新國(guó)九條和證監(jiān)會(huì)《上市公司監(jiān)管指引第10號(hào)—市值管理》發(fā)布標(biāo)志著市值管理結(jié)束了污名化的階段,，登堂入室，成為上市公司資本運(yùn)作的正途,。

但是市場(chǎng)對(duì)市值管理還是有很多誤解,，我以為最大的誤解就是：“市值管理以市值為目標(biāo)。”

我的總結(jié)：凡是以“市值”為目標(biāo)的市值管理都是“偽市值管理”,。

從字面理解,，市值管理自然管理的是市值，既然管理,，就要有目標(biāo),，市值是個(gè)客觀數(shù)據(jù)，市值=股本股價(jià),，股本實(shí)際上與市值關(guān)系不大,，那就只剩股價(jià)，管理市值變成管理股價(jià),，既然管理自然要定個(gè)目標(biāo),，比如現(xiàn)在10塊，目標(biāo)定在20，然后咱們圍繞這個(gè)目標(biāo)展開(kāi)市值管理工作,。

當(dāng)然那些違法行為不能干,，證券法禁止的活動(dòng)不能碰，例如操縱股價(jià),、內(nèi)幕交易,、虛假陳述等證券法第三節(jié)禁止的行為。我們可以通過(guò)改善業(yè)績(jī),，創(chuàng)造價(jià)值,，還可以改變戰(zhàn)略，增加市場(chǎng)感興趣的活動(dòng),，并讓市場(chǎng)了解,，改善市場(chǎng)預(yù)期來(lái)傳播價(jià)值等等。

這些都沒(méi)錯(cuò),，但是一旦把這些活動(dòng)與市值目標(biāo)掛鉤,，就要出問(wèn)題了。我們來(lái)看一個(gè)案例,。

2017年8月10日,，證監(jiān)會(huì)發(fā)布行政處罰決定書【2017】80號(hào)處罰彩蝶資產(chǎn)、謝風(fēng)華,、闕某斌的“偽市值管理”案,。謝風(fēng)華是投行界風(fēng)云人物，也是第一個(gè)被外逃被紅通的保代,，后來(lái)回國(guó)自首,，再后來(lái)二次出山搞了市值管理，再次被罰,。謝風(fēng)華的故事你可以網(wǎng)上搜一下,。謝風(fēng)華還有本專著就叫市值管理，很專業(yè),，但是為何自己踩雷,？值得我們好好學(xué)習(xí)。

根據(jù)行政處罰決定書,，事情經(jīng)過(guò)是這樣,。

上市公司恒康醫(yī)療老板闕總想減持股票，減持股票自然想賣的價(jià)高一點(diǎn),，人之常情,。據(jù)說(shuō)有專家可以幫助把股價(jià)搞上去，這個(gè)專家就是鼎鼎大名的謝風(fēng)華,。

2013年3月,，闕老板與謝風(fēng)華在上海見(jiàn)面,，闕老板向謝風(fēng)華表達(dá)了希望高價(jià)減持“恒康醫(yī)療”的意愿，謝風(fēng)華表示可以通過(guò)“市值管理”的方式提高恒康醫(yī)療“價(jià)值”,，進(jìn)而拉升股價(jià),，實(shí)現(xiàn)闕文彬高價(jià)減持“恒康醫(yī)療”的目的。

2013年5月7日,，德邦證券,、謝風(fēng)華控制的蝶彩資產(chǎn)和闕老板三方簽署《研究顧問(wèn)協(xié)議》，協(xié)議約定蝶彩資產(chǎn)作為研究顧問(wèn)機(jī)構(gòu)提供顧問(wèn)服務(wù),，顧問(wèn)服務(wù)期限與定向計(jì)劃的委托管理期限相同,。蝶彩資產(chǎn)根據(jù)闕老板在“恒康醫(yī)療”股價(jià)不低于20元/股的情況下對(duì)持有的2,000萬(wàn)股“恒康醫(yī)療”進(jìn)行減持的需求，提供減持策略報(bào)告和操作方案,，蝶彩資產(chǎn)收取研究顧問(wèn)費(fèi),，研究顧問(wèn)費(fèi)按減持成交金額的12.5%計(jì)提。

同時(shí),，為防止闕老板事后不給錢,，三方還簽署《資產(chǎn)管理合同》，2013年5月8日,，闕老板將2000萬(wàn)股“恒康醫(yī)療”托管轉(zhuǎn)至資產(chǎn)管理賬戶,。

根據(jù)《研究顧問(wèn)協(xié)議》，謝風(fēng)華提供的“市值管理”建議包括：

1. 建議恒康醫(yī)療加快戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型,；

2. 建議采取收購(gòu)醫(yī)院,、安排行業(yè)研究員調(diào)研、安排財(cái)經(jīng)公關(guān)和證券媒體采訪等方式改善恒康醫(yī)療資本市場(chǎng)形象,；

