●近幾年高速公路車流量增長一直高于公路行業(yè)平均水平。雖然上半年交通部沒有公布行業(yè)數(shù)據(jù),，但從重點(diǎn)上市公司經(jīng)營的路段看,，很多路段車流量增速達(dá)到15％－20％，我們認(rèn)為這種高增長的勢頭在未來幾年有望繼續(xù)維持,。

　　●6月1日起公路經(jīng)營企業(yè)的通行費(fèi)收入減按3％的稅率征收營業(yè)稅,，營業(yè)稅下調(diào)對公路上市公司06年業(yè)績的促進(jìn)作用約為3％－5％。

　　●今年以來交通部在多種場合表達(dá)了支持和推廣計(jì)重收費(fèi)的態(tài)度,。近期寧夏,、廣東等省份均表示要實(shí)施計(jì)重收費(fèi)的意向，我們預(yù)計(jì)未來計(jì)重收費(fèi)將在全國范圍得到進(jìn)一步的推廣,。

　　公路客貨運(yùn)輸量穩(wěn)定增長

　　今年前5個(gè)月,，公路行業(yè)繼續(xù)保持平穩(wěn)增長的格局。公路貨物周轉(zhuǎn)量同比增長11.6％,，旅客周轉(zhuǎn)量同比增長6.5％,。雖然和去年同期相比旅客周轉(zhuǎn)量和貨物周轉(zhuǎn)量增速分別下降13.5個(gè)百分點(diǎn)和1.8個(gè)百分點(diǎn)，但和去年全年相比旅客周轉(zhuǎn)量下降7.2個(gè)百分點(diǎn),，貨物周轉(zhuǎn)量則上升了1.2個(gè)百分點(diǎn),。這種差異主要是2003年上半年發(fā)生SARS疫情導(dǎo)致04年上半年增速較高所致。

　　從中長期運(yùn)行趨勢看,，今年上半年公路行業(yè)運(yùn)行態(tài)勢仍屬健康,，旅客周轉(zhuǎn)量增速位于5％－15％的長期運(yùn)行區(qū)間內(nèi)，貨物周轉(zhuǎn)量增速則是1991年以來的新高,。

　　展望下半年,，雖然宏觀經(jīng)濟(jì)增速有回落的跡象，但在全社會(huì)汽車保有量增加,、居民出行次數(shù)上升,、城鎮(zhèn)化進(jìn)程加快、現(xiàn)代物流水平提高等多種積極因素的推動(dòng)下,，公路行業(yè)防御性較強(qiáng)的特點(diǎn)短期不會(huì)改變,，公路車流量預(yù)計(jì)仍將維持較平穩(wěn)的增長。從圖2也可以看到,，公路貨物周轉(zhuǎn)量增長趨勢和GDP,、固定資產(chǎn)投資增速變動(dòng)方向保持一致，但波動(dòng)的相關(guān)性并不明顯,。

　　高速公路車流量快速上升

　　1988年我國建成第一條高速公路,，在此后短短的十多年間高速公路行業(yè)出現(xiàn)了迅速增長,。無論從高速公路通車?yán)锍踢€是車流量看，高速公路行業(yè)發(fā)展均快于全國公路平均水平,。

　　2004年,，全國高速公路通車?yán)锍踢_(dá)34288公里，比上年增加15.5％,，高速通車?yán)锍坛^1000公里的省份達(dá)到16個(gè),。全國高速公路日均標(biāo)準(zhǔn)車流量為17736輛/日，年平均行駛量為60812萬車公里/日,，分別比上年增長16.4%和34.2%,。05年上半年，雖然交通部沒有公布高速公路車流量的總體增速,，但從上市公司經(jīng)營路段的車流量數(shù)據(jù)看,，京珠高速上的長潭高速和潭耒高速（現(xiàn)代投資）、同三高速上的福泉高速和泉廈高速（福建高速）以及機(jī)荷高速（深高速）,、京福高速上的昌九高速和昌樟高速（贛粵高速）,、京滬高速上的廣靖高速（寧滬高速）等國家高速公路主干線上的路段車流量均取得15％－20％或更高的增長。由于路網(wǎng)效應(yīng)在未來幾年內(nèi)還將得到進(jìn)一步發(fā)揮,，高速公路車流量增速高于普通公路的局面短期內(nèi)不會(huì)改變,。

　　營業(yè)稅率下調(diào)對業(yè)績有小幅促進(jìn)

　　根據(jù)財(cái)政部和國家稅務(wù)總局聯(lián)合下發(fā)的《關(guān)于公路經(jīng)營企業(yè)車輛通行費(fèi)收入營業(yè)稅政策的通知》，從今年6月1日起公路經(jīng)營企業(yè)通行費(fèi)收入減按3％的稅率征收營業(yè)稅（原稅率為5％）,。營業(yè)稅率下調(diào)對公路上市公司06年業(yè)績的促進(jìn)作用在3％－5％左右,。

　　計(jì)重收費(fèi)可能得到進(jìn)一步推廣

　　2003年，中原高速率先實(shí)施了計(jì)重收費(fèi),。2004年,，寧滬高速、皖通高速,、山東基建也相繼實(shí)行了計(jì)重收費(fèi),。雖然計(jì)重收費(fèi)的本質(zhì)是為了治理超載而非提高收費(fèi)水平，但由于實(shí)施計(jì)重后大部分貨車依然會(huì)存在一定比例的超載,，因此計(jì)重收費(fèi)后單車收入有明顯的提高,。根據(jù)各路段貨車比例的不同，計(jì)重收費(fèi)對單車收入的提升幅度在10％－50％之間,。

