的監(jiān)督和管理國(guó)有資產(chǎn)職責(zé)的履行情況進(jìn)行衡量,。方法不是將各下屬企業(yè)的EVA率進(jìn)行簡(jiǎn)單平均,，而是先將各下屬企業(yè)的EVA和投資資本進(jìn)行匯總，然后相除計(jì)算出綜合的EVA率,。