本報記者 袁鶴

　　12月初,，國家外匯管理局宣布,，為進一步提高我國資本市場的對外開放水平,，QFII(合格境外機構投資者)投資額度將擴大到300億美元。對于 下一步QFII投資額度的審批進度,，國家外匯管理局表示,，將會同有關部門，根據(jù)我國國際收支狀況和國內(nèi)證券市場情況,，把握落實QFII新增額度的審批節(jié) 奏,，鼓勵符合條件的境外中長期資金投資中國資本市場。

　　事實上,，所謂的300億QFII其實很難快速地進入中國市場,。

　　“不要忘記，從申請到獲得實際額度還需要漫長的等待,，那個時候市場會怎么樣誰也不知道,。而且，你想要的和最終得到的或許出入很大,。”一家QFII負責人告誡說,。

　　另一個原因是，那些經(jīng)過國際資本市場洗禮,，現(xiàn)在又因為次貸危機自家后院“起火”的QFII們對投資中國現(xiàn)在是心存謹慎的,。本報通過采訪獲悉，對于2008年的中國股市,，QFII們幾乎一致看淡整體,，當然，個股中還是有機會存在,。

　　 看淡整體

　　現(xiàn)在,，對A股市場，QFII們的意見頗多分歧,。

　　“以前,，我會覺得好股票雖然不多,，但只要是我們觀察范圍內(nèi)的股票,，其價格絕大多數(shù)都是低估的。而今天,，幾乎沒有一只股票是便宜的,，A股合理的估值就是在26—29之間，現(xiàn)在30多倍,！”某QFII中國負責人無奈道,，“大家對市場有分歧，所以有些投資人選擇了回避,。”

　　“雖然長期基本面繼續(xù)向好,，但預計2008 年海外上市的中國股票和A 股的總回報率分別為8.8%和-11.3%,，主要是估值倍數(shù)的正常化所致,。市場高漲的情緒和充裕的流動性可能在2008 年上半年推動A股市場達到難以持續(xù)的高水平,，此后則由于對盈利增長、利潤率和估值方面的擔憂開始回落,。”高盛中國首席策略師鄧體順直言,，“到2008 年底，H 股指數(shù)的基準——恒生中國企業(yè)指數(shù)將達到19,600 點,， 意味著2008 年全年潛在總回報率約為8.8%,。潛在股價回報率將主要受到強勁的盈利增長(15%左右)以及潛在的匯兌收益(得益于人民幣更快速地升值)的推動。對于A 股市場,，我們主要基于估值因素預計到2008 年底滬深300(5338.275,-29.26,-0.55%,股票吧) 指數(shù)將達到4,700 點,，意味著總回報率為-11.3%。”

　　鄧體順進一步解釋說,，如果2008 年A 股市場如我們所預期的那樣表現(xiàn)平平,，來自于投資收益的非經(jīng)常性盈利可能會完全被沖銷，并可能導致A 股盈利預測的向下調(diào)整,。

　　當然,，即使出現(xiàn)最糟糕的情況，股市的波動也不會對宏觀經(jīng)濟造成巨大的影響,。摩根士丹利指出,，中國家庭到2007年9月底擁有64萬億元人民幣的 資產(chǎn)(約相當于GDP的264%)，其中大約有13%(8.6萬億元人民幣)以持股形式持有,，55%(35萬億元人民幣)以房產(chǎn)形式持有,。9月底中國股市 總市值約為26萬億元人民幣，但實際上卻只有大約三分之一是“可流通的”,，即可供散戶投資者投資,。其余部分仍由為數(shù)不多的大股東(主要是國家)持有。換言 之,，家庭參與股市的程度要大大低于股市總市值所顯示的情況,。

　　從操作層面看，絕大多數(shù)QFII表示,，當前H 股的估值看起來比較合理,，盡管基于目前的基本面，估值倍數(shù)的進一步大幅擴張缺乏依據(jù),。但對于A 股來說,，QFII們認為A 股的整體溢價處于不合理的高水平，預期市盈率最多可達26-29 倍,，任何超過30 倍的估值從基本面來看都是缺乏支撐的,，而目前為32.2倍,。

　　不過也有表示謹慎樂觀的。摩根大通中國首席經(jīng)濟師龔方雄指出,，未來市場的走向關鍵要看企業(yè)盈利增長的動力能不能保持,。目前中國有5家公司處于全球十大市值公司之列，但全球50家最盈利公司中只有3家是中國公司,。從這個角度來看,，中國公司存在估值溢價。