3. 建議恒康醫(yī)療“加強(qiáng)”信息披露,，將恒康醫(yī)療正在做的對(duì)股價(jià)有提升的項(xiàng)目向市場(chǎng)披露來(lái)進(jìn)行“市值管理”。

2013年7月3日,、4日闕文彬成功以20元/股均價(jià)減持“恒康醫(yī)療”2200萬(wàn)股，蝶彩資產(chǎn),、謝風(fēng)華完成了與闕文彬約定的“市值管理”目標(biāo),。

2013年7月5日，闕文彬按照約定支付了蝶彩資產(chǎn)研究顧問(wèn)費(fèi)4858萬(wàn),。

平心而論,，我在看《行政處罰決定書》時(shí)，看到謝風(fēng)華的具體市值管理建議,，我沒(méi)覺(jué)著有什么問(wèn)題,，當(dāng)然我的覺(jué)悟不高也是原因。

搞市值管理無(wú)外乎兩招,，價(jià)值創(chuàng)造和價(jià)值傳播,。根據(jù)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略,，搞一下能夠提升企業(yè)價(jià)值的活動(dòng)，例如進(jìn)行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型,，配套外延并購(gòu),，并讓市場(chǎng)理解戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的前景和價(jià)值，似乎并沒(méi)有什么不妥啊,。為什么證監(jiān)會(huì)認(rèn)定謝風(fēng)華是“偽市值管理”要進(jìn)行處罰,？

在行政處罰決定書中，謝也提出了類似異議大致有四點(diǎn)：

1. 當(dāng)事人不具有控制恒康醫(yī)療信息披露以實(shí)施操縱“恒康醫(yī)療”股價(jià)的主觀故意,。在《獨(dú)一味戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃》中,，蝶彩資產(chǎn)提出了對(duì)獨(dú)一味五年分別要實(shí)現(xiàn)的市值管理目標(biāo)。其以持續(xù)提升恒康醫(yī)療內(nèi)在價(jià)值為目的的“市值管理”服務(wù)符合國(guó)家相關(guān)規(guī)定,?！堆芯款檰?wèn)協(xié)議》中對(duì)顧問(wèn)服務(wù)費(fèi)用的約定屬于正常的市場(chǎng)行為，本質(zhì)上帶有風(fēng)險(xiǎn)管理的性質(zhì),，不能因此倒推其具有操縱股價(jià)的動(dòng)機(jī),。

2. 蝶彩資產(chǎn)、謝風(fēng)華沒(méi)有控制恒康醫(yī)療三項(xiàng)信息披露從而實(shí)施合謀操縱股價(jià)的具體行為,。從信息披露程序可看出,，恒康醫(yī)療信息披露無(wú)須征求蝶彩資產(chǎn)、謝風(fēng)華意見(jiàn),；該信息披露事項(xiàng)與蝶彩資產(chǎn),、謝風(fēng)華向闕文彬提出的“市值管理”建議無(wú)關(guān)。第三,，蝶彩資產(chǎn)和謝風(fēng)華關(guān)于價(jià)值創(chuàng)造的實(shí)踐符合國(guó)際咨詢公司的業(yè)務(wù)模式,，不存在短期操縱股價(jià)獲利的交易動(dòng)機(jī)和行為。

3. 恒康醫(yī)療根據(jù)自身經(jīng)營(yíng)計(jì)劃決定實(shí)施并公告的三個(gè)項(xiàng)目均與蝶彩資產(chǎn)的咨詢建議內(nèi)容無(wú)關(guān),，雙方合作期間蝶彩資產(chǎn)提出的咨詢建議基本上未得到闕文彬的反饋和采納,，因此蝶彩資產(chǎn)不存在與闕文彬合謀操縱“恒康醫(yī)療”股價(jià)的事實(shí)。

4. 彩蝶資產(chǎn)提交的《專家意見(jiàn)書》中,，專家一致認(rèn)為蝶彩資產(chǎn)和謝風(fēng)華的行為屬于上市公司市值管理中正常的咨詢服務(wù)行為,，在市值管理過(guò)程中提供正常的咨詢服務(wù)，既不是減持交易的決策者或最終控制者,，也不是恒康醫(yī)療信息披露的參與者,。

針對(duì)謝風(fēng)華的抗辯，我們看證監(jiān)會(huì)是怎樣講的,。

針對(duì)謝風(fēng)華的抗辯,，證監(jiān)會(huì)指出：

1. 在主觀方面，蝶彩資產(chǎn),、謝風(fēng)華,、闕文彬具有操縱“恒康醫(yī)療”股價(jià)的故意,。《研究顧問(wèn)協(xié)議》的本質(zhì)可以從協(xié)議由來(lái),、協(xié)議內(nèi)容和相關(guān)各方具體行為三個(gè)角度判斷,。從協(xié)議的由來(lái)來(lái)看，結(jié)合闕文彬,、謝風(fēng)華等多份詢問(wèn)筆錄,，該份協(xié)議簽訂的背景是闕文彬由于研發(fā)腫瘤藥物而意圖以20元/股的價(jià)格減持“恒康醫(yī)療”籌集資金；