　　今年年初全國公路部門《2004年交通工作情況和2005年交通工作任務(wù)的總體概括》中明確了要"在收費(fèi)公路上推廣計(jì)重收費(fèi)，規(guī)范計(jì)量設(shè)備,，鼓勵(lì)車輛合法裝載運(yùn)輸",。三月份由交通部、公安部,、發(fā)改委,、中宣部等七部委聯(lián)合下發(fā)的《2005年全國治超工作要點(diǎn)》文件中也明確提出"實(shí)施和規(guī)范計(jì)重收費(fèi),。結(jié)合部分地方計(jì)重收費(fèi)試點(diǎn)工作，以華東區(qū)域?yàn)橹攸c(diǎn),，在更大范圍內(nèi)開展收費(fèi)公路車輛通行費(fèi)計(jì)重收費(fèi)工作,。"這表明管理部門對計(jì)重收費(fèi)持鼓勵(lì)和支持的態(tài)度。

　　6月底,，寧夏向全國發(fā)布《寧夏公路計(jì)重收費(fèi)系統(tǒng)設(shè)備及安裝工程》招標(biāo)公告,，決定對寧夏公路載貨汽車實(shí)行計(jì)重收費(fèi)。而根據(jù)相關(guān)報(bào)道,，廣東高速公路正在醞釀實(shí)施計(jì)重收費(fèi),，并計(jì)劃將京珠北高速作為計(jì)重收費(fèi)的試點(diǎn)。

　　預(yù)計(jì)年內(nèi)有可能實(shí)施計(jì)重收費(fèi)的上市公司為福建高速,。而未來兩年現(xiàn)代投資,、贛粵高速、粵高速,、深高速等公司都存在實(shí)施計(jì)重收費(fèi)的可能性,。6.重點(diǎn)公司中報(bào)前瞻及投資評級從重點(diǎn)公司所屬公路的情況看，今年以來大部分重點(diǎn)公司的車流量與通行費(fèi)收入均保持了良好的增長勢頭,。根據(jù)我們的測算1－5月現(xiàn)代投資通行費(fèi)收入增長25％-30％,，深高速增長約25％，山東基建增長約20％,，福建高速增長15％-18％,。

　　皖通高速由于實(shí)行計(jì)重收費(fèi)，部分路段（如高界高速,、合寧高速）車流量出現(xiàn)下降,，我們認(rèn)為這一方面和公司貨車比例較高、受宏觀調(diào)控影響較明顯所致,，另一方面也有計(jì)重收費(fèi)導(dǎo)致車型結(jié)構(gòu)變化的因素,。從收入角度看，皖通高速1-5月通行費(fèi)同比大幅增長49％,，主要原因在于計(jì)重收費(fèi)使單車收入得到大幅提高,。

　　寧滬高速受擴(kuò)建及和貨車管制影響，1-5月通行費(fèi)收入同比大幅下降,，預(yù)計(jì)中期業(yè)績有較大下滑,。目前寧滬路擴(kuò)建進(jìn)展順利，南邊半幅路面已經(jīng)竣工,，通車條件有較大改善,。預(yù)計(jì)明年初擴(kuò)建工作將全部完成，擴(kuò)建完工后公司將再度步入快速成長的軌道。

　　贛粵高速一季度通行費(fèi)收入同比增長25％,。由于聯(lián)網(wǎng)收費(fèi)數(shù)據(jù)傳輸?shù)膯栴},，目前公司尚無4月份以后的車流量和通行費(fèi)收入數(shù)據(jù)。由于公司經(jīng)營的昌九高速,、昌樟高速,、昌泰高速周邊路網(wǎng)效應(yīng)較為明顯，且04年度調(diào)整收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)后公司單車收入預(yù)計(jì)有7％左右的上升,，因此我們預(yù)計(jì)上半年公司通行費(fèi)收入仍將保持較快的同比增長,。

　　從投資價(jià)值角度出發(fā)，我們認(rèn)為贛粵高速,、福建高速,、現(xiàn)代投資、皖通高速目前價(jià)值較為明顯,。其中贛粵高速和現(xiàn)代投資成長性強(qiáng),，估值水平較低。預(yù)計(jì)贛粵高速05,、06年動(dòng)態(tài)市盈率分別為15倍和12倍,，現(xiàn)代投資受計(jì)提泰陽證券減值準(zhǔn)備影響05年動(dòng)態(tài)市盈率為22.6倍，但06年動(dòng)態(tài)市盈率僅11.5倍,。這兩家公司的主要缺點(diǎn)是信息披露不夠完善,，治理結(jié)構(gòu)存在一定風(fēng)險(xiǎn)。相比之下,，福建高速和皖通高速發(fā)展穩(wěn)健,，治理結(jié)構(gòu)較佳。福建高速05,、06年動(dòng)態(tài)市盈率分別為19倍和15倍,，皖通高速分別為18倍和14倍。我們對上述四家公司均維持"增持"的投資評級,。

　　深高速和山東基建05-07年成長性略為遜色,，但兩家公司都具有較強(qiáng)的管理水平，在建的重要路段清連高速（深高速）,、濟(jì)萊高速（山東基建）07年底建成后它們有望再度進(jìn)入快速增長的階段,。自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)結(jié)果表明在WACC為9.12％情況下深高速每股價(jià)值為5.55元，WACC為9.06％情況下山東基建每股價(jià)值為5.00元,，這兩家公司目前具備一定的投資價(jià)值,，因此也維持"增持"的投資評級。