　　看一個市場的估值,，尤其是成長性市場的估值,，不能簡單看市盈率，而要看PEG(市盈率除以盈利成長率),，這個成長率是過去幾年和未來幾年的復合 成長率?，F(xiàn)在美國銀行的市盈率只有11倍，但過去幾年的復合成長率只有3%,、4%,，今年很多銀行還虧損，其PEG為3-4倍,。中國工商銀行(8.13,-0.08,-0.97%,股票吧)的市盈率為30倍左右,，盈利增長為60%、70%,，而其PEG才0.5,。

　　龔方雄說，A股經(jīng)過調(diào)整后,，明年的動態(tài)市盈率將在30倍左右,，而明年的預測盈利增長率約為40%。

　　 看中個體

　　總體看淡,，但投資還是要繼續(xù),，所以，QFII也給出了2008年的答案,。

　　歸納起來,，QFII對A 股的投資策略是看中質(zhì)量、價值兩個最重要的環(huán)節(jié),。“質(zhì)量,，我們利用市場盈利貢獻與相對市盈率來識別高質(zhì)量企業(yè),；價值,，更多的受微觀基本面改善(每股盈利預 測調(diào)整)推動，而且表現(xiàn)近期內(nèi)落后的大盤股似乎存在著更好的風險回報水平,。同時,，在中國政府致力于資本賬戶開放的背景下,，我們認為對H 股溢價幅度相對較低的A 股行業(yè)所面臨估值倍數(shù)大幅下降的風險較小。” 鄧體順指出,。

　　在具體板塊上,，QFII基本看好三類。

　　第一類是“回歸概念”,。

　　從基本面上說,，“我們認為回歸A 股上市可能對H 股公司有利，因為它有可能會提升其賬面價值/盈利,，同時企業(yè)可以通過在本土市場上市而提升其品牌價值,，此外，從資本管理的角度來看,，在A 股上市有助于降低H 股企業(yè)的匯兌風險,。” 鄧體順解釋說。

　　第二類自然是一直的熱點——“人民幣概念”,。

　　人民幣兌外幣匯率可能進一步升值從三個方面對中國股票有利：首先,，在其他條件相同的情況下，如果中國推出靈活的匯率機制,，中國的權益風險溢價水 平將會下降,；其次，從賬面價值的角度來看,，更為強勁的貨幣會在換算為港元/美元時直接增加企業(yè)的賬面價值,。賬面價值的提升可以降低市凈率，從而使中國股票 對于投資者來說更具吸引力,。相似地,，人民幣兌美元匯率的實際升值或升值預期將提升按計價貨幣(人民幣)計算的名義盈利水平，從而在按財務報告要求換算為港 元/美元時帶動盈利增長,。

　　如果人民幣升值,，那么主要面對國內(nèi)銷售的進口型企業(yè)將從更強的購買力中獲益，最終降低運營成本,。擁有外幣債務的企業(yè)也會因利息費用的下降和償還本金低于面值水平而獲益,。當然，另一方面,，出口型企業(yè)可能會因不利的匯率水平而遭受負面影響,。

　　第三個熱點就是“奧運概念”。QFII認為,，市場表現(xiàn)和投資者情緒會在2008 年8 月北京奧運會召開之前的一兩個月達到頂峰,，屆時投資者有可能在實現(xiàn)強勁的第一季度回報之后開始獲利回吐和規(guī)避風險。

　　“這與我們觀察的前9 次奧運會的情況一致，即主辦國股市在奧運會之前一般表現(xiàn)良好,，而在會后此趨勢變得沒有那么明顯,，主要因為基本面的回報驅動力恢復正常。” 鄧體順強調(diào),。

　　基于此,，QFII 們普遍看好可選消費品、醫(yī)療保健器械,、互聯(lián)網(wǎng),、電信服務、公用事業(yè)(3782.429,-41.28,-1.08%,股票吧),、港口和房地產(chǎn),。

　　對于房地產(chǎn)，鄧體順特別解釋說：“在城市化的長期趨勢下,，我們推薦高配房地產(chǎn)開發(fā)商的股票,，基本原因在于強勁的住房需求與仍然合理的承受比率。然而,，政策的不確定性可能是該行業(yè)的主要風險,。”

　　QFII也給出了不看好的行業(yè)，它們分別是航空,、汽車,、化工、消費電子,、保險,、醫(yī)藥和海運。

　　QFII認為,，隨著中國進一步融合到全球金融體系,，將有越來越多的內(nèi)陸資金尋求海外的投資機會。在這一長期趨勢之下,，估值顯著高于其相應的海外股票的A 股行業(yè),，股票可能遭遇替代風險，進而遭受估值倍數(shù)收縮的風險,。

　　“在全球背景下,，中國經(jīng)濟和金融市場的影響力進一步上升，盈利增長溢價進一步上升,，我們認為2008 年配置權重將逐漸向股指權重靠攏,。” 鄧體順總結說。