2. 從協(xié)議的內(nèi)容來(lái)看,，其核心內(nèi)容是闕文彬以不低于20元/股的價(jià)格減持2000萬(wàn)股“恒康醫(yī)療”,，而不是通過(guò)“市值管理”提升恒康醫(yī)療的“價(jià)值”；

3. 從相關(guān)各方的具體行為來(lái)看,，蝶彩資產(chǎn)在《市值管理備忘錄》中多次強(qiáng)調(diào)恒康醫(yī)療須采納并落實(shí)“市值管理”建議才能拉升“恒康醫(yī)療”股價(jià),。蝶彩資產(chǎn)諸如加快收購(gòu)醫(yī)院、加強(qiáng)信息披露,、安排行業(yè)研究員調(diào)研等“市值管理”建議,，均是為了直接或間接影響“恒康醫(yī)療”股價(jià)。同時(shí),，恒康醫(yī)療和闕文彬利用已有可利用的事項(xiàng),，實(shí)施了蝶彩資產(chǎn)提出的多項(xiàng)“市值管理”建議，拉升“恒康醫(yī)療”股價(jià)大幅上揚(yáng)偏離可比指數(shù),。

4. 最終結(jié)論：《研究顧問(wèn)協(xié)議》的本質(zhì)即是提升“恒康醫(yī)療”股價(jià),，而非系統(tǒng)全面地提升恒康醫(yī)療價(jià)值，蝶彩資產(chǎn),、謝風(fēng)華,、闕文彬以“市值管理”為名而行操縱市場(chǎng)之實(shí)。

最終,，證監(jiān)會(huì)認(rèn)定：

• 闕某彬與蝶彩資產(chǎn),、謝風(fēng)華合謀，利用作為上市公司控股股東及實(shí)際控制人具有的信息優(yōu)勢(shì),，控制恒康醫(yī)療密集發(fā)布利好信息,，人為操縱信息披露的內(nèi)容和時(shí)點(diǎn)，未及時(shí),、真實(shí)、準(zhǔn)確,、完整披露對(duì)恒康醫(yī)療不利的信息,，夸大恒康醫(yī)療研發(fā)能力，選擇時(shí)點(diǎn)披露恒康醫(yī)療已有的重大利好信息,，借“市值管理”名義,，行操縱股價(jià)之實(shí),。

• 通過(guò)上述一系列信息披露的綜合起效，客觀上誤導(dǎo)了投資者,，影響了“恒康醫(yī)療”股價(jià),，實(shí)現(xiàn)了闕文彬高價(jià)減持“恒康醫(yī)療”的目的，違反了《證券法》第七十七條第一款的規(guī)定,，構(gòu)成第二百零三條所述操縱證券市場(chǎng)行為,。（《證券法》2014第七十七條禁止任何人以下列手段操縱證券市場(chǎng)：（一）單獨(dú)或者通過(guò)合謀，集中資金優(yōu)勢(shì),、持股優(yōu)勢(shì)或者利用信息優(yōu)勢(shì)聯(lián)合或者連續(xù)買賣,，操縱證券交易價(jià)格或者證券交易量；）最終,，彩蝶資產(chǎn)被沒(méi)一罰二,，1.46億。

你有興趣可以仔細(xì)看看行政處罰決定書,。

   我看下來(lái)的感覺(jué)就一條：凡是以“市值”為目標(biāo)的市值管理都是偽市值管理,。

只要市值管理的顧問(wèn)或者咨詢協(xié)議是以市值（股價(jià)）為目標(biāo)的，所有的市值管理動(dòng)作已經(jīng)存在了主觀操縱股價(jià)的故意,，動(dòng)機(jī)按住了,。至于，是不是利用信息優(yōu)勢(shì),，或者說(shuō)選擇性披露,，只要前面動(dòng)機(jī)按住了，后面的因果關(guān)系,，誰(shuí)也說(shuō)不清楚,，自然成了操縱股價(jià)的“偽市值管理”。

當(dāng)然,，謝風(fēng)華的案子處罰發(fā)生在2017年,，現(xiàn)在監(jiān)管的理解是不是變化了？我問(wèn)了兩個(gè)行業(yè)大咖,，都說(shuō)沒(méi)有變化,，如果你了解有什么新精神可以留言告訴我。

至于什么是市值管理的征途,，或者說(shuō)市值管理的目標(biāo)是什么,，我之前有篇文章《什么是市值管理的正途,？市值管理的四條路徑，我讀《市值管理指引》》供參考,。

本文是個(gè)人興趣不構(gòu)成投資建議請(qǐng)讀者留意,。