塞斯.卡拉曼:價值投資者對反彈應(yīng)謹(jǐn)慎
對于價值投資者來說,去年秋天的金融危機(jī)提供了一個前所未有的機(jī)會,。下跌的市場是買入價值股的好時機(jī),,因為就像格雷厄姆和多德在《證券分析》一書中所說的,普通大眾將來可能會遺憾地按上漲后的價格買入,。 對于總部在波士頓的Baupost基金公司的創(chuàng)始人和現(xiàn)任總裁塞斯.卡拉曼,去年秋天的那段危機(jī)時期的確為他提供了很多這樣的機(jī)會,。在今年舉行的波士頓資產(chǎn)分析家協(xié)會的年度會議上,,塞斯.卡拉曼做了上述這番基調(diào)的演講。塞斯.卡拉曼是2008年第六版的格雷厄姆《證券分析閱讀指南》一書的主要作者和序作者,。 在這一講話中,,塞斯.卡拉曼稱贊他的團(tuán)隊在不尋常的市場波動中保持了清醒的頭腦,配置了為投資者提供卓越的長期業(yè)績的投資資產(chǎn)組合,。
最近的反彈 卡拉曼認(rèn)為三月份開始的市場反彈有“越來越多的投機(jī)性”,,反彈的促進(jìn)因素是那些尋找發(fā)現(xiàn)新的復(fù)蘇萌芽的投資者,,而且他們自己認(rèn)為已經(jīng)找到了??ɡ鼞岩晌覀兪欠裾娴闹澜?jīng)濟(jì)“穩(wěn)定或暫停了,,而不是變得更糟。” 最近卡拉曼花了很多時間思考熊市反彈究竟應(yīng)該是什么樣子,。他的結(jié)論是,,它酷似當(dāng)前的反彈——人們基于復(fù)蘇的跡象或者相似的看法,而投機(jī)的大膽舉動,。 這次的反彈已經(jīng)使得那些在半年前“為穩(wěn)定他們的投資組合,,與魔鬼達(dá)成了協(xié)議”的投資者重新開始投機(jī)于已經(jīng)上漲兩三倍的股票。 “避免損失的謹(jǐn)慎已經(jīng)被不要錯過的思維取代”,,卡拉曼說,,這樣的想法帶來的是投機(jī),而不是投資,。實際上,,這樣的投機(jī)情緒是由于對理性的放棄而導(dǎo)致的??ɡ@樣的長期投資者認(rèn)為,,害怕錯過的根源不是恐懼,而是人的貪婪,。 卡拉曼沒有提供任何經(jīng)濟(jì)或市場預(yù)測,。因為這種預(yù)測會掩蓋他的投資風(fēng)格,他的投資重點是具體資產(chǎn)的價值評估,,以及購買被低估的資產(chǎn),,而不是對經(jīng)濟(jì)或市場正在朝著一個特定方向發(fā)展的打賭投注。 “價值投資者不知道下面會出現(xiàn)什么”,,他說,,“他們只專注于擁有的資產(chǎn)和資產(chǎn)的價值問題,因為它們很便宜,。”問題的關(guān)鍵是,,被低估的股票,價格可能很長一段時間都保持很低的水平,。 通貨膨脹是卡拉曼明確表示擔(dān)憂的經(jīng)濟(jì)因素,。他已經(jīng)采取了大規(guī)模的利率上限和利率互換對沖風(fēng)險??ɡ芟矚g這兩種對沖工具,,因為他只需要支付一次性的費用就可以在資產(chǎn)到期之前得到他希望的利益保護(hù)。 卡拉曼建議忽略外界的噪音,,形成自己的主見并且付諸行動,,而且個人決定不要受短期價格波動的影響,。投資需要專注于企業(yè)正確的品質(zhì)和正確的商業(yè)模式,因為這才是長期價值所在,。
資產(chǎn)配置 自從金融危機(jī)以來,,卡拉曼就將他的部分資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成價格有很大折扣的高級企業(yè)和貸款證券化債券,他認(rèn)為這些債券的回報率相對于其自身風(fēng)險來說很有吸引力,。 持有者由于過度反應(yīng)急于賣掉這些債券,,而價值投資者或許對于法律有著更深的理解,他們知道在企業(yè)破產(chǎn)之前,,投資者會獲得滿意的回報,。由于每個證券的不同特性使得證券估值復(fù)雜,這也一定程度造成他們價格的低估,。合同約定的本金收回是價值實現(xiàn)的催化劑,,比如公司債券,對于公司破產(chǎn)是一個可以接受的結(jié)果,,因為高級債券享有優(yōu)先償付權(quán),。對于證券化的貸款,人們對于其價值的回升可能比較的懷疑,,這就減少了買家,,從而壓低了債券價值,使得債券更有吸引力,。 卡拉曼認(rèn)為收入的產(chǎn)生來源于當(dāng)農(nóng)作物被種下時,,而不是在農(nóng)作物收獲的時候。這表明卡拉曼對自己去年秋天的資產(chǎn)配置,,期待一個非常好的回報,。 卡拉曼打算優(yōu)化他的投資組合的時間組合。投資的期限延長會更具吸引力,,但去年秋天開始他認(rèn)為長期證券風(fēng)險太大,。他認(rèn)為中等期限的債券提供了最佳的風(fēng)險調(diào)整后的回報,因為對于他所做的投資,,收益率曲線會出現(xiàn)持平或倒置的情況,。
許多大的問題 投資者面臨許多嚴(yán)重的問題,最小的一個或許是最近的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇萌芽是否是真實的,??ɡf,投資者需要決定投資于那些利潤來源于政府支持的公司的比重,,特別是要考慮當(dāng)政府的干預(yù)結(jié)束時的情況。市場會對政府的刺激計劃買單,,但卡拉曼也不能肯定代價會是通脹,,還是國際對美元喪失信心,,或者兩者兼而有之。 另一個難題是如果經(jīng)濟(jì)增長放緩是走出危機(jī)的唯一必然結(jié)果,,美國人是否愿意接受因此而帶來的痛苦,。 對于卡拉曼來說,最大的問題是道德風(fēng)險的存在,。由于向投資者灌輸政府的經(jīng)濟(jì)計劃可以解決現(xiàn)在所有危機(jī)的信念,,政府是否已經(jīng)制造了所有道德風(fēng)險的根源。他擔(dān)心,,這樣的信念會使投資者的決策面臨不必要的風(fēng)險,。 卡拉曼擔(dān)心政府對待金融危機(jī)的行動只是把“污點”重配和擴(kuò)散??ɡf,,我們的過度舉債,過度消費的人口已超出其生活的手段,,導(dǎo)致單純的依靠從外國借錢來生存,。許多個人和政府面臨破產(chǎn),我們正在產(chǎn)生更多的債務(wù)來解決這個問題,,卻一直沒有儲蓄的能力,。 |
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